CTA策略风格演化_AlphaSimplex_对冲基金文章翻译计划037


(yishui) #1

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原文标题:CTA Style Evolution

原文时间:2019年5月

翻译:雷闻


在过去的几十年里,随着市场的变化、竞争的加剧以及新的工具和技术的应用,系统化CTA行业不断发展,以寻找趋势和其他机会。在投资人眼中,曾经高度创新的策略和方法已经变得更为主流、更广泛传播和更容易理解。在这篇文章中,我们用一组超过50种的系统化策略来衡量CTA风格在时间和管理者之间的差异和主题。我们的方法允许我们记录CTA行业中的关键主题:交易速度、风格倾斜和资产类别倾斜。在总水平上,我们发现随着时间的推移,管理者增加了更多的交易风格,趋势速度也有所放缓。我们还发现,不同的管理者对风格的选择确实不同。

CTA风格分析

量化CTA管理者交易一系列不同的可识别策略,通常被称为风险溢价,以试图捕捉市场回报的某些特征。最常见的投资风格是动量、套息和价值。这些样式的实现可以是方向性的(dir)或横截面的(cs)。方向性模型允许一段时间内的净多或净空持仓,而横截面模型往往在一段时间内具有市场中性暴露。图1提供了这些风格的总结。可以说,最常见的策略是做多风险溢价,即简单地持有一个资产。

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为了涵盖系统化投资经理在制定策略时可选择的各种潜在风格,我们考虑了四个关键维度:

(1)投资策略或风格(动量、套息、价值和做多风险溢价);

(2)实施方法(方向性或横截面);

(3)时间范围(2周至5年);

(4)资产类别配置(股票、固定收益、货币、商品)。

给定一个管理者的收益,我们遵循一个迭代过程来寻找最能描述收益序列的一组因子及其相应的配置倾斜。这个过程的结果是一个“因子表现”,其中包含风险负荷和用于表示CTA投资组合的选定因子集。然后,可以使用这些因子集来更好地了解哪些风格、速度和资产类别倾斜可能会驱动经理人的回报。

跨时间风格分析

在过去的几十年里,CTA行业已经从一个“精品店”行业发展为一个有相对规模的行业。一些人声称,随着时间的推移,CTA经理已经从单纯的趋势演变为一种更加多元化的方法。检验这一猜想的一个简单方法是考虑平均CTA的策略因子权重和风格是如何随时间而变化的。为此,我们对CTA指数的回报进行了简短的切片,并检验了它们的“因子表现”。使用SG趋势指数、SG CTA指数和稍新的SG CTA共同基金指数,我们将回报历史划分为四年的间隔,并检验CTA策略的风格可能发生了怎样的变化。图2以百分比形式绘制了这些指数随时间变化的风格分解。这些因子荷载按主题分组,以简化50+个可能的因子选择。

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仔细看一下图2,我们可以进行几个关键的观察。首先,趋势的平均速度似乎在不同的时间范围内变得更加均衡。在最近一段时间内,SG CTA和SG CTA共同基金指数中,长期风险溢价的整体影响似乎更为明显。在趋势策略之外,CTA行业中似乎使用了适量的动量、利差和价值。

从图2我们还可以看到,自2000年以来,整个行业的速度明显下降,趋向于较慢的趋势速度。最近一段时间,SG-CTA共同基金指数中的项目似乎更关注长期趋势(9至12个月)和短期趋势(2周至4个月),中期水平趋势(5至8个月)显示出较少的风险权重。对于对“危机α”或风险缓解潜力感兴趣的投资者来说,一些研究表明:(1)更快的趋势速度往往能更好地应对危机;(2)非趋势策略在危机时期往往不如趋势成功。纯多头的资产风险溢价的存在也表明CTA有可能受到任何危机事件的负面影响,以换取在危机期之外更好的表现。

跨管理者比较风格

考虑到整个行业的风格随着时间的推移而变化,正如使用指数回报率衡量的那样,我们考虑在最近一段时间内,一组经理的风格选择是如何变化的。利用23家管理型期货从2015年到2018年的日收益数据,我们考虑了他们的代表性因子荷载。图3从我们的两阶段迭代过程中绘制出16名经理的因子负荷图。这16名经理至少有40%的r平方值。共同基金经理根据其总体对趋势策略的风险权重进行排序。从这张图中,我们可以清楚地看到,一些管理者比其他人使用更多的非趋势策略,包括横截面动量、价值或套息等策略。有几位经理的资产类别风险溢价敞口较大。趋势策略和非趋势策略之间的比率在整个行业中都有所不同。例如,管理者2的回报主要是趋势驱动型的,而管理者9在趋势策略和非趋势策略之间的比例大致相等。图3还显示,趋势速度似乎在不同的管理者之间有很大的差异,从快趋势到慢趋势。

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资产类别重要吗?

先前的分析汇总了不同风格的业绩,考察了不同风格对解释CTA回报的重要性。由于我们的因子方法迭代地将每个因子与其资产类别配置结合起来,这允许我们考虑资产类别在不同时间和不同管理者之间的倾斜。图4描绘了2000年至2018年SG趋势指数每类资产的总风险配置。从这张图中,我们可以看到,不同资产类别之间的风险配置大致相等,短期内对不同资产类别略有倾斜。值得注意的是,大宗商品和债券市场的风险配置似乎略高于股票和货币。股票市场似乎被配置的风险最小,多年来不到20%。大宗商品在风险配置中占较大比重,多数时期平均约占40%。重要的是要注意,这些风险负荷并不能解释跨资产类别的相关性;鉴于此,我们预计低相关性商品由于其相关性而具有更高的风险。

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SG趋势指数的风险配置代表了一篮子CTA经理的总风险敞口。我们还可以研究不同经理之间的资产类别的风险负荷是如何变化的。图5是16个在趋势上配置最多的经理,并以从多到少的顺序排列,并显示每位经理的每种资产类别的风险负荷。我们注意到管理者之间存在一些异质性。某些经理人似乎保持着不同的资产类别倾斜。例如,经理13似乎超配了货币,经理1似乎超配了大宗商品,经理7似乎超配了股票,经理11似乎超配了固定收益。

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考虑到资产类别负荷的分散性,这可能是由一种特定的交易风格向特定的资产类别倾斜所驱动的。为了研究这一问题,我们考虑了这些因子及其保持特定资产类别倾斜的趋势。例如,横截面动量在股票和货币中更为常见。表1列出了最近一段时间(2015-2018年)按最大资产类别权重倾斜排列的所有16名经理人的前15个因子。表中仅包含荷载超过0.25%的因子,以避免将重点放在无关紧要的因子上。股票倾斜在快速和中等趋势策略以及横截面动量策略中更为常见。固定收益倾斜在相对价值和套息以及中期趋势上更为常见。货币倾斜倾向于以横截面动量出现,并有一定的中等趋势。商品倾斜主要表现在价值因子和中期趋势策略上。这表明套息在固定收益、价值在大宗商品和固定收益的,以及横截面动量在货币和股票中更为常见。对于趋势速度,中等趋势速度似乎是资产类别中最普遍的。这些观察结果如图6所示。

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总结和结论

CTA领域的系统管理者在时间范围、实施方式和资产类别中包含了广泛的交易风格。这些风格随着时间和经理的不同而不同。通过在CTA指数层面的回报数据上应用50多个交易风格、时间范围、交易方法和资产类别因素,我们估计了CTA风格是如何随着时间的推移而演变的,发现(1)趋势速度已经放缓,(2)最近一段时间CTA策略中似乎出现了更多的非趋势和长期风险溢价。这些结果代表了行业的总体趋势,但不一定代表每个经理。我们还考虑共同基金经理的每日回报,并研究不同经理的风格如何不同。我们发现,非趋势策略的趋势速度和比率也因管理者而异。最后,我们考虑跨时间和跨管理者的资产类别配置的重要性。我们发现,资产类别配置与短期内偶尔的倾斜大致相似。股票风险负荷一般较低,商品风险负荷一般较高,这与商品的相关性优势是一致的。


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