2023年公募量化指增产品表现回顾 [page::5]

• 2023年公募量化指数增强基金共190只，规模1875亿元，76%实现正超额收益。

- 沪深300、中证500和中证1000增强基金表现亮眼，超额收益分别普遍超过5%以上。

• 沪深300指标增强产品以汇添富、博道、国金表现最优，超额收益均超6.5%。

- 中证500指数增强蜚声长城和华夏，超额收益均超10%。

• 中证1000指数增强以太平、国泰君安、中信建投表现突出，超额收益均超7%。

沪深300增强基金表现及归因分析 [page::6][page::7][page::21]

• 汇添富和博道两只沪深300增强产品2023年主要超额来源来自行业内选股贡献，行业配置贡献较小。

- Barra归因显示汇添富的超额主要由市值和BP因子贡献，博道更多来自残差因子，动量因素也显著。

• 全年沪深300策略净值累计实现超额收益，表现较为稳健，9个月实现正超额收益。

中证500增强基金表现及归因分析 [page::8][page::9][page::24][page::25]

• 长城中证500和华夏中证500增强产品同样在2023年超额收益主要来自行业内选股，行业配置贡献较弱。

- Barra归因见动量对长城增强负贡献，波动率、BP、市值等因素为正贡献。

• 2023年中证500策略实现正绝对收益，信息比率和年化跟踪误差表现良好，8个月正超额收益。

中证1000增强基金业绩分析及趋势 [page::10][page::11][page::16]

• 中证1000增强基金2023年超额收益中位数为5.55%，较2019-2020年15%以上显著下滑。

- 估计由于小盘股产品拥挤和2022年股指期货上市导致Alpha逐渐衰减。

• 中证1000增强基金表现存在较强波动，5至8月表现较强，10月及以后表现减弱。

兴证金工指数增强策略构建与表现回顾 [page::17][page::18][page::19][page::22][page::26]

• 兴证金工沪深300增强策略采用动态模型构建Alpha因子，结合多重因子库及动态加权，注重模型的实盘有效性和迭代。

- 2023年沪深300增强策略实现-1.51%绝对收益，11.10%相对收益。

• 超额收益主要来自行业内选股贡献及未被风格因子解释的残差贡献。

- 策略特征为低波动、低估值、低流动性，高动量，严格控制Size和Beta暴露，体现稳健风格。

公募指数增强产品2023年风格演变及2024年展望 [page::26][page::27][page::28]

• 2023年，大盘价值和小盘价值在上半年表现相对较好，大盘成长风格受资金流出影响表现较弱，年底反弹推动大盘成长有所回暖。

- 预计2024年成长风格将相对占优，受益于美债利率下行及国内流动性回暖。

• 建议均衡配置大盘与小盘，适度超配成长性更强的小盘指数（如中证2000）。

- 风险提示包括历史数据有效性的潜在失效风险。

资深分析师详尽解读报告：【兴证金工】年度复盘&展望之指数增强篇—兼容并包未来可期

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 【兴证金工】年度复盘&展望之指数增强篇—兼容并包未来可期

- 分析师： 郑兆磊、沈鸿

• 来源机构： 兴业证券经济与金融研究院

- 发布日期： 2024年1月12日

• 研究主题： 公募量化指数增强基金（指数增强，简称指增）2023年业绩复盘及2024年投资展望

核心信息：
该报告聚焦于2023年公募指数增强基金的整体表现、中低频指数增强模型的绩效归因，以及未来2024年指数增强产品的投资方向与配置建议。报告前瞻性较强，披露了多只重点基金的运行表现，结合行业与风格变化，提出2024年成长风格相对占优且建议适度超配小盘指数。报告也明确提示基于历史数据的预测具有风险，并强调模型谨慎性与迭代性的重要性。[page::0,4]

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二、逐节深度解读

2.1 引言及市场概况（第4页）

• 总结关键点：

- 公募指数增强基金快速发展，2023年成立逾1年零3个月的基金数达190只，规模1875亿元，其中沪深300、 中证500、 中证1000等主流指数的增强基金数量均衡分布，且72%~92%的基金录得正超额收益，展现较好整体市场表现。
- 团队近年来陆续推出中证500增强模型（2019年）和沪深300增强模型（2021年），均在样本外表现优异，体现模型的稳健性。
- 报告目的为全面复盘2023年指数增强产品、深入分析策略表现差异及成因，及展望2024年的投资机会。

• 推理依据：

基于Wind数据及团队基金跟踪经验，结合超额收益比例，展现指增基金较高成功率。报告突出“卖方业务买方化”的理念，强调模型实盘稳健性。

• 数据点及含义：

- 超额收益基金占比高（沪深300为75%，中证1000高达92%），体现指数增强策略普遍有效或受市场环境有利。
- 资产规模1875亿元，表明公募量化指增策略受机构投资者重视，市场潜力大。

2.2 2023年各类公募量化指增基金表现回顾（第5页及后续业绩榜单）

• 沪深300指增基金表现亮眼，Top5超额收益均超5%，以汇添富沪深300指数增强A领跑（7.22%超额收益）。

- 中证500指增基金表现更优，Top2超额均超10%，如长城中证500指数增强A（11.43%）和华夏中证500指数增强A（10.60%）。

• 中证1000指增基金中，太平中证1000指数增强A超额达11.74%，表现仍强劲但整体Alpha有下滑迹象。

- 跟踪国证2000及中证2000小盘指增基金迅速崛起，基金数量和资产规模快速增长。

投资逻辑说明：

• 市场不同规模指数及细分指数增强产品，因风格和流动性差异表现分化明显。中证500等中盘蓝筹有较多Alpha机会。

- 产品绩优榜单展现了基金经理和产品的成功经验，为投资者提供策略参考。

2.3 业绩归因分析

• 沪深300及中证500指增Top2产品归因中，超额收益的主要来源是“行业内选股”，而非行业配置，说明基金经理的选股能力在细分行业内挖掘Alpha是关键。

- Barra风格因子归因显示：
- 汇添富沪深300增强的超额主要来自于市值因子（Size）和估值因子（BP，账面市值比）正贡献，以及未被风格因子解释的残差收益。
- 博道沪深300增强贡献则更集中在残差部分，说明其选股策略存在较多“非系统性alpha”来源。

• 中证500指增类似，动量、低波动性、低流动性和低估值因子是正贡献因子。

分析意义：
表明指数增强策略在不同维度（选股、风格暴露）实施多层次Alpha挖掘，同时残差因子贡献突出，体现基金经理主动选股的关键价值。[page::6-10,23-27]

2.4 2023年公募指增市场三大特征探讨（第14-17页）

• 一季度表现弱，源于行业快速轮动，指增模型在风格快速调整环境中难捕捉超额；四季度未出现持续回撤，风格因子表现恢复常态，且资金行为与历史有所不同。

- 2023年沪深300指增整体超额表现强于中证500，历史较为罕见（仅2015年、2021年和2023年），原因在于沪深300相对中证500表现较弱，主动研究资源部分转向中证500，提升其定价效率与Alpha空间。

• 中证1000指增产品Alpha明显衰减，可能由于小盘板块拥挤、指数期货推出加速Alpha衰减。2019年以来超额中位数由15%以上降至5.55%左右。

深刻见解：
指数环境和市场结构变化直接影响指数增强策略的有效性，尤其小盘股领域拥挤问题逐步显现，提示未来需警惕Alpha持续下降风险。[page::14-17]

2.5 兴证定量指数增强模型详情与业绩表现回顾（第17-27页）

• 模型研发介绍：

- 模型构建侧重Alpha因子挑选与合成，采用静态模型（因子和权重稳定）、相对静态模型（权重动态调整）、动态模型（动态选择和加权最优因子）三类模型架构。兴证金工团队重点聚焦动态模型，已发布中证500（2019）与沪深300（2021）增强模型，均未经修改，强调模型的谨慎性和实操迭代。

• 沪深300增强策略约束： 个股权重偏离12%、行业偏离12%、市值偏离12%、Beta偏离12%，调仓成本双边0.3%，成分股覆盖80%。

- 2023年业绩： 绝对收益-1.51%，相对收益11.10%，9个月获得正超额。Brinson归因显示超额主要来自行业内选股贡献，行业配置贡献较小，月度超额表现稳定。Barra因子分析确认残差收益占主导，低估值、低波动、低流动性因子贡献显著。

• 中证500增强策略表现： 绝对收益2.17%，相对收益10.40%，8个月正超额。Brinson归因同样以行业内选股主导，Barra归因显示低波动、低流动性、低估值及低配中盘股相关指标贡献超额。

技术层面说明：
模型为复杂金融工程，充分利用因子选股技术和风险偏离约束管理，兼顾Alpha的挖掘与风险限制，业绩表现验证了策略设计合理性。[page::17-26]

2.6 风格复盘与2024年展望（第26-29页）

• 2023风格表现：

- 头三季度沪深300、中证500和中证1000风格基本一致，四季度经济弱复苏叠加外资流出，沪深300大盘股明显跑输，中证500与中证1000相对跑赢，12月中旬开始沪深300强势反弹。
- 风格指数层面，红利及估值类因子波动明显，大盘价值和小盘价值表现优于成长等风格。

• 2024展望：

- 建议均衡配置基础上，适度超配成长风格较强和流动性更好的小盘指数，如中证2000。
- 理由包括美债利率下行预期利好成长，高换手率和流动性宽松也支持成长股表现。
- 大盘与小盘预计相对均衡，流动资金流出压力降低，小盘依然受到机构相对看好。

投资建议表达清晰，结合宏观与资金面因素，针对性强，为投资者提供操作指引。[page::26-29]

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三、图表深度解读

图 1（2023年度各类公募量化指增产品表现，第5页）

• 描述：

条形图显示沪深300、中证500、中证1000及其他指数增强产品的“超额收益”、折线图展示各类别基金的“跟踪误差”。

• 解读：

中证1000指增超额收益最高约5.7%，沪深300与中证500均约2%。跟踪误差相对稳定（3.0%-3.6%），说明各类指数增强产品风险控制类似。

• 关联文本：

支持了报告中提出中证1000指增之前几年表现优异但近年衰减的论断，以及见证公募指数增强策略整体有效性。[page::5]

图 2（Barra十大风格因子2023年二季度纯因子收益率，第6页）

• 描述：

柱状图对10大风格因子的二季度单季度收益表现进行展示，动量、BP（低估值）为明显正收益因子，Size（小市值）、Residual Volatility（残差波动率）负收益。

• 解读：

表明二季度市场偏好低估值和高动量股票，而市值小和高波动性股票表现一般。

• 联系文本：

解释为何部分公募基金中市值和动量因子贡献超额不同（如汇添富和博道差异）[page::6]

图3-6（重点基金沪深300指数增强A二季度Brinson和Barra归因，第7页）

• 描述：

分别展示汇添富和博道的行业配置、行业内选股贡献及各风格因子贡献。

• 解读：

行业内选股贡献是超额的主力；残差贡献占比较高，特别是博道，体现选股Alpha较强。

• 关联文本：

这些数据支持基金经理通过精选个股实现超额回报，不单靠行业配置。
[page::7]

图11（2023年中证1000指数增强基金每月表现，第10页）

• 描述：

柱形图展示超额收益中位数，曲线显示跟踪误差中位数变化。

• 观察：

5-8月超额收益稳定在正值，尤以8月最高，10月超额明显回落。跟踪误差稳定3%左右。

• 说明：

反映中证1000指增产品的季节性表现差异及风险可控性。[page::10]

图16&17（2023年沪深300与中证500指增产品每月表现，第14页）

• 描述：

展示两类指增基金的超额收益和跟踪误差中位数。

• 解读：

一季度超额多数为负，5-9月表现回升，10月回落不显著，11-12月回暖。跟踪误差显示市场风格波动节奏。

• 联系文本：

验证“一季度超额弱势，四季度无连续回撤”特征，指增模型对市场轮动敏感。[page::14]

图20（公募沪深300与中证500指增超额中位数及指数相对强弱，16页）

• 描述：

柱形图分别呈现沪深300和中证500指增基金超额中位数，折线显示两个指数相对表现。

• 解读：

当沪深300相对中证500表现弱时，沪深300指增超额中位数反而较高（2015、2021、2023年）。表明机构对中证500的研究与资源关注度转移，提升沪深300潜在alpha空间。
[page::16]

图21（2019年以来中证1000指增产品超额中位数，16页）

• 描述：

柱形图展示2019-2023年中证1000指增超额中位数逐年下滑趋势。

• 含义：

市场拥挤度加剧，合约工具推出现 Alpha衰退，长期趋势严峻。
[page::16]

图22-23（兴证定量沪深300增强策略2023年净值与月度表现，19页）

• 展现策略累计超额收益净值及月度超额表现。

- 净值呈现正态波动，月度超额多数正，年累计相对收益约11.1%。

• 策略稳定性与较好跟踪控制力显现。

[page::19]

图24-27（沪深300增强策略2023年Brinson和Barra归因，21-22页）

• 行业内选股贡献大幅领先行业配置，且多月贡献正向，显示行业内挖掘alpha核心地位。

- Barra归因残差部分贡献最大（约8.77%），表明大部分超额为未被10大因子解释部分，策略依赖独特选股能力。

• 策略偏向低估值、低波动性、低流动性，体现稳健配置思路。

[page::21-22]

图28-32（中证500增强策略2023年净值与归因分析，23-26页）

• 净值表现绝对收益2.17%，相对收益10.4%，同样展现稳定超额能力。

- Brinson归因显示行业内选股为主贡献，Barra风格因子暴露严格控制市值因素，整体风格偏向低Beta、低波动、低估值、低流动性且低配中盘股（符合稳健策略取向）。

• 风格因子归因中低波动、低估值和低流动性贡献明显。

[page::23-26]

图33&34（2023年风格指数与指数表现相对中证全指，26-27页）

• 风格指数中大盘价值及小盘价值表现领先，大盘成长和小盘成长后期增强。

- 宽基指数显示三指标前三季度表现基本同步，四季度沪深300大盘回撤明显，12月后反弹主导。
[page::26-27]



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四、估值分析

报告主要关注量化指数增强策略导向及投资逻辑，未直接包含传统估值模型分析（如DCF或P/E倍数），但从风格和因子配置可隐含估值核心观念：

• 增强模型选股偏好低估值因子（BP因子）带来的收益占优，体现策略自带估值敏感度。

- 策略整体偏向低估值、低估值因子贡献较高，说明加权持仓品种在估值低位更有优势。

• 策略约束严格控制杠杆、Beta及市值偏差，体现风险控制和估值风格限制，避免估值过高风险。

此类量化策略估值风格体现在市场因子和风险风格暴露上，适合结合宏观预期动态调整，2024年建议关注成长风格与小盘指数超配即是对估值风格配置的调整。[page::17-29]

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五、风险因素评估

报告风险提示严谨，强调历史统计结果在未来市场环境变化中的失效风险：

• 市场轮动风险： 指数增强产品对行业风格轮动敏感，如2023年一季度行业快速切换导致表现弱。

- Alpha衰减风险： 特别是小盘股区域如中证1000，市场拥挤和期货工具推出加剧策略Alpha衰减。

• 模型风险： 模型基于既有投资理念和历史数据，未来市场结构变化、参数失效等均可能导致效果下降。

- 流动性与估值风险： 过度集中或风格单一可能引发风险暴露，报告的约束条件即为缓解措施。

此外，报告指出2024年成长风格预期占优和小盘超配存在市场宏观和资金流动弹性风险，需警惕美债利率和流动性环境突变影响。[page::0,13,29]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体严谨且数据详实，但基于历史数据的回顾分析带有一定的“过去表现即未来表现”的假设风险，尤其指数增强策略在市场拥挤、风格切换环境下面临极限。

- 2023年沪深300指增表现优于中证500，虽解释为资源转移导致Alpha结构变化，但是否为短期偶发现象尚需更多时间验证。

• 对中证1000超额收益的衰减解释合理，但对衍生品推出影响深度及其连锁反应尚有待进一步探讨。

- 估值及模型构建部分，报告重点在策略设计与因子分析，缺乏直接估值模型详述，为部分投资者增加理解难度。

• 未来展望中，小盘与成长风格的均衡及超配建议合理，但市场对宏观环境的敏感程度及潜在政策变化带来的不确定性较大，策略执行须灵活调整。

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七、结论性综合

此份《兴证金工年度复盘&展望之指数增强篇》报告，系统详尽梳理了2023年公募量化指数增强基金的表现现状、业绩归因及市场行为特征，重点分析了团队构建的沪深300与中证500指增动态模型在2023年的运行效果，验证了行业内选股与残差收益在超额表现中的核心地位。报告结合丰富的Barron与Brinson归因分析，明确了低估值、低波动性为核心风格因素，且残差收益明显，反映模型的主动Alpha贡献强。

通过对市场风格和指数表现的回顾，报告揭示了一季度行业快速轮动带来的超额收益挫折，四季度风格因子恢复正常背景；2023年沪深300指增超额优于中证500是相对异常现象，反映了市场结构和研究资源变动；同时警示中证1000指增Alpha衰退的长期挑战，可能影响未来该赛道的策略收益空间。

展望2024年，报告准确捕捉宏观利率环境与资金面动态，提出成长风格相对占优及大盘小盘相对均衡的配置建议，强调在均衡配置基础上适度超配成长性更强的小盘指数（如中证2000），为投资者提供了科学且具前瞻性的投资框架。

报告采用大量图表与数据详实支撑论点，Brinson、Barra归因深度解析基金表现机理，为策略制定和投资者理解指数增强逻辑提供优质参考。风险提示充分，明确模型与历史统计结果具有限制性，体现研究的客观性与专业性。

总体看，兴证金工团队通过本次年度复盘及展望，呈现了以动态模型为核心驱动的指数增强投资策略的稳健性与演变路径，并结合市场环境变化提出有效操作建议，报告的深度与数据丰富程度为业界同类研究的典范之作。[page::0-29]

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结束语

本报告不仅细致回顾了2023年公募指数增强的发展轨迹和基金具体表现，更深度剖析了基于动态因子模型构建的指数增强策略的核心表现驱动力及其市场适应性，且结合市场宏观及资金面变化，立体展望了2024年策略配置的新机遇和挑战。是量化投资领域权威且富有洞见的年度工作总结和前瞻指引。

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