风险因子、业绩归因与指数化投资 华宝证券_20181227_
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摘要
今年以来，指数基金风靡一时，规模逆势大增。伴随机构投资者话语权的提升以及公募FOF产品的大量发行，我们预计指数化投资将更加大行其道，引领潮流。
目前市场指数众多，除各类宽基指数外，SmartBeta指数也在不断创设，如低波因子指数、红利因子指数、盈利质量指数等。那么如何对各类指数的投资机会进行把握，即如何研判各类指数的收益风险比，进而进行配置，是一个投资实践中很现实的问题。为此，我们有必要建立起一个对指数的统一评价及分析体系。
指数化投资的核心是获取Beta收益，而Beta收益的来源众多，既可能来自于市场基准收益，也可能来自于行业收益，还可能源自于如规模、估值、低波等各类市场风格幅度收益。本文主要探讨如何基于Barra框架下的风险因子，构建权益资产的业绩归因系统，以及如何从业绩归因视角构建指数化投资策略。报告分为三个部分：一是风险因子的构建；二是基于风险因子的宽基指数业绩归因展示，我们选取了2017年以来走势差异较大的大盘风格指数中证100指数以及小盘风格指数中证500指数作为示例；三是从业绩归因视角，探讨了一点对2019年指数投资的思考。
展望2019年，规模因子方面，我们倾向于大小盘风格分化逐步走向均衡。主要是因为2019年可能处于整体性的盈利下行周期，大小盘的业绩分化不再明显，无论是大盘还是小盘股的持续走向均不具备强力有的基本面基础。再者，价值因子可能会录得超额收益。一是弱势格局下，价值因子具有一定的防御属性；二是A股市场的机构投资者占比不断提升，尤其是海外机构投资者在加快布局，而机构投资者较为重视个股的估值水平，且从历史来看，估值因子长期具有超额收益。第三，波动率因子方面，弱势格局下低波因子的防御性属于可能依旧会受到关注。低波因子在2017年表现优异，2018年虽然收益有所下降，但依旧录得2.72%的正收益。最后，行业因子方面，我们认为可能存在两条主线，一是以金融地产、公用事业为代表的偏稳定型与价值型行业，由于年行情不确定大，这类行业可能由于机构投资者底仓配置的需求而受到资金青睐；另一条是以信息技术、电信业务为代表的偏成长性行业，一方面行业契合经济转型方向，另一方面这些行业中的民营企业数量较多，而近期政策层面加了了对民营企业的支持，尤其是要加大对民营企业的信贷投放与融资支持，这将十分有助于投资者情绪的改善以及市场对成长性行业的未来盈利预期。
综上，指数化投资方面，2019年我们建议重点关注中证红利与红利低波指数。虽然这两个指数依旧是偏大盘配置的，但暴露度较中证100、中证800有明显下降，大小盘配置更均衡一些。此外，这两个指数均在低波与估值因子均上有较高暴露，尤其是红利低波指数在这两个因子上的暴露更高，可能更加适应于未来的不确定性行情。
风险提示：数量化策略研究主要基于历史数据，可能存在模型设定偏差的风险。
正文
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