公司业绩与收入构成分析 [page::0][page::1]

• 2025H1公司收入13.39亿元，同比增长6.16%，净利润0.31亿元，同比下降45.32%，扣非净利0.27亿元，经营现金流1.38亿元，同比增长23.34%。

- 主业鞋包带用皮革收入8.52亿元，持平同比下降0.06%，产能利用率提升10.38个百分点至65.64%。

• 海外销售收入1.66亿元，同比增长99.92%，内销收入6.86亿元，同比下降11%。

- 主业毛利率15.68%，较去年降低2.19个百分点，剔除汇兑与减值影响后主业净利率为10.3%。

• 25Q2季度收入7.12亿元，净利0.12亿元，同比下降45.3%，剔除减值及汇兑损失后净利润0.56亿元，同比下降23%。

宏兴汽车业务及子公司表现 [page::1]

• 宏兴汽车内饰用皮革收入3.81亿元，同比增长29.53%；毛利率提升至34.34%。

- 宏兴汽车净利润0.77亿元，同比增长30.9%，净利率提升0.6个百分点至20.4%。

• 主要客户包括理想、蔚来、奇瑞、吉利等国内新能源车企。

- 宝泰子公司净利率提升至1.2%，收入3.05亿元，同比平稳。

• 印尼子公司联华皮革亏损1097.8万元，处于产能扩建期，越南子公司仍在建设中。

财务费用及风险因素分析 [page::1][page::2]

• 25H1整体毛利率轻微提升至20.5%，但归母净利率2.3%，同比下降2.2个百分点，受销售、管理及研发费用率上升影响。

- 资产减值和信用减值对利润有负面影响，Q2净利率降至1.7%。

• 存货和应收账款均有所增加，存货周转天数224天，应收账款69天，应付账款62天，均同比略增。

- 美国关税对公司原材料采购有较大影响，存在供应链调整压力。

• 投资建议维持“买入”评级，重点看好海外出口增长及汽车内饰业务推动公司盈利改善。

业绩预测及估值调整 [page::2]

| 年份 | 原收入预测(亿元) | 调整后收入预测(亿元) | 原归母净利预测(亿元) | 调整后归母净利预测(亿元) | 原EPS(元) | 调整后EPS(元) |
|------|-----------------|---------------------|---------------------|-------------------------|----------|--------------|
| 2025 | 32.14 | 31.07 | 1.81 | 1.19 | 0.61 | 0.40 |
| 2026 | 35.47 | 34.30 | 2.17 | 1.62 | 0.74 | 0.55 |
| 2027 | 39.07 | 38.34 | 2.62 | 2.15 | 0.89 | 0.73 |

• 当前股价13.67元，2025-27年PE分别为34/25/19倍。

- 风险提示包括汽车客户销量不及预期、原材料价格波动及收购项目未完成等系统性风险。

华西证券关于兴业科技（002674）研究报告详尽分析

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1. 元数据与报告概览

报告标题：
《【华西纺服】兴业科技（002674）：海外收入增长靓丽，宏兴利润率进一步提升》

发布机构与作者：
华西证券，证券分析师唐爽爽（执业证书编号S1120519090002）

发布日期与时间：
2025年08月27日07:38 北京时间

研究主题：
聚焦兴业科技的海外市场表现、利润率提升、经营状况及后续预测，涵盖公司主要子公司业务表现及财务指标分析。

核心论点与评级信息：

• 2025年上半年公司整体收入、归母净利和扣非归母净利均有同比增长，但剔除部分一次性财务影响后的归母净利反而出现同比小幅下降。

- 主业鞋包带用皮革收入稳定，海外出口特别是新客户adidas贡献显著；而宏兴汽车用皮革业务因下游客户车型销量增长利润率进一步提升。

• 评估海外业务拓展及印尼、越南子公司的发展潜力，指出近期印尼经营亏损及越南工厂建设阶段性影响。

- 对2025-2027年收入及净利润进行调低预测，调整后的EPS估值对应当前股价依然显示公司具备投资价值，“买入”评级得以维持。

• 风险因素包括汽车客户销量不及预期、原材料价格波动、收购与增资项目不确定性及系统性风险。[page::0,1,2]

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2. 逐节深度解读

2.1 半年度财务业绩摘要

• 收入与利润表现：

2025年上半年公司收入为13.39亿元，同比增长约6.16%；归母净利0.31亿元，同比增长45.32%；扣非归母净利为0.27亿元，同比增长51.41%；经营性现金流1.38亿元，同比增长23.34%。
不过，剔除资产及信用减值损失、其他收益、投资净收益、公允价值变动、资产处置收益等非经常性项目后，实际归母净利为0.9亿元，同比下降4.3%。这表明非经常性损益在净利增长中贡献明显，而经营性现金流超过净利主要源被动减少应收账款及计提的资产减值增加。
2025年第二季度收入7.12亿元，同比增长7.16%；归母净利0.12亿元，同比下降45.3%；扣非后净利0.10亿元，同比下降54.9%。经剔除减值及汇兑损益后，归母净利0.56亿元，同比下降23%。[page::0]

• 分析说明：

以上数据显示，虽然收入端保持增长，但净利表现受到减值损失及汇兑影响等因素较大，导致归母净利实际承压。经营现金流趋势正面但需要关注费用端压力以及坏账风险。[page::0]

2.2 主业业务分析

• 鞋包带用皮革业务：

该业务单元2025H1收入为8.52亿元，同比基本持平（-0.06%），总产能利用率达到65.64%，较去年提升10.38个百分点。外销收入特别突出，达到1.66亿元，同比几乎翻倍增长（99.92%），归因于新客户adidas的贡献。与此相比，内销收入下滑11%至6.86亿元。
主业的整体毛利率为15.68%，同比下降2.19个百分点，这表明成本压力或售价端下调。剔除汇兑损益和资产减值影响后，主业净利仍为负0.21亿元，净利率-4.2%，较去年同期大幅下降。调整上述因素后，净利水平转正至0.87亿元，净利率10.3%，显示业务本身仍具盈利能力，但整体表现承压。
此处隐含的逻辑是：外销的高速增长抵消了内销市场的萎缩；毛利率下降源于原材料成本、价格竞争及汇率波动等因素；减值和汇兑带来短期业绩波动。[page::0]

2.3 宏兴子公司业务及盈利能力

• 汽车内饰用皮革业务：

宏兴子公司表现亮眼，收入达3.81亿元，同比增长29.53%，毛利率34.34%，同比提升4.43个百分点。净利润0.77亿元，同比增长30.9%，净利率达到20.4%，同比提升0.6个百分点。

• 客户结构：

宏兴主要客户为国内新能源车企，如理想、蔚来、奇瑞、吉利，且已批量供应多款车型。理想汽车占比较高，2024年因纯电版减少影响业绩，但2025年预计恢复。表明宏兴汽车皮革业务的客户结构稳定且高端，行业景气度提升驱动收入和利润增长。
这种稳定多元化的客户结构是宏兴利润率提升的关键支撑。[page::1]

2.4 其他子公司业务状况

• 宝泰皮革：

25H1收入为3.05亿元，同比增长2.0%，净利润0.04亿元，同比增长32.2%，净利率小幅提升到1.2%。二层皮胶原产品及其他用皮革表现有所分化，收入分别下降30.25%和增长24.02%，毛利率得到明显提升。
表明宝泰产品结构调整或成本控制初见成效，但盈利水平仍旧较低，需关注产品结构优化推动持续改善。[page::1]

• 海外子公司情况：

印尼的联华皮革2024年以来尚处于产能扩建阶段，2025年上半年亏损约1097.8万元。随着扩建完成，产能预计有序释放。越南工厂同属建设期，未来产能释放有望带动收入增长。
短期亏损和投资需关注，但布局符合公司全球拓展战略，存在中长期增量空间。[page::1]

2.5 经营效率与资产周转

• 库存与应收/支付账款：

2025年H1末，公司存货规模13.39亿元，同比增加8.36%。其中原材料、在产品和库存商品均有两位数增长，显示在积极备货或生产扩张。
存货周转天数224天增加1天，应收账款4.67亿元，增长16.84%，应收账款周转天数69天同比增加9天，显示账款回收压力增加。
应付账款3.5亿元，增长20.28%，应付账款周转天数62天增加8天，反映公司对供应商账期利用增加，或存在资金调度考量。
整体资产周转节奏趋于放缓，需警惕资金占用风险及流动性压力。[page::1]

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3. 图表深度解读

本报告第一页主要展示了“华西研究 创造价值”的视觉品牌形象及本报告题识，起到标识目的，无专业财务信息含量，无需解读图表内容。[page::0]

第二页二维码图片用于推广华西研究平台，技术支持性内容，无财务数据诉求，不作为本次内容分析焦点。[page::2]

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4. 估值分析

• 估值方法与调整：

报告主要基于调整后净利润和EPS水平对未来三年（2025-2027年）进行预测估值。

• 25-27年收入预测由原先32.14/35.47/39.07亿调低至31.07/34.3/38.34亿元；

- 归母净利润由1.81/2.17/2.62亿调低至1.19/1.62/2.15亿元；

• EPS调整由0.61/0.74/0.89元下调至0.40/0.55/0.73元。

2025年8月25日收盘价13.67元对应25/26/27年市盈率36/25/19倍左右，认为当前股价具备估值吸引力。
显见估值调整主要缘于对未来利润水平的调整，体现市场风险和业绩压力，估值水平处于合理区间，后市仍具成长空间。
报告无明确提及现金流折现法或市盈率倍数外的其它复杂估值模型。投资评级维持“买入”。[page::1,2]

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5. 风险因素评估

报告详细梳理了以下风险：

• 汽车客户销量低于预期风险： 因汽车内饰皮革业务对主机厂销量高度依赖，客户如理想、蔚来车型销量若不达预期，将影响宏兴业务收入和盈利能力。

- 原材料价格波动风险： 主要原材料牛皮采购对美国出口政策及价格依赖较高，关税由5%骤升至130%的不确定性增加采购成本，短期库存可缓冲，但长期供应链风险依然存在。

• 收购及增资项目风险： 印尼联华皮革和越南皮革公司尚处产能建设阶段，产能释放及项目整合具一定不确定性，存在投资失败或进展缓慢风险。

- 系统性风险： 宏观经济波动、贸易摩擦、金融市场震荡等对公司业务和估值的系统性影响。

报告未见具体缓解策略的详细披露，侧重指明风险及潜在影响。[page::2]

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6. 审慎视角与细节观察

• 重视非经常性损益影响的提示，显示公司当前业绩面临较大财务调整，投资者需关注短期盈利波动的真实性。

- 内销收入连续下滑与外销强劲的结构性变化，表明市场竞争格局及客户依赖发生变化，海外市场拓展能否持续成功是关键变量。

• 宏兴子公司汽车业务利润率提升较为亮眼，但对个别大客户依赖较高，需关注客户集中度风险。

- 资产管理方面，应收账款和存货积压速度快于销售增长，提示营运效率压力。

• 估值调整明显，体现分析师对利润回落的谨慎预期，股价依然维持买入评级，显示对公司中长期成长的乐观预判。

- 报告基于保守调整EPS，未见对市场风险的不确定性进行更大幅度权重反映，建议投资者持续关注宏观与行业动态。

• 内部信息逻辑清晰，无明显矛盾，但存在对减值及汇兑损失计提方面的复杂财务处理，普通投资者需理解差异性。

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7. 结论性综合

这份华西证券关于兴业科技的研报通过详细拆解公司2025年上半年业绩及子公司业务表现，展现了公司在海外市场，尤其是美国和东南亚的出口增长亮点及内销压力。主业方面，鞋包带用皮革业务收入相对稳定，外销特别是来自adidas的贡献快速成长，但毛利率面临压力。宏兴子公司则因汽车内饰用皮革业务表现优异，盈利能力明显提升，为整体利润增长做出了重要贡献。宝泰增效明显，但盈利水平有限。海外子公司印尼和越南业务仍处增产期，短期亏损可控，战略意义重大。

财务结构显示，费用率和信用减值压力导致净利率下滑，即使毛利率略有提升。资产周转压力显现，存货及应收账款增速快于收入增长，反映资金占用和流动性风险需关注。

估值方面，华西证券基于调整后的净利润和EPS动向，对2025-2027年业绩做出下调，但在合理市盈率区间内维持“买入”评级，说明对公司中长期成长潜力持积极态度。风险涵盖汽车销量及原材料价格波动、收购项目进度、系统性市场风险等。

总体而言，报告系统性展现了兴业科技当前业绩结构、行业地位及未来增长逻辑，同时客观指出财务波动和风险点，提供了较为深入且具前瞻性的投资分析框架。[page::0,1,2]

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附录

• 评级定义（页面3）指出“买入”等评级标准基于发布后6个月内相对上证指数的表现，强化了报告评级的市场参照基准。[page::3]

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注释：
本分析依据报告全文内容，并严格以报告自身数据和逻辑为主，不包含未在报告中明确提及的个人观点。引用内容均标注页码便于核查。

报告