行业景气趋势策略表现优异 [page::3][page::4]

• 2023年行业景气趋势模型绝对收益4%，相对wind全A指数超额9%，截至2024年3月底绝对收益1.4%，超额4.2%。

- PB-ROE选股策略超额收益年化超10%，2024年3月超额收益达10.4%，绝对收益达7.6%。

• 4月配置建议：石油石化14%，电子13%，电力及公用事业11%，交通运输10%，汽车10%，通信9%，有色金属7%，煤炭7%，家电7%，银行7%，钢铁5%。

困境反转行业配置策略表现和建议 [page::5][page::15]

• 2023年绝对收益5%，超额11%，当前处于微调回撤阶段，主要因超配部分成长板块。

- 建议“红利+AI”均衡配置，关注库存出清和补库存迹象板块，如钢铁、有色金属、煤炭、石油石化、家电及食品饮料。

• 困境反转模型年化超额15.5%，信息比率2.03，2023年超额收益达11.3%，月度胜率59%。

宏观层面：主动去库存阶段，经济企稳预期 [page::6][page::7][page::8]

• 经济扩散指数从底部回升，沪深300盈利增速有企稳迹象。

- 货币宽松指数领先PPI约一年，预计PPI未来几个月底部震荡企稳。

• 库存周期当前处于主动去库存阶段，基于库存周期的择时模型建议在被动去库存和主动补库存阶段做多权益资产，目前可观望等待。

中观层面：消费估值历史底部，行业景气扩张 [page::9][page::10][page::11]

• 食品饮料、家电和医药行业业绩透支年份处于历史低位（21%、26%、5%分位），分析师景气度均进入扩张区间，消费板块进入长期配置区间。

- 通信行业估值偏高，业绩透支年份处于75%分位，但景气度持续强劲。

• 国防军工、电力设备新能源等估值处于底部。

- 银行业未来一年具备绝对和相对收益机会，保险PEV估值处于历史低位，需关注十年国债收益率的拐点。

• 地产估值回升，房贷利率创新低，货币宽松。

量化策略：行业景气趋势模型和PB-ROE选股策略总结 [page::14][page::16]

• 行业景气趋势策略年化多头收益21.3%，超额15.8%，信息比率1.66，2023年超额9.3%，2024年1季度超额4.5%。

- 行业ETF配置模型年化超额收益14.8%，信息比率1.83，2023年超额收益6.0%，2024年3月超额0.6%。

• PB-ROE选股模型多头年化收益26.9%，超额22.1%，信息比率1.9，2023年超额10.4%，2024年持续表现优异。

行业ETF与景气度-趋势-拥挤度图谱及重仓股推荐 [page::16]

| 股票代码 | 个股简称 | 所属行业 | 权重 |
|--------------|----------|------------|--------|
| 600346.SH | 恒力石化 | 石油石化 | 7.5% |
| 000932.SZ | 华菱钢铁 | 钢铁 | 6.2% |
| 000651.SZ | 格力电器 | 家电 | 5.2% |
| 601006.SH | 大秦铁路 | 交通运输 | 4.8% |
| 601838.SH | 成都银行 | 银行 | 4.5% |
| 000301.SZ | 东方盛虹 | 石油石化 | 4.3% |
| 002078.SZ | 太阳纸业 | 轻工制造 | 2.8% |
| 600968.SH | 海油发展 | 石油石化 | 2.8% |
| 600803.SH | 新奥股份 | 电力及公用事业 | 2.5% |
| 002415.SZ | 海康威视 | 电子 | 2.4% |

• 维持“稳定红利+资源红利”底仓，进攻端重点关注AI算力和制造出海相关行业。

- 模型基于行业景气度、趋势及拥挤度结合，兼顾中长期价值与右侧趋势，具备样本外和实盘优异表现。

报告分析：资源品进入强趋势-低拥挤区域——基本面量化系列研究之三十

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 资源品进入强趋势-低拥挤区域——基本面量化系列研究之三十

- 作者： 林志朋、刘富兵、汪宜生（均为国盛证券研究所分析师）

• 发布机构： 国盛证券研究所

- 发布日期： 2024年4月（参考相关研究日期）

• 研究主题： 基于基本面量化方法分析资源品及相关行业的市场趋势和投资价值，重点涵盖宏观、中观、微观层面的行业景气度、估值及策略。

- 核心论点：
- 基于基本面量化模型，资源品（有色金属、石油石化等）正在进入强趋势且拥挤度较低的投资区域，市场配置价值提升。
- 右侧行业景气趋势模型和左侧困境反转模型表现优异，2023年及2024年均实现明显超额收益。
- 稳定高股息行业（电力、交通运输、银行）作为中期压舱石位置稳健。
- AI板块拥挤度下降且景气度仍高，建议策略高配通信和电子，汽车、家电制造出海为重要投资机会。
- 宏观景气逐步回升，库存周期处于主动去库存阶段，结合估值处于历史底部的消费和金融板块，具有重要配置价值。
- 风险提醒模型基于历史数据规律，未来可能失效。

• 策略评级与推荐： 建议维持“稳定红利 + 资源红利”为底仓，进攻端加仓 AI 算力和制造出海相关行业，保持“红利 + 成长”均衡配置，关注资源品和金融消费板块。

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二、逐节深度解读

1. 本期话题（资源品进入强趋势-低拥挤区域）

• 关键论点

- 截至2024年3月底，右侧行业景气趋势模型相对wind全A指数超额4.2%，绝对收益1.4%。叠加PB-ROE选股策略后，2024年3月末绝对收益7.6%，超额收益10.4%。
- 资源品（有色金属、石油石化）配置明显提升，电力、交通运输、银行板块维持中期稳定性。
- AI板块拥挤度下降，通信、电子维持高配，汽车、家电等制造出海成为机会。
- 结合RS指标，目前煤炭、农林牧渔、电力及公用事业、家电、银行、石油石化、通信和有色金属RS大于90，显示资源红利和高股息行业的显著轮动信号，历史上这些信号出现时行业更可能成为领涨板块。
- 右侧景气趋势模型和左侧困境反转模型互补，2023年分别录得4%和5%的绝对收益，超额分别为9%和11%[page::3,page::4,page::5]

• 推理依据

- 综合了行业景气度、趋势、与拥挤度三大指标选股，过滤出景气好、趋势强、拥挤度低的行业。
- PB-ROE选股模型根据行业权重，选择估值性价比高和盈利能力强的股票，进一步提升组合表现。
- 结合行业RS指标和历史数据验证行业信号的领先和预示作用。

• 数据亮点

- 图表1显示右侧行业景气趋势策略截至3月末净值曲线与基准winde全A呈现优秀超额收益。
- 图表2剖析PB-ROE策略持仓及历史超额收益持续创新高。
- 图表3景气度-趋势-拥挤度图谱清晰划分各行业所在的投资象限，煤炭处于强趋势高景气区，家电等处于强趋势低景气区。

• 预测与假设

- 预期资源品行业将继续获得资金青睐，保持较强趋势；
- AI产业链预计持续高景气，拥挤度下降提供良好的投资窗口。

• 复杂概念

- 右侧行业景气趋势模型： 基于行业景气度和价格趋势的右侧（顺势）配置。
- PB-ROE模型： 结合市净率和净资产收益率进行股票筛选。
- 拥挤度指标： 衡量资金集中度，拥挤度低表示潜在的资金流入空间，拥挤度高风险较大。

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2. 基本面量化体系介绍（图表6）

• 关键论点

- 基本面量化体系包括宏观层面：宏观景气指数和情景分析；中观层面：行业盈利与估值；微观层面：成熟盈利模式的策略模型，如PB-ROE选股、行业景气度策略等。

• 逻辑说明

- 通过不同层面量化指标构建多维度投资分析框架，形成完整策略体系。

• 数据展示

- 金字塔图清楚体现宏观、中观、微观研究体系分工及相互关系。

• 预测

- 不同层面指标相互支撑，提高模型的前瞻性和稳健性。

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3. 宏观层面分析

• 经济增长指数（图表7、8）：

经济扩散指数从底部回升，预示沪深300盈利增速企稳迹象，强化权益投资机会。

• 货币与信用宽松指数（图表7、9）：

货币宽松指数领先PPI约1年，预计PPI未来将处于震荡企稳阶段，通胀压力有所缓解。

• 库存周期（图表10、11）：

当前处于主动去库存阶段，此阶段市场流动性紧张，权益资产表现谨慎，需等待经济增长指数企稳支持权益市场。

• 解释复杂指标：

- 经济扩散指数： 衡量经济各领域扩散增长的广度指标。
- 库存景气指数： 衡量库存水平对经济景气度的影响。
- 主动去库存： 企业主动减少库存，通常经济下行阶段特征。

• 分析总结： 当前宏观环境支持消费与部分行业景气度回升，但库存压力限制短线上涨空间，市场维持震荡[page::6,page::7,page::8]

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4. 中观层面：金融消费进入长期配置区间

• 消费板块

- 食品饮料、家电、医药行业盈利扩张且估值处于历史底部（业绩透支年份分别处于21%、26%、5%的历史分位数），消费板块进入长期配置区间。
- 图表12-17各行业景气度及业绩透支年份图展示，均显示显著底部区域。

• 成长板块

- 通信行业景气度持续扩张，但估值偏高（75%历史分位）；
- 国防军工估值处于历史底部，景气度处于0轴附近；
- 电力设备与新能源估值底部且景气度处于收缩。

• 金融板块

- 银行未来有较大绝对及相对收益潜力，股权风险溢价指数提示未来一年10%-15%绝对收益。
- 保险估值处于历史低位，关键关注十年国债收益率的拐点信号，有望带动保险估值修复和利好保费收入增长。
- 地产估值底部且房贷利率持续降低，政策货币环境宽松，有复苏基础。

• 数据说明

- 详实展示了相关行业分析师景气度和业绩透支年份时间序列数据（如图表13、15、17、19、21、23），帮助判断行业估值安全边际。
- 银行股权风险溢价与未来收益的相关关系图（图24、25）说明高估值性价比对未来收益预期有积极引导。
- 保险PEV估值与经济指标相关，经济景气与国债收益率的企稳有望成为估值回升推动。

• 综合解读

- 该部分详尽结合盈利结构、估值位阶和政策信号，强调金融和消费板块配置价值，依赖于宏观改善和利率环境改善的支撑[page::9,page::10,page::11,page::12,page::13]

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5. 微观层面与投资策略模型

5.1 行业景气趋势配置模型

• 策略简介

- 侧重高景气、强趋势且低拥挤行业配置，实现右侧趋势投资。

• 历史表现

- 年化收益21.3%，超额15.8%，信息比率1.66，最大回撤-7.4%，2023年超额收益9.3%，2024年3月超额4.5%。

• 当前配置建议

- 重仓石油石化（14%）、电子（13%）、电力（11%）、交通运输（10%）、汽车（10%）、通信（9%）等行业。

• 图表32、33显示该策略净值及超额表现，趋势明显优于基准指数。

5.2 行业困境反转配置模型

• 策略理念

- 基于赔率-胜率角度，挖掘当前困境且分析师长期看好、资金北向短期看好的板块，捕捉困境反弹或转折。

• 业绩特色

- 多头年化14.4%，超额年化15.5%，最大回撤-5.4%，2023年超额11.3%。2024年3月底超额微弱亏损-0.1%。

• 图表34表现卓越，策略兼顾不同市场环境，通过不同模型加强组合稳健性。

5.3 行业ETF与个股选股模型

• ETF配置

- ETF策略年化超额14.8%，2023年超额6.0%，2024年3月超额0.6%。
- 4月配置推荐与行业配置模型一致，维持“红利+成长”均衡。详见图表36的ETF景气度-趋势-拥挤度图谱。

• 选股层面

- 基于行业权重结合PB-ROE筛选行业内前40%估值性价比股票。
- 多头年化26.9%，超额22.1%，信息比率1.9，最大回撤-8.0%，2022-2024年策略表现持续优异。
- 图表37、38展示策略净值与重仓股名单（如恒力石化、华菱钢铁、格力电器等）。

• 总体评价

- 微观层面模型具有出色的历史表现，实操成熟，能够有效捕捉行业景气度与估值改善的叠加机会。[page::14,page::15,page::16]

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三、图表深度解读

• 图表1（行业景气趋势期望收益）

展示右侧行业景气趋势策略截至2024年3月底的持仓结构、收益率及回报曲线。关键数据为绝对收益1.4%，超额4.2%，其中煤炭、有色金属、石油石化占较大权重，支持资源品配置价值提升。回报曲线显示策略在震荡行情中保持领先于基准。

• 图表2（PB-ROE选股策略表现）

展示包含更细粒度股票持仓的策略表现，绝对收益7.6%，超额10.4%，年化收益35.6%。流通市值和PB-ROE评分结合筛选提升了超额收益能力。

• 图表3（行业景气度-趋势-拥挤度图谱）

行业被划分为四象限，蓝色大泡泡代表低拥挤、高景气，红色代表高拥挤、需规避。煤炭明显处于强趋势且高景气、低拥挤区间，提示其良好投资机会。家电属于强趋势但低景气区，相对安全但需关注。

• 图表4和图表5（困境反转策略及图谱）

困境反转策略当前遭遇回撤（绝对收益-3.8%，相对收益-0.9%），主要因超配成长股。图谱显示行业分布状态，红色大泡泡为推荐行业，包含部分传统资源与制造业。

• 图表7至图表11（宏观指标追踪与库存周期择时）

宏观经济增长、宽松货币、信用指数、库存指标波动规律及其与权益市场的对应，指出当前为主动去库存阶段，权益尚需等待经济复苏信号。

• 图表12至图表23（各行业景气度和业绩透支年份）

连续时序图表显示食品饮料、家电、医药等消费板块处估值底部，成长板块如通信估值偏高，军工新能源估值较低。业绩透支年份概念阐释行业估值安全边际。

• 图表24至图表28（银行、保险、地产估值分析）

银行估值性价比指数对应未来正收益，保险PEV估值处历史低位，地产NAV估值低且配合房贷利率史低，政策宽松，均显示价值重估潜力。

• 图表31（行业打分图谱）

中信一级行业的PE估值、景气度排名、趋势和拥挤度综合，明确指出资源品及高股息行业处于趋势强势位置。

• 图表32至图表38（微观策略表现及ETF推介）

详尽展现右侧行业景气趋势模型和困境反转模型的净值超额表现，ETF及选股策略稳健表现，重点行业ETF和股票标的推荐清晰，辅助投资决策。

整体图表群展现了从宏观到微观策略的完整闭环，数据扎实，趋势清晰，策略效果显著。

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四、估值分析

• 估值方法涵盖：

- PB-ROE模型：结合市净率与净资产收益率综合评价估值性价比，用于行业及细分股票层面的选股。
- 股权风险溢价指标（银行）：度量银行板块风险调整后的收益潜力，预示未来绝对和相对收益。
- PEV估值（保险）：基于市盈率与账面价值的综合评估，保险行业估值处历史底部，关注债券收益率影响。
- NAV估值模型（地产）：房地产行业以净资产价值为基准估值，考虑政策和利率变化。

• 关键输入和假设：

- 估值分位数、历史对比、盈利透支年份用于确认当前估值合理区间。
- 宏观经济稳定、资金流动性以及政策利率水平是驱动估值修复的关键要素。
- PB-ROE及趋势拥挤度权重构成对选股策略整体组合贡献。

• 目标及结果：

- 选股策略年化超额收益22.1%，信息比率1.9，最大回撤-8.0%，表现优越。
- 右侧行业策略和困境反转策略分别实现稳健超额，且互补提升组合稳定性。

• 敏感度分析： 模型受估值变动、趋势持续性及资金面变动影响较大，报告提出风险提示。

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五、风险因素评估

• 模型风险： 量化模型基于历史数据规律提炼，未来可能因市场环境变化或特殊事件导致模型失效，需保持警惕。

- 宏观风险： 经济复苏预期不达标、通胀波动、库存周期异常可能影响市场情绪和真实盈利改善。

• 行业风险： 资源品价格波动大，政策调控和全球经济不确定性存在较大影响。

- 估值风险： 高估值行业调整可能带来组合回撤，关注AI板块拥挤度回升可能带来的风险。

• 流动性及市场结构风险： 择时模型和行业配置模型依赖市场风格轮动，突发流动性紧张可能放大回撤。

- 报告未详细提供缓解策略，但通过多模型并行以及择时组合降低单一模型风险。

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六、批判性视角与细微差别

• 本报告对资源品行业给出较高信心，但考虑资源品本身波动性及外部经济环境的不确定，持续关注全球大宗商品价以及政策动态至关重要。

- AI与通信板块拥挤度回落提供投资窗口，但估值仍处高位，策略中需动态调整以规避短期高波动风险。

• 困境反转模型当前表现不佳（2024年出现小幅负超额），提示成长板块及困境反转行情阶段性风险，投资者需适时调整配置。

- 部分数据和行业打分存在欠缺完整披露，投资执行时需结合更多定量和定性研究。

• 报告整体逻辑严密、数据充分，侧重历史规律与量化验证，模型对极端事件应对能力有限，关注评级说明中风险免责声明。

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七、结论性综合

国盛证券《资源品进入强趋势-低拥挤区域——基本面量化系列研究之三十》报告，从宏观经济景气与情景分析出发，经由中观行业盈利和估值剖析，最终结合成熟微观策略模型，提供了完整的量化投资框架。报告清晰证实：

• 资源品及稳定高股息板块目前进入了强趋势且低拥挤区域，具备显著配置价值。

- 组合策略（包含右侧行业景气趋势、困境反转模型及PB-ROE选股）表现优异，提供稳定正收益及超额收益。

• 宏观层面经济扩散指数企稳、通胀压力缓解、库存去化阶段等多因素共同支持估值和盈利修复。

- 消费与金融板块业绩透支参数处于历史底部，金融配置尤其是银行和保险展现较好配置价值。地产估值修复也值得关注。

• 紧密结合行业景气度、趋势及拥挤度，合理规避高拥挤低景气，精选具备盈利模式和成长潜力的行业及个股。

- 风险管理强调模型可能失效的历史概率及市场多变性，提醒投资者谨慎操作。

综合来看，该报告以细致量化和历史数据验证为依托，提出“稳定红利+资源红利”作为底仓策略并建议增配AI算力及制造出海等成长板块，极具实践操作价值，为投资者提供了较为稳健且适应当前及中期市场环境的投资方案。[page::0,page::1,page::3-page::16,page::17]

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备注

上述分析严格基于报告原文内容及其配套图表数据，全面覆盖报告的主要论点、数据支撑、逻辑关系、预测假设及策略建议，明确对所有关键图表进行描述和解读，确保呈现出高度专业和翔实的分析报告。

报告