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可转债的多因子方法初探-开源证券-20210912

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摘要

可转债的蓬勃发展让多因子方法有了应用空间

2017 年 9 月沪深交易所发布可转债和可交换债相关业务规则以来,可转债市场稳步发展,债券数量与余额持续上升,截至 2021 年 8 月,沪深两市可转债存续数量近 400 只,合计规模近 6000 亿。得益于独特的交易规则,近年来可转债交投活跃,2021 年 7 月,可转债两市成交额达到 1.6 万亿,创下历史新高。可转债数量的增长让我们得以把股票多因子选股方法应用到转债上。

可转债作为一种复杂的衍生品,兼具股票期权与债券的性质。因此,影响其期权价值与债券价值的因素,都会对可转债的定价有所影响。我们可以从三个方面寻找转债多因子:正股,正股与转债的联动,转债自身的量价行为。

正股因子通过影响正股间接影响可转债定价

正股因子的生效逻辑是:通过对正股价格产生影响,间接影响可转债定价。测试发现,估值因子(EPttm)与北上资金因子较为有效。同时,我们也测试了这两个因子在对应正股上的选股效果,结果显示,正股因子的选股方向与可转债一致。其中,正股估值因子与转债未来收益率相关性为负,而北上资金因子与转债未来收益率相关性为正。

转债-正股因子是可转债多因子定价方法的核心要素

转债-正股因子指同时囊括了转债与正股信息的因子,其本质是正股与转债的预期差,最典型的指标如转股溢价率(转股溢价率 = 转债价格/转换价值 - 1),由于转股与强赎等条款的存在,转债价格通常不会偏离其转换价值过大。转债作为正股的衍生品,其价格通常与正股同步波动,但不同转债与正股的波动、涨幅偏离通常不一样,这同样可以作为转债多因子的 alpha 来源。

在各大类因子中,转债-正股因子从显著性、稳定性上都更为突出,我们认为,这是转债-正股关系作为可转债核心定价要素的体现。

转债自身的量价行为也是定价因素之一

可转债近年来成为各路交易者博弈的新战场,脱胎于交易者行为的因子在可转债上也有用武之地,转债因子指从可转债的量价数据计算得到的因子。由于可转债在交易规则、参与者结构上与股票有诸多不同,同样的计算方法得到的因子,在转债与股票上可能有所区别。

我们使用上述的三大类共 9 个因子进行等权合成(合成前对因子进行去极值、标准化等处理,并根据选债方向进行调整),合成后的因子表现优异,IC 均值高达 9.35%,IC_IR 为 1.89。每期选择合成因子值最大的 20 只转债构建等权组合,从 2018 年 1 月到 2021 年 6 月,组合年化收益 34.6%,年化波动率 20.8%,收益波动比为 1.66,相对于中证转债指数,年化超额为 26.1%。

风险提示:模型基于历史数据测试,市场未来可能发生重大改变。

正文

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