地产政策优化推动销售边际改善 [page::0]

• 30大中城市新房销售同比增长4.4%。

- 一线城市销售降幅收窄，二线和三线城市保持增长，二手房成交小幅下降。

• 地产开工及基建需求仍偏弱，钢铁价格小幅上涨，水泥价格持续下跌。

耐用品消费放缓及服务行业景气回落 [page::0]

• 8月全国乘用车零售同比增长4.6%，增速明显放缓受24年高基数影响。

- 开学周期服务消费疲软，电影票房环比大幅下滑51.0%，客运需求环比下降。

• 生猪价格止跌回升，主粮价格震荡。

制造业及科技板块表现 [page::0]

• 汽车、化工制造业开工率回落，反映反内卷政策影响。

- 全球半导体销售同比增长20.6%，PCB出口金额增长33.0%，出口均价因AI数据中心需求提升。

上游资源及物流情况 [page::0]

• 煤价环比下降1.6%，动力煤需求旺季接近尾声。

- 黄金价格大幅上涨，受美国非农走弱及美联储降息预期提振。

• 货运物流景气出现边际下滑，高速公路货车和铁路货运量均有小幅下降。

国泰海通｜策略报告详尽解析：地产销售边际改善，耐用品增长乏力

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题： 地产销售边际改善，耐用品增长乏力

- 作者与机构： 国泰海通证券研究所，主要分析师包括方奕、陶前陈（助理）、张逸飞

• 发布日期： 2025年9月10日

- 研究主题： 主要聚焦房地产市场、耐用品消费、制造业与科技行业、上游资源以及人流物流等宏观经济领域和行业动态。

• 核心信息简述： 报告指出近期一线城市通过政策优化，地产销售回暖，尤其新房销售同比增速改善显著，楼市景气边际已有提升；但耐用品消费表现疲软，受2024年同期高基数影响，乘用车零售销量增速放缓。服务消费受开学季影响有所回落。工业品需求和价格结构表现不一，整体制造业景气承压，同时美联储降息预期推动金价走高。风险方面，指出国内政策变动、贸易摩擦和地缘政治问题仍是未来不确定性来源。[page::0],[page::1]

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2. 逐节深度解读

2.1 总结与投资策略导读

报告从多角度观察各行业表现和经济指标。整体判断地产市场在政策支持下开始止跌回升，耐用品及服务消费增长动力不足，制造业受产能政策影响有限，工业品价格整体承压，金融市场则受美联储货币政策影响较大。

• 关键观点：

- 地产销售尤其是一线城市销售降幅明显收窄，显示房地产市场逐步企稳。
- 乘用车零售增速放缓，表明耐用品需求缺乏强劲动力。
- 服务消费短期回落，反映季节性及消费结构变化。
- 制造业开工率下滑，尤其是汽车、化工领域，体现政策“反内卷”措施的影响。
- 资源价格分化，煤价小幅回调，黄金因避险需求及降息预期大涨。
- 物流、人流指标显示需求边际下降。

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2.2 下游消费行业分析

• 房地产： 新房销售同比增长显著（30大城市同比增长4.4%），分一线、二线、三线城市表现分别为-6.8%、+8.2%、+11.4%，可见一线城市仍有负增长但降幅收窄，二三线城市表现优异。二手房成交面积基本持平，显示市场尚未全面复苏但稳定性增强。

• 耐用品消费： 8月全国乘用车零售同比仅增长4.6%，增速处放缓趋势，主要因2024年同期基数较高。此数字符合预期但暗示耐用品消费缺乏强劲增长动力。
• 农牧产品价格： 生猪价格产品止跌回升，主因行业“反内卷”及开学季订单增加，反映供需有所改善。主粮价格波动有限，维持相对稳定。
• 服务消费： 开学周服务消费整体回落，海南旅游价格指数微升0.3%，体现局部旅游热度，小范围需求增长。电影票房环比下跌51%，表明娱乐消费需求疲软。

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2.3 制造业及科技行业观点

• 基建地产： 建筑施工需求持续疲软，钢铁价格因环保限产小幅上扬，而水泥价格依旧大幅下降，显示基建地产开工与需求偏弱。
• 制造业开工率： 汽车和化工制造环比多有回落，反映“反内卷”政策的限制措施对企业生产节奏和产能释放的约束。
• 科技领域（TMT）： 全球半导体销售同比强劲上涨20.6%，国内PCB出口金额同比增长33%，且出口均价上涨，主要受益于人工智能数据中心对高价值PCB需求增加，显示科技行业仍具高增长潜力。

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2.4 上游资源市场

• 煤炭价格： 动力煤进入传统需求旺季尾声，价格小幅下调1.6%，需求边际减弱的信号明显。
• 有色金属与黄金： 美国非农数据弱势引发美联储降息预期抬头，推动黄金价格显著上涨，国内工业金属价格随之小幅上涨，反映市场避险情绪和流动性变化。

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2.5 人流与物流行业动态

• 客运需求： 暑期结束后需求环比大幅回落，百度迁徙指数环比下降17.6%，但同比仍高5%，显示虽然季节性减少但整体客运需求保持较强韧性。国内航班执行量同比微增2.2%，但环比下降10.5%，国际航班恢复至2019年同期的83.3%。
• 货运物流： 快递物流景气边际下滑，全国高速公路货车通行量和铁路货运量分别环比减少1.0%和1.2%，邮政快递揽收与投递也略有下降，说明物流需求处于调整整理期。
• 海运状况： 国内港口货物吞吐量环比下降5.4%，集装箱吞吐量稍增0.8%，货运出口或呈现波动，暗示需求结构复杂。

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3. 图表深度解读

报告除文字详述外，配有图片二维码，可能包含配套图表。尽管未在节选内容中见具体图表，结合文字描述推测：

• 地产销售趋势图表：30大城市新房成交面积同比增长4.4%，细分三线与二线城市增长两位数，图表可体现各城市不同增长率的差异，表现出南北及城市等级差异化景气格局。
• 乘用车零售同比增长曲线：8月同比4.6%但增速放缓，图表可能呈现高基数影响下的放缓趋势，突显市场从高速增长走向平稳。
• 行业开工率条形图：涵盖汽车、化工产业环比减弱，说明产能调整节奏，帮助理解“反内卷”政策的实质效果。
• 半导体和PCB出口增长曲线：展示强劲增长趋势，佐证科技行业的出口和需求向好。
• 煤炭与金价走势对比图：反映煤价回调与黄金大幅上涨的分化行情，背靠政策和国际因素。
• 客运迁徙指数及货运量折线图：客运同比增长但环比下降，货运环比轻微跌落。反映消费和物流需求面临季节性及结构性挑战。

综上，图表与数据紧密结合，清晰展示行业间差异化趋势与宏观经济节点的互动关系，帮助投资者捕捉短期机会与风险。

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4. 估值分析

此次节选未见明确估值模型计算或目标价，报告更多为策略和行业分析。综合看点：

• 作者基于行业销售增速、开工率及价格变动提供景气度判断。

- 半导体出口数据和地产销售数据为估值提供行业基本面支持。

• 美联储降息预期对黄金价格影响体现基金流动性和市场情绪定价力量。

若后续报告提供估值，多半会采用行业盈利预测结合市盈率或EV/EBITDA估值法，基于对政策、供需和价格动态的判断，构建合理价位区间。

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5. 风险因素评估

报告明确指出以下主要风险：

• 国内政策不确定性：政策调整对房地产、制造业产能及地方基建投资影响较大，变动可能导致预期与实际脱节。

- 贸易摩擦不确定性：全球贸易环境紧张，尤其科技出口存在被限制风险，影响PCB和半导体产业链。

• 全球地缘政治风险：地缘冲突可能扰动能源、贵金属市场，以及供应链稳定性。

这些风险均具有较大潜在影响，可能导致价格、销量及需求波动，投资者需持续关注政策和国际环境动态。[page::0]

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6. 审慎视角与细节分析

• 报告准确反映了当前经济政策和市场大环境，但较为乐观看待政策“边际改善”对房地产市场的提升幅度，尚需关注房地产开工持续低迷带来的潜在拖累。

- 稍显不足的是对耐用品消费的分析较为简单，未深入解析消费者结构变化及未来需求潜力变动。

• 对制造业“反内卷”政策影响的描述，在多行业开工率回落层面存在一定矛盾，如短期压制长期促进产业升级，应更多量化分析。

- 服务消费中的电影票房大幅滑坡可能受多重因素影响，简单归因于开学季节尚需补充更细化的消费情绪等因素。

• 报告整体结构严谨，宏观与微观结合，但缺少详细估值和财务预测，限制了投资建议的操作性。

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7. 结论性综合

国泰海通证券2025年9月发布的本报告，通过详尽的数据和政策分析，准确揭示了目前房地产市场边际回暖的态势，尤其是一线城市销售降幅收窄，二三线城市增长强劲，体现政策刺激的初步成效。在耐用品消费领域，受制于2024年高基数影响，乘用车零售增长明显放缓，耐用品增长乏力反映消费动力不足，服务业开学季回落，短期内消费复苏不确定性较大。

制造业方面，“反内卷”政策令汽车和化工行业生产节奏减缓，环保限产推升钢铁价格，水泥价格趋势依旧承压。科技行业则表现亮眼，全球半导体销售和国内PCB出口保持强劲增长，主要得益于AI相关需求，显示科技领域具备较强成长性。

上游资源价格分化明显，煤价进入需求尾声略有回落，黄金价格受降息预期大幅上涨。人流物流数据显示暑期结束带来环比回落，货运持续疲软并对整体经济景气构成压力。

综合来看，报告整体观点是房地产及部分新兴科技行业存在投资机会，但耐用品及传统制造业增长面临压力，市场转型和政策调整仍在进行，需关注政策和国际风险。

风险方面，国内外政策和地缘政治带来的不确定性不可忽视，投资者应结合多维度数据和市场动态进行理性判断。

该报告整体结构严谨，数据详实，政策解读透彻，适合关注宏观策略与行业景气度的投资者使用。

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参考文献

• 国泰海通证券研究报告《地产销售边际改善，耐用品增长乏力》，2025年9月10日，[page::0],[page::1]

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（附注：本次分析基于报告节选内容，全文或包含更多具体图表、估值和财务预测，建议后续结合完整报告进行更全面分析。）

报告