基金业绩比较基准现状分析 [page::1]

• 多数主动偏股基金采用“股票指数+债券指数”的复合基准。

- 沪深300为最主要宽基指数，57.81%基金采用，规模占56.04%。

• 行业主题类基准集中度高，医药和消费板块分别有超七成和五成产品采用对应行业主题指数。

- 债券及固定收益类指数补充基准结构，反映股债配置特征。

近期基金基准变更趋势及调整策略 [page::2][page::3]

• 2025年Q2共41只基金进行基准调整，灵活配置和中长期纯债型基金变动最多。

- 偏股混合及普通股票基金基准调整路径包括权重优化、替换股票指数及引入跨市场指数。

• 灵活配置基金更注重股债比例和基准结构调整，贴近实际投资策略。

宽基指数基准分析及基金经理风格匹配 [page::3][page::4][page::5][page::6][page::7][page::8]

• 宽基指数以沪深300、中证A500、中证800等为代表。

- 沪深300大盘蓝筹和金融股权重高，防御性强，尤其熊市抗跌表现突出。

• 中证A500覆盖大中盘并偏制造业、新兴科技，牛市弹性较强。

- 历史牛熊市数据显示，沪深300抗跌能力优秀，中证A500牛市表现优异，基金经理应根据自身下行风险管理能力选择合适基准。

消费行业指数基准选择三步走方法及案例分析 [page::8][page::9][page::10][page::11]

• 首选行业指数需覆盖广泛、权重分散、风险指标合理，兼顾市场认可度和跑输风险。

- 基于滚动3年超额收益大于-10%的胜率进行筛选，胜率在60%-80%为合理区间。

• 消费服务指数作为基准胜率为71.08%，跑赢概率各市场环境均高于60%，熊市跌幅最小，持仓重合度稳定且偏离可控。

- 通过构造市值前30成分股指数，优化基准，取得更匹配基金风格的表现。

医药行业指数基准选择及基金表现分析 [page::11][page::12][page::13][page::14]

• 医药主题指数选基关注成分股集中度、细分行业分布及历史表现。

- 申万医药生物指数胜率适中（82.81%），基金可创造合理超额收益，且熊市跌幅较小，抗跌性强。

• 持仓匹配度高，持续反映基金投资风格。

- 采用构造市值前30成分股组合模拟基准，有效提升基准匹配度和稳定性。

总结与风险提示 [page::14][page::15]

• 新规强化基金业绩基准的约束及规范，推动基金相对收益考核和风格稳定。

- 主动偏股基金基准多使用股票+债券复合形态，沪深300及行业主题指数占比突出。

• 基准选择建议结合基金经理投资风格及下行风险控制能力，宽基指数中沪深300抗跌，中证A500弹性强。

- 行业/风格指数基准应依据“三步走”方法（持仓偏离、滚动胜率、跑输情景）选取，确保基准合理、可比且挑战性适中。

• 报告仅供参考不构成投资建议，投资有风险需谨慎。[page::15]

研究报告深度分析报告

报告名称：《新规研究之一 —— 主动偏股基金如何选择业绩比较基准》
发布机构：兴业证券股份有限公司经济与金融研究院
发布时间：2025年8月18日
分析师：郑兆磊、周迪
研究主题：在监管新规推动下，主动偏股基金应如何科学地选择业绩比较基准，以实现合理的风格匹配和超额收益，进而推动基金高质量发展。

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一、元数据与报告概览

本报告聚焦于公募基金业绩比较基准的选择，结合证监会《推动公募基金高质量发展行动方案》对基准设置的规范和约束，细致分析主动偏股基金如何依据投资风格、风险控制能力、市场环境，合理设定或调整业绩比较基准。报告明确指出，目前大多数主动偏股基金采用“股票指数+债券指数”的复合基准格式，宽基指数（尤其是沪深300）占主导，但随着监管强化及基金风格多样化，基金对基准的贴合性要求日益提高。报告提出“三步走”方法论，在确保持仓不明显偏离基准的前提下，结合历史滚动胜率和跑输阶段表现，优化基准选择，提供案例验证并提出行业与风格基准的挑选建议，尤其针对消费和医药板块，以长期绩优基金为例，结合胜率和回撤分析选出了更具适配性的比较基准。整体报告为市场参与者理解及应对新规提供系统的理论和实证参考，明确了基准选择对基金表现和投资者回报的关键影响。[page::0,1,8,14]

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二、逐节深度解读

2.1 研究背景与引言

2025年5月，《推动公募基金高质量发展行动方案》发布，强化了基金业绩比较基准在定制、披露和调整方面的规范性，并创新通过业绩表现关联基金经理薪酬，转向相对收益为考核核心，旨在防止基金风格漂移，提高基金整体投资质量。报告围绕如何科学选择符合基金实际投资风格的业绩比较基准展开，将基准视为连接基金定位与投资执行的关键节点。[page::0]

2.2 业绩比较基准现状与分类

调研了4407只主动偏股基金的基准配置，发现典型的基准结构为股票指数和债券指数复合。股票类基准包含：

• 宽基指数（如沪深300、中证500、创业板指、恒生指数等）

- 行业指数（消费、医药、制造等细分）

• 风格指数（价值、成长、红利等）

其中，57.81%的基金以沪深300为主要基准，规模占比56.04%。行业主题基金基准集中度更高，医药和消费板块分别有逾七成和五成产品采用中证医药卫生指数和中证内地消费主题指数。债券指数涵盖中债-综合指数等，体现股票+债券资产配置基金的特征。[page::1,2]

近期基准变动活跃，特别是灵活配置基金、中长期纯债基金、偏股混合基金表现最明显，调整内容包括权重调整、替换更符合实际的股票指数、引入跨市场指数等，以强化基准对现有组合投资风格的反映。[page::2,3]

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2.3 宽基指数特点及基准筛选

报告围绕主流宽基指数详细剖析其适合度：

• 超额收益空间：图6显示，中证1000增强基金的超额收益中位数高于沪深300，后者由于大市值蓝筹权重大、市场透明度和研究覆盖广泛，主动管理难持续跑赢。中证1000及类似中小市值指数的信息不对称较大，基金更易发挥选股优势。[page::3,4]
• 下行风险控制：熊市阶段基金跑输基准较多，基金受系统性风险影响明显，尤其在杀估值情境下，价值型的沪深300因金融板块防御性强，表现优于成长风格的中证A500和中证800。基金经理若下行风险控制能力较弱，选择沪深300基准更稳妥，可利用其Beta降低回撤。[page::4]
• 主流宽基指数对比（沪深300、中证500、中证800、中证A500）：

- 成分股数量和权重集中度：沪深300大盘股权重最高，成分股较集中。中证500为中盘股为主，权重更分散。中证A500覆盖大中盘优质股，行业分布均衡，较重成长板块。
- 行业分布差异：沪深300金融权重最高，成长斜率低于A500。中证A500在电力设备、医药生物等成长行业权重更高。
- 编制方式相似，均采用市值市值加权，调整时间一致，但A500加权稍有调整，强调 ESG评级和行业集中度。
- 牛熊市表现：A500牛市表现优于沪深300，但熊市回撤更大，沪深300防御性更强，回撤较小。[page::6,7,8]

• 基准选择建议：结合基金经理的下行风险控制能力，具备较强风险控制能力者可优先选择中证A500类弹性更好的基准，反之应选择沪深300。此一逻辑为宽基指数基准选择的核心决策依据。[page::8]

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2.4 风格与行业指数基准选择思路

对策略聚焦于细分行业或特定风格型基金，采用宽基指数可能导致风格不匹配，降低基准的代表性和可比性。针对这一情况，报告提出“三步走”基准筛选法：

1. 持仓不偏离基准：基准应与基金持仓高度一致，反映其实质投资。

2. 历史滚动超额收益胜率：考察基金过去滚动三年相对基准胜率，衡量基准可跑赢的合理空间。

1. 不同市场环境跑输表现：特别关注基金在牛市、熊市及震荡市的跑输阶段，评估抗跌能力及投资波动。

通过此方法，结合消费与医药两大行业赛道，报告对细分基准进行深入分析和案例验证。[page::8,9]

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2.5 消费基金基准选择案例详解

• 候选指数选取基于市场认可度、覆盖广度、成分股集中度和风险指标（波动率和最大回撤）。避免选用单一且集中度过高的主题指数（如中证白酒），优选行业分布均衡、波动合理、持仓匹配度高的指数。[page::9]
• 胜率分析：以某长期绩优消费基金A为例，统计其相对多个消费指数的3年滚动超额收益，筛选胜率区间在60%-80%的指数为理想候选。

- “消费服务”指数胜率71.08%，为基准既有合理挑战性又能体现基金优势。
- 同时基准指数行业分布均衡，首大行业仅约25%，个股空间充足，方便基金经理操作。[page::9,10]

• 牛熊市场景分析：基金在熊市对基准跑输时的跌幅最小的为“消费服务”指数，体验最佳。该基准熊牛震荡各阶段跑赢概率均较高，显示其稳定性和抗跌性好。[page::10]
• 持仓重合度高的基准有助于真实反映投资风格，“消费服务”指数与该基金持仓重合度稳定且较高，显示匹配度充分。[page::11]
• 基准优化思路：报告建议基于基准成分股中市值靠前的部分构建模拟基准，验证与基金表现的匹配度，提高基准代表性和实用性。消费基金A案例表明，构造基准与基金表现贴合度高，且波动更平稳。[page::11]

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2.6 医药基金基准选择案例详解

• 医药指数筛选标准与消费类似，强调市场认可度、行业聚焦度及成分股权重均衡，避免非医药行业混入。

- 医药主题指数中，申万医药生物、800医药指数胜率居中，波动合理，符合基金长期超额表现反映；过高胜率指标（如CS精准医）易失去挑战性。

• 医药基金A案例表明，申万医药生物指数基准胜率82.81%，抗跌性优于多数同类指数，熊市跑输阶段跌幅最小，基金持仓重合度亦最高，体现了高匹配度和基准稳定性。

- 同样建议采用核心成分股构建模拟指数＋传统指数，帮助提高基准的精准度和操作合理性。医药基金A对构造基准的表现更稳定，提升了基准的代表性。[page::12,13,14]

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三、图表深度解读

图1（主动偏股基金跟踪基准前十大指数）

明确沪深300为市场主流基准，57.81%基金选用，且规模占比超过56%。次级基准如中证800、中证500、恒生指数等分布更分散，呈现头部集中的特征，显示市场对顶级宽基指数的首选依赖。[page::1]

图3（近期基金基准变更情况）

图表清晰展示不同基金类型基准调整活跃度，灵活配置型和中长期纯债基金调整居前，反映市场在新规压力下调整基准策略的分布差异，基金基准变动成为适应监管及市场变化的直接措施。[page::2]

图6（不同宽基指数超额收益中位数）

图形展现收益分布趋势，“中证1000”超额收益持续领先于沪深300，成果匹配报告结论，中小盘指数为主动管理提供了更大舞台。[page::4]

图7（主动权益基金熊市较难跑赢基准）

表格详细罗列熊市、牛市和震荡市的基金超额收益中位数，数据直观显示熊市超额收益负值频出，反映下行阶段基金表现面临挑战，强调基准防御属性对基金业绩影响。[page::4]

图10（推荐宽基指数各维度数据）

综合成分股数、集中度、行业覆盖数量及近三年收益率，为基准筛选提供全方位量化指标，明确沪深300、大盘权重高，中证A500成长及行业分布均衡，具备基准设计多样性选择。[page::6]

图14、15、16（牛熊市划分及各指数收益表现）

三个图表系统刻画三次牛市与三次熊市行情，数据展示A500牛市弹性领先、沪深300熊市抗跌优势，为基准选择提供市场周期视角关键依据。[page::7,8]

图18、19（消费基金基准胜率及市场表现）

分别从滚动超额胜率、均值波动、最大回撤及在不同市场状态下跑赢概率进行量化分析，体现消费服务基准的合理挑战性和良好抗跌性，验证“三步走”筛选思路的实用性。[page::10]

图20（消费基金持仓重合度）

交叉比对候选消费指数与基金持仓重合率，具体数字反映持仓贴合度，强调了基准选择对投资风格反映的直接影响，“消费服务”表现突出。[page::11]

图23、24（医药基金基准胜率及市场表现）

以医药基金为例，量化胜率及不同市场下跑输概率及跌幅，显示申万医药生物基准的适中胜率和强抗跌能力，结果支持行业基准的多维度综合评估方法。[page::12,13]

图25（医药基金持仓重合度）

呈现多基准与基金持仓相关性，申万医药生物指数持仓匹配度最高且稳定，图示材体现持仓战略与基准高度相关，精准反映基金真实投资风格与绩效。[page::13]

图21、26（消费及医药基金相对构造基准表现）

两个时间序列图展示基金净值与通过筛选样本重要成分股构造的基准指数的比较表现，评价构造基准的合理性及基金超额稳定性，是提升基准适配性的有效方法论验证。[page::11,14]

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四、估值与基准选择分析

报告虽未涉及传统意义的估值模型（DCF、PE等）部分，但“估值”本质上体现在对业绩比较基准的构建与选择过程。
基准指数作为绩效对比的参考框架，其选择相当于确立衡量投资价值创造的“标尺”。从成分股规模、行业覆盖、权重集中度、历史超额表现和风险指标的多维量化分析，选出既能反映基金投资范围又具挑战性和可执行性的基准指数。
通过滚动胜率法评估基金相较基准的胜率，结合市场牛熊市情景分析确保基准在不同市场情况下的合理性，该方法为业绩评价及基金估值提供了更精准的风险调整收益考核标准。
细分行业基准和构造基准的提出，则体现对业绩基准“估值”的细致调校机制，提高基准的灵敏度和匹配度，减少指标噪音，从而更合理地反映基金真实投资能力。
这一逻辑体现了基准“资产组合估值”框架的创新应用。[page::9,11,13]

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五、风险因素评估

报告风险提示明确基金投资存在波动风险，历史表现不代表未来成绩。报告强调多重风险，包括：

• 系统性风险：基金难以完全规避市场大幅调整，尤其熊市造成回撤，这会拉低连续超额收益。

- 基准选择风险：不合理的基准可能导致投资风格漂移、超额收益难以实现，降低基金绩效的真实性和稳定性。

• 样本和数据风险：成分股调整、权重变动及指数样本空间的限制可能影响基准与基金实际投资的匹配度。

- 市场环境变化风险：政策调整、市场结构变化或宏观经济变动可能影响指数表现及基金超额收益来源。

• 定量缘由假设限制：滚动胜率和三年超额收益-10%阈值的选取具一定人为设定性质，未来可能需微调。[page::0,10,15]

报告虽然未详述对缓释措施，但通过“三步走”筛选法和构造基准方案显现了科学基准选择对风险缓释的内在机制。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告基于历史超额收益、滚动胜率和持仓匹配度进行了广泛的分析，方法严谨。但对模型参数如“滚动三年超额收益不低于-10%”标准的合理性需进一步市场检验。

- 报告强调选择对应基金风格和风险控制能力的宽基基准，这一点对基金经理风格识别的准确度要求较高。现实中基金风格漂移可能受多因素影响，基准变更频繁带来的操作复杂性未被充分探讨。

• 行业主题基金基准集中度较高，报告虽警示个股集中度风险，但对集中度对基金表现影响的定量分析相对不足。

- 基准变动期间基金表现的因果关系未能完全明晰，是否基准调整一定有利于超额收益提升，难以从报告中直接判断。

• 针对构造基准方法的推广应用，报告案例有限，未来需评估其覆盖其他基金类型的适用性和可扩展性。[page::2,11,13]

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七、结论性综合

整体来看，兴业证券金工团队的本报告立足于公募基金监管新规，科学系统地解读了主动偏股基金业绩比较基准的现状、选择困境与优化路径。报告既覆盖了顶层宽基指数的全景对比、波动性与牛熊弹性，也深入考察了行业主题基金基准的挑选标准及案例，提出了基准科学选取的“三步走”方法：

• 持仓贴合度，确保基准真实反映投资风格；

- 历史滚动超额收益胜率，保证基金有合理的超额收益空间；

• 不同市场状态下的跑输表现及跌幅，强调基准的风险控制与抗跌能力。

通过对沪深300与中证A500等主流宽基指数的对比，报告明确了不同风险控制能力基金经理应对应不同基准选择策略；针对消费和医药等行业指数，通过实证分析明确了“消费服务”和“申万医药生物”作为优选基准的合理性及稳定性。模拟构造基准方法的提出则为基准优化提供理论实践双轨支持。这些立论均以详实数据和案例验证，完全响应了市场对基金基准选择日益科学化、规范化的需求。

结合监管要求和市场现状，报告的整体立场是：

在确保风格一致性及实际投资表现反映的基础上，主动偏股基金应合理选择并动态调整业绩基准，通过科学的基准配置与监控，有效捕捉超额收益并控制下行风险，以实现基金经理薪酬激励与投资人利益的匹配。

该结论为业内管理者、监管机构和投资者提供了一套系统的基准配置与评估框架，兼顾稳健和激励，适应未来公募基金发展的趋势。[page::14]

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参考图片示例（部分重要图表）

• 图1：主动偏股基金跟踪基准前十大指数

• 图4：偏股混合型、普通股票型基金的基准变更情况

• 图6：不同宽基指数增强基金超额收益中位数

• 图10：推荐宽基指数各维度数据

（示意，报告中包含表格形式）

• 图18：消费基金A通过三年超额表现选择基准案例

• 图21：消费基金A相对构造基准表现

• 图26：医药基金A相对构造基准表现

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总结

本报告为基金业绩比较基准设计与管理提供了极其系统、详实和科学的分析框架。内容涵盖基准选择的现状、驱动因素、行业及宽基指数详细比较、胜率与情景分析、持仓匹配度、基准变动实践及案例验证，充分契合监管新要求，推动基金业绩考核从纯排名向相对收益转变。该研究兼顾学理与实务，是业界在复杂市场与新监管环境下主动偏股基金基准选择的重要指导文献。

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报告