立足Beta拆解Alpha，指数增强基金多维度优选评价-中泰金工|基金研究

由crisvalentine创建，最终由crisvalentine更新于2023-06-14 03:02 被浏览 46 用户

投资要点

我国公募指数增强基金简介与现状

公募指数增强基金是指在控制一定的偏离度和跟踪误差的前提下，通过仓位择时、行业轮动、个股选择、打新、股指期货等方式追求超越指数投资收益的一类基金。截至2021年11月26日，市场上共有152只指数增强基金，其中易方达、富国、华夏基金管理规模较大，且以跟踪宽基指数沪深300和中证500为主，规模和数量也相对集中。

从投资价值角度来看

自2015年以来，指数增强基金超额收益明显且稳定，在震荡下跌市场环境下投资价值更加明显，其中跟踪宽基指数沪深300的所有产品年化平均超额收益5.57%，跟踪宽基指数中证500的所有产品年化平均超额收益5.78%，行业主题型指数增强产品年化平均超额收益3.54%。综合考虑业绩、费率，指数增强具有较优投资价值。

本文研究思路说明

本文考察在相同Beta的市场行情下，通过多维度分析、拆解指数增强基金的Alpha收益，对跟踪沪深300和中证500的指数增强基金进行优选评价。其中综合考虑产品转型期、基金规模和基金运行期，设置可投资性约束条件进行样本池筛选，并根据可比性和合理性等原则，通过修正基金的考察起始日期并进行分组对齐来划分各样本基金考察区间。

沪深300/中证500指数增强基金评价分析

1. 业绩表现评价：从超额收益、年化跟踪误差、年化信息比率、超额收益稳定性、超额收益呈现特点等维度对指数增强基金的业绩表现进行打分，经过修正考察起始日期并分组对齐后，得到样本基金在上述维度不同区间的排名分位数，基于长期业绩更具参考性原则，我们分别给基金在不同区间的表现赋以不同权重，得到基金在上述各评价指标下的综合评分，并放缩到[60, 100]的区间。
2. 增强方式标签化：从股票仓位（绝对高低和相对调整幅度）、行业配置（行业相对基准偏离、行业自身轮动、行业长期偏好）、个股配置（相对指数成分股偏离、主动配置、打新）、风格暴露、股指期货、交易方式等维度分析拆解不同指数增强基金所采用的增强方式，参照历史数据统计结果确定划分标准，并对基金所采用的增强方式进行分类以及标签化处理。
3. 业绩归因解析：利用Brinson模型将指数增强基金超额收益来源归因到行业配置、选股、打新和交易等维度；将指数增强基金超额收益归因到指数内选股或指数外选股，并对各基金的超额收益来源进行标签化处理。
4. 基金优选：基于上述的研究结果，对当前沪深300和中证500指数增强基金从历史业绩表现、增强方式多样性和有效性等角度进行优选。

报告有删减，完整报告参见《立足Beta拆解Alpha，指数增强基金多维度优选评价》。

公募指数增强基金概述

公募指数增强基金简介

指数增强基金（本文特指公募指数增强基金）是指在力求对指数有效跟踪的基础上，主要通过数量化模型进行积极的指数组合管理与风险控制，追求超越指数的投资收益的一类基金。指数增强基金是被动投资和主动投资的结合，其投资收益由跟踪标的指数的Beta收益和主动管理的Alpha收益两部分组成。其中，当前公募指数增强基金主动管理的Alpha收益主要来源于三大层面：宏观层面的资产配置（择时）、中观层面的行业轮动以及微观层面的个股选择，当前以微观层面的选股（量化多因子选股和主动选股）来获取Alpha为主流方法。此外还存在一些另类收益增强方法如打新、股指期货、可转债以及融资融券等。

图表：公募指数增强基金收益来源分解

主动权益型基金表现

公募指数增强基金现状

截至2021年11月26日，市场上共有152只指数增强基金，这些产品主要跟踪的标的指数可以分为宽基（沪深300指数、中证500指数、上证50指数、中证1000指数、MSCI中国A股指数、中小板指数、创业板指数等）、行业主题（消费、医药、农业、高端制造等）、风格策略（红利、低波动、高股息等Smartβ指数）三大类，从结构上来看，呈现出“集中”的特征：

跟踪指数类别以宽基指数为主，数量和规模相对集中。当前跟踪宽基指数的指数增强基金数量和规模均占据绝对优势，数量共125只，占比82.2%，规模共计1410.12亿元，占比90.1%。跟踪宽基指数的基金中，规模主要集中于沪深300、中证500以及上证50；跟踪行业主题的基金中，规模集中于消费龙头；跟踪风格策略的基金中，规模集中于中证红利。且从单一基金规模来看，基金间规模分化较大，目前只有18只基金规模大于20亿元，有54只基金规模小于2亿元。

从跟踪单一指数来看，以沪深300、中证500为主。跟踪沪深300的指数增强基金数量、规模分别为47只、508.83亿元，占比分别为30.92%、32.50%。跟踪中证500的指数增强基金数量、规模分别为44只、499.89亿元，占比分别为28.95%、31.93%。

从基金公司的管理规模来看，易方达、富国、华夏基金管理规模较大。同时富国基金的指数增强产品共计8只，数量最多、产品线最全，涵盖宽基、行业主题、风格策略。但在单项产品布局上，各基金公司各具特色，易方达在上证50增强指数布局具有绝对的优势，华安基金和建信基金布局了MSCI中国A股指数相关的产品。

指数增强基金投资价值分析

• 整体历史超额收益突出，稳定性强

我们统计了2015-2021年，全市场每年指数增强基金绝对收益、超额收益、信息比率的平均水平，可以看到指数增强基金整体而言每年均能创造超额收益，中位数和均值分别为4.37%、5.47%，其中跟踪沪深300指数增强产品和跟踪中证500指数增强产品平均超额收益优于其他指数增强产品，且近几年沪深300指数增强产品绝对收益水平相对更优，2020年该类产品绝对收益水平格外优异。

• 震荡下跌市场行情超额收益更明显

我们通过四个维度，刻画当前公募指数增强基金受市场行情的影响。

维度一 刻画牛、熊和震荡的市场行情

取2015年1月到2021年10月，按照沪深300和中证500的月度涨跌幅分成三段区间，即将涨跌幅处于前1/3分位数的月份刻画为牛市月份，涨跌幅处于中间1/3分位数的月份刻画为震荡月份，将涨跌幅处于后1/3分位数的月份刻画为熊市月份。然后统计不同行情月份下公募指数增强基金的平均超额收益，结果显示，沪深300指数增强基金和中证500指数增强基金均在熊市和震荡行情下超额收益更加明显。

维度二 刻画结构分化的市场行情

取2015年1月到2021年10月，用沪深300指数与中证800指数收益率轧差代表沪深300指数成分股相对市场行情分化，用中证500指数与中证800指数收益率轧差代表中证500指数成分股相对市场行情分化；即将沪深300指数-中证800指数与中证500-中证800指数的月度涨跌幅的绝对值分成三段区间，涨跌幅绝对值处于中间1/3分位数的月份刻画为高分化行情，涨跌幅绝对值处于中间1/3分位数的月份刻画为中分化行情，涨跌幅绝对值处于后1/3分位数的月份刻画为低分化行情。统计结果显示：沪深300和中证500指数增强基金均在市场中等分化情况下贡献更高的超额收益。

维度三 刻画波动高低的市场行情

取2015年1月到2021年10月，按照沪深300和中证500的月波动率分成三段区间，即将波动率处于前1/3分位数的月份刻画为高波动月份，涨跌幅处于中间1/3分位数的月份刻画为中波动月份，将波动率处于后1/3分位数的月份刻画为低波动月份。然后统计不同行情月份下公募指数增强基金的平均超额收益，结果显示，沪深300指数增强基金在高波动的市场环境中贡献更高的超额收益，中证500指数增强基金在中波动的市场环境中贡献更高的超额收益。

维度四 刻画股指期货升贴水的市场行情

当沪深300和中证500股指期货处于贴水状态，指数增强基金可通过配置贴水的标的股指期货进行套利以增强收益。

• 指数增强基金更具成本优势

从费率上看，指数增强基金管理费+托管费多数为1.15%（管理费1%，托管费0.15%），ETF管理费+托管费多数为0.6%（管理费0.5%，托管费为0.1%）。指数增强型基金的平均管理费+托管费仅高出普通指数型基金约0.33%，且如果把超额收益考虑进来，具有稳定超额收益的指数增强基金更优成本优势。

研究思路及分析基金池说明

本文研究思路为在给定了指数的情况下，如何分析、拆解并优选跟踪该指数的指数增强基金，即在给定Beta的情况下，分析、拆解指数增强基金的Alpha。基于目前市场格局、数据样本量等考虑，本文重点分析跟踪沪深300和中证500的指数增强基金，且研究分析框架如下：

值得注意的是，我们在对指数增强基金分析评价前主要考虑几个问题：

1. 部分指数增强基金是“半路出家”。截至2021年11月26日，市场上现有的152只指数增强基金，其中有近31只产品是“半路出家”，即由其他产品转型而来，且多数转型为沪深300和中证500指数增强基金，数量达25只。有许多指数增强产品是近几年由分级基金、灵活配置型基金以及其他类型基金转型而来。所以在进行基金历史业绩比较时，我们要关注的是转型后的指数增强基金的业绩表现。
2. 基金规模。市场上的公募指数增强基金大多规模较小，比如，跟踪宽基指数的指数增强型基金有39只规模在2亿以下,35只在2-5亿之间，行业主题型指数增强基金有12只在2亿以下，策略类指数增强基金有3只在2亿以下。从策略操作上考虑，规模过大会增加获取超额收益的难度，规模较小则会增加基金运行单位的成本并且会有清盘风险。经过我们测算，规模在2-5亿之间的产品更易获得超额收益。

1. 基金运作时间。由于经历了长时间市场的考验，指数增强型基金业绩稳定性和策略的有效性更有保障。因此，基金运行的时间越长，历史业绩越有参考意义，长期历史业绩更值得关注。

基于以上问题考虑，我们在建立指数增强基金核心池过程中对产品规模进行约束，即2021年中报规模小于2亿的基金暂不纳入分析评价的范围。再基于转型基金样本、基金经理任职日期、基金运作时间等因素考虑，为了增强不同基金经理的可比性，我们对样本考察期进行分类处理，将基金经理的实际任职日期以及实际业绩考察起点进行分类对齐，具体做法如下：

第一步，修正考察的起始日期：对于指数增强基金而言，我们认为现任基金经理任职以来的业绩数据更具有说服力，但是存在基金经理任职之后基金才转型成为指数增强基金的问题，因此我们利用基金转型日期修正基金经理的任职日期，此外为了剔除建仓期等的影响，将修正的基金经理任职日期加上六个月之后作为业绩考察的起始日期。

第二步，根据修正日期对基金进行分组考察：我们以2021年10月31日作为考察的截止日期，根据修正后考察起始日期将基金池分为1年以下，1-2年，2-3年，3-4年，4-5年，5年以上等6组，对于1年以下组别，由于时间过短，本文暂不从定量角度进行分析，重点分析任职时间在一年以上的组别，并且我们会将基金的对比对齐至相同区间，比如：考察近三年的超额收益（对齐起始日期为2018年11月1日）时，纳入对比的基金为任职日期为3-4年、4-5年以及5年以上三个组别，且超额收益的对比区间为2018年11月1日至2021年10月31日，其余同理。下文对指数增强基金的超额收益、年化跟踪误差、信息比率等的研究对比均采用上述方法。

经过上述处理之后，本文纳入分析的沪深300指数增强基金池和中证500指数增强基金池分别如下，其中沪深300和中证500指数增强基金池各有基金33只和14只。

沪深300增强样本基金评价分析

基础信息

首先，围绕基金经理年限、基金经理修正后任职年限、机构投资者持有比例、基金管理规模和近期相对前期高点回撤等维度对样本池中的基金产品进行定性梳理，结果如图表28。其中长城基金杨建华、华安基金许之彦任职年限超过15年，浙商基金向伟、万家基金乔亮、平安基金俞瑶任职年限不足3年；我们认为基金经理任职年限和修正后任职年限越长，应对不同市场环境的经验越丰富，策略更为成熟，以及业绩更为稳定；同时，机构投资者持有比例越高的产品获得专业投资者的认可度越高，如海富通基金朱斌全、浦银安盛基金陈士俊等；基金管理规模较大的三只富国基金李笑薇、景顺长城黎海威和兴全申庆其实近三年业绩反而不理想，我们认为规模较小的产品策略灵活性更高；近期相对前期高点的回撤结果越小，我们认为当前策略的有效性越高，如国投瑞银沪深300量化增强、新华沪深300等。

注1：相对近期高点最大回撤，近期高点为2021年2月10日。

注2：中金沪深300指数增强A和平安沪深300指数量化增强A近期出现基金经理变更。

历史业绩表现

因为指数增强基金既要考虑对目标指数的有效跟踪，也要通过暴露适当的风险来捕捉一定的超额收益，即核心在于对跟踪误差和超额收益的取舍平衡。因此，本文主要从指数增强基金超额收益、年化跟踪误差、年化信息比率、超额收益稳定性、超额收益呈现特点等维度分析指数增强基金的业绩表现并进行打分，经过分组对齐后，我们可以得到样本基金在上述维度近一/两/三/四/五年的排名分位数，若基金在某区间某维度数据为空，我们用同期其它基金在该维度上的均值进行填充后参与排名，这样做可以让业绩评分更加合理；此外，为兼顾长短期表现并以长期业绩表现为导向，我们分别给近一/两/三/四/五年的表现赋以0.1、0.15、0.2、0.25、0.3的权重，得到基金在某维度上的综合评分，并把综合评分放缩到[60, 100]的区间，分析框架如下：

基于上述评价打分体系，各维度下综合打分靠前的沪深300指数增强基金如图所示，其中，在各个维度综合打分均靠前的基金有中金沪深300指数增强A、浦银安盛沪深300指数增强、华宝沪深300指数增强A等。

基金增强解析

本部分我们将从股票仓位、行业配置、个股配置、风格暴露、股指期货、交易等维度分析沪深300指数增强基金的收益增强方式，分析标签框架如下：

来源：中泰证券研究所整理

• 股票仓位

本部分主要考察指数增强基金在股票仓位上的配置（仓位的绝对高低）与调整（仓位的相对调整幅度大小）特点。总体而言，受基金合同约束，各指数增强基金的平均股票仓位（自现任基金经理修正的对齐起始日期以来，下同）处于85%-95%的区间，有达73%的基金各期仓位调整均值小于2%，我们分别以平均股票仓位90%、各期仓位调整均值2%作为分界线，将样本指数增强基金仓位特征进行标签，分别标签为仓位高-调整大、仓位低-调整大、仓位高-调整小、仓位低-调整小四类。

从标签结果来看，33只沪深300指数增强基金中有23只基金被标签为仓位高-调整小，只有一只基金被标签为仓位小-调整小，总体来看，沪深300指数增强基金高仓位运作且仓位调整较小，说明通过仓位调整或择时进行收益增强的沪深300指数增强基金数量较少，仓位高-调整大的基金有华夏沪深300指数增强A、招商沪深300指数增强A等，仓位低-调整大的基金有华宝沪深300指数增强A、安信量化精选沪深300A等。从调仓胜率来看，样本基金调仓胜率中位数达62%，即平均五次调仓中有三次调仓方向与对应指数涨跌方向一致。

• 行业配置

对指数增强基金行业配置的分析，主要从行业偏离度、行业轮动度以及行业偏好三个维度出发：一是行业偏离度角度，指数增强基金实际持仓相对于所跟踪的指数成分股的偏离程度，即指数增强基金是否会通过行业上的偏离增强收益；二是行业轮动度角度，指数增强基金是否会追随市场热点进行行业轮动，为剔除指数本身调整带来的行业轮动，我们采用行业的偏离度分析行业轮动，目的是研究指数增强基金是通过长期稳定的行业偏离，还是通过短期行业轮动来进行收益的增强；三是行业偏好，即通过研究指数增强基金长期超低配的行业，来判断基金经理的长期行业偏好。

其中，行业偏离度定义为：

行业轮动度定义为：

此外，将行业偏离度和行业轮动度两个维度结合我们可以将指数增强基金划分为如下四类，具体划分标准上，划分行业偏离度采用的标准为各指数增强基金的各期行业偏离度的最大值是否大于1，而划分行业轮动度采用的标准为各指数增强基金的各期行业轮动度的均值是否大于30。

图表：指数增强基金行业偏离与行业轮动分类

来源：中泰证券研究所整理

从结果来看，33只沪深300指数增强基金分属于行业偏离小-行业轮动小、行业偏离大-行业轮动大、行业偏离大-行业轮动小三个象限之中，各有17只、9只和7只，接近一半的沪深300指数增强基金可能没有通过行业上的配置进行收益增强。而通过行业配置进行收益增强的基金中，富荣沪深300增强A、南方沪深300增强A等基金既会通过行业上的偏离也会通过行业轮动进行收益增强，而兴全沪深300指数增强A、西部利得沪深300指数增强A等基金主要通过行业上的稳定偏离来增强收益。

• 个股配置

为对指数增强基金个股配置进行分析，我们将指数增强基金所持股票分成了指数成分股、主动配置股和打新股三类，其中指数成分股和主动配置股可以视为指数增强基金的有效持股，通过分析指数成分股的偏离特点和主动配置股的配置比例我们可以得到指数增强基金在个股层面的收益增强特点，即指数增强基金是通过对指数内成分股的积极偏离还是在指数成分股外主动配置一部分看好的股票进行收益的增强。

与分析行业配置思路类似，我们通过个股偏离和主动配置两个维度可以对指数增强基金做一定的分类，具体划分标准上，划分个股偏离标签采用的标准为各指数增强基金的各期平均个股偏离度的最大值是否大于1，而划分主动配置标签采用的标准为各指数增强基金的各期主动配置股票的比例的均值是否大于10%。

来源：中泰证券研究所整理

从结果来看，标签为主动配置比例高-偏离小、指数配置比例高-偏离小、指数配置比例高-偏离大、主动配置比例高-偏离大的沪深300指数增强基金分别有17只、12只、2只和2只，可见多数（占比达88%）沪深300指数增强基金的指数成分股的偏离度较小，但是其中有相当一部分基金比如博道沪深300指数增强A、嘉实沪深300增强等会通过主动配置一部分指数外股票进行增强收益，同时也有部分基金如景顺长城沪深300增强、长信沪深300指数增强A不仅主动配置的比例较高而且指数成分股的偏离也较大，既会通过主动配置看好的个股也通过积极调整指数成分股的权重进行收益增强。

来源：Wind,中泰证券研究所,数据截至：2021/10/31

• 股指期货配置

本部分我们主要分析哪些指数增强基金会通过股指期货进行增强收益，主要分析指数增强基金在股指期货投资上的参与度以及期货多头持仓占资产净值的比例，值得注意的是公募基金投资股指期货具有一定的仓位限制，根据《证券投资基金参与股指期货交易指引》文件，公募基金每日日终持有的买入股指期货合约价值，不得超过基金资产净值的 10%。

从数据来看，本文考察的33只沪深300样本指数增强基金中，有15只参与过股指期货的投资，且持有过股指期货的指增基金均是持有股指期货多头，股指期货投资参与度较高的沪深300指数增强基金有华宝沪深300指数增强、华夏沪深300指数增强，平均投资比例较高的沪深300指数增强基金有安信量化精选沪深300、海富通沪深300指数增强。

来源：Wind,中泰证券研究所,数据截至：2021/10/31

• 风格因子特征

本部分基于Barra CNE5研究指数增强基金在风格因子上相对基准指数的相对暴露情况，判断指数增强基金在风格因子上的相对暴露大小情况以及暴露方向。

从结果来看，整体而言，沪深300指数增强基金在各个因子上的平均相对暴露维持在较小的水平，但是在BP因子（账面市值比因子）和EY因子（盈利预期因子）上的相对暴露较大。

来源：Wind,中泰证券研究所,数据截至：2021/10/31

• 交易层面的增强

本部分我们通过换手率指标分析指数增强基金在交易层面的收益增强。换手率高，可以认为管理人会通过波段交易进行收益增强，而换手率低，可以认为管理人更加倾向于买入并长期持有。结合实际计算数据，我们以平均换手率是否大于2.5倍将样本指数增强基金划分为高换手和低换手两类。

从结果来看，33只沪深300指数增强基金有28只被标签为低换手，占比达85%，说明当前沪深300指数增强基金通过交易层面进行增强收益较少，换手率较低的沪深300指数增强基金有兴全沪深300指数增强A、浦银安盛沪深300指数增强等，换手率较高的沪深300指数增强基金有中金沪深300指数增强A、创金合信沪深300指数增强A等。

来源：Wind,中泰证券研究所,数据截至：2021/10/31

基金业绩归因

对指数增强基金进行业绩归因主要从Brinson业绩归因和基金在指数成分股内/外超额收益的贡献两个角度进行分析：一是基于Brinson进行业绩归因，对于指数增强基金半年报或年报的全部持股数据，去掉打新股之后，我们基于Brinson的原理并将交互收益项合并至选股收益中，再结合基金的实际超额收益和打新收益，把指数增强基金的超额收益分解为行业配置收益、选股收益、打新收益和交易等其它收益；二是考察基金的非打新股（即指数成分股和主动配置股）的选股超额收益，即指数内/外选股超额收益。

从Brinson的业绩归因结果来看，82%的沪深300指数增强基金的超额收益主要来源于选股，打新稳定地贡献正收益，76%的沪深300指数增强基金在行业配置上取得正收益，但是82%的指数增强基金在交易等其它方面贡献负收益；从指数内/外选股超额收益来看，全部沪深300指数增强基金指数内选股均贡献超额收益，与此同时部分基金如长信沪深300指数增强A、西部利得沪深300指数增强A等指数外选股超额收益较为显著。

来源：Wind,中泰证券研究所,数据截至：2021/10/31

基金优选

我们将沪深300指数增强基金的评价分析的结果汇总如下，结合定量和定性评价结果，基于综合的历史业绩表现，我们建议重点关注：国富沪深300指数增强、浦银安盛沪深300指数增强、长城久泰沪深300A；基于增强方式的多样性以及业绩归因结果显示的增强有效性（我们认为增强方式多样且增强效果明显的基金，超额收益在未来适应性更强），我们建议重点关注：富荣沪深300增强A、西部利得沪深300指数增强A、长信沪深300指数增强A以及博道沪深300指数增强A。

来源：Wind,中泰证券研究所

来源：Wind,中泰证券研究所

中证500指数增强样本基金评价分析

基础信息梳理

首先，围绕基金经理年限、基金经理修正后任职年限、机构投资者持有比例、基金管理规模和近期相对前期高点回撤等维度对样本池中的基金产品进行定性梳理，结果如图表60。其中富国李笑薇、华夏张弘弢任职年限超过10年，相比于沪深300指数增强基金，中证500指数增强基金经理任职年限较均衡；同时，机构投资者持有比例较高的产品包括西部利得基金和创金合信基金，相比于沪深300指数增强基金机构持有比例较低；近期相对前期高点的回撤较小的如中金中证500指数增强、申万菱信中证500优选增强等。

图表：中证500指数增强样本基金基础信息梳理

来源：Wind,中泰证券研究所

注1：相对近期高点最大回撤，近期高点为2021年9月13日。

注2：中金中证500指数增强近期出现基金经理变更。

业绩表现

与前述思路类似，在各个维度综合打分均靠前的中证500指数增强产品有中金中证500指数增强A、申万菱信中证500指数增强A和国投瑞银中证500量化增强A。

3.3中证500指数增强样本基金增强方式解析

本部分我们将从股票仓位、行业配置、个股配置、风格暴露、股指期货、交易等维度分析中证500指数增强基金的收益增强方式。

• 股票仓位

从标签结果来看，14只中证500指数增强基金中有9只基金被标签为仓位高-调整小，其余基金均被标签为仓位低-调整大，中证500指数增强基金整体而言高仓位运作且仓位调整较小，说明通过仓位调整或择时进行收益增强的中证500指数增强基金数量较少，仓位低-调整大的基金有建信中证500指数增强A、申万菱信中证500优选增强A等。从调仓胜率来看，样本基金调仓胜率中位数达70%。

图表：中证500指数增强基金历史各期仓位及仓位调整情况

来源：Wind,中泰证券研究所,数据截至：2021/10/31

• 行业配置

从结果来看，14只中证500指数增强基金分别各有6只基金被标签为行业偏离大-行业轮动大、行业偏离小-行业轮动小，可见有6只中证500指数增强基金可能没有通过行业上的配置进行收益增强，而通过行业配置进行收益增强的基金中，申万菱信中证500指数增强A、南方中证500增强A等基金既会通过行业上的偏离也会通过行业轮动进行收益增强，而富国中证500指数增强A、建信中证500指数增强A等基金主要通过行业上的稳定偏离来增强收益。

来源：Wind,中泰证券研究所,数据截至：2021/10/31

• 个股配置

从结果来看，14只样本中证500指数增强基金中有9只的主动配置比例较高且指数成分股的偏离度较小，说明多数（占比达64%）中证500指数增强基金主要通过积极地主动配置而不是对成分股进行偏离来获取超额收益，同时也有部分基金如景顺长城中证500指数增强、申万菱信中证500指数增强A不仅主动配置的比例较高而且指数成分股的偏离也较大，以及部分基金如中金中证500指数增强A、天弘中证500指数增强A在指数成分股的配置比例高且偏离度较小，可能更多通过其它方式进行增强。

来源：Wind,中泰证券研究所,数据截至：2021/10/31

• 股指期货配置

本文考察的14只中证500指数增强基金中，有8只参与过股指期货的投资，且持有过股指期货的指增基金均是持有股指期货多头，股指期货投资参与度较高的中证500指数增强基金有建信中证500指数增强A、南方中证500增强A，平均投资比例较高的中证500指数增强基金有建信中证500指数增强A、申万菱信中证500优选增强A。

来源：Wind,中泰证券研究所,数据截至：2021/10/31

• 风格因子特征

整体而言，中证500指数增强基金在各个因子上的平均相对暴露维持在较小的水平，但是在BP因子（账面市值比因子）、EY因子（盈利预期因子）和NL_Size（非线性市值因子）上的相对暴露较大。

来源：Wind,中泰证券研究所,数据截至：2021/10/31

• 交易层面的增强

不同于沪深300指数增强基金，14只样本中证500指数增强基金有10只的换手率较高，说明当前多数（占比为71%）中证500指数增强基金会通过交易增强收益，换手率较高的中证500指数增强基金有中金中证500指数增强A、博道中证500指数增强A等，换手率较低的中证500指数增强基金有富国中证500指数增强A、南方中证500增强A等。

来源：Wind,中泰证券研究所,数据截至：2021/10/31

业绩归因

从Brinson的业绩归因结果来看，14只中证500指数增强基金有12只（占比为86%）的超额收益主要来源于选股，打新稳定地贡献正收益，而在行业配置、交易等其它方面收益贡献不稳定；从指数内/外选股超额收益来看，全部中证500指数增强基金指数内选股均贡献超额收益，与此同时部分基金如西部利得中证500A、博道中证500指数增强A等在指数内/外选股超额收益均较为显著，此外部分换手率较高的中证500指数增强基金如中金中证500指数增强A、华夏中证500指数增强A等通过交易有效获取了一部分超额收益。

来源：Wind,中泰证券研究所,数据截至：2021/10/31

基金优选

我们将对中证500指数增强基金的评价分析的结果汇总如下，结合定性与定量分析，基于综合的业绩表现角度，我们建议重点关注：富国中证500指数增强A、申万菱信中证500指数增强A、中金中证500指数增强A；基于增强方式的多样性以及业绩归因结果显示的增强有效性，我们建议重点关注：博道中证500指数增强A、西部利得中证500A。

来源：Wind,中泰证券研究所

来源：Wind,中泰证券研究所

风险提示：本报告结论完全基于公开的历史数据进行统计、测算，文中部分数据有一定滞后性，同时存在第三方数据提供不准确风险；对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议；产品的表现受宏观环境、行业基本面超预期变动、市场波动、风格转换等多重因素影响，存在一定波动风险。