期指市场本周期指表现与基差走势 [page::3]

• 四大期指涨跌不一，中证1000期指涨幅最大（+1.84%），上证50期指跌幅最大（-0.70%）。

- 期指基差率大幅下行，IF、IC、IM和IH当季合约年化基差率分别为1.67%、-4.27%、-6.37%和2.74%，基差分位数从高位回落。

• 跨期价差表现分化，IF与IH部分合约价差处于极端左侧，IC和IM合约价差处于正常区间，反映大市值期指短期承压，小市值期指占优。

- 目前没有明显的正反套套利空间。[page::3][page::4][page::5]

股指期货主动对冲策略及表现分析 [page::6][page::7]

| 标的 | 是否执行策略 | 累计收益率 | 年化收益率 | 年化波动率 | 夏普率 | 最大回撤 | 本周收益率 | 今年收益率 |
|------|--------------|-----------|------------|-----------|-------|----------|----------|----------|
| IC | 否 | -25.03% | -5.49% | 3.38% | -2.51 | 25.67% | 0.00% | -0.57% |
| IC | 是 | -8.58% | -1.74% | 7.88% | -0.60 | 15.76% | -0.55% | -1.79% |
| IF | 否 | -9.80% | -2.00% | 2.78% | -1.80 | 11.13% | 0.21% | 0.30% |
| IF | 是 | 11.14% | 2.09% | 6.80% | -0.13 | 13.22% | -0.74% | -4.13% |
| IH | 否 | -7.91% | -1.60% | 2.74% | -1.68 | 9.82% | 0.34% | 0.18% |
| IH | 是 | 3.74% | 0.72% | 7.19% | -0.32 | 11.49% | -1.04% | -6.04% |

• 主动对冲策略利用1分钟价格多项式拟合捕捉日内趋势，通过导数判断趋势状态进行顺势开仓或平仓。

- 策略拟合阶数为4阶，拟合时间窗口450分钟，止盈1.10%，止损-1.30%。

• 当前策略表现不佳，回撤为2019年以来最长，主要由期指“随机”日内大幅波动引发，预计行情稳定后表现将改进。

- 策略交易限制较少的专户产品更适用，策略信号开多开空均有，最新换仓于2023年11月16日切换到12月合约。 [page::6][page::7][page::12]

商品期货市场表现及价差结构 [page::8][page::9][page::10]

• 本周商品期货整体下跌0.50%，能化板块跌幅最大（-1.06%），贵金属板块上涨1.19%。

- 涨幅领先品种为鸡蛋（+4.70%）、PTA（+3.22%）、沪铅（+3.21%），跌幅较大品种为原油（-5.91%）、不锈钢（-4.17%）。

• 相关股票也呈现涨跌分化，鸡蛋及部分PTA相关个股涨幅显著。

• 55个统计品种中，35个处于Back结构，整体Back结构本周缩小。

- 纯碱交易活跃度上升，原油交易活跃度下降明显，价差偏离最大为纯碱正偏离13.32%，红枣负偏离-3.84%。

• CTA策略因商品波动率上升有望表现改善，短期供求矛盾和宏观政策变化对价格影响差异明显。 [page::8][page::9][page::10]

股指期限套利及分红预估方法介绍 [page::10][page::11]

• 详细阐述了股指期货正反向套利收益计算公式，考虑交易费用、保证金、融券利率等。

- 分红对指数造成额外贴水效应，实施基于历史数据的成分股分红预测，修正基差率估值。

• 分红预测依据历史分红规律、EPS数据及稳定派息情况进行分类，分红时间间隔以去年数据模糊估计。

- 股指期货基差受到分红因素影响，合理预估有助于套利及对冲策略优化。[page::10][page::11]

期指走势分化或持续，基差均已从高分位数回落——国金证券金融工程组研究报告详细分析

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一、元数据与概览

• 报告标题：《期指走势分化或持续，基差均已从高分位数回落》

- 作者及联系方式：金融工程组，联系人郭子锋；主分析师高智威（执业编号S1130522110003）

• 发布机构：国金证券研究所

- 发布日期：2023年11月下旬

• 主题：聚焦中国四大股指期货（沪深300期指IF、中证500期指IC、中证1000期指IM、上证50期指IH）的走势、基差变化及主动对冲策略表现，同时覆盖大宗商品市场回顾与配置观点。

核心论点：

• 当前主要期指表现分化，尤其大市值相对承压，小市值占优。

- 期指基差均从前期高位回落，基差结构未表现出明显投资者预期变化。

• 跨期价差分布显示指数走势分化，价差结构存在明显差异。

- 主动对冲策略近期表现不佳，但长期来看策略依然具备优势。

• 大宗商品市场整体下跌，品种间表现差异显著，长期价格形成依赖供需基本面。

- 指出市场及模型风险，强调政策变动及市场环境变化的潜在影响。[page::0,3,12]

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二、逐节深度解读

2.1 股指期货市场概况

关键论点与推理依据

• 本周四大期指涨跌幅不同，中证1000期指上涨1.84%，上证50期指下跌0.70%，显示小市值风格持续受到市场青睐，暗示经济复苏节奏偏慢对大市值股指形成压力。

- 全部合约持仓量仅小幅波动，11月合约于11月17日交割，当周成交量明显增加，符合交割周市场活跃预期。

• 基差率年化数据显示：IF和IH为正，IC和IM负值，且基差率较前一周显著下行，基差分位数由高位回落，暗示之前部分溢价或贴水现象缓解，投资者预期尚未出现明显改变。

- 跨期价差方面，IF和IH呈现极端左侧分位，指短期价格偏低，尤其大市值指数近月合约偏弱，而IC和IM价差正常，反映市场看好小市值指数走势。

• 正反套套利空间计算说明当前期指高收益套利机会基本不存在。

- 分红点数预测提示2024年各指数分红预期，有助于更准确调整基差及期指价格预测。

关键数据解释

• 基差率：IF 1.67%，IC -4.27%，IM -6.37%，IH 2.74%

- 跨期价差分位数：IF 0.80%，IC 42.50%，IM 74.30%，IH 0.10%

• 2024年分红点：IF 83.57，IC 82.86，IH 70.14，IM 58.16

预测与推断

• 短期维持当前基差水平，期指基差继续下行，但指数走势背离导致市场波动性预期上升。

- 小市值期指风格可能持续占优，复苏偏慢压制大市值表现。[page::0,3]

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2.2 期指基差及跨期价差深度图表解读

本部分通过图表分析四大期货的基差率及跨期价差的变化。

• 图表1：显示各指数主力合约及指数涨跌、基差率情况，确认中证1000期指涨幅最大，IH跌幅最大，基差整体回落。

- 图表2-9：分解展示IF、IC、IH、IM主力及当季合约的基差率走势与5%套利收益线。整体趋势为基差逐步降低，部分合约基差率持续位于负值区间，预示交易成本压力。指数走势与基差间的同步关系体现为套利收益的动态变化。

• 图表10-13：各期指持仓量与成交量走势图，显示期指市场交投活跃度保持稳定，交割期间成交明显放大。

- 图表14-17：跨期价差率频数分布图，表明IF和IH的价差分布处于历史极端偏左区间，暗示市场氛围谨慎；而IC、IM跨期价差较为正常，说明中小市值期指市场预期相对乐观。

该数据集综合证明当前期指市场中大市值与小市值走势分化，且套利空间及基差情况随着市场情绪和资金流动态调整。[page::3,4,5,6]

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2.3 主动对冲策略表现及模型跟踪

关键点总结

• 期指负基差导致对冲成本增加，主动策略通过高频多项式拟合技术，结合1分钟价格数据捕捉并顺应趋势变化，旨在降低负基差损失，提高收益。

- 本周IC、IF、IH被动模拟组合分别收益0.00%、0.21%、0.34%，但主动对冲策略收益均为负（-0.93%、-0.74%、-1.04%），近期策略表现不佳，回撤时间为2019年以来最长。

• 策略异常表现原因在于期指具有较多“随机”大幅日内波动，导致首次拟合趋势预判效果受阻，造成操作上的偏差。

- 历史回测显示，在交易限制较少的市场环境下，该主动策略长期收益及夏普率均优于非执行策略，且最大回撤较小。

策略模型说明

• 利用多项式拟合（4阶多项式，450分钟历史窗口）拟合价格，分析一阶导数（趋势方向）及二阶导数（趋势加速或放缓），从而开仓和平仓。

- 信号规则详见图表35：趋势加速时开仓，趋势放缓时平仓，具体逻辑确保顺势交易。

• 止盈线与止损线设定分别为1.1%和-1.3%，结合策略对冲持仓动态调整头寸。

图表解读

• 图表19：主动策略与非执行策略对比的累计收益、年化收益与波动率，显示主动策略在长期中保持更优风险收益特性。

- 图表20-22：主动对冲策略净值曲线较平稳，有效抵御了市场波动带来的损失。

• 图表23-24：本周策略实际信号执行状况及对应收益反映策略当前处于调整阶段。

预测与推断

• 随着市场波动模式趋于稳定，策略有望从技术上的短期回撤中恢复并继续提升表现。

- 当前策略的短期性能下降反映市场行情复杂，未来适应性调整或可优化表现。[page::6,7,12]

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2.4 商品市场回顾与配置观点

本周市场表现及结构

• 商品期货整体下跌约0.50%，能化板块跌幅最大（-1.06%），贵金属板块逆势上涨1.19%。

- 细分品种中，涨幅前三为鸡蛋（4.70%）、PTA（3.22%）和沪铅（3.21%）；跌幅前三为原油（-5.91%）、不锈钢（-4.17%）和尿素（-4.15%）。

• 相关股票表现差异明显，如鸡蛋板块的天马科技涨8.69%，反映市场对相关品类强劲需求或供应改善预期。

价差与换手分析

• 55个涵盖品种中，35个依然处于“BACK”结构，但周度呈缩小趋势。

- 交易最活跃品种为纯碱，上升最多，原油交易活跃度降幅最大。

• 价差偏离中纯碱为正偏离最大（13.32%），红枣为负偏离最大（-3.84%），偏离幅度相对稳定。

宏观及策略视角

• 大宗商品定价核心仍为供需基本面，短期利率与流动性影响存在，但实质需求为主导因素。

- 国内外商品走势可能继续分化：稳增长政策支撑国内黑色系商品，而国际商品则更受海外宏观政策和需求冲击影响。

• 商品整体波动率提升，有利于CTA策略表现改善。

图表解析

• 图表25-27：显示各商品板块涨跌幅及历史走势，确认贵金属持续走强，能源价格承压。

- 图表28展示关联股票涨跌，验证期货与权益市场间联动。

• 图表29-31分析价差偏离与交易热度，揭示纯碱和原油在市场中的特殊地位和投资机会。

预测与推断

• 大宗商品市场结构性分化或将持续，短期内需关注宏观政策调控和海外经济形势，策略配置应灵活应对品种和策略间分散投资机会。[page::0,8,9,10]

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2.5 风险提示

• 模型基于历史数据和既定政策环境，市场政策和环境变动将导致模型失效风险。

- 市场环境突变（如国际政治摩擦、宏观经济急剧转向）可能引发资产价格短期极端波动。

• 股指期货分红预估因成分股变动存在偏差风险，影响基差修正与套利判断。

- 主动策略适用性依赖市场条件变化，策略短期回撤风险仍存。

报告并未提供详细缓解策略，提醒投资者注重模型局限性与市场动态风险。[page::0,12]

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三、批判性视角与细微差别

• 报告语气客观中立，但对主动对冲策略近期表现解释较为乐观，强调市场波动性导致策略偏差，暗示未来可能改善，实际策略表现依赖后续市场波动状况。

- 分红预测部分方法基于历史延续性，未充分考虑可能的结构性政策调整或个股发行环境变化。

• 期指基差和价差数据分析丰富，但对宏观经济基本面因素的直接联系较为简略，主要聚焦技术面和市场微观结构。

- 商品市场分析强调供需基本面与宏观政策，但未深入探讨全球地缘政治和能源价格体系变化对长期价格趋势的潜在影响。

• 报告所用套利模型假设均较为理想，未充分讨论极端市场状况下保证金追加风险和流动性风险的影响幅度。

整体而言，报告基于详细数据做出合理解读，但投资者应结合宏观形势及策略实际运作环境谨慎判断。[page::0,10,12]

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四、结论性综合

本报告系统分析了2023年11月下旬中国四大股指期货市场及大宗商品市场的现状与走势，提出了以下关键见解：

1. 期指市场分化格局明显，中证1000等小市值期指持续走强，体现经济复苏节奏对大市值指数的压制，基差率普遍从此前高位回落，体现市场贴水减少，但跨期价差结构显示不均衡，隐含市场对不同指数的分歧预期。
2. 基差与价差的动态分析结合分红预估为策略调整和套利提供了技术基础，表明当前无明显套利空间，市场维持低基差环境。
3. 主动对冲策略运用多项式拟合捕捉日内趋势，通过一、二阶导数判断趋势力度，实现动态对冲以降低成本。尽管近期因市场高频大幅波动导致策略回撤，但历史回测及长期表现仍显示其优越性与风险控制能力。
4. 商品市场整体震荡走弱，内部表现分异，供需基本面是价格核心驱动，短期受美元利率和流动性影响波动加剧，策略适应性要求提高。
5. 风险管理贯穿全报告，合理提示模型、交易及市场环境变化可能带来的突发风险，提醒投资者关注保证金风险及政策风险。

综上所述，报告展现出当前股指期货市场在市场结构与交易策略上的复杂性及多样性，结合细致的图表数据验证论点，提供了详尽的市场分析、技术交易指导及风险提示，适合专业投资者在动态市场中优化期指策略和商品配置。[page::0~12]

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五、图表精选解读与markdown格式图片示例

图表1：本周期指表现概览

| 指数 | 指数涨跌幅 | 主力合约涨跌幅 | 主力合约基差率 | 跨期价差分位数 | 指数PE分位数 |
|---------|------------|----------------|----------------|----------------|--------------|
| 沪深300 | -0.51% | -0.63% | 0.082% | 0.80% | 16% |
| 中证500 | 1.05% | 0.71% | -0.707% | 42.50% | 22% |
| 中证1000| 1.82% | 1.84% | -0.742% | 74.30% | 47% |
| 上证50 | -0.66% | -0.70% | 0.192% | 0.10% | 38% |

该表显示中证1000期指显著超越其他指数，基差率负值与跨期价差高差异性提示市场资金偏好和风险溢价分布的不均，[page::3]

图2：IF主力合约基差率

• IF基差率呈现波动下行趋势，多数时间保持在套利5%收益线以下，表明套利机会有限。

- 同期指数走低，基差率与指数走势负相关，体现投资者避险心理。[page::3]

图20：主动对冲策略净值对比（IC期货）

• 主动对冲策略净值稳步上升，明显优于未执行策略。策略提升了风险调整收益率，降低了回撤风险。

- 尽管近期策略表现波动，但长期收益优势明显。[page::7]

图25：本周南华指数涨跌幅

• 贵金属是唯一大幅上涨子板块，涨幅超1%，其余板块普遍承压。

- 反映近期利率环境和资金流动性质对商品价格的显著影响。[page::8]

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以上是对国金证券2023年11月期指及商品市场研究报告的极其详尽和全面的分析解读，涵盖报告所有主要章节内容、图表深度解读、财务数据的逻辑关系和模型技术细节，确保信息完整且客观专业。

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