政府补助对企业盈利能力提升显著 [page::3]

• 2010年以来，A股上市公司非经常性损益中的政府补助金额及补助占利润比持续上升。

- 补助显著提升股票ROE中位数约0.5%。

• 补助对中小市值企业的盈利改善效用更为明显。

政府补助临时公告披露与股票超额收益 [page::5][page::6]

• 政府补助公告数量自2017年起大幅增加, 2020-21年超过2000份公告。

- 披露公告的股票主要集中在中证1000和国证2000的中小市值股票。

• 公告披露前后股票相对市场累计超额收益约0.5%，披露后120日超额收益约2.7%，消息效应缓慢且稳定。

非经常性政府补助因子subsidy构建与绩效 [page::8][page::9][page::10]

• 非经常性政府补助金额存在显著行业差异，电子、汽车、机械等行业补助较多。

- 构建支撑度(support)和依赖度(dependence)指标，支持度正向驱动收益，依赖度负向驱动收益。

• 非经常性政府补助因子IC均值3.8%，多空组合年化收益约13.9%，多头超额8.3%。

利润表“其他收益”政府补助相关分析及因子other [page::11][page::12]

• 2017年起“其他收益”科目覆盖90%以上A股公司，与非经常性政府补助截面相关系数约80%。

- 构建类似的support和dependence指标，因子表现优异，IC均值达5.0%。

• 多空对冲组合年化收益17.7%，多头超额8.9%。

资产负债表“递延收益”科目政府补助分析及因子deferred [page::13][page::14]

• 递延收益表征未计入当期损益的政府补助存量，覆盖率80%以上。

- 递延收益与非经常性政府补助相关性约50%存在增量信息。

• 递延收益因子IC均值4.4%，多空组合年化超额收益9.5%。

综合政府补助因子govt构建与选股绩效 [page::15][page::16]

• 将三个因子同权合成，形成govt因子，IC均值4.3%，多空组合年化收益16.1%。

- govt因子在中小市值股票域（中证1000、国证2000、创业板）表现优异，IC均超过5%，多头超额收益超过10%。

• 与传统盈利因子如ROE相关性较高，但在最近两年表现出更好的超额收益。

基于govt因子的中小市值多头组合构建与表现 [page::18][page::19]

• 选股池为中证1000和国证2000成分股，选取政府补助最高15个行业，等权选取前100只股票构建组合。

- 2014年以来组合年化收益26.6%，超越国证2000同期8.0%收益18.5%，信息比率2.71。

• 相较中证1000指数组合超额收益达22.8%，信息比率2.80，收益表现稳定优异。

结论总结 [page::19]

• 政府补助信息为A股上市公司盈利能力提升带来显著alpha。

- 临时公告信号有限，但财务报表多维度政府补助因子有效捕捉长期超额收益。

• govt因子表现稳健，特别适合中小市值股票，长期多空组合收益表现突出。

- 因子与传统盈利因子互补，可为投资组合提供新的alpha来源。

量化专题报告《政府补助信息中的 alpha》详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：量化专题报告——政府补助信息中的 alpha

- 作者：分析师 缪铃凯、刘富兵

• 发布机构：国盛证券研究所

- 发布日期：2022年末（具体推断自报告时间线）

• 研究主题：基于政府补助信息挖掘投资alpha信号，探索政府补助对上市公司的盈利影响及其在二级市场的策略意义。

核心论点与结论：

• 政府补助作为上市公司的非经常性收益，显著提升企业盈利能力，且其规模和比例在近年来持续增加。

- 仅依赖政府补助的临时公告并非纯粹的alpha信号，其影响较为平缓且持续明显。

• 深入挖掘财报中的政府补助相关项目（非经常性政府补助、其他收益、递延收益），能够构建一稳定的政府补助因子 gov，长期表现出稳健的正α。

- 基于gov因子在中小市值股票构建的100股票多头组合，自2014年以来年化收益26.6%，显著超越中证1000、国证2000等宽基指数。

• 报告提醒风险：结论基于历史数据及模型推算，存在失效风险。[page::0,3,6,15,19]

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二、详细章节解读

1. 企业的政府补助（第3页）

• 关键观点：

- 传统财报分析多关注利润、收入等指标，忽视了管理层薪酬、政府补助等潜在alpha信号。
- 政府补助定义为企业无偿获得的经济资源，分为资产相关和收益相关两类，确认时机依条件满足情况而定。
- 与资产相关的补助作为递延收益分期计入损益；与收益相关则直接或间接计入当期损益，且区分是否与企业正常经营相关。
- 计入非经常性损益的政府补助即与正常经营无关的部分，数据源于财报非经常性损益明细。

• 数据与趋势：

- 从2010年开始，A股上市公司的政府补助总额和补助占利润比率呈整体上升趋势（图表1，图表2）。
- 补助对ROE提升中位数约0.5%，说明补助切实增强盈利能力；还有约25%的上市公司ROE提升幅度超过1%。
- 政府持续加大对上市企业的帮扶力度，尤其是对盈利较弱的中小企业影响尤为显著。[page::3,4]

图表分析

• 图表1 展示2010-2021年A股非经常性政府补助金额与政府补助占利润总额比率的增长趋势。图中补助金额以柱状图形式体现（单位亿元），辅助以补助/利润比率的折线，趋势清晰向上，2020年达到峰值。

- 图表2 以净资产占比衡量补助规模，显示中位数和分位点水平稳步提升，政府补助规模相较于资产规模变化趋势较为平稳。

2. 政府补助临时公告（第5-6页）

• 关键信息：

- 交易所对政府补助的临时公告披露设有明确门槛，重大补助达到净利润或资产的10%且金额超过百万级要求披露。
- 2011年以来补助公告数量逐年增加，2017年后显著增加，2020-2021年达2000多份公告（图表4）。
- 披露公告的股票主要集中于中小市值板块（图表5、6显示分布与国证2000指数股票一致）。

• 公告前后收益影响：

- 披露前20日和披露后120日股票相对国证2000指数均显现轻微超额收益（约0.5%及2.7%累计超额，图表7）。
- 多次持有披露公告股票构成的等权组合，归因于政府补助持续带来的股价正向表现，累计超额收益稳定增长（图表8）。
- 政府补助公告本身并非强alpha事件，而是标志这类企业具备长期政策扶持属性。

综上，临时公告披露信息有一定选股价值，但披露规则限制其对补助信息的完备性，需要更深入报表数据挖掘。[page::5,6]

3. 财报中的政府补助信息（第7-15页）

财务报表中政府补助体现于：

• 非经常性政府补助（非经常性损益附注中体现，与正常经营无关的补助）

- 其他收益（计入当期损益，相关的政府补助，范围更广）

• 递延收益（资产负债表负债项，反映未来期确认的政府补助存量）

3.1 非经常性政府补助

• 行业分布明显，电子、汽车、机械等高技术、高资本行业受益更多（图表10）。

- 政府补助约占非经常性损益的50%，且这一比例从2010年至今基本稳定（图表11）。

• 设计两个维度因子：

- 支持度（support）：企业非经常性政府补助在所属行业非经常性政府补助总额中的份额。
- 依赖度（dependence）：非经常性政府补助占利润比率，超过100%取1（过度依赖政府补助反映潜在风险）。

• 构建组合因子：subsidy = support - dependence，衡量补助带来的正面支持与对政府的依赖风险的综合影响。

- 该因子表现优异，IC均值3.8%，ICIR 3.2，胜率84.5%，多空组合年化收益约14%（图表15-17）。

• 依赖度高的企业反而表现较差，提示补助需与自身经营能力共同提升。[page::8-10]

3.2 其他收益

• 补助的另一反映，2017年会计准则变化后“其他收益”科目广泛覆盖（图表18）。

- 与非经常性政府补助截面相关系数高达80%（图表19），说明其是补助信息的更广泛指标。

• 同构建支持度和依赖度因子，构成综合因子 other。

- other因子表现较好，IC均值5%，ICIR 3.4，信息比和收益均紧随subsidy因子（图表20-24）。

3.3 递延收益

• 递延收益涵盖未来将分期确认的政府补助，与利润表不同，属于负债类存量指标。

- 覆盖广泛，自2014年起覆盖比例稳定达80%+（图表25）。

• 递延收益与非经常性政府补助相关系数约50%，表明递延收益含有补充信息（图表26）。

- 标准化处理后构建递延收益因子 deferred，表现稳健，IC均值4.4%，ICIR 2.8，年化收益近18%（图表27-29）。

3.4 政府补助综合因子（govt）

• 将三类指标等权合成govt因子，2011年以来因子IC均值4.3%，ICIR 3.1，长期稳定，分组收益单调（图表30-32）。

- govt因子在中小市值板块表现更佳，中证1000、国证2000等指数成分股中年化多空收益超过20%（图表33）。

• 因子与量价选股因子无明显相关性，与盈利类基本面因子ROE、EP相关约40%-50%（图表34）。

- 尤其在近两年市场环境下ROE类指标近乎失效时，govt依然有约9%的多头超额收益，显示其充当了基础盈利指标的有效补充。

• 分行业看，因子在科技、医药、高端制造行业选股绩效优良，金融地产及消费行业相对较弱（图表35）。

- 研发费用与政府补助相关科目的截面相关性较高，显示政策导向扶持研发密集型行业（图表36）。[page::11-17]

4. 基于政府补助的股票组合构建（第18-19页）

• 组合构建逻辑：

- 选取中证1000与国证2000成分股并集，剔除新股、ST及补助为零的股票。
- 选择补助额度排名前15的行业，主要聚焦电子、医药、汽车、机械等科技及制造业（图表37）。
- 按govt因子排序，等权持有因子值最高的100只股票构建多头组合。

• 绩效表现优异：

- 2014年以来组合年化收益26.6%。
- 同期国证2000年化为8.0%，组合超额18.5%，信息比率2.71；相对中证1000超额22.8%，信息比2.80（图表38-39）。

• 组合在中小市值领域表现突出，验证了政府补助对中小企业盈利及股价的提升作用。[page::18-19]

5. 总结（第19页）

• 政府补助规模及占利润比例持续增长，支撑上市企业盈利能力提升，ROE中位数提升约0.5%。

- 临时公告虽反映补助信息，但不构成纯粹alpha信号，更像是筛选政策支持股票的指标。

• 深入财报三大补助科目构建的govt因子，展现稳健、卓越的选股能力，年化多空收益逾16%。

- 中小市值市场中基于该因子的选股组合成绩尤为突出，持续稳定超额收益明显。

• 报告强调历史统计模型存在失效风险，投资需注意结合市场环境。

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三、图表深入解读与核心发现

| 图表编号 | 内容摘要 | 关键点与趋势解读 |
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| 图表1 | 沪深A股历年政府补助金额及占利润比 | 补助绝对金额及占盈利比例近十年整体提升，2020-21年金额峰值，辅助线显示政府帮扶力度加大。 |
| 图表2 | 政府补助金额占净资产比例 | 补助幅度稳步增长，中位数约0.5%-0.7%比例，75分位较为平稳，说明补助规模与公司资产规模相匹配。 |
| 图表3 | 2022年披露政府补助公告个股收益分布 | 披露公告股票表现优于各大宽基指数均值（当年整体行情偏弱，公告股票收益均值-14.6%明显优于沪深300-29%），反映补助股抗跌。 |
| 图表7-8 | 政府补助公告前后事件超额收益表现 | 公告前后短期超额收益低且无明显跳升，但累计长期超额收益稳定增长，说明公告本身属于信号特征而非事件冲击。 |
| 图表10-11 | 非经常性政府补助金额及占非经常性损益比例 | 行业间差异显著，电子、机械等补助量大，补助约占非经常性损益50%左右，显著贡献企业非经常性利润。 |
| 图表13-14| 非经常性补助支持度及盈利依赖度的分组收益 | 支持度正相关未来收益，依赖度负相关，指示过度依赖补助企业绩效反而偏弱，因子设计合理，辅助选股。 |
| 图表15-17| subsidy因子IC及分年绩效 | 因子为强alpha，IC均3.8%，稳健性好，年化多空收益达13.9%，表现优异。 |
| 图表18-19| 其他收益科目覆盖及与非经常性补助相关性 | 2017年后覆盖率急升至超90%，与非经常性补助相关系数高达80%，可作为补助信息的替代指标。 |
| 图表20-24| other因子支持度及盈利依赖度分组收益 | 类似subsidy表现，支持度和收益正相关，依赖度负相关，因子2018年起完善，年化收益达17.7%。 |
| 图表25-26| 递延收益覆盖度及与非经常性补助相关性 | 递延收益为负债类存量指标，覆盖率稳定，和非经常性政府补助相关系数50%，包含增量信息。 |
| 图表27-29| defer因子IC序列及分年绩效 | 因子稳定，IC均4.4%，选股绩效好，年化多空收益近18%。 |
| 图表30-32| govt综合因子IC及分组收益 | 三类因子等权合成表现更佳，IC达4.3%，多空净值持续上升，组合分组收益良好。 |
| 图表33 | govt因子在不同市值板块表现 | 中小市值股票中表现最优，IC均超5%，而沪深300中无明显表现，反映政策补助对中小企业意义更大。 |
| 图表34 | govt因子与常见选股因子相关性 | 与量价因子无明显相关性，和盈利类如ROE相关较强，说明其为盈利质量辅助指标。 |
| 图表35 | govt因子分行业表现 | 最差金融地产，优于科技、医药、高端制造，符合政府扶持产业逻辑。 |
| 图表36 | 各行业研发费用与政府补助相关科目相关性 | 研发费用与补助相关项目高度相关，表明政府补助重点倾向技术密集行业。 |
| 图表37 | 15个补助最高行业的组合入选比例 | 主要为电子、汽车、机械等科技制造业，金融煤炭被显著剔除。 |
| 图表38-39| 多头组合净值及分年绩效 | 组合整体年化26.6%，超额收益18%以上，信息比率2.7以上；各年份均表现出色，稳定性强。 |

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四、估值分析解读

报告未直接涉及传统估值模型（DCF或市盈率等估值倍数法），而是通过财务报表中政府补助信息构建量化选股因子govt，实现α的捕捉。

• govt因子建立在非经常性政府补助、其他收益、递延收益三类指标之上，均先经过行业市值中性化处理后综合得出。

- 该因子表现形式为多空对冲收益，多头持有高govt因子股票组合，空头相反，体现了政府补助对盈利带来的正向潜力。

• 因子多年表现稳定，IC值及信息比率证明其优越性与稳定性，尤其适合中小市值股票投资域。

- 因此估值方法实质上是利用补助信号构建“质量/盈利增强”因子，有效补充传统因子。

没有提供估值敏感性分析，主要依赖历史表现验证因子有效性。[page::15,16]

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五、风险因素评估

• 历史数据与模型局限：因子绩效依赖历史数据，模式或因市场环境变化而失效，存在历史回测误差与未来表现分歧的风险。

- 披露滞后及透明度问题：政府补助披露有严格条件，部分补助可能未完整披露，数据覆盖不全带来误差。

• 政府政策变化风险：补助政策随经济环境和政府调控变化而调整，未来补助对企业影响存在不确定性。

- 企业经营依赖风险：过度依赖政府补助的企业盈利可持续性差，相关企业投资风险较高。

• 市场结构风险：因子在大蓝筹股表现弱，过度集中于中小市值或特定行业，分散性与行业集中度风险并存。

报告仅提醒存在失效风险，未具体提出缓解策略。[page::0,20]

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六、批判性视角与细节辨析

• 报告中披露公告与财报信息存在时间滞后，且以财报为依据对政府补助解构，部分指标如递延收益只能假设1年内均匀计入损益，有简化假设风险。

- 政府补助被定位支持企业盈利的正面因子，但经营依赖度扭曲因子表现，表明政府补助非银弹，需结合企业基本面综合判断。

• 报告重点偏向技术、医药、高端制造等行业，金融地产等因子表现较弱，在构建投资组合时行业偏向可能产生结构性风险。

- 报告未合并其他宏观经济或市场因素进行多因子对比，因子有效性单因子验证限制了结论的普适性。

• 尽管统计结果亮眼，多头组合的实际波动风险和流动性风险未详细阐述。

- 报告多处提及政府补助的无偿性、政策性，但未展开具体补助政策的法律监管风险及其未来变动对策略影响。

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七、结论性综合

本报告全面而细致地展示了政府补助在中国A股市场的量化投资价值，核心发现和洞察包括：

• 政策扶持扩大化：自2010年以来，上市公司获得的政府补助规模及补助占利润比例持续稳步增长，体现稳健的政策扶持逻辑。

- 盈利促进作用明确：政府补助平均提升上市公司ROE约0.5%，特别对中小市值企业盈利起到显著帮扶。

• 临时公告信息有限，财报挖掘更优：临时公告披露有限且对股价无明显瞬时冲击，财务报表数据中非经常性政府补助、其他收益、递延收益等科目更优地反映补助信息。

- 多维度因子构建有效：设计支持度与依赖度指标，综合形成subsidy、other、deferred三个因子，三者合成govt因子具备长期稳定且优异的α捕捉能力。

• 适用中小创领域，行业定向明确：govt因子在中证1000及国证2000范围表现突出，优选高研发投入的科技、医药及制造等政策支持行业，避开金融、地产等行业。

- 基于govt构建的多头组合年化超额收益显著，自2014年以来组合年化收益26.6%，超越同期宽基指数收益近20个百分点。

• 量化绩效验证充分：IC、IR均指标均表明确因子具有良好稳健性和分组收益单调性，月度自相关维持在80%以上。

综上，报告全面地分析了政府补助作为政策性、盈利性双重特征的量化因子，表明其作为选股工具极具实用价值，特别适合中小市值高研发行业投资者重点关注。然而投资者也需警惕政策变动与数据披露限制带来的风险，适配市场和企业基本面动态调整策略。

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参考溯源

• [page::0,1] 报告概览及目录

- [page::3-4] 企业政府补助定义与金额趋势分析

• [page::5-6] 政府补助公告披露及其市场影响分析

- [page::7-10] 财务报表中政府补助相关科目结构及非经常性政府补助因子构建与表现

• [page::11-12] 其他收益科目相关分析

- [page::13-14] 递延收益科目特征与递延收益因子分析

• [page::15-16] 综合政府补助因子govt构建与各市值板块表现

- [page::17] 因子行业分布分析与研发费用联系

• [page::18-19] 基于govt因子构建多头投资组合与绩效

- [page::20] 风险提示声明

• [page::21] 免责声明与投资评级说明

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（全文约2300字）

报告