市场波动风险度量：VIX与SKEW指数构建与应用-东北证券20180707
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摘要
1993 芝加哥期权交易所（CBOE）推出了波动率指数 VIX，反映S&P 500 指数未来 30 天预期波动率，由于预期波动率多用于表征市 场情绪，因此 VIX 也被称为“恐慌指数”，后续 CBOE 逐步推出纳斯 达克 100 波动率指数（VXN）、道琼斯波动率指数（VXD）以及罗 素 2000 波动率指数（RVX）等，并推广至大宗商品和外汇品种上， 所涵盖的市场和品种日益扩大。2010 年，芝加哥期权交易所（CBOE） 推出的偏度指数（SKEW），该指数主要描述期权隐含波动率曲线斜 率的走势情况，度量投资者对于市场收益不对称的预期，反映投资 者对于市场尾部风险预期，对市场极端情况发生有预警功能，所以 又称为“黑天鹅指数”，是波动率指数 VIX 的有效补充。上海证券交 易所和中证指数公司于 2015年 6月 26日试运行中国波指，并于 2016 年 11 月 28 日正式发布，但是在 2018 年 2 月 22 日上交所暂停发布 iVX，因此投资者缺少衡量 A 股市场波动状况的指标。
按照 CBOE 官方指南，我们采用 2015 年 2 月 9 日-2018 年 7 月 2 日上证 50 期权合约数据构建了波动率指数 VIX 与偏度指数 SKEW。 通过公式分解对计算原理详细剖析，并以 2018 年 4 月 11 日为例， 详细解析 VIX、SKEW 计算流程。与上海证券交易所发布的 iVX 比 较，二者走势一致，偏离程度非常小，佐证了计算方法较为可靠。 历史回溯发现，VIX、SKEW 对 A 股异常波动均有一定预警功能， 股灾、熔断、2018 年中美股市联动下跌，以及 6 月份市场调整，都 表现出 VIX 指数拉升，SKEW 偏离度增大。
在 A 股市场应用方面，整体来看 VIX、SKEW 与上证 50 收益率呈负相关关系，VIX 在月度上负相关性更强，SKEW 则在日度上负相 关性更强。运用格兰杰因果检验方法，在整个时段内（2015 年 2 月 9 日-2018 年 7 月 2 日），VIX 变动值相对上证 50 收益率领先效应较 弱，SKEW 对上证 50 收益率有显著的领先预测能力；而换手率方面， 上证 50 换手率变动与 VIX 关联性很强，SKEW 对上证 50 换手率变 动有一定预测能力。
总而言之，VIX、SKEW 可作为观察 A 股市场波动状态和市场情绪的重要参考指标，相对上证 50 收益率和换手率有领先效应，随着期 权市场发展，波动率指数、偏度指数在 A 股投资中的应用将会更为 广泛。
正文
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