宏观视角：股债市场分化与资金结构变化 [page::1][page::2]

• 8月20日A股实现低开大反转，债券市场利率利空不改，权益资产成为债市利率趋势主要参考因素。

- 工业品市场迎来情绪退潮，碳酸锂等品种价格下行，期货转为贴水。

• 理财、银行、保险资金成为债市资金主体，修复动力不足，债市依赖外部利好刺激。

- 杠杆资金融资余额持续增长，短期看好牛市技术性调整中的做多力量。

A股“慢牛”新周期的核心逻辑与展望 [page::3][page::4]

• 过去十年A股ROE下行及流动性总量消耗，限制长期上涨。

- 目前A股启动新一轮牛市：居民大量超额储蓄待入市，资本市场政策利好持续发酵。

• 资金结构优化，中长期资金如险资、养老金等加速入市，提升市场稳健性。

- “慢牛”行情以制度改革、资金结构优化和经济动能转换驱动，聚焦新动能、新技术及部分大金融、新消费板块。

行业及公司层面精选洞察与业绩点评 [page::5][page::6][page::7][page::8][page::9][page::10]

• 追觅科技成立“智显事业部”，借助AI算法进军显示领域，面临市场高度竞争。

- 洋河股份继续坚定去库存策略，预收款增加，省内销售韧性强于省外，盈利能力短期受费用摊薄影响。

• 老铺黄金2025H1收入和利润强劲增长，品牌势能及门店扩张驱动业绩爆发，研发投入显著增加。

- 思考乐教育盈利受广州校区爬坡和深圳人员调整拖累，短期利润下降，长期看新区域扩张带来增长弹性。

投资建议及风险提示 [page::4][page::7][page::9][page::10]

• 维持“进可攻退可守”的资产配置思路，债券中短久期组合策略优选。

- 推荐关注稳健成长的教育、新消费和科技方向个股。

• 警惕宏观经济波动超预期、政策调整、流动性变化、地缘政治风险等对市场的潜在影响。

华西最强声 0822 报告详尽解读与分析

---

一、元数据与概览

报告标题：华西最强声 0822 | 站上十年新起点，A股步入“慢牛”新周期；重点关注思考乐教育
作者及机构：华西证券研究所，多位行业及宏观策略分析师合作完成，包括刘郁（首席经济学家）、李立峰（副所长/策略首席分析师）、纪向阳（海外联席首席分析师）、寇星（食品饮料首席分析师）、徐林锋（轻工首席分析师）、唐爽爽（纺服与教育首席分析师）等。
发布日期：2025年8月20日左右
研究主题：宏观经济趋势、资产配置策略、A股市场展望及多行业重点个股分析，尤其聚焦A股步入“慢牛”新周期及思考乐教育的企业最新动态。

核心论点：

• A股市场经过近10年调整，正站上“慢牛”新周期的起点，制度改革和结构优化为长期投资环境改善奠定基础；

- 居民部门超额储蓄和机构长线资金入市是未来市场的核心驱动力；

• 当前工业品市场情绪分化，碳酸锂、钢铁及煤炭等行业基本面显疲软，债市走势更多跟随权益市场波动；

- 多个行业龙头如洋河股份、老铺黄金、追觅科技表现分化，业绩结构性修复与成长显著；

• 教育行业代表——思考乐教育，尽管短期受人员调整及新校区爬坡影响利润承压，但长期扩张与结构优化具备成长潜力。

---

二、逐节深度解读

1. 宏观与资产配置日报 —— 刘郁

关键论点及信息：

• 8月20日股债市场走势背离，股市表现强劲反弹，债券收益率反复调整，反映资金对权益资产风险偏好修复，债市短期受制于资金结构和股市联动。[page::1]

- 工业品市场整体情绪转弱，如碳酸锂跌停，主要受供应端利空及情绪释放影响；纯碱、玻璃及双焦需求疲软导致价格走弱，显示基本面需求偏弱。[page::1]

• 资金结构分析显示，理财、银行、保险三类机构资金难以有效带动债市修复，债市缺乏内生推动力，需外部政策利好刺激。[page::2]

- 权益市场缩量反弹，杠杆资金维持进场，但投机与估值分化明显，部分龙头（半导体、白酒）行情积极。[page::2][page::3]

• 风险提示涉及货币政策、流动性及财政政策可能超预期变动。[page::3]

数据与论证逻辑：

• 工业品期现价差、远近月价差及多空结构细节佐证市场情绪及需求状态的转变（例如碳酸锂期货贴水和期货空头增加）。

- 利率债市场资金分布分析深刻指出当前机构配置偏谨慎，债市走势难以自主反弹。

• 权益市场相关数据显示市场风险偏好修复但仍谨慎，杠杆资金流向提供敏锐市场做多信号。

---

2. A股“慢牛”新周期策略洞见 —— 李立峰

章节总结与分析：

• 过去十年A股难以展开持续上涨主要因ROE下降，资本结构与股东行为消耗了流动性（募资大于分红，重要股东持续减持）。

- 当前经济韧性增强，居民存款向股市移动潜力巨大，伴随供给侧政策和需求扩内需推动盈利与估值企稳回升。

• 政策体系完善及机构资金配置优化，尤其险资、养老金等长期资金入市，强化市场稳定，形成慢牛坚实基础。

- “慢牛”定位强调制度改革、资金结构优化和经济动能转换三重驱动，重视新金融科技和新消费领域的战略契合。

关键推动因素及风险：

• 居民存款超过趋势线50万亿元以上，存款搬家初现，对市场资金面和估值形成有力支持。

- 险资、社保基金等政策推动资金进入A股，有望降低短期波动影响。

• 风险包括宏观经济变化、地缘政治风险和海外流动性波动。[page::4]

---

3. 行业及个股专题分析

3.1 追觅科技及智能显示领域 — 纪向阳

• 追觅科技成立“智显事业部”跨界进军智能电视、投影仪等显示终端，整合AI算法和设计资源，计划9月IFA亮相新品。

- 投影市场竞争激烈，预计采用ODM模式，产品聚焦激光4K投影，智能清洁技术转化应用是核心优势。

• 市场饱和新品牌进入困难，追觅借助国补政策和品牌升级策略争取线上市场份额。

- 相关同行公司石头科技、科沃斯、春风动力2025H1收入与利润状态良好，特别是营收大幅增长但利润波动反映行业竞争压力及成本变动风险。[page::5][page::6]

风险主要为关税波动、需求疲软及竞争加剧。

3.2 洋河股份业绩及调整 — 寇星

• 2025年中报显示收入和利润同比大幅下滑，主要为渠道去库存和供给端主动克制，调整接近尾声。

- 细分品类中高档酒（海之蓝、梦之蓝M6+）严格控制发货，导致中高档酒收入下滑更明显。

• 普通酒新产品洋河大曲高线光瓶上市迅速成销热点，有助缓解业绩下滑压力。

- 地区分化明显，省内业务韧性较省外更强，省外经销商清退加剧调整力度。

• 毛利率小幅下降，费用率上升是盈利能力下降主因，费用摊薄效应明显。

投资建议：鉴于行业调库存阶段，公司具有去库存意志和一定底部反弹潜力，维持“增持”评级。[page::6][page::7]

3.3 老铺黄金品牌扩张与业绩爆发 — 徐林锋

• 2025H1营业收入和净利润同比增长超250%，分红率高达73%，体现业绩与现金流强劲。

- 业绩增长由品牌势能提升、产品创新及线上线下渠道全方位扩张驱动，线下同店销售及线上渠道双双强劲。

• 产品方面，持续研发原创设计数突破2100项，品牌与国际奢侈品牌用户重合率高达77.3%，品牌高端定位清晰。

- 费率因规模效应下降，但毛利率略降主要受金价上涨影响。

• 国内16城开设41家高端门店，并初步实现国际化布局（新加坡开店）。

- 投资评级为“买入”，估值合理，增长空间显著，风险因素包括黄金价格波动及新店开拓风险。[page::8][page::9]

3.4 思考乐教育利润受短期调整影响 — 唐爽爽

• 2025H1营收同比增长9.63%，归母净利及经调整净利润分别下降23.86%和13.07%；利润承压主要因深圳人员调整和广州新校区投入爬坡。

- 非学业素质课程和辅导课程均保持增长，辅导课程增长尤为突出，人均课时和客单价略有提升。

• 学习中心扩张强劲，增至184家，新增15家校区。师资力量大幅扩充，员工人数增长18.52%。

- 收益结构中毛利率、营业利润率和净利率均有所下降，毛利率及运营费用提升主要来自校区扩张和人力成本增加。

• 合约负债下降24.5%，短期营收确认受影响。

- 估值调整后维持“买入”评级，未来增长动力聚焦于新地区扩张和校区爬坡效应释放。

• 风险包括市场竞争、招生不及预期、管理与师资流失等。[page::10][page::11]

---

三、图表深度解读

图1：华西最强声 0822 视觉形象（封面，Page 0）

• 展示华西证券研究所品牌形象及此次“华西最强声”系列第822期封面，强调十年新起点主题。

- 红色基调突显活力与强势崛起的研究立场，视觉辅助主题传达清晰。

图2-4：分析师肖像与板块标题（Pages 1、3、5、6、8、10）

• 每位分析师专业肖像配合具体行业或宏观板块，提升报告权威感与专业性。

图5：产业数据及分业务财务数据分布（洋河、中报、老铺黄金等页）

• 各公司中报数据详列收入增长、利润变动及细分业务表现，展现行业结构与经营状况的差异。

- 例如，洋河同比收入大幅下降而费用率上升，强调盈利压力；老铺黄金则重点突出高速增长和高分红。

• 报告中的数据图表辅助理解经营态势，同时暗示行业周期与策略调整节点。

图6：市场资金流向与行情数据（页1-3）

• 描述股债市场走势、资金结构分布及市场情绪指标变化。

- 例如碳酸锂期货贴水，杠杆资金净买入额排名及其市场影响。

• 这些图形帮助读者理解短期市场情绪与资金流动逻辑，关联文本深度剖析。

---

四、估值分析

• 多家公司均采用市盈率（PE）估值标准，结合业绩预测推导合理区间。报告中对个股2025-2027年EPS均有明细预测，并结合当前价格计算对应PE。

- 估值区间反映市场预期增长，以及风险调整，例如思考乐教育8-4倍PE反映教育行业估值中枢和短期波动，老铺黄金PE水平较高符合奢侈品高增长高估值特征。

• 部分报告提及分红率（如老铺黄金的73%分红），分红政策为估值稳定性和股东回报重要因素。

- 敏感性分析虽未显式展开，但通过业绩增减和风险因素讨论体现估值的动态变动空间。

---

五、风险因素评估

• 综合各篇章风险提示，主要包括：

1. 宏观经济波动及周期调整风险，如货币政策突变、财政政策调整影响流动性与资金面。[page::3]
2. 行业特有风险，如工业品需求疲软、原材料价格波动、关税政策波动等。
3. 企业内部风险，如渠道清退节奏、库存去化程度、成本控制能力、人员调整与管理风险。[page::6][page::10]
4. 市场竞争激烈，新品牌切入困难及市场份额压力，对追觅、教育等企业尤其明显。
5. 地缘政治、海外资本流动性不确定性影响A股整体资金供给环境。[page::4]

• 多份研报均强调了潜在的负面影响，但也指出相关政策和制度优化具备缓冲效果。

---

六、批判性视角与细微差别

• 报告整体基调偏正面，预期市场进入“慢牛”阶段，但对当前市场存在的波动及情绪分化也保持谨慎。关于碳酸锂等情绪高度敏感品种，特别点明短期价格会有较大波动，充分体现风险意识。[page::1]

- 对于股债关系，强调债市被权益市场“附属”，暗示债市内生向好动力不足，提出“组合策略哑铃型”建议，体现审慎态度。[page::2]

• 对于部分业绩下滑企业（如洋河），积极把控库存和市场秩序被用作调整坚定信号，然而收入下降幅度较大可能带来更深层次的盈利压力，需持续关注。

- 思考乐教育利润下滑主要归因于短期调整，但其增长假设高度依赖新校区及师资扩充顺利推进，市场竞争和师资流失等因素或成为潜在挑战。[page::10]

• 报告中部分估值调整较为保守，反映对部分行业和企业未来预期的谨慎，体现实事求是的分析风格。

---

七、结论性综合

华西证券2025年8月《华西最强声0822》报告全面覆盖宏观策略、市场风格转换及多行业头部个股表现，逻辑清晰，数据详实，战略性强烈突出。核心观点有：

• 宏观与市场：当前A股市场处于“慢牛”新周期的起点，突显制度改革与资金结构优化的长期效应，居民超储资金向权益配置迁移与机构配置提升为基石；债市波动受限于资金结构，短期仍需依赖外部政策刺激，整体资金偏谨慎。[page::1-4]

- 行业洞察：工业品市场分化明显，供需两端各显疲态和机遇。智能家居与显示、酒类消费和奢侈品领域增长动力强劲。教育行业短期调整但成长空间持续。各分析师充分展示行业结构调整中的机遇和风险。[page::5-10]

• 个股观点：洋河适度控价去库存迎来底部复苏机会；老铺黄金品牌势能强劲快速扩张；追觅科技跨界布局智能显示；思考乐教育虽然业绩受短期影响但基本面扩张趋势未断。均维持偏积极评级。

- 风险管理：报告多处风险提示明确，包括政策、流动性、行业竞争和特定业务调整风险，体现理性稳健的投资风格及风险警示责任感。

报告的图表与数据辅以文字论述，逻辑严密，洞察深刻。建议投资者把握当前A股结构性机会，关注资金配置结构变化和制度创新驱动背景下的中长期成长赛道。

---

附录：关键图表示意

图1：华西最强声0822封面，强调“站上十年新起点，A股步入慢牛新周期”


图2：李立峰策略首席分析师介绍及“A股慢牛”主题解析


图3：纪向阳关于追觅科技成立“智显事业部”的专题解读


图4：寇星对洋河股份2025H1财务及行业调整的详细拆解


图5：徐林锋对老铺黄金2025H1业绩、渠道扩张及盈利分析


图6：唐爽爽就思考乐教育短期利润压力及长期成长路径解读

---

以上为华西证券《华西最强声0822》多维度综合详解分析，涵盖基本面、资金面、行业与个股深度剖析，助力投资者全面把握A股“慢牛”新周期下的机遇与风险。[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,11]

报告