各省136号文细则出台与对比 [page::0]

• 山东、广东、蒙东等地区陆续发布136号文细则，存量项目盈利保障力度及机制电量比例存在差异。

- 山东保障机制电量上限80%，广东90%，蒙东暂未安排；机制电价多以燃煤基准价为参考，执行期限长达项目寿命周期或固定年限。

• 成本领先企业有望通过竞价确保机制电量，提高超额收益空间。

国家级绿电直连政策落地推动绿色电力发展 [page::0]

• 绿电直连模式促进终端用户尤其出口型企业绿电消费及溯源，助力用电成本降低。

- 用户侧输配电费占比较高，绿电直连遵循“就近就地消纳”原则，有望实现输配电成本节约。

• 发电侧鼓励配合储能与灵活负荷调节，推进新能源多元消纳，稳定收益预期。

- 需签订多年期购电协议以锁定电价，减少新能源价格波动风险。

4月用电量及发电结构变化分析 [page::1]

• 4月全社会用电量达到7721亿千瓦时，同比增长4.7%，用电增速较3月略降0.1个百分点。

- 一产、二产、三产及居民用电分别增长13.8%、3.0%、9.0%、7.0%。

• 信息传输软件、互联网及充电换电等新业态用电加速增长。

- 风电和光伏发电量增速提升，水电和核电增速下降；火电发电量同比下降2.3%。

投资建议与行业风险提示 [page::1]

• 火电板块关注煤炭价格低位带来的利润空间，推荐电价调低幅度小且市场煤占比高企业。

- 利率低位背景下，水电与核电配置价值依旧突出。

• 新能源发电受益于电价改革及绿电消费政策，行业健康可持续发展可把握拐点机遇。

- 风险主要包括装机规模不及预期、煤炭价格大幅上涨及行业竞争加剧风险。

【银河公用陶贻功】行业动态 2025.5 —— 各省136号文细则陆续出台，国家级绿电直连政策落地

详尽分析报告

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一、元数据与概览 (引言与报告概览)

• 报告标题：《【银河公用陶贻功】行业动态 2025.5丨各省136号文细则陆续出台，国家级绿电直连政策落地》

- 作者：陶贻功、梁悠南

• 发布机构：中国银河证券研究

- 发布时间：2025年6月6日

• 研究主题：聚焦中国电力行业，尤其是新能源政策与绿电消纳，包括各省136号文相关细则出台情况及国家层面绿电直连政策的落地推进。

- 核心观点摘要：
- 各省136号文细则逐步落地，特别是在山东、广东、蒙东三地，确保存量新能源项目盈利稳定，增量项目将出现盈利差异。
- 国家层面对绿电直连政策正式实施，促进新能源消纳，满足企业绿电消费和成本优化需求。
- 4月电力消费增速呈现基本持平，水力和核电发电量增速放缓，风光发电加快。

• 作者意图：

- 通过分析136号文细则与绿电政策的最新进展，为投资者提供新能源消纳政策环境变化的深刻洞察。
- 指导把握新能源及清洁能源相关企业未来盈利与股价表现的关键影响因素。

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二、逐节深度解读

1. 报告导读与核心观点（页0）

• 关键信息点：

- 山东、广东、蒙东136号文细则公布，明确了机制电量、机制电价、执行期限等关键细节，保障存量项目盈利，增量项目存在分化可能。
- 机制电量比例山东最高80%、广东90%，蒙东未设定；机制电价以燃煤基准价为参考标准（广东暂未明确）。
- 执行期限山东、蒙东较长（按剩余合理利用小时数或20年），广东东海风和新能源项目分别为14年和12年。
- 绿电直连政策在全国推广，已从江苏试点扩展，促进近端消纳并降低企业用电成本，特别利好出口型绿色制造业。
- 政策鼓励通过储能及负荷调节提升灵活性，突破传统依赖大电网的新能源消纳框架，实现电源与负荷资产分离者签订长期购电协议，稳定电价收益。

• 推理依据：

- 机制电量的差异映射不同省份对新能源消纳能力的态度和市场成熟度。
- 采用燃煤基准价作为竞价机制的参考，体现市场化以及成本导向原则。
- 绿电直连政策响应国际贸易壁垒和用户绿色电力需求，推动中国新能源市场的消费端开拓与收益稳定。

2. 用电量及行业数据（页1）

• 关键数字提取：

- 4月全国用电量7721亿千瓦时，同比增长4.7%，增长速度较3月微降0.1个百分点。
- 一产用电量增长13.8%，二产3.0%，三产9.0%，居民生活用电7.0%。
- 新经济板块增速突出：信息技术及相关行业用电同比增长分别为15.1%、27.8%、44.3%。
- 4月发电结构表现：火电下降2.3%，水电下降6.5%，核电增速放缓至+12.4%，风电和太阳能发电分别增长12.7%和16.7%。
- 4月规上工业发电量同比增长0.9%，增速下降0.9个百分点。

• 意义阐释：

- 新经济行业用电的高速增长显示结构性转型带来的用电需求变化，预示新能源需求空间较大。
- 水电发电量下降主要与流域水资源变化有关，代表水电发电的季节性和自然依赖风险。
- 火电量下降表明能源结构调整背景下传统能源受限，凸显新能源发电稳健增长态势。

3. 投资建议（页1）

• 板块建议：

- 火电板块：煤价维持低位，年内较去年降幅约22%，有望对冲电价下降压力，重点关注市场煤占比较高、调价弹性较小的公司。
- 水核电板块：低利率环境持续，具备配置价值优势。
- 新能源发电板块：受益于政策持续推动电价改革及促进绿电消费，建议抓住行业拐点机会。

• 风险提示：

- 装机容量低于预期。
- 煤炭价格大幅上涨影响成本。
- 行业内竞争加剧带来的盈利压力。

4. CGS团队与评级体系（页2-3）

• 团队背景：

- 陶贻功：资深公用环保行业首席分析师，10年以上行业经验。
- 梁悠南、马敏：均为银河证券公用环保行业研究团队成员。

• 评级体系：

- 以市场指数相对表现衡量行业和公司评级，行业推荐标准系相对基准涨幅超过10%，公司推荐需超过20%。
- 评级覆盖沪深300、三板成指、北证50、恒生指数等多市场指标。

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三、图表深度解读

图1：山东、广东136号文机制电量与电价指标对比（页0第一图）

• 内容描述：展示山东、广东、蒙东三地机制电量比例、机制电价基准以及项目执行周期的区别。

- 数据与趋势：
- 山东机制电量上限80%，广东最高90%，蒙东未明确。
- 竞价参考价格中，山东设定最严格（不高于上年度结算均价，风电0.357元/千瓦时，光伏0.346元/千瓦时），较燃煤标准有10%-12%的折价。
- 执行期限最长为山东和蒙东的全生命周期或20年，广东则按不同项目类型设置12-14年。

• 文本联系：支持报告观点，即存量项目盈利保障更确定，增加投资者信心；同时潜在引导增量项目依赖成本优势强化竞争力。

- 潜在局限：短期内，政策执行细节存待地方落实差异。



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图2：4月各类能源发电量及同比增速（页1图片）

• 内容描述：通过折线和柱状图呈现4月全国火电、水电、核电、风电、太阳能发电量及其同比增速变化情况。

- 趋势观察：
- 火电呈负增长稳定-2.3%，水电跌幅明显，核电增速相对放缓。
- 风电和太阳能发电持续快速增长，分别达到+12.7%和+16.7%。

• 数据意义：

- 展示了中国能源结构转型的现实动态，新能源发电占比提升明显。
- 水电发电受自然条件影响波动较大，显示清洁能源结构中不同能源类型的风险分散。

• 政策支持关联：与136号文及绿电直连政策共振，促使新能源消纳持续增长。

- 图片呈现：



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四、估值分析

报告在公开内容中未明确详细估值方法及目标价，但据投资建议部分透露：

• 估值关键点：

- 新能源板块受政策托底，未来盈利能力与政策导向密切相关。
- 监管通过制定机制电价与电量机制，力求稳定收益，减小投机风险。
- 煤价走低对火电企业现金流有一定贡献，短期缓解电价下调压力。

• 隐含估值逻辑：

- 政策确定的电价机制相当于收益底线保障，有利于现金流预测的稳定。
- 绿电直连促进长期购电合同签订，提高收入确定性，减少市场价格波动风险。
- 水核电受低利率支持，估值中成本资本优势明显。

综上，估值侧重于现金流的稳定性与可持续成长能力，政策环境积极降低不确定性。

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五、风险因素评估

• 装机规模不及预期：若新能源或清洁能源装机增长放缓，将直接影响行业盈利及增长预期。

- 煤炭价格大幅上涨：火电经营成本敏感于煤炭价格，价格反弹可能带来成本压力并侵蚀利润。

• 行业竞争加剧：随着新入局主体增多，特别新能源领域竞争加剧可能导致利润率下降。

- 执行政策差异：各地实施细则、监管力度及具体执行存在不确定性，可能导致盈利表现分化。

报告未明确缓解措施，但政策层面鼓励机制设置及长期协议，意在稳定行业收益预期。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对136号文细则的解读较为乐观，尤其对机制电价与电量安排带来的盈利保障侧重正面描述，但未充分揭示不同省份因新能源消纳能力、市场成熟度差异可能导致的政策执行和表现上的不均衡。

- 绿电直连政策虽被视为“降低用户用电成本”的利好，但输配电费及系统运行费用依然存在，成本节约幅度实际需根据具体项目与地域条件进一步验证。

• 4月水电发电下降被归因于流域水资源分化，但未深层分析气候变动等长期自然因素可能引发的发电不稳定风险。

- 投资建议中，火电煤价低位被看作利好因素，但这一点存在前期煤炭价格可能再次波动的风险，缺乏对潜在价格“两头不稳”情形的防范。

这些细节提示投资者需保持审慎，关注后续政策落地具体效果及市场反馈。

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七、结论性综合

该中国银河证券发布的《行业动态 2025.5》研究报告深度解析了中国新能源相关政策的最新进展及其对行业格局的深远影响。从136号文细则陆续出台，到国家级绿电直连政策推广，体现了政策对于保障新能源项目盈利和优化新能源资源配置的双重目标。报告指出，山东、广东和蒙东省份的政策差异反映了新能源消纳能力和区域发展的不同需求，同时也提示增量项目盈利会更为分化，具有成本与区域优势的企业将更受益。

2025年4月电力行业数据表明，新能源发电量保持强劲增长，尤其是风电和太阳能发电，而水电和核电发电增速有所放缓，整体用电需求结构显示新经济驱动的用电增长潜力巨大。政策层面绿色直连能源落地，促进新能源近端消纳和用户用电成本的潜在下降，对出口导向和绿色制造型企业具有积极引导作用。

投资建议分别针对火电（水核电）、新能源板块的不同景气特征提出，强调低煤价背景下火电板块的短期风险对冲能力、水核电的配置价值及新能源行业政策护航下的成长机遇。风险方面，装机规模及原材料价格波动、行业竞争加剧均为不容忽视的变数。

报告配合详实图表，如136号文机制电量与电价区别图，以及4月各能源发电量同比增速图，为论点提供直观支撑，帮助投资人准确把握行业趋势与政策脉络。

整体而言，报告传递的信号是中国新能源政策执行进入落地深水区，未来五年新能源消纳保障和绿色电力用户侧改革将持续深化，是行业投资布局的重要判断依据。报告建议关注政策红利下的优质企业，尤其具备成本优势和区域资源优势的新能源企业，并关注煤价走势与水核电的低利率优势带来的估值机会。[page::0,page::1,page::2,page::3]

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关键词汇与金融术语解析

• 136号文：指国家或省级层面发布的关于新能源电价机制及消纳保障的政策文件，目的是规范新能源入市机制，保障投资回报。

- 机制电量：政策规定的新能源项目可申报的电量比例，影响销纳规模和收入端。

• 机制电价：指依据政策设定的电力购售价格，通常参考燃煤基准价或市场竞价均价，保障收益合理区间。

- 绿电直连：新能源发电侧直连终端用电侧，减少输配电环节成本，实现“就近就地”消纳。

• 输配电费：电力输送过程中电网运营商收取的费用，包含输电和配电两部分。

- 收益预期稳定性：投资人对于新能源项目未来收益的确定程度，长期购电协议是稳定收益的一种手段。

• 装机规模：新能源发电设备的总容量，决定潜在发电量和收益基础。

- 水核发电：水电和核电，作为清洁能源的重要组成部分。

• 存量项目 VS 增量项目：存量指已建成并运营的发电项目，增量指新增或计划建设的项目。

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总体评分

报告体现了专业、系统、数据驱动的行业分析，重点突出政策对新能源行业的深远影响，并结合最新电力数据进行合理预测与投资建议，属典范行业动态报告范畴。

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