元盛创始人:离开趋势跟踪_元盛Winton_对冲基金文章翻译计划019


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原文章来自元盛网站,本文为原文章的中文翻译。本文仅用于交流学习使用,不得用于商业用途。如对相关著作人造成侵害,请立即联系译者及时删除。

作者:Rob Mannix, http://Risk.net

翻译:雷闻

时间:2018年7月


当问及元盛新推出的趋势跟踪基金的理想管理规模时,大卫·哈丁的回答让人大吃一惊。“零就是完美的”作为公司创始人的他半开玩笑地说。

创立20年后,哈丁领导着这家300亿美元的公司加速远离趋势跟踪。元盛将其主要基金——元盛基金——的趋势跟踪策略权重减半,从50%减至25%左右。

新的产品发布面向那些希望在趋势跟踪策略上保持更高暴露的客户,但坦率地说,元盛希望很少有人这样做。

哈丁说:“这是一次重大的商业行动,是对元盛公司内部资源和市场定位的重大调整。”趋势跟踪的先驱之一英世曼AHL也迈出了一大步。哈丁是AHL中的“H”,这是他在20世纪80年代后期共同创建的定量公司,在20世纪90年代末创办元盛之前,他将其出售给了英世曼集团。

他谈到在做决定前“阉割”自己。然而,他断言,这并不是与过去的巨大裂痕。

趋势跟踪可能在30多年的时间里“非常有效”,但策略的衰落凸显了元盛的观点,“金融领域没有不变的规律”,他说。

在伦敦元盛总部的办公室里,哈丁对http://Risk.net说,他极其反对根植于学者尤金·法玛和肯尼斯·弗伦奇的研究中的观点,即所谓的有效市场假设:市场可以被看作是一种有效的价格发现机器,而机器中的规则永远适用。

“我们所做的一切,”他说,“都集中在有效市场理论不成立的方式上。”

最后一根稻草

哈丁长期以来对市场效率低下的信念,在二月的市场动荡期间,遇到了改变策略的更紧迫原因。

哈丁说,二月是“折断骆驼背的稻草”,使他相信趋势跟踪已经变得“更加拥挤”。

“据我们估计,二月后趋势追随者头寸调整导致的滑点水平微微上升。当我说“微微上升”时,我的意思是增加10-20%。”

采用趋势跟踪策略的对冲基金通常根据波动来调整头寸,这导致人们担心如果基金由于波动性的突然增加而被迫降低风险敞口会发生什么。在2月的第一周,股票隐含波动性的VIX指数从13点飙升至37点。

本月底,标准普尔500指数下跌近4%。元盛基金2月份下跌5%,法国兴业银行(Societe Generale)的趋势跟踪对冲基金指数下跌6%,是2000年成立以来的第二大跌幅。

哈丁说,这一事件突显出,趋势跟踪型基金投资者的双重目标越来越难以满足,一方面最大化风险调整后的回报率,另一方面最小化投资组合与股票市场之间的相关性,因为许多投资者在股票市场上有很高的风险敞口。

“为了满足这两个目标的要求而产生的紧张局势已经稳步地变得更加紧张。”哈丁说:“2月后,我们决定对我们的客户进行更清楚的区分。”

到明年1月左右,元盛将减少元盛基金的趋势跟踪策略权重。元盛基金是一个管理超过90亿美元资产的多策略基金。元盛也将降低其他35亿美元资产的基金的趋势跟踪策略的权重。

新的纯趋势跟踪基金有1%的管理费,没有业绩报酬。哈丁说,趋势跟踪的回报不足以支持像对冲基金一样收取业绩报酬。哈丁估计,该策略在过去10年中实现了大约0.5夏普比率,而元盛基金的整体夏普比率为0.8。

“我们已经成为一个著名的趋势追踪者。这是件好事。它给了你这种声誉和特权。但它也有点像监狱。这是你的敌人,同时也是你的朋友。”

哈丁说,他担心“所有的客户都会说:‘哦,我们替代品了,他们更便宜。’”——但到目前为止,这些迹象令人鼓舞。他认为5-10%的资产可能在年底前转向新的基金。

竞争

对此,一种愤世嫉俗的解读是,元盛正在应对趋势跟踪的商品化,由银行和资产管理公司提供替代的或“聪明的贝塔”产品。

从广义上讲,这些低成本产品是基于这样一种观点,趋势能持续,即系统性地向具有价格动量的证券倾斜的基金可以从投资者倾向于青睐赢家和避开输家的倾向中获得持久的溢价。

元盛的几位同行通过瞄准新市场或提供更简单、更便宜的策略版本来应对竞争和行业回报疲软。

英世曼(Man AHL)已经带领人们进入了更加生僻的资产领域,在那里,竞争不那么激烈,趋势可以说更加强劲。Aspect Capital在2016年推出了低成本的趋势跟踪策略。

但哈丁完全拒绝了元盛正在被竞争对手削弱的想法,或者趋势跟踪可以被认为是贝塔的想法。

他说,动量并不是市场的固定规律;这是一个很好的交易,而且很拥挤。他说:“如果任何交易变得非常拥挤,那么可能适得其反。”“这是一个标准的市场。如果每个人都想在同一时间做同样的事情,那就错了。”

对于那些现在希望以元盛的主要经济来源为食的供应商来说,其影响是显而易见的。哈丁说:“我预计趋势跟踪会逐渐恶化,多年来我一直在这么说。

同样,他也拒绝了这样的建议:由于趋势跟踪的收益已经减少,元盛这样的公司的机会已经缩水。他说,这种想法来源于一个有缺陷的假设,即市场符合有效市场模式。

哈丁在这里阐述了他对市场回报的看法,认为“一般而言,这是一个复杂的多维混沌过程的产物”,不可能用任何简单的数学模型来描述。一旦他在这个问题上取得了进展,他就没有什么可阻挡的了。

他说:“过去30年来,元盛和英世曼等公司的业绩记录是对法玛和弗伦奇提出的有效市场假说的活生生反驳。”“看到你的假设是错误的,然后试图通过回溯性地引入额外的变量并将数据与之相拟合来为其辩护,这几乎不是良好科学实践的高度。”

他说,市场效率的概念可以像牛顿物理学一样有用。但是,忽视理论的缺陷有可能让教条阻碍进步。“如果我真的很挑剔,我会说这是一套阻碍所有思想的智力想法。

“金融没有规律。许多金融界人士似乎正试图将其视为一门物理科学。这是一个错误的方法。他们的哲学是错误的。”

元盛之道

以下观点代表了元盛的投资方法,令人深思。

首先,要在投资中坚持智慧的价值。哈丁曾多次提到,沃伦·巴菲特是一个知识渊博的人。哈丁说,查理·芒格的《论成功》表明他“令人难以置信地阅读广泛”。

相反,他认为量化投资文化常常是教条式的。哈丁说:“许多数学家和程序员不太了解历史、哲学和宗教。”“这恰恰是你成为成功投资者所需要的。你需要有一个兼收并蓄的世界观。”

第二,哈丁不依赖于信号的可解释性。

“如果我能从一些数据中找到强有力的证据,证明我们可以从中赚钱,我就不在乎我是否理解它了。”

作为一个假设性的例子,日本银行每周在同一时间做外汇储备的调仓。 “你可能会发现这种异常现象,发现它和地狱一样强大。” 哈丁说:“你不知道它为什么起作用。但你可以从中赚钱。”

第三个影响点是元盛坚持对想法进行严格的检验。

哈丁说,一个可交易信号的有力证据不仅需要“对数据进行五个维度上的优化”后得到一个强有力的结果。

人们总是对我说:“这是有效的“。而我说:“这是有效过的”。

”有效的“意味着总体的属性。“有效过的”意味着样本的属性。“有效的”意味着这是自然属性的基础。“有效过的”意味着它可能很重要,或者可能只是数据的一个随机特性。

至于未来,哈丁认为,强信号大多会很快被他人识别和交易掉,寻找强信号没有比较优势。相反,元盛的重点是继续寻找微弱但是越来越多的信号。

哈丁说:“其他人花在寻找微弱的信号上的时间和精力相对较少。”这一方法使元盛的研究人员经常从学术学科中汲取经验,在这些学科中,使用低信噪比数据的问题得到了很好的理解,并为公司提供了很好的服务。

元盛的2017年全年回报率为7.9%,相比之下,法国兴业银行(SocGen)的指数仅为2.5%,该指数跟踪更纯粹的趋势跟踪策略基金。今年以来,元盛基金净增长2.5%,而该指数则下跌超过4%。

关于其他商业活动,元盛已成功在中国资产管理协会注册为私人证券投资基金经理,使该公司能够为合格的中国投资者开发在岸投资产品。

该公司最近还将自己的HiveMind数据科学部门扩展为独立的业务部门。哈丁将元盛的核心技能描述为“使用强大的计算机来寻找数据中的经验模式和关系”,该公司将自己描述为一家投资管理和数据科学公司,可能会指出在金融以外的领域有更多的风险投资。

元盛已经投资于网络安全和医疗保健等领域,数据科学将在未来发挥关键作用。

然而,对于元盛的核心业务,哈丁留下的印象是很明显的:他并不后悔与使他声名鹊起的策略脱钩。

“当米克·贾格尔上台的时候,他总是要唱Paint it Black和Brown Sugar。”他开玩笑说:“而我们也不得不一遍又一遍地唱Paint it Black和Brown Sugar。”


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