北向机构持仓深入挖掘 中信建投-20211209

由kuailian创建，最终由kuailian更新于2023-06-01 14:28 被浏览 113 用户

主要观点

北向投资者选股能力较强 在逐鹿系列报告中，我们分析过整体北向资金以及不同类型机构持仓的特点。本篇报告我们对机构做进一步的深入研究，结果表明，摩根士丹利证券的持仓行为具有显著超越其他机构的超额收益。 我们利用摩根士丹利证券的持仓信息，构建了两类策略。策略具有收益高，容量大，相关性低，换手低等特点。 并且在原有持仓信息的基础上，叠加分析师上调以及超预期事件，使策略收益更加显著。

因子有效性 通过分析各个机构的静态持仓因子和动态增持因子的ICIR，结果表明，摩根士丹利证券无论在静态持仓还是在动态增持方面，表现均好于其他主要机构。 对比摩根士丹利证券持仓以及与北向的整体持仓，摩根的持仓在电力设备及新能源、电子和计算机等行业上有明显的超配，而在食品饮料、家电、消费者服务上配置明显低于北向的整体配置。

策略构建 分别利用摩根持仓和增持因子，构建持仓追踪策略和增持追踪策略，两个策略分别能取得年化30.24%和25.95%的收益率。换手率分别为3.88和8.91，且相关性较低，策略容量也相对较大。 在原有持仓信息的基础上，叠加分析师上调以及超预期事件构建的追踪增强策略，能够取得年化40.12%的收益率。

风险提示：本文所有模型结果均来自历史数据，不保证模型未来的有效性

简介

随着陆股通在A股的成交量不断增加，北向资金对于A股的定价也不断能力增强。在之前的逐鹿系列报告中，我们分析过北向资金的特点以及不同类型的陆股通托管机构的特点。本文我们将在此基础上，对陆股通托管机构做进一步深入分析。通过研究各个机构的持仓信息，构建不同类型的因子，测算因子有效性，构建相应的策略。同时在具有超额收益的持仓信息上叠加分析师调升以及文本标题超预期事件，获取更加显著以及稳定的超额收益。

陆股通概况

随着2014年11月沪股通和2016年12月深股通开放，境外投资者不断通过沪股通和深股通进入A股。截止到2021年11月22日，北向累计净买入1.54万亿，其中沪股通净买入7601亿，深股通净买入7865亿，从21年3月开始，深股通累计净买入已经超越沪股通，且差距逐渐扩大。

目前沪股通和深股通可买卖的标的分别为591和852（包含6只暂停买入股票）只，共计1443只，包含了上证180、上证380、深成指和中小创成分股中市值大于60亿元的股票，以及同时在AH上市的股票。1443只陆股通可交易标的基本上涵盖了A股上市公司中流通性较好的标的，宽泛的投资标的也为陆股通的投资者提供了多样化的投资组合。具有优秀选股能力的投资者能够通过陆股通获取超额收益。

图表2:陆股通投资范围

北向托管机构介绍

香港以及境外投资者通过沪股通/深股通（陆股通，中华通）参与A股市场交易。以深股通为例，香港/境外投资者委托香港经济商，经由联交所在深圳设立的证券交易服务公司（SPV），向深交所进行申报，买卖规定范围内的深交所上市的股票。北向资金在进行交易时，遵循A股的交收周期，即于T日进行股份交收，T+1日进行款项交收。联交所直接自其买卖盘传递系统实时输送陆股通买卖详情至中央结算系统。香港结算会将从中国结算的系统取得的临时结算数据档案与联交所的买卖纪录进行对账，最后结算表于T日下午四时后不久提供于相关参与者。

中央结算系统的参与者可分为五个主要类型，其中超过98%为直接结算参与者和托管商参与者，其中托管商参与者大多为银行类机构；直接结算参与者以券商类机构为主。目前共计有149家券商类机构，16家银行类托管机构。从总体持仓市值来看，银行类托管机构占比约82%，券商类占比约18%。 中央结算系统提供系统内各机构的持仓数据，以平安银行为例，在中央结算系统内，可以查询到最近一个交易日的各机构持仓数据：

将每天各只股票的持仓记录进行汇总，便可以得到各家机构的持仓情况。截止到2021年11月22日，持仓规模最大的十家机构及其持仓规模如下表所示：

图表5:前十大持仓机构

从上图可以看出，汇丰的排名相对较为稳定，一直位列前茅。渣打銀行(香港)有限公司和JPMORGAN CHASE BANK, NATIONAL ASSOCIATION较为接近，花旗银行目前排名也趋于稳定，5-10名的机构差距相对较小。

因子有效性

我们在之前的报告中分析过银行类机构和券商类机构的持仓特点，结果表明，银行类机构的静态持仓因子表现较好，券商类机构的动态增持因子表现相对较好。 本文将对机构的持仓特点做进一步的研究，基于各个机构的持仓信息和增持信息，我们构建相应类别的因子，测试其因子的有效性。为了减小统计误差，以及使结果更具实际操作性，我们在统计机构的持仓信息时，只选择持仓数量超过1000只股票的机构，共有18家机构，列表如下：

静态因子有效性

静态因子主要是指利用机构的静态持仓信息，计算得到每家机构每只股票的持仓市值，将其作为持仓因子，计算因子未来一个月的有效性，最终因子IC以及IR信息如下：

可以看出，表现最好的机构为MORGAN STANLEY HONGKONG SECURITIES LTD，IC和IR分别为0.056和0.038 持仓占比因子的计算方法为，将机构持仓市值除以当日股票的流通市值，得到机构持仓占流通市值比例，相当于对因子做市值中性，体现了机构对于该股票的定价能力。因子的IC和IR信息如下：

可以看出，MORGAN STANLEY HONG KONGSECURITIES LTD的持仓占比因子依旧最为突出，且相比于持仓因子，持仓占比因子的ICIR更高。 与持仓因子不同的是，有三家机构的因子IC为负，且尊嘉證券國際有限公司的持仓占比因子IC负向能力较为突出，但IR较为一般，说明IC的波动较大。

动态因子有效性

动态因子主要是指机构的动态持仓变化信息，根据机构的每日持仓变动信息，计算得到每家机构每只股票的增持市值，将其作为增持因子，计算因子未来一个月的有效性，最终因子IC以及IR信息如下：

从绝对值来看，单纯的增持因子ICIR表现一般，在所有的增持因子中，MORGAN STANLEY HONGKONG SECURITIES LTD的相对表现最好。 通过计算增持市值与股票自由流通市值的比值，可以得到增持占比因子，同理计算增持占比因子的ICIR，结果如下：

相比于增值因子，MORGAN STANLEY HONG KONGSECURITIES LTD增持占比因子的ICIR均有所提高。依旧是所有机构中表现最好的。 综上所述，可以看出，依托在MORGAN STANLEY HONGKONG SECURITIES LTD的投资者具有明显超越其他机构的Alpha能力。

持仓分析

接下来我们对MORGAN STANLEY HONG KONG SECURITIES LTD的持仓做进一步分析。截止到2021年11月22日，MORGANSTANLEY HONG KONG SECURITIES LTD的前十大持仓股票为：

图表12：前十大持仓

在各行业的具体分布如下图所示。可以看出，与北向的整体持仓相比，摩根的持仓在电力设备及新能源、电子和计算机等行业上有明显的超配，而在食品饮料、家电、消费者服务上配置明显低于北向的整体配置。

相对于北向的整体持仓，摩根的市值因子暴露为0.938，并没有非常明显的市值暴露。

策略构建

基于上一章的因子有效性分析可以看出，MORGAN STANLEYHONG KONG SECURITIES LTD的持仓信息无论是静态因子还是动态因子，均有较好的表现，本章根据持仓信息构建策略，并对策略进行回测。

持仓追踪策略

持仓追踪策略的具体思路为，根据每个月第一个交易日MORGANSTANLEY HONG KONG SECURITIES LTD持仓市值占流通市值比，选取排名最高的100只股票，将因子值作为股票权重构建组合进行回测。 回测的具体参数以及回测结果如下： 回测区间：2018.7.4-2021.11.22 基准：中证500 调仓周期：每月第二个交易日 手续费: 双边千二

此策略在2019和2020年表现比较突出，21年以来，波动有所放大，从9月开始策略表现逐渐稳定。策略具体的统计结果如下表所示。 通过下表可以看出，策略的换手只有3.8，并且能够取得1.47的夏普比率以及年化30%的收益。在低频换手的情况下能够取得较好的收益率。

图表15：持仓追踪策略统计

图表16：持仓追踪策略分年度收益

图表17：最新一期(2021-11-01)持仓追踪策略持仓前十大重仓股为

从十大重仓股来看，目前策略并未有明显的单只股票占比过高的情况。且我们筛选的100只股票都是流动性较好的股票，使得策略不仅有足够的容量，并且由于持仓足够分散，能够有效抵御非系统性风险。

上图是策略持仓的市值中位数和成交额中位数。截止到11月22日，市值及成交额中位数分别为243亿及3.3亿，对比中证500，其成分股市值中位数和成交额中位数分别为227亿，2.1亿。可以看出，策略的流动性高于中证500。 为了使策略的容量足够大，我们选取了100只股票，在牺牲部分容量的基础上，此策略能够取得更好的收益，在不同持仓数目下，策略的年化收益为：

从上图可以看出，策略在40只股票的情况下，能够取得最高的年化收益，收益率达到35.84%。投资者可以根据自己的实际需求，在容量和收益之间做出平衡。

持仓追踪策略

持仓追踪策略的具体思路为，根据每个月第一个交易日MORGANSTANLEY HONG KONG SECURITIES LTD持仓市值占流通市值比，选取排名最高的100只股票，将因子值作为股票权重构建组合进行回测。 回测的具体参数以及回测结果如下： 回测区间：2018.7.4-2021.11.22 基准：中证500 调仓周期：每月第二个交易日 手续费: 双边千二

与之前静态策略不同的是，此策略在2019年和2020年表现相对一般，但是在21年以后表现尤其突出，虽然9月后经历了部分回撤，但是很快就走出低谷，且在之后不断走强。 策略的具体统计结果如下：

图表21：增持追踪策略统计

图表22：持仓追踪策略分年度收益

通过十大重仓股与静态策略的对比来看，两者仅有一只股票重叠，并且两个策略出现了明显分化的收益特征。说明策略的相关性较低，将两者合理配置能够进一步提高策略的稳定性。

图表23：最新一期(2021-11-01)增持追踪策略持仓前十大重仓股为：

上图是策略持仓的市值中位数和成交额中位数。截止到11月22日，市值及成交额中位数分别为182亿及3.55亿，对比中证500，其成分股市值中位数和成交额中位数分别为227亿，2.1亿。此策略的持仓的市值暴露上略低于中证500，但是流动性方面要好于中证500。 我们一般认为北向投资者为专业的机构投资者，期望获取稳定的长期超额收益，会避免短期的追涨杀跌行为。因此我们选择单日的增持变化作为跟踪目标，能够最及时的跟踪到但是的持仓变化，同样，我们可以测试N日增持最为我们策略的追踪目标，在不同参数N下，策略的年化收益如下图所示：

可以看出，除了在N=4及其附近几天，收益较低之外，其他参数下，收益较为稳定。且N=1时，策略收益最高。 此策略对持股数量不敏感，下图给出了持股数量和策略收益率之间的关系，在持股数量大于40只以后，收益率波动较小。

追踪增强策略

对于通过北向投资A股的境外投资机构，专业的研究机构是他们信息的重要来源。在之前逐鹿系列文章中，我们曾分析过，在传统的分析师因子中，分析师调升和文本标题超预期事件具有明显的超额收益。因此，我们尝试在MORGAN STANLEY HONG KONG SECURITIES LTD的持仓中，叠加上述Alpha，试图增强策略收益。 策略的具体思路为，根绝每个月第一个交易日MORGAN STANLEYHONG KONG SECURITIES LTD持仓市值占流通市值比，选取排名最高的500只股票，然后在这500只股票中，筛选出在当前时间点过去一个季度财务报告发布（包含业绩预告，业绩快报以及正式的业绩公告，取时间最靠前的事件）后5日内至少有二次分析师调升或者至少二次文本标题超预期的股票构建组合。 回测的具体参数以及回测结果如下： 回测区间：2018.7.4-2021.11.22 基准：中证500 调仓周期：每月第二个交易日 手续费: 双边千二

增强策略无论在绝对收益还是超额收益的稳定性方面，都有了很大的提高。策略每期的平均持股数量为36只。相比于前两个策略数量有所减少，因此此策略容量有限，适合作为子策略运行。 策略的具体统计结果如下：

图表28：追踪增强策略统计

图表29：追踪增强策略分年度收益

图表30：最新一期(2021-11-01)追踪增强策略持仓前十大重仓股为：

上图是策略持仓的市值中位数和成交额中位数。截止到11月22日，市值及成交额中位数分别为495亿及6.66亿，对比中证500，其成分股市值中位数和成交额中位数分别为227亿，2.1亿。此策略是持股数量平均为36.7只，虽然数目上少于前两个策略，但是市值及成交额中位数均高于前两个策略以及中证500，因此策略容量及流动性也能够满足大部分需求。

总结

本文通过分析陆股通各托管机构持仓信息，发现MORGAN STANLEYHONG KONG SECURITIES LTD无论是静态持仓因子还是动态的增持因子，都有超越其他机构的表现。利用MORGAN STANLEY HONG KONG SECURITIES LTD持仓因子以及增持因子分别构建的月频持仓追踪策略和增持追踪策略，均能取得较高的收益率，并且具有换手率低，容量大，相关性较低等特点。通过叠加分析师调升和文本标题超预期事件，构建增持追踪策略，能够在原有策略的基础上，取得更优异的表现

本文转至鲁明量化全视角