被动指数大规模调整背景及投资机遇概述 [page::2]

• 2021年末，沪深300、中证500等数十个指数被动基金规模均超百亿，部分主题行业指数规模迅速提升。

- 指数调入将带来被动资金买入，规模越大，调入个股股价受益越显著。

• 被调入个股在多指数间重叠调入需综合考量冲击力度。

历史调入股价表现回顾与验证 [page::2]

| 时间 | 调入样本数量 | 平均绝对收益 | 超额收益(相对万得全A) |
|------------|-------------|--------------|------------------------|
| 2020年12月 | 20 | 12.89% | 13.60% |
| 2021年6月 | 17 | 10.01% | 10.55% |

• 过去两期调入股票从公告日至生效日表现优异，验证调入效应的显著性。

样本指数选择与权重规则详解 [page::3][page::4]

• 选取沪深300、中证白酒、证券公司等27个百亿级重点指数，涵盖宽基及行业主题指数。

- 成分股权重存在单一样本权重和前N大样本权重约束，具体规则涉及10%-15%等限制。

• 权重规则对综合影响系数计算提供关键基础。

2021年12月调入股票综合影响系数及标的精选 [page::5]

| 股票代码 | 股票名称 | 事件(调入指数) | 净冲击额(亿元) | 日均成交额(亿元) | 综合影响系数 |
|----------|----------|-------------------------------|----------------|------------------|--------------|
| 688686 | 奥普特 | 科创50 | 3.27 | 0.94 | 3.48 |
| 002646 | 青青稞酒 | 中证白酒、中证酒 | 5.68 | 1.85 | 3.07 |
| 600236 | 桂冠电力 | 中证500、结构调整 | 2.02 | 0.69 | 2.90 |
| 600900 | 长江电力 | 上证50 | 17.52 | 7.49 | 2.34 |
| ... | ... | ... | ... | ... | ... |

• 综合影响系数大于1的22只股票投资价值突出，调入效应与系数高度相关。

- 需考虑流动性等因素影响，投资者应根据最新数据动态调整关注标的。

报告合规声明与投资评级说明 [page::6]

• 分析师具备合法执业资格，报告观点为个人专业判断。

- 报告信息来源于公开数据，风险提示明确投资者需独立判断。

• 包含详细投资评级体系说明，指引后续操作。

证券研究报告详尽分析：2021年12月百亿规模指数调整带来的投资机会（上篇）

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一、元数据与概览

报告标题：《2021 年12 月百亿规模指数调整会带来哪些投资机会（上篇）》
发布机构：天风证券股份有限公司
发布日期：2021年11月27日
作者：吴先兴（SAC执业证书编号：S1110516120001）、何青青（SAC执业证书编号：S1110520080008）
研究主题：沪深市场中大规模指数调整对相关股票价格及投资机会的影响研究

报告核心观点与目标：
本报告围绕2021年12月A股百亿规模指数调整展开，分析样本指数调整中被调入股票所面临的被动资金买入压力及正向价格影响，重点关注大规模指数调整带来的投资机会。报告基于过去两期（2020年12月与2021年6月）的调入影响和股价表现回顾，推断调入股票的显著正收益效应，并进行了综合影响系数的计算及预测，确定具体值得重点关注的股票名单。此外，报告附带风险提示，涵盖指数调整执行不及预期、数据时效及个股流动性变动风险，体现其分析的稳健性和谨慎态度。[page::0,2]

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二、逐节深度解读

2.1 投资要点（第2页）

• 关键论点：

- 被动管理资金规模不断上升，指数样本调整对被调入股票形成被动买入压力，通常带来正面价格推动。
- 规模越大的指数，它们的调整引导的资金流动性越大，带来的价格效应也越显著。
- 报告列举了11月25日当时沪深市场规模较大的宽基和行业主题指数基金，沪深300以1351亿元位居第一，其他如中证白酒（929亿）、证券公司（897亿）、光伏产业（340亿）等均规模庞大，成为重点研究对象。

• 推理依据：基于大量被动资金追踪指数的事实，被调入个股必然受到指数基金被动买入的影响。基金规模越大，买入力度越强，价格推动越明显。
• 关键数据点：

- 图1展示了27个百亿规模以上指数的资金规模，前五名分别为沪深300（1351亿元）、中证白酒（928.95亿元）、证券公司（897.03亿元）、中证500（644.14亿元）、上证50（605.99亿元）。
- 此数据直观彰显了被研究指数的市场影响力，为后续综合影响系数计算提供基础。[page::2]

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2.2 过去两期调入影响预测与股价表现回顾（第2页）

• 关键论点：

- 在2020年12月和2021年6月两次重点指数调整中，调入股票表现显著好于大盘。
- 综合影响系数大于1的净调入股票，公告日至实际生效日期间的平均绝对收益在10%-13%区间，且均明显超越同期万得全A指数的收益。

• 支撑逻辑与数据：

- 2020年12月，预测综合影响系数大于1的20只净调入股公告日-生效日累计平均收益为12.89%，相对于万得全A超额收益13.6%。
- 2021年6月，类似17只净调入股票同周期平均绝对收益10.01%，超额收益10.55%。
- 上述事实验证了调入股票获得被动买入资金导致的溢价效应，确认了指数调整带来的显著投资机会。

• 推断：综合影响系数作为预测工具有较高准确性，可用以提前锁定潜在受益股票。

2.3 重点样本指数选择及特点（第2-3页）

• 关键论点：

- 样本选择基于定期指数调整事件发生日一致的原则，确保交换股效应在合理时间内捕获，同时聚焦最新规模均超百亿的沪深300、中证白酒、证券公司等27个重点指数。
- 指数调整以定期调整为主，特别是半年调整较为集中（6月、12月），因涉及个股数量大，带来的被动资金交易规模较大。科创50、科创创业50甚至季调一次。

• 推理依据：样本选择兼顾规模影响力和时间一致性，实现研究的代表性和时效性。
• 关键数据点：见表1样本指数名单，明确代码、名称及被动基金规模。最高规模的沪深300高达1351亿元，次之为中证白酒928亿元，证券公司897亿元。[page::2,3]

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2.4 综合影响系数定义与计算（第3-5页）

• 4.1 综合影响系数定义：

- 综合影响系数公式定义为：
$$
effect\totals = \sum{i=1}^{n} \frac{wt\chg{s,i} \times fund\sizei}{amount\avg_{s,20}}
$$
- 即某股票s在多个指数调入项目中，每个指数调入权重变化乘以该指数的基金规模，再除以该股票过去20日平均成交额，反映净买入力与流动性的相对关系。

• 解析：

- 该指标衡量基金被动买入力与股票流动性匹配的程度，高值意味着单日的被动买入需求显著大于该股成交活跃度，可能导致价格异动。

• 4.2 权重规则：

- 不同行业主题指数设定不同权重约束，提升预测准确性。例如科创50单个样本权重不超过10%，前五大合计不超过40%；中证白酒、证券公司等多为单只样本权重15%上限。
- 其他指数如上证180、沪深300未设权重限制。
- 权重规则的存在使得指数调入时对个股资金配置有明确制约，影响估算的被动买入力。

• 意义：权重规则反映指数的成分股资金配置上限，计算中必须考虑，以避免估算偏差。[page::3,4]

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2.5 2021年12月重点指数调整综合影响计算结果（第5页）

• 关键论点：

- 结合已公告的22个重点指数拟调整名单及现行权重规则、成交额等数据，计算出了各调入股的综合影响系数。

• 关键数据与图表解读 (表3)：

- 综合影响系数＞1的股票共有22只，其中“奥普特”（688686）综合影响系数最高达3.48，净冲击额3.27亿元，日均成交额0.94亿元。紧随其后的是“青青稞酒”（002646）系数3.07，净冲击额5.68亿元，流动性较强。
- 其他高系数个股如“桂冠电力”、“长江电力”、“阳光照明”等均表现出较高净冲击额与日均成交额比值，指示被动买入力度大且存在较好的流动性支持。
- 综合影响系数的大小与个股被被动买入的资金压力正相关，也是价格可能出现溢价的指标。

• 趋势与联系：结合前文两期调入研究结果，报告推断本周期系数较高的股票极可能获得被动资金定向买入，有望迎来股价提升投资机会。

- 注意事项：系数计算受到成交额数据的波动影响，且系数选取为静态时间点估算，实际操作中需动态更新以反映流动性变化。[page::5]

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三、图表深度解读

图1：跟踪资金百亿以上指数规模（2021.11.25）（第2页）

• 内容描述：柱状图展示了27个跟踪规模均超过百亿的指数，截至2021年11月25日的基金规模（单位:亿元）。

- 主要趋势：峰值明显，沪深300达1351亿遥遥领先，紧跟为白酒和证券主题板块指数，可见行业主题指数多已至中高规模水平。

• 说明：图示直观体现了市场被动资金布局的结构特征，明确指数规模成为调入资本量衡量的基础。

- 与文本联系：强化了被动资金集中度的支撑逻辑，也是后续基于指数规模计算被动买入资金及综合影响系数的前提。[page::2]

表1：样本指数名单（第3页）

• 内容描述：表格列出了27个样本指数的代码、名称及对应的被动基金规模，详细给出定量基础数据。

- 解读：规模数据对应图1，呈现从1351亿至100亿区间的跨度，反映中证、深证市场重要指数及行业主题指数的深度覆盖。

• 重要性：确认研究样本广度及深度，是后续指数间样本股交叉及影响系数计算的基准。

表2：样本指数成分股权重规则（第4页）

• 内容描述：详列27个样本指数的权重约束规则，从无约束到单只权重限制在3%-15%不等，还包括部分行业或板块层面的总权重限制。

- 解读：权重约束反映管理方对风险分散及行业集中度的管理要求，对估算调入资金的分配起关键调节作用，避免单股权重过集中导致成本及波动异常。

• 内涵：该表解读充分体现了指数设计的结构性复杂，强调估算需根据具体指数规章个性化处理。

表3：2021年12月部分重点指数调整综合影响系数结果（第5页）

• 内容描述：列出22只综合影响系数大于1的净调入股票，包含代码、名称、调入指数、净冲击额（日元）、日均成交额及综合影响系数。

- 解读：
- 综合影响系数是净冲击额与流动性（日均成交额）之比，直接反映资金买入力对成交规模的压力。
- 高系数提示较强买入压力且流动性承接能力有限，潜在价格上涨动力强。
- 例如“奥普特”系数3.48，说明买入资金大约是该股成交额的3.5倍，短期易出现价格脱节。

• 支持结论：与前两期历史表现验证相呼应，标的股具备短线被动资金推高盈利的特征。[page::5]

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四、风险因素评估

报告明确提出了三大风险：

• 指数调整不及预期：调整方案或内容可能有所变动，致使预期中的调入股票资金买入力未能完全实现，影响投资收益。

- 数据时效与准确度问题：普通指数基金规模以季报数据为主，存在时滞，实际资金规模可能与估算有差异。

• 个股流动性突变风险：个股流动性如果剧烈变化，会影响综合影响系数的准确性，风险控制需实时关注成交额变化。

报告未明确给出缓解方案，但通过动态更新数据和持续跟踪调整事件，提示投资者需审慎操作。[page::0,5]

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五、估值分析

报告本篇主要聚焦于被动资金流入的价格驱动力和投资机会的预判，未深入具体的企业财务估值模型，也未采用DCF或市盈率等传统估值手段，而将重点放在调入带来的资金冲击及短期价格效应上。综合影响系数即是一种量化的资金压力矩阵，是基于实际交易数据和指数结构规则的估值补充视角。

此方法利用定量分析测算被动资金买入力与流动性的匹配度，为捕捉指数调整所带来的价格溢价提供理论和实证支持，是极具针对性的投资策略研究工具。

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六、批判性视角与细微差别

• 潜在局限：

- 综合影响系数依赖成交额的稳定性，个股流动性波动较大会导致短期内估计误差较大，可能影响策略执行效果。
- 指数调整公告与实施间的时间差可能引入市场预期变化，对测算结果带来额外不确定性。
- 权重规则的复杂性和多样化可能带来计算中的主观判断空间，尤其是对不同行业指数权重限制的具体发挥影响，报告未详尽说明各个约束具体如何分摊计算，存在一定隐晦。
- 其次，未看到明确讨论调出股票的表现或调出后资金流向，侧重于调入可能会导致分析偏向被动正面影响。

• 稳健性提示：报告中风险提示体现风险意识，但整体关注正面影响较多，投资者应综合考虑宏观及行业风险。
• 研究深度：整体结构严谨，数据详实，指数及股票样本具有代表性，但对于长期投资价值的评估尚需结合其它公司基本面分析。

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七、结论性综合

本报告通过详尽的数据梳理和定量模型构建，揭示了2021年12月沪深市场百亿规模重点指数调整对被调入股票价格的显著正面影响，形成了如下核心结论：

• 被动管理规模持续攀升，指数调整对股票价格的正向刺激明显且具备持续性。

- 综合影响系数为一种创新的定量指标，融合了指数调入权重变化、基金规模和个股流动性，能够有效预测被调入股票的资本冲击力度。

• 历史数据验证该指标与前两期调入股票的超额收益有较强相关性，建议投资者重点关注综合影响系数大于1的股票，如“奥普特”、“青青稞酒”、“桂冠电力”等。

- 指数权重限制及个股流动性等因素对调入效应有一定调节作用，实际操作需动态调整策略。

• 风险提示包括指数调整计划变动、数据更新滞后与流动性风险等，投资者需加以防范。

图表如图1展示了巨额被动资金规模格局，为买入压力提供量的支撑；表1和表2详尽呈现样本指数规模与权重约束，确保计算科学合理；表3的排名和数据量化体现了具体标的的投资价值。

总体来看，报告展现了天风证券对被动基金指数调整产生的资金流效应的深入理解和精准把握，通过创新的综合影响系数模型，为相关投资者提供了重要的策略参考依据和明确的投资推荐方向。[page::0-5]

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附录：主要图表示意

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图1：跟踪资金百亿以上指数规模（2021.11.25）
展示沪深市场主流指数基金的资产规模，支持被动资金量级的核心论证。

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以上分析基于报告全文内容及图表，详尽剖析了论点、数据及模型，提供规范且专业的投资决策参考。

报告