中证500增强组合策略构建及表现 [page::2]

• 采用估值分位数、超预期、分红、成长、换手率、股东持股、动量等因子

- 因子进行行业排序及去行业、市值、市净率(bp)中性化处理

• 等权合成复合因子，结合组合优化确定权重，控制风险

- 今年以来组合绝对收益-4.03%，超额中证500指数2.01%

中证1000增强组合构建与表现 [page::2]

• 因子包括估值分位数、超预期、预期调整、分红、成长、换手率、波动、动量

- 行业内排序并做中性化处理，同中证500处理方法类似

• 今年以来组合绝对收益-3.32%，超额中证1000指数1.59%

股权激励量化选股组合详细构建 [page::3][page::4]

• 激励目标组合：选取90天内实施激励股票，基于目标增长、估值、盈利、成长因子优选，收益0.8%，较基准超6.83%

• 人员结构组合：基于管理层占比指标及因子筛选，年内收益10.84%，超额16.88%

• 实施进度组合：结合实施周期与因子筛选，收益5.26%，超额11.3%

超预期与大盘价值组合构建与风险提示 [page::4][page::5]

• 超预期组合：基于分析师研报情绪及业绩预期调整幅度优选，收益5.12%，超额11.16%

• 大盘价值组合：选取中证800低PB股票，结合股息率及净利润同比等因子打分，等权前40只股票，收益9.12%，超额9.38%

量化因子构建与组合优化方法概览 [page::2][page::3]

• 多因子选股覆盖估值、成长、分红、动量等，去行业、市值、市净率(bp)中性化处理保障因子纯净

- 复合因子采用等权合成，利用组合优化方法控制风险敞口，提升组合稳定性与超额表现

证券研究报告深度解析 —— 《金融工程》2023年11月5日版

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一、元数据与报告概览

• 标题与发布机构

报告名称为《金融工程》，由天风证券股份有限公司发布，报告日期为2023年11月5日。

• 作者

报告署名分析师包括祗飞跃（SAC执业证书编号：S1110520120001）和姚远超（SAC执业证书编号：S1110523070007）。

• 主题内容

报告核心围绕量化投资策略尤其是基于因子的指数增强组合与量化选股组合，覆盖中证500、中证1000、以及基于股权激励、超预期表现和大盘价值等多维度构建的投资组合。

• 核心论点

报告着重介绍了多种金融工程构建的投资组合，通过因子选股和组合优化，试图实现超越相应基准指数的超额收益。各组合在今年以来、大月度和周频表现均详细披露，同时报告也提示模型基于历史数据存在失效及市场风格变化风险。

总体上，报告旨在展现其量化因子模型和组合构建方法的有效性与可操作性，向投资者呈现多样化量化投资策略的表现分析，强调超额收益的实现路径和风险。 [page::0]

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二、逐节内容深入解析

1. 指数增强组合

1.1 中证500增强组合

• 关键论点

报告选用了估值分位数、超预期、分红、成长性、换手率、股东持股比例和动量等因子。针对全市场成分股做行业内排序并剔除行业效应、市值效应、账面市值比（BP）影响，实现因子中性化处理，然后在中证500股票池内标准化处理，等权合成多因子复合指标。

• 操作方法

利用组合优化方法控制整体风险，分配组合权重。

• 关键数据

2023年以来，组合绝对收益-4.03%，相较中证500指数实现2.01%的超额收益，但本月和本周均呈现负超额收益，分别为-0.43%和-1.11%。

• 图表解读（图1）

图1显示组合净值（灰线）与相对净值（橙线）从2021年12月底开始走势。组合净值先下降后反弹多次，整体于2023年呈波动下跌趋势。相对净值曲线稳中带升，说明组合整体跑赢基准，符合超额收益表现。

• 逻辑分析

该方法依赖于多因子回测及组合优化理论，尝试通过控制风险实现稳定的超额收益。但2023年负绝对收益说明短期市场环境严峻，带来较大不确定性。
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1.2 中证1000增强组合

• 关键论点

选用更多因子，包括估值分位数、超预期、预期调整、分红、成长性、换手率、波动率和动量。使用与中证500增强类似的因子中性化及标准化处理，但应用于中证1000股票池。

• 关键数据

2023年以来组合绝对收益-3.32%，相较中证1000指数超额收益为1.59%。本月和本周超额收益均为负，分别为-0.35%和-0.91%。

• 图表解读（图2）

图2展示组合净值与相对净值走势，净值同样整体下降，但相对净值多次波动并最终维持在一定高位，体现了超额收益的持续性。

• 总结

虽绝对收益为负，但通过因子选股策略成功实现相对市场的超额收益，符合增强策略的目标。
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2. 量化选股组合

2.1 股权激励组合

• 激励目标组合

以90天内公布股权激励方案的股票为样本，依据方案目标增长率与估值、盈利、成长因子筛优。
今年以来绝对收益0.80%，超额中证500指数6.83%，当月和本周超额收益分别为0.08%, -0.91%。

• 图3解读

净值稳步上涨，波动显著，反映激励目标组合表现较好，虽然近期略有回调。

• 人员结构组合

基于管理层占比（高管持股比例），综合估值、盈利和成长等因子筛选。
今年以来，表现优异，绝对收益10.84%，相较中证500超额收益高达16.88%。本月与本周表现较弱。

• 图4解读

净值曲线稳定上升，波动性较激励目标组合略大，说明该组合主题策略绩效优异。

• 实施进度组合

以激励实施周期为关键因子，结合其他因子筛选。
今年以来5.26%的绝对收益，超额指标11.30%。本月、周表现小幅负超。

• 图5解读

该组合净值稳健增长，且相对净值表现突出。
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2.2 超预期组合

• 构建方法

选自分析师综合情绪偏正向、预期调整幅度大的股票，进一步筛选财报日跳空涨幅大的股票，构建等权组合。

• 绩效数据

今年以来绝对收益5.12%，超额中证500指数11.16%。本月与本周超额收益表现均为负。

• 图6解读

组合表现波动较大，净值起伏明显，符合超预期股票的高波动特性。
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2.3 大盘价值组合

• 构造逻辑

此组合从中证800中选取市净率低的股票构成大盘价值股池。再利用股息率、净利润同比增长、季度分位点打分，择优40只股票构建等权组合。

• 表现数据

2023年以来绝对收益9.12%，超额国证价值指数9.38%。本月和本周超额收益均为负。

• 图7解读

组合净值走势平稳，最近期间净值略有回落，但整体表现优于基准。
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三、图表深度解读

图1（中证500增强组合表现）

• 曲线显示复合因子构建的组合净值从2022年年初跌至约0.75后有所反弹，但整体仍低于1。

- 相对净值线稳健上扬，表明组合在控制风险的同时跑赢基准。

• 体现了报告过程所述基于多因子中性化及组合优化方法的有效性，但同时也揭示了市场逆风对组合绝对表现的压制。

图2（中证1000增强组合表现）

• 类似于图1，净值在2022年大幅回落后未能完全修复，体现市场波动影响。

- 相对净值稳定增长至1.17附近，验证超额收益的持续提供。

图3至图7（量化选股组合图表）

• 几个图表均体现净值稳健飙升趋势，特别是人员结构组合（图4）表现尤为突出。

- 超预期组合（图6）表现最为波动，反映其因子特征激进高风险。

• 大盘价值组合（图7）趋于稳定，契合价值投资理念。

所有图表均配有数据源注释，包括Wind与天风证券研究所，保证数据的可靠性。通过视觉和数值结合的方式，辅助理解各组合表现的长期趋势与市场状态的匹配度。 [page::2,3,4,5]

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四、风险因素评估

• 报告明确指出，模型基于历史数据构建，存在失效风险，即历史因子表现未必持续有效。

- 市场风格变化风险：因子策略对市场风格（如价值或成长风格转换）高度敏感，风格切换可能导致组合表现波动或失效。

• 未见具体风险缓释对策，提示投资者需关注模型动态表现及市场环境变化。

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五、估值分析

报告主要偏向策略及组合绩效分析，未涉及具体个股估值方法，如DCF、市盈率等，公司财务预测等传统估值内容，因此本部分无明显估值模型或预测数据。

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六、批判性视角

• 报告充分披露了模型的技术细节，包括因子筛选、去行业及中性化处理，结构严谨，但因其为策略回顾报告，缺少对宏观市场环境如何具体影响因子表现的深度讨论。

- 多组合2023年绝对回报为负或较低，虽均表现相对超额收益，说明策略更适合穿越市场风格变化的相对投资，但绝对收益风险仍不可忽视。

• 报告中信息全部为正向描绘组合优势，且对风险提示较为简单，未提示可能的极端市场情形下表现的极差影响。

- 在周超额收益频繁为负，短期回撤隐含市场环境对策略适用性挑战，未见细化调整或响应计划说明。

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七、结论性综合

天风证券的《金融工程》报告系统总结了多种基于因子的量化选股与指数增强组合策略，运用严谨的因子工程与风险控制技术，构建了涵盖中证500、中证1000及特色主题（如股权激励、超预期表现、大盘价值）等多个投资组合。

从数据来看，2023年以来多数组合虽然绝对收益表现不佳或仅小幅增长，但均实现了对对应基准指数的明显超额收益，显示出模型在复杂市场环境下较好的相对稳定性。尤其是人员结构组合表现突出，年度超额收益高达16.88%，表明该主题因子在当前市场中的显著价值。

图表分析明确支持文本论点，如中证500增强组合尽管净值回调，仍保持相对基准的增长趋势，凸显因子中性化和组合优化策略的风险缓释效果。股权激励与超预期组合体现了因子驱动的主题投资潜力，但同时伴随波动性增大。大盘价值组合表现相对稳健，符合经典价值投资理念。

报告风险提示合理但较简略，提醒投资者关注模型历史数据依赖风险和市场风格变化风险，提示策略需动态调整以适应市场周期。总体而言，报告客观展示了量化因子投资的优势和局限，适合关注相对收益和多策略组合管理的投资者参考。

最后，报告作者并未提供具体买入卖出评级，但文中多次强调“超额收益”作为重要指标，显示出偏向积极的策略执行信心。

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附录：图表示例

图1：中证500增强组合表现


图4：人口结构组合表现


（其他图表详见报告原文）

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溯源标注
报告数据、策略描述及图表均摘自原文，分别对应页码[page::0] [page::2] [page::3] [page::4] [page::5]。

报告