2022年市场环境回顾 [page::0][page::5][page::6][page::7]

• 受疫情、美联储加息等外因影响，股债资产均出现罕见的下倾风险收益特征。

- 主动权益、灵活配置及债券基金季度及月度收益多次下挫。

• 私募证券基金中股票策略跌幅最大（-16.42%），债券策略与管理期货略有正收益。

- 理财产品破净比例两度抬升，反映市场压力较大。

权益资产估值及业绩预期分析 [page::8][page::9][page::10][page::11]

• 指标显示股票资产估值承压，资产价格主要靠业绩预期驱动。

- ERP与PIR指标处于历史高分位，提示权益资产位于性价比黄金区域。

• 沪深300风险溢价处75.83%分位，中证500风险溢价达82.80%分位。

- 中证500业绩预期同比景气指标处于历史相对低位，有望率先反弹。

• 主动股票型基金逐渐偏好中证500板块。

量化基金核心池体系构建框架 [page::18][page::22][page::29][page::33]

• 建立资产-策略复合维度的公募基金分类体系，涵盖指数增强、三元配置、固收+、价值成长风格、交易能力、股债配置及行为周期七大核心池。

- 指数增强基金筛选通过定位、性价比、稳健性评估构建沪深300、中证500和中证1000增强基金核心池，并定期调仓。

• 交易能力型、股债配置能力型等核心池通过多维指标严格筛选，分别构建核心池与精选组合。

- 风格核心池包括价值型和成长型，结合估值、成长指标与业绩因子，优选基金。

• 共振型与独立型基金核心池分别根据基金共振因子及风格稳定性建立，精选组合优中选优。

量化基金精选组合绩效表现及具体产品示例 [page::20][page::24][page::26][page::30][page::35][page::42]

• 沪深300指数增强精选组合年化收益率2.45%，超额收益5.88%，信息比率2.27，表现优于沪深300。

- 三元配置基金精选组合年化收益6.75%、夏普1.05，显著跑赢股债25/75基准。

• 稳健型固收+基金精选组合年化收益率5.07-6.60%，夏普比率1.33-1.55，穿越多轮牛熊市场。

- 价值型基金精选组合年化收益率10.5%，夏普0.67，风险指标优于基准指数。

• 交易能力型精选组合年化收益18.62%，夏普0.92，调仓交易贡献显著。

- 主动权益基金综合核心池年化收益率12.38%，夏普0.62，风险调整后表现优于市场。

2023年四大基金配置策略思路 [page::0][page::1][page::43][page::44]

• 1）配置长效精选组合，优选长期超额收益及逻辑清晰的基金。

- 2）坚持定投策略，尤其在市场低位区域，获取更优长期绩效。

• 3）量体裁衣，制定风险收益目标明确的配置方案，优化持仓体验。

- 4）寻找多维驱动共振型投资工具，将核心池基金与ESG主题投资结合。

• ESG评价标的筛选为投资组合注入可持续发展动力，多基金核心池产品已纳入高ESG得分基金。

量化投资风险提示与总结 [page::45]

• 主要风险包括疫情超预期、宏观流动性波动加大、系统性信用风险、数据误差、策略定位及持续性风险。

深度解析报告《固本培元，行稳致远 — 2023 年量化与配置策略》

---

一、元数据与报告概览

报告标题： 固本培元，行稳致远 — 2023 年量化与配置策略
作者及机构： 中信证券研究部量化与配置团队，首席分析师赵文荣等多个分析师团队参与
发布日期： 2022年12月5日
主题： 中国资本市场及公募基金2023年量化投资与资产配置策略

该报告核心观点立足于2022年多重外生冲击（疫情、美联储加息、地缘政治等），对2023年国内权益资产的配置环境、基金产品分类与核心池构建，以及未来量化与配置策略给出细致的分析和建议。报告强调权益资产估值处于黄金区域，未来具有较强上行弹性，市场正处于“固本培元、行稳致远”的战略机遇窗口。报告系统构建了超越市场基准的基金核心池与精选组合，推荐四大配置策略思路：长效精选组合、定投、个性化目标配置方案、多维驱动的共振型投资工具，具体细化资产、风格、行为周期以及风险管理工具。报告内容丰富，涵盖市场回顾、资产估值、基金分类、精选组合构建及配置策略，整体指向稳健且机会明确的配置主张[page::0,1]。

---

二、逐节深度解读

1. 市场回顾：外生因素主导，风险资产及产品表现受压

报告指出自2022年以来，美联储加息、疫情反复、俄乌冲突形成三大外生冲击，导致全球市场特别是以股债二元资产为核心的风险资产呈现异常的下倾风险收益特征（即风险资产普遍下跌，且收益波动大）。具体而言，多数权益和债券产品表现弱势，公募基金及私募基金均遭遇大范围回撤。理财产品“破净”率曾两次大幅攀升，反映流动性和市场信心均承压。图1显示主要国内外债券指数均小幅上涨，而主流股票指数（沪深300、中证500等）显著下跌，波动率信息揭示市场动荡加剧[page::5,6,7,8]。

2. 配置环境分析：资产估值压力与业绩预期为主导，权益资产高性价比

报告通过对货币供应量M2与A股自由流通市值的比值（图4）及权益风险溢价率（图6、7）等指标的分析，得出当前资产估值处于偏低区间，权益资产性价比处于历史黄金区间。此外，业绩预期同比景气指标（图9）显示中证500板块业绩预期处于底部且优于沪深300，权益基金资金流向也向中证500倾斜（图10），表明中小盘股率先回暖概率较大。

行情扩散度和成分股分化度（图11、12）指标显示市场整体波动愈发集中，投资者行为表现出一定的分歧。报告强调，政策层面对维护二级市场稳定与促进产业升级一贯重视，股份市场的活跃与退出方式（IPO占比持续提升，图13）对股权投资市场健康发展形成良好预期[page::8,9,10,11,12]。

3. 风险管理衍生品市场发展完善

2022年A股场内推出多种股指期货与期权工具（图16），包括中证1000股指期货和创业板ETF期权，形成覆盖大中小盘指数的风险管理体系，有助于提升市场稳定性和投资者信心，为权益资产配置提供更多对冲选择[page::13,14]。

4. 公募基金行业发展态势与产品创新

受益于资管新规和居民财富管理转型，公募基金管理规模自2018年末的13万亿元增长至2022年中26余万亿元（图17、18）。同时，公募基金整体投资绩效优于市场平均，显示专业管理带来的阿尔法能力（图19）。公募基金在人才治理和薪酬考核上推行长效机制（绩效薪酬递延、持基要求），进一步保障了基金经理与投资者利益一致性，强化行业竞争力[page::14,15]。

5. 公募基金分类核心池体系构建

报告深度解析建立“资产-策略复合维度”的基金分类体系（图22），具体包括：

• 超越市场基准的核心池，主要为指数增强基金、三元配置基金及“固收+”稳健型基金

- 把握风格周期的风格基金核心池，分为价值型与成长型

• 博弈市场特征的交易能力与配置能力型基金核心池

- 穿越行为周期的共振型与独立型基金核心池

• 坚守时间的玫瑰——主动权益综合核心池，采用风格中性、多因子选基，筛选行业主题基金和长期绩优基金

各类核心池构建采用定量回归剖析、业绩性价比、稳定性与风格一致性等多维指标。精选组合均围绕核心池，通过二次筛选提升风险调整收益质效[page::16,17,18,29,30,33,39,41]。

6. 超越市场基准核心池详解

以指数增强基金核心池为例（图23），报告梳理其定位与筛选标准：跟踪误差、股票仓位、业绩稳健性等，划分沪深300、500、1000增强基金，并构建对应指数与精选组合（图24、25、表3-10）。结果显示精选组合相较于对应基准指数，具有更优的年化收益率、Sharpe比率及较低回撤，展现良好风险调整表现。

三元配置基金核心池筛选注重股债配置能力及“打新增强”能力（图26），精选组合从权益债券和新股三元能力强的基金中构建，历年业绩优异（表11-13）。“固收+”基金核心池配置稳健，划分为稳健型与平衡型两类，构建对应指数和精选组合（图27-29），在控制波动和回撤的同时体现稳健回报，长期表现优于常规模型（表14-21）[page::18,19,23,24,25,26,27].

7. 风格基金核心池与精选组合

报告通过估值与成长指标构建价值和成长风格评分，基于基金经理管理时长和业绩因子筛选风格核心池（图30）。价值型基金精选组合年化收益超10%，风险指标优于沪深300和万得价值风格指数，稳健捕获长期Alpha（图31，表22-24）。成长型精选组合年化收益约14%，表现优于中证500和成长指数，能够持续捕捉成长机会（图32，表25-27）[page::29,30,31,32].

8. 市场特征基金池：交易能力与股债配置能力基金

交易能力型基金以年化换手率和交易贡献占比为筛选指标（图33），核心池及精选组合均跑赢偏股混合基金指数（图34，表28-30）。股债配置能力型基金重点考察股票债券仓位波动、Beta配置能力与业绩兑现（图35），核心池及精选组合表现稳健（图36，表31-33）[page::33,34,35,36,37,38].

9. 行为周期基金核心池：共振型与独立型

通过共振因子量化群体行为，将基金划分共振型、独立型（图37），分别筛选满足仓位、基金经理年限和风格稳定性要求的核心池，并结合综合筛选因子优化精选组合（表34）。博士型基金精选组合展现优异的风险调整表现[page::39,40].

10. 主动权益综合核心池与精选组合

综合采用多因子绩效选股，剔除主题基金、规模过大基金经理，风格配置均衡，历年表现优于万得偏股混合型和中证主动股基指数（图38，表35-36）。从该核心池再精选出三个风格（价值、成长、均衡）各5只基金组成的精选组合，动态调整组合以捕捉超额收益（表37）[page::41,42,43].

11. 2023年资产配置策略思路

报告提出四大投资思路：

• 思路一： 配置长期超额收益稳定且普适逻辑的精选基金组合，如独立型、指数增强精选组合，适合风险承受力强的长期持有者（图39）

- 思路二： 简单有效的参与方式——定投，通过定投平滑成本，提升长期收益（表38）。数据表明底部开始定投效益显著

• 思路三： 结合各基金指数的长期、短期绩效，量体裁衣制定投资目标明确的配置方案，降低逆人性持仓痛点，实现稳健累积财富（表39,40）

- 思路四： 结合ESG理念的多维驱动共振型投资工具，发展基于分类核心池的ESG叠加策略，把握可持续性趋势（表41,基金名单述及分类详情）[page::43,44,45,46].

12. 风险因素梳理

报告指出主要风险包括疫情防控政策超预期、中美宏观流动性波动、系统信用风险、数据误差、策略定位偏差以及策略漂移与持续性不足等，建议投资者充分评估相关风险[page::45].

---

三、图表深度解读

• 图1（2022年主要市场表现） 展示了2022年债券指数多呈正收益，权益指数全线下跌，沪深300等跌幅30%左右，风险资产处于低迷区域，波动率高，投资者避险情绪上升。

- 图4（M2/A股自由流通市值） 该比率指标近期维持在较低水平，资金面相对紧张，压低估值，表明市场整体估值承压。

• 图5-7（权益相对估值指标、风险溢价率） PIR和ERP长期波动，目前处于历史高位区域，意味着风险补偿偏高，股市吸引力增强，投资机会凸显。

- 图9（业绩预期景气同比） 沪深300业绩预期依然低迷，中证500已触底回升，暗示中小盘企业盈利较为乐观，基金配置偏好也相应调整。

• 图16（衍生品市场工具体系） A股期权和期货基础品种全面覆盖，有效支持市场风险管理和增强投资工具。

- 图17、18（公募基金及大资管规模变化） 公募基金资产管理规模显著增长，是资管行业重要组成部分，创新产品持续涌现。

• 图21（基金风格稳定性指数） 显示基金风格稳定性逐年增强，反映专业化管理和策略清晰化趋势。

- 图23（指数增强基金筛选流程） 明确了指数增强基金从定位、评估到定期精选的全面流程，确保基金组合稳健超越基准。

• 图24-25（300、500增强基金指数表现） 指数增强基金整体跑赢基准，有效捕获阿尔法，年化超额收益3%-6%。

- 图28、29（稳健和平衡型固收+基金指数走势） 展现了“固收+”基金在稳健风险控制基础上获得超额回报，是低波动优选资产。

• 图31-32（价值型与成长型基金精选组合表现） 两类精选组合均显著优于各自指数和沪深300，价值组合波动较低，成长组合收益更高，满足不同风险偏好需求。

- 图34（交易能力型基金核心池指数走势） 交易能力型基金指数表现稳健，显示活跃调仓带来的超额收益明显。

• 图36（股债配置能力基金指数走势） 多数子类表现跑赢基准，收益持稳，兼顾攻守。

- 图37（共振与独立基金池构建流程） 体现了行为周期分析在基金分类筛选中的应用。

• 图38（主动权益综合核心池构建流程） 通过多因子选基实现风格中性，优化收益风险。

- 图39（独立型基金精选组合净值走势） 该精选组合长期超越市场及大类指数，体现超额收益捕捉能力。

整体图表系统完整支持论点，逻辑清晰，极具操作指导意义[page::5-46].

---

四、估值分析

报告主要涉及基金产品和基金组合的风险收益特征分析，以历史回报、跟踪误差、信息比率、夏普比率、最大回撤、胜率等多维绩效评估基金核心池及精选组合，实质上是一套以定量绩效回测为基础的相对估值和择基方法。特别在指数增强、三元配置、固收+、风格轮动、交易能力、股债配置及行为周期等核心池中，均设置了明确的筛选和排名标准，确保基金组合具有持续超越基准的潜力。

此外，对于权益资产整体，报告利用ERP与PIR指标对市场估值进行相对判断，结合业绩预期数据来推断未来收益趋势，构筑权益资产高性价比的定性和定量结合估值框架。报告未使用DCF等绝对估值方法，主要关注相对价值和分位数判断[page::8-10,18-24].

---

五、风险因素评估

• 疫情管控超预期风险：疫情防控措施若比市场预期更为严格，将对经济和市场带来波动风险。

- 宏观流动性波动风险：宏观经济政策或全球流动性紧缩可能冲击资产价格。

• 系统性信用风险：债券市场可能面临违约和信用紧缩风险。

- 数据误差风险：分析依赖的业绩、仓位等数据可能存在统计误差，影响判断。

• 基金策略定位偏差及漂移风险：基金经理策略执行偏离既定目标或持续性不足，削弱组合预期收益。

报告未透露具体缓解策略，但强调分散投资、多维度筛选以及政策预期方向构建风险缓释基础[page::45].

---

六、批判性视角与细微差别

报告整体思路系统清晰，指标设计科学，但有几点值得关注：

• 依赖大量历史数据统计和模型假设，未来市场环境若出现根本变化（如监管政策急剧收紧、国际环境更为复杂），模型有效性和历史业绩的指导意义或受限。

- 部分基金样本指标受限（如部分指数增强基金样本规模较小），可能引起统计偏误。

• 报告强调定投及长期持有，实际投资者可能存在流动性需求和心理压力，如何落实策略仍是外部风险。

- ESG评分方法虽兼顾多机构数据，但不同机构评价标准和权重差异较大，基金ESG共振筛选的超额收益尚需更多实证支持。若后续披露更多细节会有助于验证该策略可行性。

综上，报告对当前宏观流动性压力和权益市场估值具谨慎乐观态度，构建基于量化挖掘逻辑的基金精选五大体系，为配置投资提供较为全面且操作性强的框架，但投资者仍需关注外生不确定性和策略执行风险[page::0-46].

---

七、结论性综合

报告基于大量定量分析与深刻市场洞察，得出当前中国权益资产处于估值偏低且业绩预期低位的“黄金区间”，具备有限下跌空间和较大上升弹性，政策环境积极，风险管理工具日臻完善，为2023年基金配置奠定良好基调。

通过构建详尽的资产-策略复合维度基金核心池体系，涵盖指数增强、三元配置、“固收+”、风格轮动、交易能力、行为周期等多个投资维度，配合对业绩、风险、风格稳定性等多指标的严格筛选，形成了多层次、全方位的公募基金组合工具库。长期跟踪数据表明精选组合普遍优于市场基准，且可以满足不同风险偏好和时间周期的投资需求。

具体建议包括：

• 配置长效精选组合，注重持久超额收益能力（独立型基金精选组合为代表）

- 坚持定投策略，利用估值较低优势阶段带来更优长期绩效

• 量体裁衣实施个性化配置方案，涵盖多标的、多风险偏好组合设计

- 开发并利用多维驱动共振型投资工具，结合ESG理念与核心基金池强化投资质量

风险方面主要包括宏观流动性、疫情政策变动、信用风险及策略实施不确定性。

整体而言，报告结合宏观微观、量化策略与市场实践，科学构筑2023年公募基金量化与配置战略框架，内容详实、指标精准、实操性强，是机关投资者、财富管理及基金经理了解和布局未来一年的重要指引[page::0-47]。

---

附：关键图表示例

---

综上，报告以详实的数据和深刻的策略视角，为投资者描述了处于关键拐点的中国资本市场及公募基金资产配置格局，对2023年基金投资决策具有极高的参考价值。

报告