2025年上半年业绩亮点与产品结构 [page::0]

• 公司实现收入10.67亿元，同比增长3.94%；归母净利润3.35亿元，同比增长8.82%。

- 高端动态探测器及新核心部件产品同比增长超过50%，探测器收入达8.66亿元，毛利率60.57%。

• 销售核心部件和技术支持服务均实现双位数增长，配件销售收入下降明显。

- CT球管等关键核心部件国产化加速，多款微焦点射线源进入量产，打破进口垄断格局。

• 海外销售覆盖多个国家，收入同比增长14.56%，并成为韩国齿科CBCT主力供应商之一。

财务预计与估值分析 [page::1][page::2]

| 会计年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|---------|-------|-------|-------|-------|-------|
| 营业收入(百万元) | 1864 | 1831 | 2208 | 2800 | 3406 |
| 同比增长(%) | 20.3 | -1.7 | 20.6 | 26.8 | 21.7 |
| 归母净利润(百万元) | 607 | 465 | 586 | 736 | 879 |
| 同比增长(%) | -5.3 | -23.4 | 26.0 | 25.6 | 19.4 |
| 毛利率(%) | 57.8 | 50.1 | 49.9 | 50.7 | 51.3 |
| EPS(元) | 3.03 | 2.32 | 2.93 | 3.68 | 4.39 |
| PE(倍) | 35.6 | 46.5 | 37 | 29 | 25 |

• 2025-2027年归母净利润预测分别为5.9亿、7.4亿、8.8亿元，复合增长稳健。

- 当前估值对应PE为37/29/25倍，首次覆盖给予“买入-A”评级。

• 毛利率维持在50%左右，盈利能力持续提升，ROE有望回升。

投资逻辑与风险提示 [page::0][page::1]

• 全球X线设备需求受老龄化及新兴市场扩展驱动，医疗和工业端增长确定。

- 公司技术持续创新，国产核心部件打破进口垄断，提升产品竞争力和产业链话语权。

• 海外业务扩张成效显著，全球化布局完善。

- 主要风险包括行业周期波动、技术更新风险、原材料供应链不确定性及汇率波动风险。

山西证券研究所发布的奕瑞科技（688301.SH）深度研报分析

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一、元数据与概览

• 报告标题：奕瑞科技（688301.SH）：X线平板探测器龙头，CT球管国产化进程加速

- 作者：姚健、杨晶晶

• 发布机构：山西证券研究所

- 发布日期：2025年8月20日

• 覆盖范围：奕瑞科技，X线数字医疗、工业检测设备领域核心部件，重点关注其半年度业绩表现、产品能力提升及市场前景展望。

核心论点及投资观点：

报告强调奕瑞科技作为X线平板探测器龙头企业，目前在高端动态探测器与核心零部件领域表现抢眼，特别是在CT球管等核心产品国产化进程有明显突破。公司上半年营收和归母净利润持续增长，中报数据体现其业务稳定复苏与创新驱动。全球化布局及下游客户集采推动市场扩张，海外收入显著提升。投资方面，基于公司未来几年利润持续高增长，首次覆盖给予“买入-A”评级，目标价构建了较高适度收益预期。总体传递了公司技术领先、市场空间和增长潜力充足的信号。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

1. 事件描述

报告详细披露了公司2025年上半年度财务表现：

• 上半年营业收入为10.67亿元，同比增长3.94%；

- 归母净利润3.35亿元，同比增长8.82%；

• 扣非后归母净利润3.28亿元，同比下降2.11%；

- 2025年第二季度单季收入5.85亿元，同比增长9.32%；

• 第二季度归母净利润1.91亿元，同比增长13.86%，扣非后净利1.87亿元，同比增长4.01%。

从数据可以看出，公司业绩整体保持正增长，尤其二季度表现优于上半年平均水平，显示经营质效有所改善。但扣非净利润的同比下降提示偶发性收益对利润存在贡献，提醒需关注经常性盈利能力的稳定性。[page::0]

2. 事件点评

• 产品表现：

- 高端动态探测器及新核心部件业务规模扩张显著，核心部件及解决方案同比增长超50%；探测器收入8.66亿元，同比增长2.65%，毛利率约60.57%略微下降。
- 核心部件销售及技术支持服务均实现增长，特别是核心部件收入快速增长（16.9%），但毛利率相对较低（18.2%），且同比小幅下滑，反映新产品开发投入及价格竞争压力。
- 配件销售则下滑38.13%，毛利率大幅下降至5.62%，显示该业务单元面临显著压力。

• 业务拓展：

- 公司积极参与医疗设备下游集采，多款高端动态探测器产品表现亮眼（C型臂、乳腺、胃肠设备）。
- 在高压发生器、组合式射线源领域实现突破，多个电压等级微焦点射线源量产并销售，已打破进口垄断格局。
- 研发的残余气体分析仪（RGA）及其关键分子泵已实现自主设计与销售，表明核心技术自主创新进展。

• 全球化拓展：

- 2025年上半年海外收入达到3.66亿元，同比增长14.56%，显示公司向美国、德国、韩国、印度、日本、墨西哥等主要市场扩展，同时在新兴市场建立销售团队，国际化战略成效显著。
- 成为韩国齿科CBCT市场主要探测器供应商，并与全球头部齿科设备商达成稳定合作，动能强劲。

综合来看，公司不仅在国内市场依托集采政策发力，海外业务开拓稳步推进，并通过技术领先拉开差异化竞争，稳固行业龙头地位。[page::0]

3. 投资建议

报告从宏观需求端（β端）分析了X光设备需求回暖趋势：

• 医疗端受人口老龄化、新兴市场建设、基层医疗提升等趋势驱动，齿科及细分场景需求放量。

- 工业端受锂电池产能扩展及非锂电领域需求带动成长。

• 下游去库存完成，订单与销售同步回升。

- 从公司自身（α端）角度，持续研发、全球业务拓展和品牌塑造显著提升市场竞争力，公司核心部件及高端产品增长快速，多基地投产释放新增产能潜力。

投资观点明确，鉴于公司稳健的市场基本面及技术创新能力，给予“买入-A”评级，认为公司业绩将持续快速增长，为中长期投资优质标的。[page::0]

4. 风险提示

报告详尽列出了四大风险：

• 行业景气风险：数字化X线核心部件市场需求波动可能影响业绩增长速度；

- 核心竞争力风险：知识产权、技术更新、产品研发进度等风险；

• 原材料采购风险：供应链集中度及潜在断供；

- 汇率风险：涉外收入受人民币汇率波动影响利润表现；

• 另提及股东减持等市场行为风险。

风险描述具有针对性，提示了实现业绩预期需关注外部环境及内部创新动力的双重保障。[page::1]

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三、图表与数据深度解读

1. 财务数据与估值表（页码1）

表格展示了2023-2027年公司主要财务指标预测：

| 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（百万元） | 1,864 | 1,831 | 2,208 | 2,800 | 3,406 |
| 营收同比增长(%) | 20.3 | -1.7 | 20.6 | 26.8 | 21.7 |
| 净利润（百万元） | 607 | 465 | 586 | 736 | 879 |
| 净利润同比(%) | -5.3 | -23.4 | 26.0 | 25.6 | 19.4 |
| 毛利率 (%) | 57.8 | 50.1 | 49.9 | 50.7 | 51.3 |
| EPS (元) | 3.03 | 2.32 | 2.93 | 3.68 | 4.39 |
| ROE (%) | 13.9 | 9.7 | - | - | - |
| P/E (倍) | 35.6 | 46.5 | 37 | 29 | 25 |

解读：

• 2024年收入及净利润出现短期下滑，2025年后逐步恢复高速增长，体现经济周期下的波动与公司转型调整期；

- 预计收入及净利增长体现了公司核心竞争力的提升和市场需求的回暖；

• 毛利率虽由高点回落，但仍维持在50%左右的较高水准，显示成本控制和产品溢价能力；

- 市盈率从2024年高位46.5倍回落到2027年25倍，折射盈利预测改善带来的估值修复；

• ROE 有所下滑，反映资本扩张期盈利效率变化，需关注未来资本利用效率变化。

该表格支撑了公司预期利润增长和当前合理估值区间的观点。[page::1]

2. 资产负债表与现金流预测表（页码2）

表格细化财务结构：

• 资产端：流动资产逐年增长但2026年略有回落，固定资产明显增长，印证扩产及新业务发展投入；

- 负债端：长期借款呈下降趋势，资产负债率从48.8%下降至36.7%，偿债能力增强，资产结构改善；

• 现金流量：经营现金流稳定增长，研发费用逐年攀升，体现公司坚持技术投入以保障中长期竞争力；

- 盈利能力指标毛利率稳定，净利率维持在25%以上，ROE稳步改善，体现利润质量稳健。

这些数据推动公司价值创造的可持续性，反映公司投资策略和财务健康度。[page::2]

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四、估值分析

• 报告采用市盈率（P/E）法进行估值，结合未来三年EPS预测计算目标价。

- 预计2025-2027年EPS分别为2.9、3.7、4.4元，结合股价108.01元，PE估值分别为37、29、25倍。

• 目前股价对应估值处于合理区间，且利润增速支持估值向高位回归。

- 报告未明显提及DCF模型，但毛利率稳定和现金流健康提供了估值合理性基础。

• 估值假设基于行业需求回暖、公司技术突破和海外扩张能力保持稳健。

总体估值方法简单透明，以增长逻辑和对标行业市盈率合理反应未来业绩预期。[page::1]

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五、风险因素评估

细化如下：

• 行业景气度波动将直接影响公司订单量和营收增长速度，尤其疫情后医疗设备行业调整值得警惕；

- 核心技术保护和更新换代风险，作为技术主导型公司，研发持续成功是公司核心竞争力保证，技术泄密或失败将导致竞争力下降；

• 供应链风险，关键原材料及供应商集中度高，存在供货不稳定及价格波动风险；

- 汇率风险，海外市场收入占比约三分之一，人民币汇率波动会直接影响利润水平及汇兑损益；

• 另外股东减持风险等资本市场特有风险也被提及。

风险识别充分，体现分析师对产业链和公司运营动态的全面把控，并为投资者提示潜在负面变量。[page::1]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对扣非后净利润下降未作深入探讨，可能忽略核心盈利能力波动的潜在隐患。

- 毛利率在各业务部分有下降趋势，部分产品如配件业务利润极薄且大幅下滑，可能预示业务结构优化压力或者竞争加剧。

• 估值中ROE指标缺失未来三年数据，稍显不足，难以全面判断资本回报持续性。

- 收入与净利润基数在2024年出现下降，说明行业周期或公司转型中存在压力，值得关注非周期性因素。

• 报告整体较为乐观，强调国产化进展与海外拓展，或在一定程度上存在利好预期偏强的风险。

这些细节提醒投资者需动态关注公司经营质量及行业波动，理性看待中长期盈利持续性。[page::0,1]

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七、结论性综合

综合本次研报内容，奕瑞科技作为X线平板探测器及核心CT部件国产化领军企业：

• 业绩表现稳健：2025年上半年公司营收略增，归母净利润实现双位数增长，尽管扣非后净利润存在回落，显示高端产品和核心部件业务快速扩张带来利润提升。

- 技术领先优势显著：公司在微焦点射线源、高压发生器、残余气体分析仪等关键技术上实现国产替代，打破进口垄断，实现产品多样化批量销售，保持行业技术领先优势。

• 全球化布局持续推进：海外收入贡献显著增长，国际市场拓展明确，特别是在韩国齿科市场占据主导地位，全球化运营成效突出。

- 财务健康稳健：资产负债率呈下降趋势，经营现金流不断改善，研发投入增强，有效支撑未来增长和技术迭代。

• 估值合理且具吸引力：结合未来三年利润增长，预计估值从37倍PE逐步回落至25倍，首次覆盖给予“买入-A”评级，体现对公司成长的看好。

- 风险点均衡披露：行业景气、技术更新、供应链和汇率风险明确提示，投资者需理性关注。

通过对关键财务数据（表1、表2）和经营动态的详细解读，报告清晰揭示了奕瑞科技未来三年业绩上行的驱动力及国产化优势，同时也指出潜在风险，提供了全面、细致且基于数据的投资判断基础。[page::0,1,2]

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图表示例展示

1. 财务预测与估值摘要
2. 资产负债表与利润表预测汇总

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总结：该报告整体内容翔实，数据充分，覆盖奕瑞科技2025年半年度业绩及中长期战略布局，通过技术创新与市场扩展推动盈利持续成长。在平衡风险的前提下，首次覆盖即给予“买入-A”评级，为关注国产化医疗设备及X线核心部件领域的投资者提供了重要参考资料。

报告