供改政策落地，冶炼企业供给端约束显著增强 [page::0]

• 《稀土开采和冶炼分离总量调控管理暂行办法》发布，废止2012年老办法，强化对冶炼分离产能管理。

- 细化冶炼总量控制，新增进口矿监管，建立超产惩罚及白名单机制。

• “指定企业”限定冶炼分离资格，民营和部分中小企业面临退出风险。

冶炼加工费急剧上涨，冶炼资产有望获得价值重估 [page::0]

• 中钇富铕矿加工费由0.15万元/吨涨至1.35万元/吨。

- 理论单吨冶炼分离净利润达1.4万元/吨，较年初提升近2万元/吨。

• 冶炼集中度提升带来冶炼利润扩张，冶炼资产有望实现扭亏，价值显著提升。

下游需求及市场情绪双重催化，稀土价格上涨动力强劲 [page::0]

• 新能源汽车旺季带动企业补库需求增强，推动稀土价格上扬。

- 管理办法实施提升市场预期，供给和情绪端双催化板块行情。

• 投资建议维持稀土板块“增持”评级，重点关注中重稀土冶炼分离企业。

国泰海通｜有色：“供改”落地，冶炼资产或加速重估——详尽分析

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一、元数据与概览（引言与报告概览）

标题：国泰海通｜有色：“供改”落地，冶炼资产或加速重估
作者：于嘉懿，兰洋
机构：国泰海通证券
发布日期：2025年8月24日（报告发布日期），内容于8月22日发布相关政策后更新
主题：稀土行业，特别关注稀土冶炼分离环节的政策调整及其对供给端和产业估值的影响

核心论点与评级

• 核心观点：2025年8月22日工信部、国家发改委、自然资源部联合发布的《稀土开采和稀土冶炼分离总量调控管理暂行办法》正式落地，该政策细化了供应端控制，强化了监管力度，特别是将进口矿纳入控制体系，对稀土冶炼分离企业进行了重新定位和限制。

- 由于该办法明确由“指定企业”承担冶炼分离任务，相较此前“两大集团”框架扩大了政策范围，预计导致部分中小、民营冶炼分离企业被压缩或退出市场，国内供给约束实质性显现。

• 供给收紧带来的冶炼加工费大幅上升，目前中钇富铕矿加工费从0.15万元/吨迅速攀升至1.35万元/吨，单位产能净利润提升明显，未来冶炼资产估值有望重新被市场认可。

- 投资评级维持“增持”，看好稀土板块行情，特别聚焦中重稀土冶炼分离环节的资产重新估值空间。

• 风险提示包含政策执行不到位、下游需求不达预期及稀土价格剧烈波动带来的潜在影响。

总体来看，报告通过政策风向解读指出，稀土行业供给端的核心冶炼分离阶段出现瓶颈与集中趋势，驱动市场对冶炼资产估值的重新评估及板块行情的催化，形成较为明确的积极投资逻辑。[page::0]

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二、逐节深度解读（逐章剖析）

1. 报告导读与政策背景

报告开头即指出2025年8月22日重磅发布的《稀土开采和稀土冶炼分离总量调控管理暂行办法》（以下简称“管理办法”）。该管理办法替代了2012年工信部旧有的《稀土指令性生产计划管理暂行办法》，是稀土行业供给端重要的制度变革。其核心内容是：

• 明确限量政策由更细化的冶炼分离总量控制取代；

- 纳入进口矿监管，加强整体供给链条管控；

• 设立超产惩罚机制，强化产能合规性；

- 增加动态调整及市场反馈环节，提升政策灵敏度。

这些举措将直接影响国内冶炼分离企业的产能分布和市场结构，特别是对非“指定”企业形成约束，预计不少小型或民营冶炼企业面临产能退出或重新布局，进而实质性收紧供给侧，强化产业集中。[page::0]

2. 供给端约束具体体现

管理办法重点明确“仅允许工信部、自然资源部指定企业开展冶炼分离活动”，替代前期“两大集团”的模糊表述，体现了从集团层面向精确企业层面的监管升级。此变化：

• 可能通过白名单管理将部分中小民营公司排除在外；

- 促使产能向少数大集团集中；

• 对进口矿监管的加入，使潜在不合规进口矿源的冶炼加工被限制，保障国内矿权和市场秩序。

此轮政策配合近期新能源汽车行业旺季带动的上游材料需求，预期供给端紧缩信号鲜明，对稀土市场供需结构和价格形成双重支撑。[page::0]

3. 冶炼加工费及资产估值趋势

报告引用了百川盈孚数据，清晰呈现了冶炼加工费大幅上涨的趋势：

• 中钇富铕矿（代表稀土中重稀土矿种）的加工费从约0.15万元/吨迅速提升至1.35万元/吨；

- 截至2025年8月19日，测算单吨冶炼分离理论净利润达到1.4万元/吨左右，较年初提升幅度接近2万元/吨。

这一利润显著攀升反映了供给收紧、加工定价权增强及企业盈利能力显著提升。若管理办法后续推出冶炼分离白名单，产能将进一步向指定大型企业集中，这种“供给壁垒”强化将助推冶炼资产摆脱过去的亏损泥沼，催生估值重拾久违的上涨动力。[page::0]

4. 需求端及市场情绪配合

报告强调当前国内外企业因新能源汽车产业旺季补库存需求旺盛，对稀土材料的下游需求高涨。两方面因素双重促进稀土价格上涨：

• 政策端供给端收紧增强市场信心；

- 消费端采购需求强烈形成供需错配。

因此作者认为短期及中期稀土价格上涨趋势强劲，板块表现同样值得期待，投资选择上重点关注具备稀土中重稀土冶炼分离能力的企业。[page::0]

5. 风险提示

报告谨慎指出政策执行力度可能低于预期，使供给紧缩效应不明显；此外若下游新能源汽车及其他关键领域需求不足，稀土价格或出现大幅回落；这两点均可能打压板块表现。[page::0]

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三、图表深度解读

报告图片（位于第1页，二维码图片）功能主要为推广国泰海通证券研究所官方公众号，与报告核心分析无直接数据图表相关，未包含核心金融数据图表，故无需额外图表解读。

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四、估值分析

报告文本中未明确展示传统财务估值模型（如DCF、PE、多重法等）的详细应用，但从提及的冶炼分离理论净利润测算及加工费大幅提升可见：

• 估值重构主要基于利润水平实质性提升的基本面改善；

- 伴随供给集中度提高形成较强护城河，推动资产催化重估；

• 未来估值存在较大上升空间，具体表现为市场重新认可冶炼分离环节盈利能力。

因此，估值部分隐含基于盈利能力增长预期的再评级逻辑，未来可能结合具体财务数据进行更细化定价。[page::0]

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五、风险因素评估

报告列明风险主要包括：

• 政策执行力度不及预期：若政策松动或执法不严，供给端约束减弱，稀土价格上涨动力削弱；

- 下游需求不及预期：新能源汽车及相关行业若增长放缓，影响稀土需求量；

• 稀土价格大幅回落风险：价格波动性高，可能产生投资估值波动。

报告未详细展开缓解措施，但通过动态调整机制以及市场反馈机制的引入，政策设计体现对风险的部分前瞻管理。[page::0]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告主要基于发布的最新政策文件和市场数据展开，具有较强时效性和政策依赖性，存在政策执行过程中不确定性的隐性假设；

- 对市场情绪催化部分论述较为乐观，未提及全球宏观经济或国际贸易摩擦可能对稀土产业链带来的潜在影响；

• 由于核心盈利数据以理论测算为主，尚缺权威公开财务数据的进一步验证，估值预期未来仍需结合实际盈利兑现；

- 冶炼资产重估虽逻辑清晰，但市场对中小企业退出的速度及对供给溢价的反映节奏可能存在不确定性，对投资者需更多跟踪确认；

• 报告未涉及冶炼分离技术升级、环保政策等相关影响因素，稍显视角相对单一。

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七、结论性综合

总体来看，国泰海通证券发布的《“供改”落地，冶炼资产或加速重估》报告系统分析了2025年8月最新稀土行业供给端管理办法的落实对产业链和资本市场的深远影响。管理办法通过明确“指定企业”制度、加强进口矿监管和产能执法，实质上收紧了冶炼分离环节供给，尤其打击中小及民营冶炼企业，推动供给进一步集中。

这一变化直接催生了冶炼加工费的快速上涨及行业盈利水平的显著提升，冶炼资产伴随盈利改善和供给壁垒增强预期，有望迎来市场重新估值，打破过去亏损阴影。当前新能源汽车等下游行业对稀土的旺盛补库需求与政策供给约束双重合力，为稀土价格提供了强劲动力。

报告基于此提出稀土行业维持“增持”评级，重点关注中重稀土冶炼分离企业的投资机会。风险方面，警惕政策落实不力、需求不足及价格剧烈波动等风险对板块的扰动。

此报告内容详尽结合政策原文与市场实测数据，阐明了稀土产业链中供给端改革对资本市场的重要催化作用，具有较强的投资指引价值。全篇逻辑严密，政策与市场动态结合，分析清晰具体，是理解2025年稀土行业发展新趋势的关键文献之一。[page::0, page::1]

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参考溯源

• 供给约束与政策内容详见报告导读全文 [page::0]

- 冶炼加工费涨幅及盈利数据来自百川盈孚实测数据说明 [page::0]

• 投资评级与风险提示均于报告导读部分明确 [page::0]

- 图表内容为免责声明及官方公众号二维码，非核心财务数据图表 [page::1]

报告