信用债发行与融资情况分析 [page::0]

• 发行指导利率均下行，整体下降1-3个基点。

- 信用债发行规模环比增加，但企业债仍零发行。

• 净融资额由负转正，企业债和短期融资券净融资额增加，公司债、中期票据净融资额下降。

- 二级市场成交整体回落，但企业债和中期票据成交金额回升。

• 信用债收益率整体下行，信用利差中短期票据及企业债多收窄。[page::0]

房地产市场与地产债影响分析 [page::1]

| 指标 | 现状 | 影响 |
|------------------|----------------|-----------------------------------|
| 房地产市场状况 | 基本稳定，止跌回稳 | 政策持续支持，稳楼市政策显效 |
| 销售复苏进程 | 逐步推进 | 预期债券估值改善，投资者可适当提前布局 |
| 配置重点 | 央企、国企与强担保优质民企债券 | 长久期配置利于收益增厚，超跌房企债呈交易机会 |

• 房地产政策积极，促进市场企稳，有助改善地产债信用环境。

- 建议关注风险收益平衡，重点配置业绩优异且估值稳定的地产债。[page::1]

城投债与风险提示 [page::1]

• 城投债信用风险低，违约概率很小，仍是信用债配置重点。

- 城投债走势受化债与发展双重因素影响，短期风险可控。

• 风险提示包括政策未达预期和违约超预期风险，提醒投资者关注相关风险。[page::1]

免责声明与合规提示 [page::1][page::2]

• 报告为渤海证券研究所发布，面向符合投资者适当性条件的专业投资者。

- 内容不构成投资建议，投资风险自担。

• 管理合规充分披露，严禁未经授权转载。[page::1][page::2]

渤海证券信用债周报分析报告

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一、元数据与概览

• 报告标题：发行利率下行，净融资额由负转正 —— 信用债周报

- 发布机构：渤海证券研究所 固收团队

• 发布日期：2025年5月28日 09:53

- 研究分析师：李济安、王哲语（证券分析师）

• 研究主题：信用债市场表现及趋势分析，重点涵盖发行利率变化、净融资额、二级市场成交、信用利差以及对房地产债和城投债的政策影响与风险提示。

核心论点：

• 本期（5月19日至5月25日）信用债发行指导利率出现全线下行，幅度在-3BP至-1BP区间。

- 信用债发行规模稳步增长，净融资额由负转正，企业债、短期融资券净融资额提升，公司债和中期票据净融资出现分化。

• 二级市场成交金额环比下降，但个别类别如企业债和中期票据成交增加。

- 收益率和信用利差整体下行，且中短期票据、企业债和城投债信用利差收窄，长期和高等级债券的性价比有所变化。

• 面对震荡行情，建议关注利率债风向和个券票息价值，积极配合配置和交易策略。

- 房地产市场继续稳定，政策推动下，优质地产债值得布局。

• 城投债风险低，依然是配置重点。

- 风险警示包括政策不及预期和违约超预期风险。[page::0][page::1]

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二、逐节深度解读

2.1 核心观点及市场回顾

总结：
本章节总结了5月19日至25日内，市场发行指导利率下降和信用债多方面的表现。重点指出发行利率下降背景下，信用债发行量的环比增加，净融资额由此前的负数转正，反映市场供给面和融资需求的改善。二级市场成交量有所缩减，但部分品种成交活跃。整体信用债收益率和信用利差双双下行，市场风险偏好有所回升。

支撑逻辑：

• 市场利率环境趋于宽松，推动债券发行条件改善。

- 企业债部分品种净融资额的波动反映不同评级或结构债券的融资需求差异。

• 信用利差的收窄表明债券风险溢价下降，投资者信心提升。

- 信用债供给不足与需求旺盛叠加，推动绝对收益提高。

• 震荡行情不可避免，短期操作需要结合利率走势和个券票息价值选择配置标的。

关键数据与意义：

• 发行指导利率全线下行3个基点（BP）以内，虽幅度不大但呈现一致性趋势，意味着市场利率环境趋暖。

- 净融资额结构分化：企业债和短融净融资额上升，中票和定向工具净融资减少，分产品线资金面表现各异，反映企业资金需求和发行结构的多样性。

• 成交量下滑，说明市场活跃度受情绪影响波动，投资者操作趋于谨慎。

- 信用利差主要品种收窄，尤其是中短期票据和城投债，显示资金偏好集中于高等级、短期限品种。

预测与推断：

• 发行利率继续下降趋势或伴随净融资额继续修复。

- 信用债利差收窄的空间有限，短期震荡调整是常态，但长期看收益率仍有下行的趋势。

• 配置重点将倾向于高评级和中长期品种，短端品种利差空间逼仄，需拉长久期增厚收益。

- 关注稳增长政策带来的潜在市场扰动。

2.2 房地产市场与地产债

总结：
房地产市场在中央和地方政策驱动下，市场供需格局发生结构性改善，推动房地产市场止跌回稳。4月份市场表现稳定，后续政策将继续加大“好房子”建设力度，促进房地产市场平稳健康发展。地产债方面，销售复苏成为估值重要影响因素，风险偏好较高的资金可开始提前布局，重点选择业绩良好、具担保的央企、国企和优质民企债券。

支撑逻辑：

• 房地产市场的供需关系是估值和风险偏好的基础。

- 政策协同效应增强，有助于市场情绪恢复。

• 风险和收益平衡的配置原则，是当前地产债投资的核心。

- 业绩稳定且带担保的债券保障性强，风险较低，适合拉长久期。

关键数据与意义：

• 4月房地产市场“基本稳定”，说明政策效果正在显现，市场风险逐渐缓释。

- 风险偏好回升为地产债市场带来活力，但仍需保持谨慎。

• 估值稳定的央企、国企债成为配置重点，为投资者提供相对安全的收益机会。

预测与推断：

• 预计地产债风险溢价逐步回落，估值修复机会出现。

- 风险仍存，投资需关注后续政策落实和市场动态。

• 房企超跌债券提供交易机会，但带有较高风险。

2.3 城投债发展趋势

总结：
在当前稳增长和防范系统性金融风险的大环境下，城投债的违约风险较低，市场风险较为可控。城投债的整体走势受到化解债务压力和推动发展的双重影响，短期信用风险基本无虞，仍为信用债配置的重点。

支撑逻辑：

• 政策对城投债支持力度较强，表明其信用背书较为稳健。

- 财务化解及转型发展的政策合力，为城投市场带来积极预期。

• 城投债作为信用债重要子类，其表现是稳增长政策有效性的一个窗口。

关键数据与意义：

• 风险偏好维持高位，违约概率下降，信用债市场信心提升。

- 城投债保持信用利差收窄趋势，吸引配置资金。

预测与推断：

• 城投债仍将保持稳定发行和良好表现。

- 配置策略中应注重风险较低、流动性较好的城投债品种。

2.4 风险提示及免责声明

报告明确提示以下主要风险：

• 政策推动成效不及预期可能影响市场预期和资金流向。

- 违约风险超预期带来的信用风险波动。

• 统计口径偏差可能影响数据准确性和判断。

- 报告不构成投资建议，读者需根据自身情况谨慎决策。

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三、图表深度解读

报告开篇附带一张形象图（封面页）展示了数字货币和金融符号氛围，强化信用债市场与金融资产的关系意象，但无具体数据图表说明。后续页未涉及具体表格和数据图表，因此本报告基于文本信息进行解读。

— 若该报告包含后续页详细发行规模、收益率曲线、信用利差分布等数据图表，应重点关注各品种发行数量及环比变化、收益率曲线走势（平坦化或陡峭化）、信用利差收窄/扩张情况及其对应信用评级和期限的关联。

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四、估值分析

本报告未明显提供专门的估值模型测算，但对信用债市场利率走向、信用利差变化以及久期配置提出了操作策略，隐含以下估值论点：

• 估值综合考虑信用利差和债券票息价值，分析市场交易收益率与基准利率的差额变化。

- 认可因供给短缺和市场配置需求旺盛，信用债收益率仍有下行空间，导致价格提升。

• 长期利率环境和政策导向成为债券估值基准的核心变量。

- 高评级5年期品种的性价比相对较优，推荐适时加配。

• 配置重点兼顾期限结构和评级选择，短端利差逼仄，需通过久期延长策略增厚收益。

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五、风险因素评估

风险因素包括：

• 政策推动不及预期：政策力度、执行节奏可能弱于市场预期，致使债市恢复步伐放缓或出现波动。

- 违约风险超预期：信用事件可能突然激发风险溢价扩大，影响债券价格和资金面流动性。

• 统计口径与数据准确性偏差：影响数据判断和战略制定，可能引起误判。

- 市场震荡波动：多空因素交织，利率及信用利差存在调整波动风险。

报告未详细描述缓解措施，但强调顺应趋势做好配置与交易策略配合。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告基调偏积极，强调信用债市场前景向好，预期利率下行趋势延续，建议增配。这种观点可能忽视宏观经济或地缘政治突发事件带来的不确定性。

- 对地产债和城投债均持肯定态度，可能低估了某些二线城市或低评级地产债潜在风险。

• 统计口径偏差被提及但未具体说明，数据敏感性和潜在误差对判断的影响需要高度警惕。

- 报告强调利率利差下行趋势，但对可能出现的利差扩大缺乏深度讨论——如信用事件或流动性紧缩风险。

• 风险提示简洁，缺乏量化风险概率和冲击力度的详尽分析。

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七、结论性综合

本期渤海证券信用债周报在宏观背景稳定的前提下，观察到信用债发行指导利率普遍下行，净融资额由负转正，反映出融资环境有所松动。尽管企业债发行仍存在分化，但整体信用债发行规模增长，且市场交易活跃度虽有所波动，但信用利差持续收窄支撑价格趋升。

房地产市场稳定政策效果逐步显现，地产债风险有所缓释，配置策略推荐业绩优良、担保充分的债券。城投债在稳增长政策的支持下，违约风险低，是配置重点。债市整体处于修复与震荡共存状态，投资策略建议关注利率债趋势、重视久期配置，特别是高评级中长期品种。

风险尚存，特别是政策效力不及预期和违约风险，提醒投资者需保持灵活的交易和配置策略。本报告提供的深入观察和分析对于理解当前信用债市场环境及中短期操作具有重要参考价值。

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（图片示意）

• 封面图：

• 渤海证券研究所标识：

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参考文献

渤海证券研究所《信用债周报》2025年5月28日刊行 [page::0],[page::1],[page::2]

报告