1. 行业和指数分化背景 [page::3]

• 申万一级行业涨跌幅显示，21Q2以来电气设备涨幅最高达46.83%，周期板块表现突出。

- 中证主要消费指数与中证内地新能源主题指数作为“茅指数”和“宁指数”代表，2021年以来走势分化明显，新能源指数表现持续优异。

2. 风格极端分化交易日基金收益率分布分析 [page::4][page::5]

| 日期 | 消费指数涨跌幅 | 新能源指数涨跌幅 | 25%分位数 | 50%分位数 | 75%分位数 |
|------------|----------------|------------------|-----------|-----------|-----------|
| 2021/01/27 | -0.9% | 3.9% | -0.4% | 0.3% | 0.7% |
| 2021/03/23 | -0.2% | -3.3% | -1.7% | -1.1% | -0.7% |
| 2021/07/07 | 0.3% | 6.0% | 1.1% | 1.9% | 2.9% |
| 2021/07/29 | -0.5% | 6.9% | 2.2% | 3.4% | 4.7% |
| 2021/08/02 | 4.6% | 1.4% | 1.0% | 1.7% | 2.3% |

• 2021年初基金收益率更多分布在消费指数区间，7月末至8月初逐渐转向新能源指数区间，显示基金持仓风格切换。

3. 滚动回归系数揭示持仓风格切换趋势 [page::6]

• 以消费指数和新能源指数收益为自变量，基金收益率为因变量的滚动回归显示，6月中旬起新能源指数的回归系数持续上升，消费指数回归系数下降，反映基金减仓消费、增配新能源趋势。

- 5日滚动回归波动更大，但近期分化尤为明显，新能源回归系数达0.50，消费指数仅0.08。

4. 结论与风险提示 [page::0][page::7]

• 综合极端分化交易日基金收益率分布及滚动回归分析，说明公募基金持仓已加速向“宁指数”切换，且这种风格切换在7月底基本完成。

- 指数样本股变化及回归结果存在偏差，分析仅供参考，投资需谨慎。

金融研究报告详尽分析：公募基金持仓加速向“宁指数”切换了吗？

1. 元数据与报告概览

报告标题与作者

本报告题为《公募基金持仓加速向“宁指数”切换了吗？—申万宏源金工十日谈系列之六》，由证券分析师邓虎、于光希、宋施怡联袂撰写，发布机构为申万宏源研究所，时间节点锁定2021年8月初。报告围绕公募基金持仓动态，重点探讨基金经理是否在二季度以来调整持仓，特别是是否从代表“茅指数”的消费板块转向代表“宁指数”的新能源板块。

报告核心论点

报告通过实证数据和回归分析，提供了两个主要结论：

• 从今年二季度开始，特别是进入7月后，公募基金确实出现向“宁指数”加速切换的趋势。

- 这种切换在时间序列上表现明显，且与市场上新能源和消费板块的极端风格分化相契合。

报告未提供明确的评级或投资建议，而是聚焦于市场风格切换的现象验证，旨在为投资者及业内人士提供持仓动态的深度研究视角，提醒市场关注这一结构性变化及其潜在影响[page::0,3,6]。

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2. 逐节深度解读

2.1 引言与市场背景（第1章）

报告开篇指出，2021年春节后，市场风格发生剧烈切换，典型大盘股的核心资产受挫，尤其是消费板块表现大幅调整。过去两年消费指数表现优异，但今年至8月累计下跌18.11%，形成显著反转，对市场风格格局产生冲击。

• 关键数据：

- 2019、2020年中证主要消费指数分别上涨64.72%、70.16%
- 2021年至8月跌18.11%
- 二季度以来，科技（电气设备涨了46.83%）、周期行业（有色金属、化工、钢铁）表现强劲

该章节说明二季度经济持续复苏和流动性环境改善有利成长与周期板块崛起，形成了消费与新能源板块的明显分化。特别是7月以来新能源指数持续上扬，引发市场疑问基金是否调整持仓向“宁指数”靠拢[page::3]。

图1与图2以视觉形式展示了分行业涨跌幅及消费与新能源指数表现的极端分化，强化了这一市场分化的印象：

• 图1显示电气设备2021Q2涨幅最高、对比Q1表现形成明显对比

- 图2表明新能源指数从年初至7月大幅上涨，而消费指数则相对疲弱。

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2.2 相关指数介绍与基础对比（表1）

报告明确选择了两个代表指数：

• 中证主要消费指数（000932.SH），涵盖53个消费行业股票，市值中位数300亿元，市盈率33倍，2021Q1利润同比增长15%，结构以食品饮料为主。

- 中证内地新能源主题指数（000941.CSI），由50只成分股组成，市值中位数481亿元，市盈率55倍，2021Q1利润同比猛增122%，集中于电气设备领域。

该表反映新能源指数相比消费指数，不仅盈利增速远高，还具备较高估值，暗示市场对其成长预期较强。作者用这两个指数作为“茅指数”（以消费为代表）和“宁指数”（新能源代言），构成后续分析基础[page::4]。

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2.3 极端分化交易日基金收益率分布分析（第2.1节）

报告选取2021年内几个典型消费与新能源指数表现极度分化的交易日，并将公募基金的日收益率区间划分为10组，观察基金收益率与两大指数的相关投资反馈。

• 2021/01/27，新能源指数涨3.9%，消费指数跌0.9%，当日基金中位数收益0.3%，显示基金收益更趋近消费指数表现（消费指数位于中间组g5，含427只基金，新能源在高位区间g9，仅2只基金）

- 2021/07/29，新能源涨6.9%，消费跌0.5%，基金收益中位数升至3.4%，基金收益分布向新能源指数靠拢（新能源指数位于顶级区间g10，602只基金，消费指数位于g5，仅11只基金）

• 2021/08/02，消费指数回暖上涨4.6%，新能源指数涨1.4%，但基金收益分布依然偏向新能源指数所在的较高组别。

这一序列数据体现出基金面对市场风格急剧分化时，从年初的“茅指数”偏好，阶段性逐渐切换向“宁指数”重仓的趋势。表2明确列出了各关键日期对应的指数涨跌幅与基金收益率分位点[page::4]。

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2.4 极端分化交易日基金业绩分布详细解读（图3-8）

图3至图8分别示例了上述典型交易日基金收益分布的直观情况：

• 图3汇总了五个日期消费及新能源指数的涨跌表现，确认市场分化趋势。

- 图4（2021/01/27）和图5（2021/03/23）显示多数基金业绩集中于消费指数对应的中间及中低区间，很少与新能源指数的高涨幅相匹配。

• 图6（2021/07/07）显示基金业绩开始向更高区间偏移，对应新能源的上涨。

- 图7（2021/07/29）和图8（2021/08/02）表明大多数基金收益率集中在新能源指数涨幅对应的高位区组，消费指数涨幅区组的基金数量骤减。

结合图中红圈（新能源指数）及黄圈（消费指数）位置与基金分布柱高度，详细说明了基金整体收益反应逐步偏向新能源主题，验证投资组合风格的显著切换[page::5,6]。

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2.5 滚动回归分析（第2.2节）

为了进一步确认长期趋势，报告采用滚动回归模型对每只基金的收益率与消费、新能源指数的收益率分别进行时间序列回归，滚动窗口分别为5日和20日：

• 20日滚动回归结果（图9）显示：

- 6月中旬后新能源指数回归系数呈现明显上升趋势，反映基金对新能源板块的敏感度逐渐增强。
- 消费指数回归系数则持续走低，基金对消费的依赖性减弱。
- 7月末至8月初，这一趋势尤为明显。

• 5日滚动回归结果（图10）则展现更短期的波动性，强调近期的风格切换加速。

- 具体数据如2021/08/02新能源指数回归系数达到0.50，消费指数仅0.08，表明基金持仓显著倾向新能源。

此回归分析基于基金收益率与两大指数收益率的统计关系，折射出基金持仓从消费板块向新能源板块切换的动态。报告指出，尽管受到抽样误差与指数成分变化的影响，但整体趋势较为明确[page::6]。

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2.6 风险提示与声明（第3章）

报告明确声明，分析基于历史数据和公开信息，可能存在指数成分调整导致的偏差。同时基金历史表现不代表未来，未来市场波动、宏观环境等外部因素均能影响指数及基金表现。

强调该报告仅为研究分析用途，不构成投资建议，投资者应结合自身风险承受能力理性判断。此外报告也披露了与公司关联利益及信息披露责任义务，增加透明度和合规性[page::7,8]。

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3. 图表深度解读

图1：申万一级行业Q2、Q1涨跌幅分化明显

• 显示2021年第二季度至今，不同行业涨跌幅对比于第一季度的差异。

- 电气设备涨幅领先（约46.8%），而消费相关行业表现较弱，出现明显分化。

• 该图佐证二季度市场风格转变，从消费向科技与周期板块倾斜[page::3]。

图2：今年以来消费指数和新能源指数表现

• 三条曲线分别代表消费指数、新能源指数及其比值。

- 新能源指数保持稳定上升趋势，消费指数2021年多月处下行态势。

• 曲线走势反映资金和市场偏好变化，引出基金持仓风格转换的逻辑基础[page::3]。

表1：消费指数与新能源指数主要指标对比

• 消费指数市盈率33倍，新能源55倍，反映市场更偏好新能源高成长概念。

- 新能源行业利润同比增速达122%，远高于消费行业。

• 该差异为基金切换持仓的重要盈利和估值驱动因素[page::4]。

表2：风格极端分化日期基金收益率分位数

• 详细展示了部分极端风格交易日，两指数涨跌幅和基金收益率25%、50%、75%分位值。

- 显示基金中位收益随市场风格变化呈现明显波动，部分交易日基金收益更靠近新能源指数表现。

• 数据为持仓风格转换提供量化证据[page::4]。

图3-8：基金收益率分布及指数涨跌幅示意图

• 分别展示极端风格交易日的基金收益率在10个区间的分布。

- 7月及之后图中基金收益分布更多偏向新能源指数对应高收益区间，验证基金风格转换。

• “红圈”与“黄圈”直观辅助理解指数涨跌与基金收益的对应关系[page::5-6]。

图9-10：滚动回归结果（20日与5日）

• 20日滚动回归显示长期趋势，新能源回归系数稳步上升，消费回归系数下降。

- 5日滚动回归捕捉短期波动性，反映切换进程的加速。

• 两图共同支持报告核心观点：公募基金持仓正加速从消费到新能源切换[page::6]。

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4. 估值与方法论解析

本报告未使用传统估值模型如DCF或P/E倍数法进行个股或指数估值判断，而是聚焦动态持仓风格分析，基于统计方法：

• 滚动回归模型：以基金收益率为因变量，消费、新能源指数收益率为自变量。滚动窗口内的回归系数反映基金收益对两大板块的敏感度，间接反映持仓倾向。

- 该方法依据基金收益率实际表现与板块指数的相关性进行定量推断，是判断基金风格切换的有效统计工具。

报告充分说明了指数成分股演变、回归模型局限等带来的分析偏差，体现分析方法的严谨性与谨慎态度[page::6]。

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5. 风险因素评估

报告中风险提示详尽，关键风险包括：

• 指数样本股变化风险：指数成分调整可能引起分析偏差，影响持仓推断准确性。

- 历史表现不代表未来：基金经理未来操作风格可能变化，市场情绪和宏观环境亦存在不确定性。

• 市场波动风险：风格转换过程可能伴随较大波动，对基金净值造成冲击。

- 报告目的与声明：报告非投资建议，投资者需结合个人风险偏好慎重决策。

整体风险说明充分揭示了研究结论的假设前提及局限性[page::0,7]。

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6. 审慎视角与细节辨析

• 报告选取“茅指数”与“宁指数”分别对应中证消费指数与新能源指数，实际上此定义尚无统一标准，可能带来代表性偏差。

- 滚动回归虽能反映敏感度变动，但无法直接揭示基金持仓规模变动，存在统计估计误差。

• 7月末以来的持仓结构变化是否为短期风格波动或长期趋势未有明确判断，市场结构可能随宏观环境调整而快速反向。

- 报告未触及基金经理具体持仓调整机制，缺乏对基金仓位变动深层动因的解释。

• 风格极端分化日基金收益率样本除新发基外广泛，但未细化基金类型表现，可能混淆个别风格基金的影响。

综上，报告立足数据实证谨慎推断，内部逻辑清晰但因数据局限和代表性选择，结论需以动态视角结合市场后续反馈进行验证[page::4,6]。

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7. 结论性综合

本报告通过详实数据和多维度统计分析，明确揭示了2021年二季度以来，尤其是7月起，公募基金持仓风格呈现明显从消费板块（代表“茅指数”）向新能源板块（代表“宁指数”）切换的趋势。主要依据包括：

• 行业涨跌幅和指数走势显示新能源板块强势崛起，消费板块承压。

- 基金在极端分化交易日中的收益率分组显示，二季度之后基金收益开始更多反映新能源指数的表现，近期更趋向新能源板块。

• 滚动回归分析强化了该切换现象，新能源指数回归系数稳步上升，消费指数明显下降，表明基金持仓正发生结构性调整。

- 图表和表格数据充分佐证市场风格和基金持仓结构分化的实证现象，为投资者理解当前市场动态和潜在机会提供了重要参考。

报告同时强调，基于指数成分变化和统计估计，这些结论具有一定不确定性，投资者应结合自身风险偏好，谨慎评估。

总体来看，申万宏源研究所通过严谨的数据分析，展现了一个清晰的市场风格转换脉络，提示公募基金经理的持仓策略趋于重视新能源主题成长板块，有助于投资者把握二季度以来的市场结构性机会和潜在风险[page::0-7]。

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参考图表

• 图1：申万一级行业Q2、Q1涨跌幅分化明显

• 图2：2021年以来消费指数和新能源指数表现

• 图3：风格极端分化日期指数涨跌幅

• 图4-8：典型极端风格日基金业绩分布

• 图9-10：滚动回归结果（20日及5日）

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以上为申万宏源发布的《公募基金持仓加速向“宁指数”切换了吗？》报告的详尽解读与分析，旨在帮助投资者深刻理解基金持仓趋势及市场风格变迁的内在逻辑和现实表现。

报告