电网投资与特高压项目推进情况 [page::1][page::2][page::3]

• 2025年1-5月全国电网投资达2040亿元，同比增长19.8%，5月单月同比增长33.3%。

- 新能源装机快速增长带来电网消纳压力，全年及未来两三年电网投资有望保持向上趋势。

• 特高压项目上半年核准节奏低于预期，预计三季度进入核准高峰，百亿级设备招标加速。

- 输变电设备2025年前两批招标338.4亿元，同比增16.2%，其中超高压组合电器等一次设备增速显著。

工控市场走势及资本开支趋势 [page::5][page::6][page::7]

• 工控市场周期趋缓，2024年4季度以来2025年1季度有回暖迹象，库存水平处于低位。

- OEM市场1Q25同比增长3.3%，首次跑赢项目型市场，同比增长2.4%。

• 海外和国内工控厂商资本开支维持相对稳定，海外厂商1Q25增速有所回升，项目投资具备改善空间。

新质生产力：数据中心相关核心板块分析 [page::8][page::9][page::10]

• 数据中心AI资本开支快速提升，推动HVDC/巴拿马电源及高功率服务器电源需求放量。

• 服务器电源由powershelf向powerrack升级，功率提升带动电源价值链升级与液冷散热需求增长。

• 液冷技术成为高功率机柜散热主流方案，提升数据中心运行效率和能耗控制能力。

人形机器人产业现状及投资机遇 [page::11][page::12]

• 操作能力是人形机器人商业化关键，灵巧手高自由度技术突破具备投资弹性。

- 主题投资阶段明显，股价弹性依赖市场成交量及业务边际变化，模型与数据卡点仍存。

核能复兴及前沿技术发展趋势 [page::13][page::14][page::15][page::16][page::17][page::18]

• 核能作为基荷能源地位提升，全球核电经历扩张停滞后进入战略复兴期，重点中国、美国及欧洲核电建设。

- SMR具备规模小、成本低、安全高优势，有望成为数据中心关键供电技术，相关企业受益。

• 核聚变产业多点开花，国内外私营、国家队均加码，关键设备如磁体系统、电源系统产业链受关注。

• ITER电源系统为国际合作核心，磁场电源和辅助加热电源技术壁垒高，未来产业空间广阔。

海外电力设备行业发展及中国出口前景 [page::19][page::20][page::21]

• 2024年海外电网投资同比增长14.4%，新兴市场增速快于成熟市场，停电事件凸显电网韧性需求。

- 变压器供给缺口明显，欧洲、北美等地供应紧张，中国电力设备出口规模持续扩大。

• 中国电力设备出口额2024年达192亿美元，2025年Q1-Q5同比增长24%，重点出口欧洲、非洲市场。

• 欧洲电网投资预计快速增长，主要依赖政策引导和标准执行，中国厂商在变压器市场份额近40%，具竞争优势。

工控海外需求及细分赛道趋势 [page::22][page::23]

• 欧洲热泵行业进入去库周期尾声，天然气替代加速，补贴政策延续，预期行业渗透率加快。

• 光伏扬水系统替代传统柴油发电泵具成本优势，广泛应用于无电区域，国内厂商具有渠道与产品优势，市场空间大。

主要风险提示 [page::24]

• 电网投资不足及调整风险影响行业增长。

- 宏观经济波动及下游需求不振可能压制工控板块。

• 新兴领域如人形机器人商业化进展不及预期。

- 国际贸易摩擦及汇率波动加大海外业务不确定性。

中金2025下半年展望报告详尽剖析 — 电力设备与工控领域

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《中金2025下半年展望 | 电力设备 $+$ 工控：传统赛道有韧性，关注新质生产力、核能、出海方向》

- 作者及团队：曲昊源、江鹏、刘倩文、闫汐语等，均为中金公司持牌分析师。

• 发布时间：2025年7月11日，北京。

- 研究机构：中金公司研究部。

• 研究对象：电力设备与工业控制（工控）行业，涵盖传统电网、工控设备、新兴生产力、核能及海外市场布局。

核心论点与投资主线：

1. 电网和工控行业2025年上半年基本面保持韧性，下半年业绩与估值修复机会凸显；

2. 关注三大投资主线：新质生产力（自动识别数据采集AIDC及人形机器人）、核能复兴（核电设备与可控核聚变领域）、出海增长潜力（海外电网与工控市场）；

1. 新能源装机高增长带来电网投资持续提升，特高压项目下半年将核准加速，工控周期窄幅波动，库存去化顺畅但资本开支仍较清淡；

4. 海外电网投资高景气，变压器等设备供需紧张，中国电力设备出口潜力大；欧洲热泵和光伏扬水等细分海外工控需求稳健增加。

风险点包括电网投资不及预期、宏观经济波动、新兴行业节奏缓慢、贸易政策及汇率风险[page::0,1,24]。

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二、逐章深度解读

2.1 电网行业分析

• 投资现状与趋势：

- 2025年1-5月全国电网工程完成投资2040亿元，同比增19.8%，5月单月增33.3%。新能源装机显著增长（风电同比+134%，光伏同比+150%），带动电网消纳压力与投资景气度提升[page::1]。
- 预计2024-2026年电网工程投资CAGR约10%[page::1]。

• 特高压项目动态：

- 上半年核准项目进度低于预期，主要受项目协议、可研审批影响，但6月底两项大型特高压直流工程成功获核准。
- 下半年预计核准进入高峰期，陕西-河南、南疆-川渝等重点特高压工程将陆续落地，全年特高压核准达“五直四交”目标[page::2]。

• 主网设备招标强劲：

- 2025年前两批输变电设备招标金额338.4亿元，同比+16.2%。
- 一次设备中，组合电器招标金额同比增32.7%，变压器招标金额同比增11.3%，特高压及新能源并网带动西北等地主网建设加速[page::3,4]。
- 二次设备招标同比+27%，安全稳定相关设备招标量增幅均超40%，显示电网安全投资加大。

• 配电与数字化推进：

- 国网配网区域联采公示金额709亿元，长期利好头部集中格局，短期降价压力有限影响。
- 电表招标保持高量，预计单价因新标准企稳回升。
- 数字化投资温和提升，服务器和调度类硬件软件招标显著增长，AI及电力大模型应用成未来重点[page::4]。

• 电力市场改革：

- 全国电力现货市场建设提速，江苏、湖北、河南及南方区域试运行，标志全国统一电力市场建设进展。
- 各地推动新能源入市，完善市场化定价，储能与虚拟电厂等调节资源利润改善。

总结：电网投资持续高景气，特高压建设提速且结构优化，数字化提升及电力市场深化为未来动力[page::5]。

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2.2 工控行业分析

• 周期与库存：

- 工控经历第五轮内生修复周期，4Q24以来呈现底部特征，1Q25 OEM市场需求反弹，库存去化顺畅，工业品产成品库存同比降至3.5%，处历史低位，利于后续补库。
- 新周期预计窄幅波动，资本开支动能仍偏弱，项目型市场（市政、电力、冶金）与OEM市场表现差异明显，OEM出现反转[page::6,7]。

• 投资主线1：新质生产力 — AIDC与机器人

- 海外资本支出强劲，AI资本开支上修带动产业链成长弹性。
- 重点看HVDC/巴拿马电源及高功率服务器电源两条主线，其中HVDC电源由于节能效率高、安装周期短，被云厂商广泛采用。
- 服务器电源升级进入power rack阶段，功率提升伴随液冷散热应用增加，国产厂商市场份额与盈利弹性提升。
- 开关柜、变压器和服务器电源作为核心环节配合数据中心功率升级，龙头厂商具备领先优势。
- 人形机器人处主题投资阶段，操作能力突破关键在灵巧手环节，高自由度灵巧手及其相关核心零部件市场潜力大[page::8-11]。

• 投资主线2：核能复兴

- 全球核电行业经历起步、扩张、停滞、战略复兴四阶段，当前处于战略复兴，核能作为清洁基荷和保障能源安全引关注。
- 主要核电国美国、法国、中国、欧盟积极推进核电装机，投资大增。
- 小型模块化堆（SMR）作为未来趋势，有望匹配数据中心灵活供电需求，商业化潜力大。
- 可控核聚变产业投资火热，国内外企业数不断增长，关键设备为托卡马克磁体系统、真空室等。
- 核聚变电源系统为产业生命线，占成本约7.8%，包括磁场电源和辅助加热电源，技术壁垒高，国际合作密切[page::12-18]。

• 投资主线3：海外扩展

- 2024年海外电网投资达3033亿美元，同比增长14.4%，新兴市场增速领先成熟市场。
- 海外电网投资受电网覆盖率提升、新能源加速发展、工业化城市化驱动。
- 停电事件凸显电网韧性及现金性投资需求，全球电网投资预计年均复合增长5.3%，长期向上。
- 全球变压器供需失衡严重，平均交付周期大幅延长至约140周，甚至260周，中国海外出口增长超24%，尤其欧洲非洲市场扩张明显。
- 欧洲能源转型加大电网投资，电网政策体系完善，变压器市场预计年均增长12.7%-14.5%，中国厂商占40%市场份额，海外扩张潜力大[page::19-21]。

• 工控聚焦：海外热泵与光伏扬水市场

- 欧洲热泵行业经历价格与库存调整周期后进入正常水平，欧盟对俄罗斯天然气禁令和市场补贴政策支撑热泵渗透率加速。
- 光伏扬水成本优势明显，正替代传统柴油发电机组，广泛应用于电力欠发达地区，国产厂商国际市场扩展快速，产品可靠性和定制优势强化领先地位[page::22-23]。

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2.3 风险因素分析

• 电网投资低于预期：电网投资动态调整，如投资增速低于预期将拖累产业链；海外政策变化及项目延迟风险影响订单与业绩。

- 宏观经济波动：工控行业较顺周期，需求复苏不及预期或政策刺激力度不足，影响板块表现。

• 新兴行业节奏落后：人形机器人商业化推进不及预期；AI服务器电源受芯片供货和出口限制影响。

- 国际贸易与汇率风险：多国可能采取贸易壁垒，提高中国企业海外拓展门槛；汇率波动影响利润和价格竞争力[page::24]。

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三、图表及数据深度解读

图表1（page 2）：全国电网工程投资完成额单月投资额

图表显示2025年至5月电网月度投资额逐月上升，5月接近632亿元，为近几年同期最高水平，明显高于2020-2024年同期。季节性波动背景下，2025年投资亮眼反映项目加速实施，支持全年CAGR达10%的乐观预期。

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图表2（page 3）：特高压1000kV组合电器招标量

数据显示2025年截至5月底，川渝地区特高压组合电器招标量大幅领先，2024年大同-天津南、2025年烟威、曹州扩建等项目也贡献显著。招标体量大、密集验证下半年核准高峰预期。组合电器超增速（同比+32.7%）集中反映特高压设备需求旺盛[page::2,3]。

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图表3（page 3）：2020-2025YTD国网变电设备招标情况

分类型的数据清晰展示2023-2024年变电设备招标稳步增长，2025年1-4月累计也显著超今年去年同期，尤其一次变电设备同比涨幅达17.4%。多批次招标额上升体现强劲主网投资，关联厂家订单景气度提升。

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图表4-6（page 6）：工控周期与库存复盘

四代周期中最新周期具备底部信号，库存与需求PMI走低至历史低位（库存同比3.5%），清淡的库存提供后市补库逻辑。工控市场逐季走势显示OEM市场回暖、项目型维持稳健，库存与需求的均衡改善为新周期增长奠定基础[page::6]。

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图表7（page 7）：资本开支同比增速（国内外厂商）

海外OEM资本开支2025Q1回升显示AI等产业资本开支活跃，国内厂商项目型市场保持稳定，整体市场驱动业绩边际改善，证实AIDC板块投资主线合理性[page::7]。

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图表8-11（page 8-10）：数据中心电源技术演进及液冷方案

图8展示主要科技巨头AI计算资本支出曲线，2024-2025年全部显著提升，Meta和谷歌尤为突出。图9-11阐明数据中心强电架构进化（传统UPS→HVDC→巴拿马电源）和服务器电源升级（嵌入式电源→powershelf→powerrack），功率提升带来的液冷方案成为刚需，液冷系统复杂构成保障计算负载散热需求，可持续驱动行业新品类扩容。

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图表12-13（page 12）：人形机器人指数与全球核电发电占比

人形机器人板块指数涨幅明显与股市成交量联动突出，主题投资属性强。核电占比图显示法国、美国核能比例最高，中国增速快但基数低，空间广阔，反映全球核电重启及战略复兴格局[page::12].

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图表14（page 13）：核电装机增速划分四阶段

起步扩张快速，切尔诺贝利事故后装机增速显降，福岛事故令发展停滞。当前能源转型与供需紧张推动新一轮核能发展，能源安全、技术革新是未来主导动力[page::13-14].

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图表15（page 15）：全球核聚变公司数量及投资

私营核聚变企业数量激增，公开投资大幅增长，反映军备竞赛格局与商业化前景被广泛认可，政策与资本驱动核聚变产业长期增长[page::15].

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图表16-18（page 16-18）：中国核聚变设备实验装置及ITER电源系统结构

EAST装置是中国主要实验平台，展示出国家主导产业链布局。ITER电源系统图展示磁场电源与辅助加热电源复杂架构，电源系统技术壁垒与产业链结构对核心设备厂商构成机遇。

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图表19-21（page 19-20）：海外电网投资及供需缺口

海外电网投资稳健增长，尤其新兴市场高增。全球变压器实际产量不足需求，产能利用率62%局限产出，欧洲、美洲等地明显缺口，订单交付拉长。中国电力设备海外出口增长显著，欧洲、非洲市场扩展强劲[page::19-20].

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图表22（page 21）：欧洲变压器进口与出口

欧洲市场进口持续增长，进口额2024年达216亿美元，CAGR约12%，中国出口占比稳步提升至40%，代表中国厂商全球竞争力增强及下游整合能力[page::21].

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图表23-24（page 22-23）：热泵出口增长及光伏扬水系统示意

热泵出口增速回正，短期内恢复20-30%同比，预示产业去库存周期已结束。欧盟禁俄天然气致热泵需求具持续性。光伏扬水显示光伏发电+变频器驱动泵水系统图，替代柴油发电更经济，国产集成商因产品可靠及服务优势占据主导地位[page::22-23].

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四、估值分析（报告无具体估值模型）

报告没有详细提供估值方法论或目标价，主要侧重产业趋势与投资机会梳理。所述投资主线蕴含估值提升逻辑：

• 新质生产力板块受资本开支拉动，技术升级及应用驱动增长弹性增强；

- 核能行业处战略复兴阶段，后续核电设备及新技术开发带来高成长空间；

• 出海方向订单增长及产业链紧张带动业绩改善空间。

估值提升预期隐含于对业绩改善和技术推进预期中[page::0-24]。

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五、风险因素评估

• 电网投资波动直接影响行业景气与盈利前景，审批节奏和投资预算动态调整存在不确定性。

- 宏观经济起伏与外围政策变动可能压制下游需求和资本开支。

• 新兴行业（尤其机器人、AI相关）技术商业化节奏慢于预期风险，资本开支波动带来不确定性。

- 国际贸易摩擦、关税政策及汇率问题可能影响出口企业竞争力和盈利稳定性。

报告风险识别较为全面，政策及行业执行风险提示明确[page::24]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对新质生产力和核能等未来赛道持积极态度，但对新兴技术商业化路径仍持谨慎，强调主题投资阶段，体现观点平衡。

- 对估值未作详细探讨，缺少定量风险敏感性分析，未来可强化财务模型连接。

• 出海增长逻辑重视供需紧张，但对国际贸易不确定性及地缘政治潜在冲击描述略显笼统。

- 对液冷及服务器电源细分市场趋势捕捉细腻，但成本、竞争格局等具体挑战未深刻解析。

整体报告结合宏观、产业和技术演化展开，稳健客观，逻辑清晰。

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七、结论性综合

本报告基于最新数据和市场环境详细分析总结了2025年电力设备与工控行业的多维度机遇与挑战。以下为重点整合见解：

• 电网投资结构持续优良，特高压核准下半年将迎来高峰，标志大型配套项目加速实施。新能源发电装机大幅增长刺激消纳电网升级，预计2024-26年电网投资年均复合增长约10%。配网联采统一带动格局向头部集中，电表及数字化设备也实现温和增长[page::1-5]。
• 工控市场底部信号明显，OEM需求回暖带动短期改善，库存消化顺畅。AI及数据中心设施升级推动AIDC板块投资上行，服务器电源进入功率升级及液冷普及新阶段，产业链核心环节估值和盈利弹性上升。人形机器人操作能力受限于模型与数据瓶颈，灵巧手及核心零部件未来弹性空间大，但仍处主题波动阶段。核能迎战略复兴，全球核电扩容加速，SMR、核聚变技术研发和产业链建设加速推进，电源系统技术壁垒突出且价值占比重[page::6-18]。
• 海外市场电网投资强劲，尤其新兴市场高增长，下游设备供需矛盾凸显，订单周期延长。中国电力设备出口加速，欧洲市场需求旺盛，且本土扩产受限，中国厂商被广泛认可。工控方向海外热泵去库存后加速增长，光伏扬水因低成本优势替代传统设备，新兴市场开拓持续稳步推进[page::19-23]。
• 风险涵盖政策波动、宏观经济及新兴行业推进节奏、国际贸易壁垒等，报告提醒投资需平衡预期与风险。

综上，报告对电力设备及工控两个传统行业2025年下半年持乐观看法，推荐重点布局产业升级中叠加AI资本开支、核能新技术研发及海外市场扩张机会的细分方向，尤其关注AIDC相关强电弱电组件、灵巧手与机器人技术边际突破、SMR及核聚变核心设备制造企业，以及海外出口增长具备强势竞争力的龙头。

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附——部分关键图表展示

1. 全国电网工程投资完成额单月投资额示意
2. 特高压1000kV组合电器招标量示意
3. 2020-2025国网变电设备招标情况
4. 工控周期复盘
5. 服务器电源升级路径
6. 欧洲变压器进出口金额情况
7. 光伏扬水系统示意图

（注：以上引图均按报告原页码溯源，供交叉验证和深度参考）

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如需进一步分析报告细节或针对特定技术与企业估值进行解构，欢迎继续交流。

报告