FoHF的战略思考3:用黑色的眼睛寻找光明


(xmnz) #1

1. 开宗明义

上一章,我们发现,国外FoHF的管理规模从07年后逐年下降。如下图所示。

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经过分析,我们发现FoHF行业整体并没有起到筛选基金和控制风险的作用。经过进一步分析,我们发现FoHF的问题是内生的,因此FoHF的问题也将是普遍的。

我们几乎得出结论,FoHF是需要从战略上摒弃的。

一天,我偶然在浏览黑石集团的网站时,我发现下面这个图表:

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黑石基金的FoHF的管理规模和行业整体反差巨大。黑石集团FoHF业务的管理规模从2000年开始就逐年增长。08年发生的管理规模的下降在09年就恢复了。

因此,我提出一个假设,FoHF行业整体产能出清的同时,一些优秀的FoHF却能够避免FoHF的问题,受到投资人认可,逆势扩张。更有利的是,在行业萎缩的情况下扩大管理规模,就能够以双倍的速度扩张市场份额,获得行业的垄断地位。

如果假设成立,FoHF只是不适合弱者罢了。

2. 数据

有幸找到了两套FoHF的排名数据。

一套来源于Institutional Investors’ Alpha(IIA),一套来源于Pension&Investment(PI)。两套数据的区别如下:

概念:我们希望找到的数据是FoHF的管理规模。IIA统计的是FoF的Firm/Fund Capital。但是从榜单上的公司来看,IIA的FoF就是FoHF。而PI统计的是hedge fund of funds的管理规模。因此,两个数据从定义上都有所偏差。不过两套数据相差不大,可以互相印证。因此两个数据都可以用来代表FoHF的管理规模。

时间维度:IIA的数据从2002年开始,而PI的数据从11年开始。但是IIA缺失了09年和11年的数据。

数量维度:IIA每年统计50家。PI统计的个数每年浮动,平均也在50左右。但是关于大型FoHF,IIA的统计更全面,例如HSBC是IIA榜单的常客,但是没有出现在PI的榜单上。

由于IIA的数据时间更长,基金统计更全面,因此后文主要采用IIA的数据。

对于数据的处理主要在于对基金名字的合并。一家资产管理公司的名字在IIA历年的名单中会发生变化。以UBS为例,如下表所示:

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因此我们采取人肉启发式语义识别,将以上的表格合并成一行,即UBS在历年的管理规模变化情况。

还有一种更复杂的情况,即FoHF基金之间发生了并购,因此,当一只规模较大的FoHF突然从榜单中消失的时候,我会逐例研究。例如BlackRock对于Quellos的FoHF业务的并购,导致Quellos突然从榜单中消失。

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我将BlackRock和Quellos合并后效果如下:

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3. 排名数据分析

我们按照从小到大的来分析FoHF的管理规模的排名数据。

首先,我们发现从11年开始,前五大的FoHF的排名就几乎固化了。后面结合这几家的管理规模在行业中的比例,我们可以断言,2011年开始,FoHF的竞争已经消失,垄断已经形成了。这五家FoHF中,黑石BlackStone是资产管理公司。瑞银UBS,高盛Goldman Sachs和汇丰银行HSBC是全能银行。Grosvenor是一家纯FoHF。

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我们再往前看几年,排名就大不一样了。我们发现三家美国公司,黑石,高盛和Grosvenor自08年后,管理规模迅速上升。可惜09年和10年的数据缺失。

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从2003年开始的每年的前五名都包含在这十家公司中。我们已经能发现纽银梅隆从榜单中消失了。然后英国的英仕曼集团和瑞士UBP的排名都下降得很厉害。同时,我们还能发现,03年到08年的前五名也就被6家公司包揽。

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从2003年开始的每年的前十名都包含在这二十家公司中。

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因此从这些排名数据中,我们可以得出以下结论:

1. FoHF行业的龙头极其容易形成规模壁垒,管理资产排名固化。例如五家公司包揽了12到16年的前五名。另外五家公司包揽了05到08年的前五名。

2. 而当危机发生时,龙头排名就容易发生洗牌。例如次贷危机之后,黑石、高盛和Grosvenor的排名快速爬升。

3. FoHF的龙头基本不是纯做FoHF的资产管理公司。

4. 管理规模数据分析

上一节我们发现,11年后,五家FoHF垄断行业的前五名。因此我们只需要看看这五家公司的管理规模,就能够知道优秀的FoHF是否能够逆势扩大管理规模。

黑石集团的管理规模从2011年后一骑绝尘稳定增长。这个应证了黑石集团网站上的数据。除了汇丰银行,其他三家FoHF都自11年后稳定增长。

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这已经应证我们文章开始的假设:FoHF行业整体管理规模下降的同时,一些优秀的FoHF却能够避免FoHF的问题,受到投资人认可,逆势扩张管理规模

5. 管理规模比例数据分析

前50大FoHF的管理规模的历年数据如下。

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结合前面的分析,我们可以将02年到16年的FoHF的发展分为两个阶段。

第一阶段为02到08年。行业整体和前50大FoHF的管理规模逐年增加。前五大FoHF基本被瑞银(UBS),汇丰银行(HSBC),英仕曼(Man Group)和UBP等欧洲背景的公司垄断。

第二阶段08年到11年。FoHF行业整体受到次贷危机影响,管理规模剧烈下降。

第三阶段为11年到16年。行业整体的管理规模逐年降低,前50大FoHF的管理规模震荡上升。黑石(BlackStone)和高盛(Goldman Sachs)等美国背景的公司异军突起,与瑞银和汇丰银行一起垄断行业的前五名。

为了分析FoHF行业的集中度情况,我将FoHF按照规模从大到小分为5组,每组的管理规模占前50大FoHF管理规模的大致20%。如下图所示:

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我们将上图缩减如下:

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前三大的FoHF在第一阶段和第三阶段都能够扩大管理规模占比,在08年到11年的危机中也几乎没有收到影响。

前四到八名的FoHF在第一阶段和第三阶段也能够稍微扩大管理规模占比,第二阶段也只是略微下降。

排名靠后的FoHF的管理规模占比在各个阶段表现不一,但是总体下降。

从以上数据出发,我们可以得出以下结论:

从02年开始,规模最大的三家FoHF可以在各种市场环境下稳步扩张管理规模占比,也就是继续加深垄断。而规模越大的FoHF,加深垄断的速度越快。

6. 小结

我们采用过去十几年的几十家FoHF的管理规模数据,得出以下一般性的结论:

1. FoHF很容易形成规模壁垒和行业垄断。行业巨头的排名非常稳定。

2. 管理规模越大的FoHF,其管理规模就越稳定,甚至能够逆行业管理规模下降的趋势上升,进一步加深垄断。

3. FoHF主要参与者不是专业FoHF,更多是兼有多个业务的资产管理公司。

结合一下中国现在的情况,FoHF行业方兴未艾,发展空间巨大,没有任何一家公司已经建立规模壁垒。FoHF行业的技术壁垒不高,固定资产投入少,FoHF行业门槛低。因此,一家资产管理公司依托自有资金或者已经建立起来的资金渠道,投入FoHF行业,就能够占领市场。最重要的是,占领市场了,成为行业龙头,就能够建立起垄断和壁垒。只要不发生大的经济危机,就能够维持垄断。

因此,此时此地,对于一家有实力的资产管理公司,FoHF就是最完美的业务。

系列文章已经可以以完美的结论来终结了。但作为对下一篇文章的预告,我想说:

更深一点,更深一点!

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