宏观视角：股市强势与债市压力并存 [page::1][page::2]

• 7月中旬以来债市承压，利率上行，传统利率定价框架失效。

- 股市风险偏好升温，带动“看股做债”策略极致演绎。

• 8月下旬股市可能沿快涨或震荡逻辑发展，债市前景存在分歧。

- 机构行为显示债市性价比初步显现，配置力量逐渐进场。

固收市场策略建议：哑铃组合布局与中短久期防守策略 [page::2][page::3]

• 利率债机构久期适度缩短至4.47年，建议3.0-3.5年久期配置，重点关注10年国开和30年国债超调品种。

- 信用债因赎回压力基金减持，但理财和保险机构积极接盘，建议优选1-3年高票息、高超额利差债券。

• 银行资本债信用利差扩大，中长久期品种调整显著，利好博弈机会。

农林牧渔行业：供过于求压力加剧，猪价震荡 [page::4]

• 秋粮病虫害防控压力大，转基因技术商业化进程加速，重点推荐北大荒、隆平高科等种业龙头。

- 生猪市场价格近期震荡，外购仔猪养殖亏损缩窄，自繁自养盈利回升。

• 行业“提质增效”趋势明显，推荐牧原股份、温氏股份等养殖标的。

通信与科技板块：国产算力芯片加速国产化 [page::5]

• 因美国制裁等因素，国产AI算力芯片发展迎加速窗口。

- 华为、寒武纪等国产芯片技术及方案推动大规模智算集群建设。

• 推介PCB、交换机、光器件相关优质标的。

轻工行业重点：丸美生物收入高增，技术和品牌引领 [page::6][page::7]

• 2025H1营收17.69亿，同比增长30.83%，归母净利润1.86亿，同比微增5.21%。

- 双品牌战略稳步推进，丸美品牌眼部护理龙头地位持续巩固，PL恋火底妆增长强劲。

• 毛利率小幅下滑，销售费用因线上投流提升显著增加。

- 重组胶原蛋白技术领先，市场空间广阔，积极参与行业标准制定。

• 维持2025-2027年归母净利润增长预期，目标价对应PE44/35/28，维持“买入”评级。

电子板块关注：成都华微特种芯片领先，数字+模拟产品布局完善 [page::8]

• 特种芯片和民用市场需求复苏，FPGA及高速ADC芯片国产替代空间大。

- 新品高速高精度ADC与AI芯片研发进展快，具备量产能力。

• 预计2025-2027年营收和利润持续增长，首次覆盖“买入”评级。

华西最强声 0826 综合报告深度分析

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题：华西最强声 0826 | 迎风而行；重点关注丸美生物

- 发布机构：华西证券研究所

• 发布日期：2025年8月26日

- 主题：宏观经济、固收、农林牧渔、通信、轻工以及电子行业等多领域深度分析，特别重点关注丸美生物（603983）。

• 主要信息：报告通过多位分析师视角，梳理当前宏观环境下债市表现、行业动态及多个细分领域优质标的的投资逻辑。对丸美生物重点推荐，强调其收入持续高增长、科技驱动及大单品战略成效明显，维持“买入”评级。

核心思想是“迎风而行”，即在当前债市和股市复杂交织的背景下，识别和把握优质投资机会，重点推荐丸美生物展现其行业领先及战略优势。[page::0]

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2. 逐节深度解读

2.1 宏观与固收视角（刘郁、姜丹）

2.1.1 “看股做债”极致环境与股市逻辑（刘郁）

• 关键论点：

- 7月中旬以来债市遭遇资本利得重大亏损，市场传统利率定价框架失效，资金定价大家转向单变量“风险偏好”为核心。
- 股市高风险收益比极端提升（3个月卡玛比率>4），形成“只涨不跌”的极端行情，股市主动资金强烈吸引债市资金流出，债市承压。
- 未来股市可能走“快涨逻辑”继续大涨带动债市承压，或“震荡逻辑”止盈退守带动债市修复。

• 逻辑支撑：

- 资金面、基本面、政策面理论均支持利率下行，但现实市场由风险偏好单变量主导。
- “九三共识”与阅兵节点对资金心态的不同影响，带来未来股市不确定性。

• 意义：

- 市场短期走势极不确定，股债市场的强烈非对称性，债市依赖股市走势但有可能独立调整。

2.1.2 债市机构行为及资金层面（姜丹）

• 观点：

- 8月下旬，机构投资者开始显露买盘迹象，尤其对长久期债券态度谨慎转积极。主要由部分股份行和券商自营机构介入国债超长期品种。
- 美国降息预期增强，带动美元指数走弱，人民币升值，国内“宽货币”政策空间打开。
- 央行通过逆回购和MLF投放保持流动性充裕，8月底和9月初资金面相对稳定，为债市提供支撑。

• 策略：

- 推荐“哑铃组合”配置，即配置波动较大的长端债券（10年国开债和30年国债）和3-3.5年中久期产品，低久期产品比例不宜过高。

• 风险提示：

- 货币政策、财政政策和流动性可能出现超预期不确定性，对债市构成潜在风险。[page::1][page::2]

2.1.3 固收市场短期表现与策略（姜丹）

• 观察：

- 8月18-22日资金面趋紧，债市收益率普遍上行，长短久期债券收益率涨幅不同，短久期债抗跌。
- 基金因赎回压力大量卖出信用债，但理财和保险等机构积极接盘，尤其偏好3年以内中短端信用债。
- 银行资本债收益率和利差走扩，5年AAA银行资本债信用利差回升至0.4以上，市场存在波段交易机会。

• 投资建议：

- 维持中短久期票息防守策略，发掘1-3年票息优势、超额利差高的信用债主体。
- 对大行资本债逢低买入，关注利率债企稳后的买入时机，以捕捉利差修复利润。

• 风险提示：

- 货币政策、流动性和信用风险的不确定性依然存在。[page::2][page::3]

2.2 农林牧渔行业周报（周莎）

• 重点：

- 秋粮生产是全年粮食产量的主力（占75%），秋粮病虫害防控至关重要。当前受降雨偏多影响病虫害较去年更严重，重点省份积极推进绿色防控。
- 转基因技术作为粮食生产关键，商业化进程加快，有望提高关键品种自给率。种业创新政策利好，重点推荐龙头种业公司。
- 生猪价格8月震荡中略有上涨，但整体需求处于淡季，供应稳定。母猪存栏量下降，出栏体重下降趋势明显。
- 养殖端盈利存在分化，外购仔猪亏损收窄，自繁自养盈利提升。本轮生猪行业未来聚焦提质增效，优质产能将获得市场份额提升。

• 标的建议：

- 种植：北大荒、苏垦农发、隆平高科、大北农等。
- 生猪养殖及饲料：立华股份、温氏股份、牧原股份、海大集团等。
- 动保后周期：金河生物、中牧股份、普莱柯等。

• 风险提示：动物疫病爆发、产品销售或转基因推广不及预期。[page::4][page::5]

2.3 通信行业：国产算力链推荐（马军）

• 关键论点：

- 英伟达暂停针对中国市场H20 AI芯片生产，引发国产AI算力芯片的市场机会上升。
- 国产算力链相关设备和方案（如华为CloudMatrix、分布式OCS芯片等）实现快速技术落地，助力算力大规模扩展。
- 推荐长期受益于国产算力加速替代的芯片及基础设备厂商，涵盖芯片制造、中间件和光通信等。

• 受益标的：

- 芯片：寒武纪、中芯国际等。
- 交换机类：中兴通讯、紫光股份等。
- 光器件和PCB：光迅科技、沪电股份、新易盛等。

• 风险提示：

- 技术发展或者资本开支不及预期，行业存在系统性风险。[page::5]

2.4 轻工行业—丸美生物专题（单慧伟）

2.4.1 业绩表现

• 2025年上半年营收17.69亿元，同比增长30.83%；归母净利润1.86亿元，同比增长5.21%；扣非后净利润1.77亿元，同比增长6.64%。

- 2025年Q2营收9.23亿元，同比增长33.53%，但归母净利润0.51亿元，同比下降23.08%，扣非后净利润下降30.22%。

• 拟派息2.5元/股，分红率53.97%。

2.4.2 收入端

• 坚持双品牌战略（丸美和PL恋火）协同发展，线上销售增长强劲。

- 丸美品牌营收主导，2025H1达到12.5亿元，同比增长34.36%，配合科技赋能和大单品策略，持续强化眼部护理市场地位。

• PL恋火侧重高质极简底妆，618线上GMV突破3.5亿元。

- Q2眼部类、护肤类、美容等产品均实现两位数增长，整体渠道线上贡献突出，上半年线上收入达15.71亿元，同比增长37.85%。

2.4.3 利润端

• 毛利率为73.28%，同比下降1.47个百分点，销售费用率明显上升（60.47%，增长4.76个百分点），主要因线上投流成本提升及品牌建设加大投入。

- 净利率下降至5.51%，同比减少4.10个百分点。

2.4.4 技术驱动与标准领导力

• 在重组胶原蛋白领域技术基础扎实，主导和参与多项行业标准制定，反映行业领导地位。

- 投资的上海摩漾生物获Ⅲ类医疗器械注册证，前瞻布局医美市场。

• 核心产品以双胶原蛋白pro为主，市场拥有较高竞争壁垒。

- 依据弗若斯特沙利文，胶原蛋白医美市场未来复合增速超30%，2030年市场规模大幅扩张，尤其是重组III型胶原蛋白品类市场占比显著提升。

• 新型胶原蛋白应用涉及眼周抗衰、颈纹修复、毛发再生等领域，产品多元化。

2.4.5 投资建议

• 预测2025-2027年收入分别为38.25/47.22/58.47亿元，归母净利润为4.14/5.20/6.57亿元，EPS分别为1.03/1.30/1.64元。

- 结合45.29元股价，对应2025年PE为44倍，维持“买入”评级。

• 风险包括宏观经济放缓、行业竞争加剧及经营改善不及预期。[page::6][page::7]

2.5 电子行业—成都华微（688709）（单慧伟）

• 电子特种芯片市场需求复苏，公司的模拟与数字芯片具备技术领先优势，国产替代空间大。

- 核心产品涵盖FPGA、AD/DA转换器、微控制器等类别，创新性能持续突破，部分产品已达到国际先进水平。

• AI算力芯片也在研发布局，预计边缘计算应用场景快速扩展。

- 预测2025-2027年收入分别10.02/11.70/14.20亿元，净利润3.60/4.21/5.30亿元。

• 以47.04元股价对应2025-2027年PE约为83.17/71.10/56.51倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

- 风险包括需求不及预期、新品推广风险及供应链不稳。[page::8][page::9]

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3. 图表与数据深度解读

• 首页视觉强化：华西最强声0826期通过红色渐变光束设计，突出报告权威性与重点推荐信号，增加视觉冲击力，吸引用户关注[page::0]。

• 人像配合板块：每个作者配有人像照片，加强报告个体责任感及专业性认同，方便客户识别不同分析师领域及风格[page::1][page::2][page::4][page::5][page::6][page::8]。
• 丸美生物财务数据摘要：

- 上半年与季度收入及利润同比增长与下降关键数据详尽呈现，强调线上销售占比和增长势能，结合具体毛利率和费用率数据，直观反映盈利承压原因。
- 通过对毛利率（2025Q2：73.28%，同比下跌1.47个百分点）、销售费用率（60.47%，同比上涨4.76个百分点）等指标分析，揭示线上投流成本及品牌战略投入提升对短期盈利的影响[page::6][page::7]。

• 行业市场规模预测：

- 通过弗若斯特沙利文权威数据，展示胶原蛋白医美及医用敷料市场未来580+亿和700+亿规模，年复合增长率超30%-43%，并细分重组III型胶原蛋白份额大幅提升趋势，数据强有力支撑丸美生物长期成长逻辑。

• 成都华微关键财务估算：

- 针对2025-2027年营收及归母净利润预测，详细描述公司成长空间和盈利预期，通过高PE倍数映射成长性定位[page::8]。

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4. 估值分析

以丸美生物为例：

• 用市盈率（PE）作为估值工具，结合未来三年盈利预测（2025-2027年EPS分别为1.03、1.30和1.64元），并用最新收盘价45.29元计算得出PE分别为44倍、35倍和28倍。

- 采用相对估值方法，将当前估值与行业平均和成长潜力结合构建买入评级。

• 该估值反映市场对丸美生物高成长性的认可，同时预留了线上投流成本提升带来的利润压制风险。

- 对成都华微同样采用PE估值法，尽管估值较高（2025年83倍PE），体现其技术领先和成长预期。

• 报告未采用现金流折现（DCF）等模型，重点依赖基本面盈利预测及市盈率比较，符合轻工与电子行业特点。

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5. 风险因素评估

• 各行业报告均详细列出风险提示，主要包括：

- 宏观风险：宏观经济景气度不及预期、货币政策超预期调整等。
- 行业特定风险：例如农林牧渔中动物疫病爆发、产品销售达不成预期、转基因种子推广缓慢。
- 市场和企业风险：公司经营改善不及预期、行业竞争加剧、资本支出或供应链不稳定。
- 投资策略相关：债市流动性变化、信用风险超预期及资金面波动。

• 多数分析师强调流动性环境和政策动向对固收市场影响的重要性，建议谨慎观察。

- 风险提示末尾重申市场不确定性，投资需防范系统性风险，充分体现报告的谨慎态度。

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6. 批判性视角与细微差别

• 偏向成长视角：部分板块如丸美生物和成都华微估值较高（PE分别为44倍和83倍起），若宏观经济放缓或线上营销成本持续增加，盈利预期面临较大回调风险。

- 利润下滑矛盾：丸美生物Q2净利润同比大幅下降（-23%），但整体收入保持高速增长，反映其增长投入和成本控制待观察，短期盈利波动明显，未来盈利弹性存在不确定性。

• 债市策略存在两难：固收部分机构行为分析显示市场对利率中枢的分歧大，债券投资者须面对资金利率波动及股债矛盾，强调“哑铃组合”策略风险/收益平衡，但实际执行难度不小。

- 部分行业论述较宏观政策依赖强：如农林牧渔对转基因技术推广高度依赖，但实际面临政策、技术和市场接受度不确定，存在潜在推广落差。

• 信息披露不平衡：个别板块如电子行业分析较简短，未充分揭示供应链风险和技术进步可能面临的挑战，建议补充更详尽风险评估。

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7. 结论性综合

本期“华西最强声”报告综合分析宏观债市条件、农林牧渔动态、通信及轻工电子产业发展态势，全面描绘了当前投资环境与行业机会。

• 宏观固收视角强调股市强势上涨对债市带来的持续压力，以及资金面和政策面对债市潜在支持，但短期依旧波动剧烈，建议债券投资采取“哑铃组合”、关注长短端结构性机会。

- 农林牧渔表现出供需错配加剧和产品调整的复杂形势，政策推动转基因和病虫害防控成为关键，重点推荐行业龙头。

• 通信行业国产算力芯片产业因国际政策变动面临机遇，加速国产化进程，相关设备供应链企业受益显著。

- 重点推荐板块丸美生物其收入高速增长，依托技术和战略双轮驱动，龙头地位稳固；尽管短期盈利受线上投流成本增高影响，长期市场空间广阔，维持“买入”评级。

• 电子行业成都华微作为国内特种芯片领军企业，市场空间广阔，且数字模拟双轮驱动，技术实力突出，首次覆盖给予策略性买入评级。

- 通过详实数据支撑及多维风险提示，报告展现了审慎乐观的整体投资建议，强调当前机遇与风险并存，建议投资者围绕高成长潜力及政策支持品种灵活配置资产。

综合来看，本报告基于宏观环境的深度解读与行业细分数据，提供了实用的资产配置与个股选择指导，且注重风险控制，体现华西证券研究所的专业性与多领域洞察力。

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参考来源：报告各章节综合整理，引用页码见文内标注[page::0-9]。

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