PFA新适应症获批打破市场垄断，心脏电生理手术量快速增长 [page::0]

• 波士顿科学FARAPULSE产品获FDA批准治疗药物难治性、症状性持续性房颤，此前仅美敦力获批持续性房颤适应症。

- 预计中国房颤手术量2025年38.25万例，2032年增长至132.33万例，CAGR达19.40%，心脏电生理手术总量2025-2032年复合增速为16.06%。

惠泰医疗PFA产品优势显著，预计2025年放量表现突出 [page::1]

• 惠泰医疗拥有国内首个三维磁电定位压力监测脉冲电场消融导管组合，提供环形与线形导管整体解决方案。

- 产品适应症定位为药物难治性、复发性、症状性阵发性房颤，具备三维成像、压力贴靠及局麻优势，具备市场竞争力。

• 预计2025年公司PFA产品放量加速，未来存在适应症进一步拓展潜力。

调整业绩预测，维持“增持”评级 [page::1]

| 年份 | 2025年收入 (亿元) | 2026年收入 (亿元) | 2027年收入 (亿元) | 2025年归母净利润 (亿元) | 2026年归母净利润 (亿元) | 2027年归母净利润 (亿元) | EPS (元) 2025 | EPS (元) 2026 | EPS (元) 2027 |
|----------|-----------------|-----------------|-----------------|---------------------|---------------------|---------------------|------------|------------|------------|
| 预测数值 | 27.54 | 35.69 | 45.20 | 9.25 | 12.13 | 15.48 | 6.56 | 8.61 | 10.98 |

• 由于政策影响和北京集采降价，2025年收入预测小幅下调，但伴随新品上市和毛利率提升，盈利预测上调。

- 2025年7月8日股份价格对应PE估计为43.94倍，2026年33.50倍，2027年26.26倍。

• 维持对惠泰医疗“增持”评级，考虑创新驱动及放量加速驱动公司业绩增长。

相关风险提示及监管声明 [page::2]

• 包括新产品研发及注册失败风险、销售不及预期风险、政策及集采风险、产品质量及潜在责任风险、人才流失风险。

- 本报告面向专业投资机构客户，不构成具体投资建议。

《惠泰医疗（688617）：波科获批新适应症，惠泰PFA放量值得期待》——华西证券2025年7月深度研报分析

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1. 元数据与概览

本报告由华西证券研究所撰写，分析师为崔文亮，持证编号S1120519110002，发布日期为2025年7月8日，主题聚焦于医疗器械上市公司惠泰医疗（688617）及其脉冲场消融（PFA）相关产品的最新进展与投资价值。核心议题是波士顿科学（波科）PFA产品获美国FDA新适应症批复，打破美敦力在持续性房颤治疗领域的垄断，以及惠泰医疗PFA产品在中国市场快速放量的潜力。

报告维持对惠泰医疗“增持”评级，并对2025至2027年收入和净利润进行了详细调整与预测，对公司未来成长持谨慎乐观态度，重点突出公司在PFA领域的技术领先性和市场地位提升。

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2. 逐节深度解读

2.1 事件概述及行业背景

报告开篇介绍了波士顿科学近期获得FDA对其PFA产品FARAPULSE用于治疗药物难治性、症状性持续性房颤的新适应症认可。此前市场仅有美敦力的PFA产品获得持续性房颤适应症，这次获批打破了巨头的市场垄断，标志着PFA技术进入新一轮推广阶段。

随后，报告引用弗若斯特沙利文数据，预测中国心脏电生理手术数将高速增长。具体数字为2025年持续性房颤、室上速、其他快速心律失常及总体手术量分别为38.25万、13.99万、5.22万及57.46万例，预计至2032年增长至132.33万、20.70万、9.92万和162.95万例，年复合增长率CAGR最高达16.06%，其中房颤手术占总体比重将超过80%。

这一背景强调了PFA技术应用在中国的广阔市场前景，持续性房颤市场扩张是增长最快的驱动力之一。[page::0]

2.2 惠泰医疗PFA产品的市场地位与技术优势

目前，国内市场上，美敦力的PFA产品是唯一同时获得阵发性和持续性房颤双适应症的产品。其余厂家，包括惠泰医疗，其PFA产品仅获阵发性房颤适应症。

2024年12月，惠泰医疗获得了两款PFA导管注册批准：

• Pulpstamper导管（环形），用于肺静脉口及前庭的消融；
• AForcePlus导管（线形），用于补充消融，两者协同作用。

这使惠泰成为全球首家掌握三维磁电定位技术、拥有线形及环形导管、脉冲消融仪器和三维标测系统整体解决方案的企业，具有独特竞争优势。

惠泰PFA优势包括：

• 三维定位与压力感应，提升消融精度和安全性；
• 可在局部麻醉条件下操作，减少患者风险和不适；
• 环形与线形导管结合，治疗方案更灵活、全面。

以上优势预计有助于惠泰2025年PFA产品销量显著增长，同时推动产品适应症拓展，提升市场占有率。[page::0][page::1]

2.3 投资建议及财务预测修订

报告指出，受2024年政策调整（如手术量增长放缓及北京电生理设备集采降价影响），公司2025年收入预测由29.40亿元调整至27.54亿元。引入了2026年和2027年收入预测，分别为35.69亿元和45.20亿元，体现中长期乐观预期。

与此同时，由于新品上市驱动及高毛利业务比重上升，盈利能力得到提升，2025年归母净利润预测由8.50亿元提升至9.25亿元，2026年12.13亿元，2027年15.48亿元。对应每股收益为2025年6.56元（此前12.75元预期非完全对应），2026年8.61元，2027年10.98元。

以2025年7月8日收盘价289.28元计算，2025-2027年对应市盈率为43.94倍、33.50倍和26.26倍。整体测算反映股票目前估值较高但成长性可期，维持“增持”评级。

风险因素披露涵盖研发失败、注册风险、销售未达预期、政策变动影响、产品质量风险以及人才流失风险，说明报告在谨慎考虑潜在不确定因素。[page::1]

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3. 重要图表深度解读

3.1 中国心脏电生理手术量预测表（页面0示意图）

虽然报告未明确展示具体表格数据，但提及弗若斯特沙利文数据，预计市场产量如下（单位：万例）：

| 指标 | 2025年预测 | 2032年预测 | 2025-2032 CAGR |
|--------------------|------------|------------|----------------|
| 房颤（Atrial Fibrillation） | 38.25 | 132.33 | 19.40% |
| 室上速（Supraventricular Tachycardia）| 13.99 | 20.70 | 5.75% |
| 其他快速心律失常 | 5.22 | 9.92 | 9.61% |
| 总体电生理手术量 | 57.46 | 162.95 | 16.06% |

该表数据揭示中国市场整体高速成长，尤其是房颤适应症增速显著，2032年房颤手术将占整体80%以上，成为市场绝对主力，这为惠泰PFA产品的市场空间奠定坚实基础。

3.2 惠泰PFA产品技术参数与组合优势示意图（页面0-1示意图）

图像体现了惠泰医疗三维磁电定位技术的创新点：线形与环形导管的配合使用，压力监测功能及三维标测系统的协同，形成全流程解决方案。此视觉传递了惠泰产品区别于竞争对手、优势明显的技术壁垒，支撑其市场竞争地位的提升。

综合文本逻辑及图像信息表明，此技术组合不仅提升手术安全性及成功率，也有望扩大适应症范围和手术量，进而增厚公司营收和利润。

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4. 估值分析

报告基于调整后的收入与利润预测及股票市价给出动态市盈率估算：

• 2025年预期市盈率为43.94倍；
• 2026年降至33.50倍；
• 2027年进一步降至26.26倍。

估值降幅反映公司盈利能力逐年提升，对应成长逻辑稳定清晰。投资建议维持“增持”，暗示目前价格虽不算过低，但鉴于成长空间和行业趋势，仍具吸引力。

报告未显式描述详细估值模型（如DCF或相对估值法），但根据财务预测和PE倍数推断估值逻辑主要依赖未来盈利预测与市场对比估值。

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5. 风险因素评估

主要风险涵盖以下方面：

• 新产品研发失败及注册风险：PFA等高新技术存在技术迭代及政策审批不确定性，可能影响推向市场和销售速度；
• 产品销售不及预期风险：市场竞争与客户接受度影响新产品销量；
• 集采及行业政策超预期风险：集采降价压力可能压缩收益空间；
• 产品质量及潜在责任风险：医疗器械行业严格监管，质量问题可能引发法律和信誉风险；
• 科研及管理人才流失风险：核心人才流失影响研发能力及战略执行。

报告未提出具体风险缓释策略，但强调风险影响的多样性和严重性，提示投资者合理预判。

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6. 审慎视角与细微差别

• 收入与利润预测的调整体现了短期内政策压力对销售增长的影响，显示报告立场客观务实。
• 股价对应市盈率仍较高，暗示市场对公司成长预期较高，投资风险与回报需平衡考虑。
• 惠泰医疗PFA产品虽技术领先，但受限于适应症批准范围，行业竞争格局复杂，未来适应症扩展进展及市场渗透将是关键观察点。
• 报告对于风险披露较为全面，但未详细剖析行业竞争动态与技术替代风险，或存在信息不对称与预测假设稳健性需关注。

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7. 结论性综合

华西证券此次关于惠泰医疗的研究报告围绕脉冲场消融技术及房颤治疗市场进行了系统分析。通过FDA新适应症获批事件引入，强调了PFA技术的不断成熟及市场渗透力增强，尤其是在中国心脏电生理手术快速增长的大背景下。惠泰医疗以其独特的三维磁电定位PFA解决方案实现了技术突破，助力其在细分市场中快速占位。

财务预测和估值调整反映出2024年政策调整带来短期压力，但中长期增长潜力依然强劲。公司盈利能力提升预期明确，报告维持对惠泰医疗“增持”评级，暗示投资价值较为显著。

图表所示的高增长手术量和创新技术优势，为公司未来营收和利润增长提供了坚实支撑。风险因素提示投资者警惕研发、政策、市场及人才等多面风险，但在行业及公司趋势看好前提下，这些风险在可控范围内。

总体而言，华西证券报告结合详实数据与行业洞察，提供了对惠泰医疗未来发展极具参考价值的投资研判，强调其PFA产品及技术创新是公司成长核心驱动力，其市场表现值得期待。[page::0,1]

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附图

• 华西证券主题封面图如下所示：

• 惠泰医疗PFA创新产品相关示意：

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本分析基于所提供华西证券深度研报内容，且严格遵循报告信息结构和溯源要求，客观呈现惠泰医疗发展格局及投资逻辑。

报告