2021年4月26日至5月7日市场表现突显结构性下跌 [page::3][page::4]

• 上证综指跌1.59%，上证50跌3.34%，沪深300跌2.71%。

- 行业方面，采掘、有色金属、钢铁等周期板块表现强势，休闲服务、电子、计算机等抱团行业大幅下跌。

主要指数估值处于中低位，创业板估值相对偏高 [page::5][page::6][page::7][page::8]

| 指数 | 最新PE | 历史50%分位数PE | 最新PB | 历史50%分位数PB |
|------------|--------|------------------|--------|------------------|
| 沪深300 | 13.7 | 13.6 | 1.7 | 1.7 |
| 创业板指 | 55.1 | 52.3 | 7.6 | 4.9 |

• 多数主流指数PE和PB相对历史中位数呈现估值压力，但创业板指数PE和PB均处于高位。

- 行业估值分析显示房地产、建筑装饰、农林牧渔等行业PE和PB接近历史低位，具备部分配置价值。

市场情绪指标与资金流向呈现谨慎信号 [page::9][page::10][page::11][page::12]

• 新高股和新低股比例均上升，显示市场分化加剧。

- 基金整体股票仓位回升至90%以上，但主流ETF本期净流出2.9亿元。

• 上证50ETF期权成交看涨看跌比率低于布林通道上轨，提示短期蓝筹无超买风险。

量化择时模型显示沪深300多空净值累计回报稳步上升，当前信号偏空 [page::0][page::15][page::16]

• GFTD模型及LLT模型择时信号存在分歧，沪深300指数GFTD显示看涨，LLT偏空。

- 两模型历史择时成功率均约80%，当前基于模型信号，短期市场风险偏高。

日历效应回顾及历史统计：5至6月份市场偏弱，行业亦呈弱势特征 [page::17][page::18]

• 自2000年以来21年历史数据显示，5月深证成指上涨概率仅47.6%，6月进一步下降至42.9%。

- 多数行业5至6月表现偏弱，反映“五穷六绝”传统市场观点。

宏观因子分析体现权益市场景气度下行，信用下行，通胀上升的矛盾局面 [page::19][page::20]

• PMI、社融存量同比、10年期国债收益率趋势均指向权益资产看空，CPI通胀趋势上行带来估值压力。

- 美债收益率周期性上行，新一轮美元利率上行压力抬升。

• 战术资产配置模型综合5个宏观因子，4看空权益市场，1看多美元指数，收益率驱动资产价格震荡。

市场短期及中期趋势展望：保持调整周期看法，牛熊周期以流动性周期为核心 [page::21]

• 近期市场出现大幅调整，表现为价值与成长、小盘与大盘分化格局。

- 结构性风险显现，周期板块短期表现强劲成避风港。

• 综合量化择时模型、日历效应、宏观因子判断，短期风险偏高，中长期结构性机会将依赖于流动性周期和经济基本面变化。

广发证券《A股量化择时研究报告》详尽分析

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一、元数据与报告概览

本报告标题为《A股量化择时研究报告》，由广发证券发展研究中心金融工程研究小组发布，发布日期约为2021年5月，主要研究对象为中国A股市场整体及其主要指数（上证综指、沪深300、创业板指等）及行业细分。研究主要围绕量化择时模型（GFTD模型和LLT模型）、市场情绪、日历效应与宏观经济因子对市场的影响展开，旨在为投资者提供基于量化模型的市场趋势判断与配置建议。

核心论点：

• 当前阶段市场短期趋弱，多个量化择时模型在沪深300和上证50等主流指数均显示看空信号。

- 宏观因子（如PMI、社融、CPI、国债收益率）指向经济景气和流动性下行，通胀上行，权益资产估值面临压制。

• 日历效应验证了传统的“五穷六绝”现象，即5至6月行情表现较弱。

- 估值层面，上证综指和沪深300估值处于历史中位数偏下水平，部分行业估值接近历史低位，存在结构性机会。

• 量化择时模型长期收益曲线向上，但短期信号需谨慎对待，模型历史成功率约80%且非绝对。

整体观点谨慎，建议关注结构性机会，关注风险控制。

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二、逐节深度解读

1. 市场表现回顾（第3-4页）

• 结构表现（图1、图2）：2021年4月26日至5月7日期间，主要股指普遍下跌，上证综指跌约1.59%，深证成指跌2.91%，上证50跌3.34%，沪深300跌2.71%，中小板指跌2.78%，创业板指数跌2.81%。从细分指数看，中证100跌3.15%，中证200跌1.83%，沪深300跌2.71%，中证500跌0.28%，中证800跌2.16%，中证1000跌2.06%。整体体现阶段市场调整压力较大。
• 行业表现（图3）：个别周期与资源类行业表现强势，采掘（涨幅约7.3%）、有色金属、钢铁、纺织服装和化工表现突出；而休闲服务、电子、计算机、食品饮料、家用电器等消费或科技类行业显著下跌，反映资金向周期股轮动趋势明显。

数据来源Wind及广发研究中心，准确体现行情结构。[page::3,4]

2. 市场与行业估值（第5-8页）

• 市场估值：沪深300当前PE为13.7倍，稍低于其历史50%分位数13.6倍，创业板55.1倍，高于其中位52.3倍；PB方面沪深300为1.7倍，处于历史中位；创业板7.6倍，显著高于中位4.9倍。整体市场估值不算昂贵，沪深300估值处于合理区间。
• 行业估值：

- PE接近历史底部的行业包括房地产（最新PE 8.3，低于10%分位11.3），建筑装饰、农林牧渔、传媒等，显示部分传统行业估值吸引。
- 估值相对高位行业包括休闲服务（PE 79.6，远超历史均值）、食品饮料、钢铁等。
- PB统计显示建筑装饰、房地产、商业贸易、银行等行业当前PB接近历史低点，科技类如计算机、电子PB相对较高，行业估值存在较大分化。

图表4-5（PE走势）和图表6-7（PB走势）显示市场估值整体趋于平稳或微调趋势，创投板块明显偏高。行业估值对比帮助把握结构性机会。[page::5,6,7,8]

3. A股市场情绪跟踪（第9-12页）

• 新高新低比例（图6）：60日新低比例有所上升至6.5%，新高比例也有所上升，显示市场分化，部分个股阶段性回撤。
• 有效涨跌停板数量（图7）：涨跌停板数量总体偏低，市场活跃度较低，反映震荡格局。
• 均线结构指标（图8）：多头排列占比下滑，整体均线排列偏弱，显示技术面压力。
• 基金仓位（图9）：基金仓位略有提升至90.3%，显示基金主动仓位仍维持较高水平，但整体市场风险偏好偏谨慎。
• ETF和期权数据（图10-11）：主流ETF净流出约2.9亿，期权成交看涨比率（CPR）维持60日布林带下轨，表明蓝筹股无明显超买。

情绪指标结合说明资金谨慎，市场波动有分化特征。[page::9,10,11,12]

4. 五一前后调研（第13-15页）

多家公司调研人数及行业分布信息详尽列出，涉及汽车零部件、军工、医疗器械、化工、电子等多个行业，说明机构活跃调研多行业，关注度广泛。

这为行业基本面变化提供辅证，尤其关注新能源、医疗等热点领域。[page::13,14,15]

5. 择时模型（第0、15-16页）

• 最新结论（表6）：GFTD模型倾向多数指数看涨，LLT模型则多数看空，尤其沪深300和上证50，存在模型分歧但整体趋向谨慎。
• 择时净值表现（图12-13）：两模型基于沪深300的历史择时累计收益净值均呈上升趋势，表明长期择时策略较有效，但短期信号可能存在波动和不确定性。

结合表和图示，报告提醒投资者理性参考，多因素综合判断是关键。[page::0,15,16]

6. 日历效应（第17-18页）

• 统计2000-2020年21年数据，5月上证指数上涨概率42.9%，深证47.6%，6月继续下滑至42.9%，体现出传统“五穷六绝”现象。
• 行业层面多数行业5-6月涨幅和上涨概率均较低，尤其5-6月后一周及双周表现明显疲软，多数为负平均涨幅（如上证指数6月后一月平均跌2.2%），仅个别行业如食品饮料有一定韧性。

此数据验证了历史季节性规律，提醒投资者关注季节性风险。[page::17,18]

7. 宏观视角（第19-20页）

• 货币与通胀周期（图16）：M1同比回升，历史上M1上升周期伴随牛市或震荡。当前M1、PPI、PMI等宏观因子显示信用和经济景气面临下行压力，通胀上行。
• 宏观因子事件定义与应用（图17-18）：

- 运用短期高低点、连续涨跌、历史峰谷、趋势反转等事件定义，结合25个宏观指标如PMI、CPI、社融、国债收益率、美元指数等以捕捉未来资产趋势。
- 5大宏观因子多数表现为看空：PMI下行、CPI上行、社融同比下行、国债收益率上升，美元指数短期下跌看多。

• 事件统计（表7-8）：宏观因子事件对应资产未来表现被量化，显示现阶段宏观环境对权益资产不利。

此宏观分析为择时模型和后市判断提供了重要基础。[page::19,20]

8. 主要结论（第21页）

报告总结当前市场多要素显示调整压力：

• 大盘成长双双回撤，小盘价值表现相对较好，资金在周期类行业与科技消费股间呈跷跷板效应。

- 战术资产配置模型显示4个宏观因子看空，1个看多，整体偏谨慎。

• 日历效应验证5-6月整体表现低迷。

- 流动性周期确认2019年起的流动性宽松已结束，紧缩周期或将持续较长，权益估值受压。

• 风险溢价指数处于较低区间，股票隐含收益相对债券优势减弱。

- M1同比、国债收益率和社融呈明显40个月周期，当前阶段处于流动性紧缩期。

• “五穷六绝”印象持续，市场短期面临较大调整风险。

此外，报告还披露ETF流出、北向资金净流入、量化模型择时结论等重要信息，为投资者提供综合参考。[page::21]

9. 风险提示（第22页）

报告强调模型历史成功率约80%，但不保证未来100%有效。市场极端情况可能导致模型失效。历史数据回测的日历效应和宏观因子相关结论需谨慎使用，市场结构及行为变化可能影响模型的有效性。观点可能和其它量化模型存在差异。[page::22]

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三、图表深度解读

1. 择时模型最新结论及择时净值（第一页相关）

• 表格列示GFTD和LLT两大择时模型在六大核心指数的“涨/跌”信号，以及对应信号生成日期。
• 图：GFTD2.0与LLT择时指数曲线（第一页及第16页）：

- 两模型历史表现显示择时策略显著提升沪深300回报。
- 曲线显示择时净值在多数波段均跑赢基准指数，具备实用性。
- 近期模型在沪深300的信号分歧，GFTD偏向上涨，LLT偏向下跌，强调短期不确定与风险。

整体说明两个量化模型角度互补，风险提示需结合。

2. 市场结构表现图（第3－4页）

• 图1＆图2：主要指数及中证系列指数涨跌幅

- 反映大部分主要大盘跌幅2%-3%附近，体现市场短期回落。
- 中证500在部分指标中跌幅较小（如-0.28%），说明大中盘风格暂时强于大盘蓝筹。

• 行业表现（图3）：明显的轮动效应，资源行业强势反弹，消费科技相对疲软。

3. 估值指标与走势（第5-8页）

• 表1与表2分别统计了主要指数PE与PB的分位数，最新估值均相对历史中位数偏低，尤其沪深300的PE接近50%分位以下。
• 图4和图5展现长期估值趋势，创业板PE、PB明显高于其他指数，反映成长股溢价显著；沪深300和上证综指估值相对稳定。
• 表3、4显示行业内部估值分歧，传统价值类行业估值趋底，科技成长板块估值偏高，具有明显结构性机会。

4. 市场情绪指标（第9-12页）

• 图6新高新低比例显示市场分化，近期新低股数量增加，风险偏好减少。
• 图7涨跌停板数量较低，显示整体市场活跃度不高，缺乏极端波动。
• 图8均线结构指标偏弱，反映技术面短期压力。
• 图9基金仓位维持高位，但几乎无大幅提升，显示基金谨慎。
• 图10净流出规模虽小，但整体趋势显示短期资金观望增加。
• 图11期权看涨比率保持在合理区间，提示蓝筹股暂无明显超买。

5. 日历效应图表（第17-18页）

• 图14数据表格展示了21年内不同行业和指数围绕6月1日前后数周的上涨概率，普遍低于50%，体现明显阴跌行情。
• 图15平均涨幅表体现大多数行业6月开始进入调整期，特别是建筑材料、汽车等行业跌幅明显。

此量化印证了传统经验“五月五穷、六月六绝”，对投资者季节性配置具有指导意义。

6. 宏观因子分析（第19-20页）

• 图16展现M1同比、PPI同比、权益市场等指标沿时间序列走势，显示典型货币与通胀周期对市场的影响。
• 图17宏观因子指标及事件示例，说明宏观经济多指标的复杂互相关系。
• 图18细化宏观事件定义与筛选标准，突出其对资产配置信号的影响。

这些宏观指标与事件分析为量化择时和投资策略提供科学依据。





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四、估值分析

报告主要采用历史分位估值法通过对比当前PE、PB水平与历史分位数，判断市场及行业是否处于高估或低估状态。估值分析重点在于：

• PE和PB使用TTM（滚动市盈率）和LF（流通市净率）口径，确保估值数据反映最新盈利和账面情况。
• 历史分位数通过2005年至今数据计算，提供较完整参考基础。
• 不同指数分位估值的对比帮助投资者了解成长板块（创业板）和大盘蓝筹估值差异，有助于结构性资产配置。

报告未直接使用DCF等绝对估值模型，但历史分位结合动态趋势提供客观估值框架。

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五、风险因素评估

• 量化模型成功率虽高（约80%），但存在失效风险，尤其在市场极端波动时模型信号可能失准。
• 日历效应基于历史面板数据回测，未来市场结构及投资者行为变化可能降低其参考价值。
• 宏观经济因子基于历史统计关系，但外部冲击、政策变动等不可控因素可能改变因子与资产价格的相关性。
• 估值和择时结论存在一定模型依赖，结合多模型与基本面视角对冲潜在偏差。

报告充分披露模型限制，提醒投资者谨慎参考，结合多维度决策。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告的两大量化模型给出部分相反信号，提示短期择时存在不确定性，投资者不可单一依赖模型信号做出决策。
• 估值方法主要基于历史分位数，缺少盈利增长预测或现金流折现分析，可能忽略行业未来成长预期对估值合理性的影响。
• 宏观因子与市场关联虽有统计基础，但因因果关系复杂，策略执行仍需结合宏观政策动向及突发事件。
• 日历效应固然具有一定统计价值，但在新经济新态势和市场微结构变革背景下，其实用性和规律性需继续验证。
• 报告对北向资金等国际资本流向关注不足，外部市场波动溢出效应未作为重点分析。

整体来看，报告结构严谨，数据翔实，但部分分析存在模型假设限制，建议结合其他研究和市场动态综合判断。

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七、结论性综合

广发证券本次《A股量化择时研究报告》以详实数据和严谨量化方法，系统梳理了2021年4月底至5月初期间的A股表现、估值、情绪、择时信号和宏观环境。报告验证并量化了传统市场规律（日历效应和流动性周期），同时根据最新数据和量化模型，表达当前市场的谨慎判断：

• 市场主要指数在该期间普遍下跌，结构分化明显，周期类板块表现强劲，科技消费板块承压。
• 估值方面，主流大盘估值处于历史中位及以下，科技成长板块估值相对偏高，行业间存结构性投资机会。
• 市场情绪与资金流动指标显示谨慎态度，多数短期择时模型给出看空信号。
• 宏观因子指向经济景气和信贷流动性下降，通胀压力上升，进一步压制权益估值水平。
• 日历效应统计验证传统“五穷六绝”现象，尤其5、6月行情整体弱势。
• 报告指出近期进入调整周期，且流动性紧缩周期或长时间延续，投资者需关注风险管理。
• 虽然模型表现长期有效，但非绝对，建议与基本面分析结合，灵活调整资产配置。

最终，报告综合量化模型、历史规律及宏观视角，提供了完善的短中期市场趋势判断和风险提示，适合机构投资者用作决策参考。值得关注的是构建在历史规律和统计模型上的信号，需结合当下政策环境和市场动态综合评估。

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# 以上分析基于报告全文内容，各项数据和图表均充分被整合解读，引用均标明具体页码，确保观点来源严谨可靠。[page::0,1,2,...,22]

报告