港股估值长期较低但2024年开始修复 [page::1]

• 恒生指数近十年平均PE仅10.53，处于历史低位，当前估值达十年分位57%。

- 流动性改善：2024年以来港股成交额和南向资金净流持续增加，支撑估值修复。

公募基金布局港股创新高促进市场活跃 [page::2]

• 2025Q1公募基金加权港股仓位达13.51%，创历史新高。

- 中概股回流提升成长性，前10大科技巨头市值占港股34%。

港股通资金重点流入科技、医药、消费及银行板块 [page::3]

• 资金偏好行业集中，科技、医药、消费、银行等成为热捧方向。

长城港股通价值精选多策略基金表现优异 [page::3][page::4]

• 自2019年6月成立起年化超额收益5.54%，2024年市场回升后夏普率1.8。

- 滚动一年期胜率相较于偏股基金指数长期维持50%以上表现稳健。

基金配置偏好集中于港股高成长性板块，近期加仓电子、传媒和通信 [page::4][page::5]

| 行业 | 2024年占比(%) |
|---------|--------------|
| 电子 | 29.77 |
| 汽车 | 23.01 |
| 社会服务 | 13.72 |
| 传媒 | 13.32 |
| 轻工制造 | 10.43 |

• 主要重仓持有业绩稳定的行业龙头与成长小巨人，仓位调整谨慎。

重点重仓股及其表现 [page::6]

| 股票代码 | 股票简称 | 占股票市值比(%) | 市盈率TTM | 行业 |
|--------|-----------|--------------|---------|----------|
| 9992.HK| 泡泡玛特 | 11.70 | 92.79 | 潮流玩具 |
| 0700.HK| 腾讯控股 | 9.75 | 21.71 | 科技 |
| 1810.HK| 小米集团-W | 9.66 | 52.18 | 智能设备 |
| 0981.HK| 中芯国际 | 8.62 | 70.55 | 集成电路 |
| 2015.HK| 理想汽车-W | 7.41 | 27.57 | 新能源汽车 |

• 泡泡玛特2023年布局贡献显著，独特商业模式和海外表现突出。

持仓估值较低、盈利增长稳健 [page::6][page::7]

• 基金持仓PE、PB均处于市场历史低位，具备估值抬升空间。

- 持仓ROE约14%，毛利率维持30%以上，归母净利润增速达80%。

投资风格偏好买入持有，换手率较低，持仓集中度高 [page::7]

• 基金三年换手率中枢约180%，较低；持仓集中度高于同类平均水平。

基金经理曲少杰管理经验丰富，长期优于恒生指数 [page::8]

• 专注港股，采用自下而上选股，注重估值与盈利增速匹配。

- 关注科技和新兴消费领域大盘成长股，长期持有优质企业。

金融研究报告详尽分析报告

报告标题与概览

• 报告标题： 《如何捕捉港股科技的估值修复和成长性机会？》

- 作者与发布机构： 作者叶尔乐，发布于民生证券研究院，2025年6月12日发布，全文原创“尔乐量化”团队

• 发布时间： 2025年6月13日08:31

- 报告主题： 港股市场（特别是科技板块）的当前估值修复机遇和成长性挖掘，以及长城港股通价值精选多策略基金的投资价值分析。

核心论点

• 港股长期估值水平较低，尤其过去几年估值处于下行区间，但2024年以来估值明显回升，呈现估值修复趋势。流动性提升和成长性的增强是推动估值提升的关键因素。

- 2025年一季度公募基金对港股的偏好持续加深，主动权益型基金的港股加权仓位创历史新高，并且南向资金净流入强劲，显著改善流动性。

• 中概股持续回归港股市场，龙头科技企业带来的成长性显著提升港股整体估值。科技、医药、消费和银行成为港股资金重点关注的板块。

- 以曲少杰为基金经理的长城港股通价值精选多策略基金，表现长期优于恒生指数，波动弹性好，基金持仓偏好TMT（科技、传媒、电信）、医药及先进制造等成长行业。重仓股估值处于相对低位，具备高成长潜力。

• 基金采用买入持有策略，换手率较低，持仓集中，选股注重估值与盈利增速匹配，持仓的ROE和毛利率稳定提升，盈利增速高，未来有较大估值提升空间。

- 基金管理人为长城基金，具有丰富公募和港股投资经验，实力雄厚。

逐节深度解读

1. 港股科技的估值修复机遇分析

1.1 港股市场历史估值特征及回升态势

• 港股恒生指数近十年PE_TTM均值为10.53，估值水平低于多数全球主要市场，略高于越南。自2021年起恒生指数估值整体下行，2024年开始回暖，当前估值位于十年历史分位57%，显示价值回归趋势初现 [page::1]。

- 图1清晰展现了港股相较其他10多个国家和地区主要指数的历史PE区间和当前估值分位数。显著反映港股估值偏低，仍有回升预期。

1.2 流动性和成长性推动估值修复

• 2024年起，港股市场日均成交额上涨至1241亿港元，交易活跃度持续攀升（图2）。

- 南向资金净买入额大幅增加（图3），累积净买入显示资金持续流入港股，改善市场流动性。尤其相较A股，港股流动性明显强劲。

• 2025年Q1，公募基金港股重仓市值3146亿元，环比增35%，港股加权仓位达13.51%，均创历史新高，进一步催化成交量提升（图4）。

- 中概股持续回归强化港股成长性，前10大中国科技龙头在港股的市值占比约34%，为港股带来显著成长动力（图5）。

1.3 港股资金流入的行业分布

• 港股资金主要净买入行业为银行、零售、医药、传媒和通信（图6），反映资金偏好新经济与金融蓝筹并存，尤其科技板块加权表现突出。

2. 长城港股通价值精选多策略基金投资价值分析

2.1 风险收益特征和市场表现

• 基金自2019年6月以来，年化超额收益5.54%，整体跑赢恒生指数，2024年以来随着港股回暖，基金净值大幅反弹（图7），表现出较强的市场弹性和较高的Beta值。

- 分区间表现来看，2019-2021年牛市期间年化收益达36.24%，波动率25.22%，夏普率1.45；2021-2024年调整阶段收益负，夏普率-1.09；2024年以来回升阶段收益63.08%，夏普率1.79（图8）。

• 2024年以来，基金一年滚动持有胜率基本保持在50%以上，有望随港股回调提升胜率（图9）。

2.2 配置偏好

• 基金资产主要配置港股，逐年提高港股权重，2025Q1港股比例最高，择时准确（图10）。

- 行业配置集中度高于同类平均，主要偏好电子、汽车、社会服务、传媒、轻工制造等成长型板块（图11），2024下半年重点增持电子、传媒和通信行业，有效捕捉科技行情，减持医药消费。

2.3 选股与持仓特征

• 基金采用买入持有策略，灵活调仓，重仓多为业绩稳健龙头、新兴成长“小巨人”企业，调仓胜率较高，重仓股下一季度赔率达1.3。

- 强调估值与盈利增速匹配，选股逻辑包括低估值、高盈利增长、行业领先、成长逻辑长期有效。

• 典型重仓股泡泡玛特在2023年年底买入，凭借稀缺产品和海外扩展，成为组合第一大持仓并贡献高收益（详见表1、图12）。

- 2025年Q1前十大重仓股占股票投资市值74%，集中于互联网、科技制造、医药等受AI技术推动的板块（表1）。

2.4 持仓估值与业绩表现

• 持仓股估值水平低于恒生科技指数总体，PE和PB历史分位均较低（图13、14），意味着估值提升空间充裕。

- 基金持仓加权ROE持续提升，近年保持约14%，毛利率稳定30%以上，归母净利润及营业收入同比保持80%左右的高增速（图15、16）。

• 基金换手率中枢约180%，偏低，体现买入持有稳定投资风格（图17）。

- 重仓集中度较高，明显优于同类基金平均水平（图18）。

3. 基金管理公司及经理特征

3.1 长城基金公司概况

• 长城基金成立于2001年12月27日，公募基金管理规模约3342亿元，产品涵盖货币、债券、混合、股票、养老FOF及QDII类型，业内奖项丰富（图19、20）。

3.2 基金经理曲少杰介绍及投资理念

• 曲少杰具备丰富港股投资经验，曾任多家资产管理公司投资经理，2018年入职长城，现任国际业务部副总经理及基金经理，管理基金3只，管理规模合计约11.54亿元。

- 基金经理指数表现优于恒生指数（图21）。

• 投资理念聚焦长期持有基本面稳健的优质公司，强调港股估值低位与企业经营韧性。重点关注科技、新能源汽车及互联网龙头，尤其在人工智能、机器人、智能驾驶等新兴产业的新一轮成长周期中布局。

- 选股策略强调自下而上选股，重视估值与盈利增速匹配，结合行业趋势和宏观政策，偏好大盘成长股及行业龙头。

• 选股标准包含：估值较低且有提升空间，公司盈利稳定增长且估值匹配，行业龙头或细分领域领先，具备长期成长逻辑。

图表深度解读

• 图1（港股市场长期估值较低）： 显示恒生指数十年PE区间中，当前估值分位仅57%，此水平远低于美股、欧洲及中国A股，表明港股估值处于相对低位。红点显示当前PE，灰条为历史区间，粉线为当前分位。该图强力支撑估值修复的可行性。
• 图2（港股成交额提升）： 红色阴影表明港股市场每日成交额，自2010年以来多次上涨周期，2024年起持续上扬，60日均线稳步向上，显示市场活跃度增强，流动性好转。
• 图3（南向资金持续净买入）： 红色表示日净买入额，灰色为累计净买入，2020年后显著提升，资金流入增加，资金开支端支持港股估值提升。
• 图4（公募基金港股持仓市值变化）： 柱状显示公募基金港股控股市值，折线表示重仓占比与加权仓位，自2020年起显著增长，2025Q1达高点，说明机构投资者持续增加港股配置。
• 图5（科技企业提升成长性）： 饼状图表示前10家中国科技巨头市值在港股比例，腾讯13%，阿里8%，小米3%等，大量优质科技公司集中于港股，推动成长性提升。
• 图6（港股通资金净流入）： 各行业资金净买入，银行、商贸零售及医药生物居前，反映市场对科技+消费+金融板块关注聚焦。
• 图7（基金净值表现）： 红线基金净值波动幅度大幅跑赢恒生指标，尤其2024后反弹明显，表现出弹性和主动管理优势。
• 图8（基金区间业绩表现）： 表格显示基金各阶段收益与波动率，牛市下收益高，调整期波动大盈利负，近期恢复高收益，夏普指标反映基金风险调整后收益表现优良。
• 图9（基金滚动一年期胜率）： 近年来持有胜率稳定在50%以上，回暖行情中业绩优于偏股基金，在市场波动期表现更具抗风险和收益优势。
• 图10（基金AH股仓位）： 以港股为主，逐渐提高港股仓位，且择时对应恒生指数下一季度涨跌反应灵敏，显示基金策略的择时有效性。
• 图11（基金行业分布变化）： 持续增持电子、传媒、汽车等成长板块，减少医药消费持仓，准确捕捉市场节奏，资产配置贴合港股科技板块行情特征。
• 图12（重仓持股与下一季度涨跌）： 重仓股如腾讯、比亚迪、小米、泡泡玛特等重点科技及消费龙头股涨幅显著，体现基金对绩优股的精准布局。
• 表1（2022年重仓股市值与估值）： 前十大重仓股占比近75%，泡泡玛特估值高（PE约92.79），腾讯估值相对合理（21.71），反映基金均衡估值风险与成长潜力。
• 图13和图14（估值分位数）： 展示基金持仓PE和PB分位数大幅低于恒生科技指数均值，历史估值处于相对低位，未来仍有估值扩展空间。
• 图15和图16（持仓盈利指标）： ROE稳定保持14%以上，毛利率维持30%以上；净利润同比增速达80%，营收也保持显著增长，体现持仓标的基本面强劲。
• 图17（换手率）： 三年换手率中枢180%，相对较低，说明基金持仓策略偏向长期稳健持有。
• 图18（重仓集中度）： 基金重仓集中度远高于同类平均，表明基金仓位聚焦高确定性成长股。
• 图19和图20（长城基金整体规模与产品结构）： 公募规模3342亿元，其中货币及纯债主力，权益类产品规模二级；基金产品数量逐年增长，资产规模稳定上升。
• 图21（基金经理指数表现）： 曲少杰管理基金指数长期跑赢恒生指数，展现其投资能力和管理稳定性。

估值分析

报告无明确详细DCF或市场绝对估值模型分析，估值层面更多体现为相对估值分位、PE/PB分布及历史估值水平的横纵比较。主要结论：

• 港股整体估值处于低位，尤其科技板块有估值修复潜力。

- 基金重仓股估值明显低于港股整体科技指数，结合稳健的盈利增长，为未来估值提升留足空间。

风险因素评估

报告较少单独梳理明细风险，隐含风险与挑战包括：

• 港股市场行情波动带来的短期回调风险，尤其当前估值回升阶段受宏观经济和资金面影响较大。

- 港股标的估值提升需要盈利持续支撑，如成长预期失望可能导致估值回落。

• 地缘政治和监管环境变化可能影响港股资金结构及流动性。

- 基金持仓集中度高，行业和标的集中也增加组合特定风险。

报告未具体给出对应的风险缓解措施。

批判性视角与细微差别

• 报告核心立场积极乐观，强调港股估值修复和成长性机会，基金业绩优异，可能对未来业绩表现带有一定预期偏好。

- 估值分析主要基于历史分位数，未深入进行现金流折现或盈利预测模型，依赖市场情绪和资金流入，定价模型较为浅显。

• 重仓持股估值高低存在较大差异，如泡泡玛特估值偏高，可能埋下波动风险。

- 资金流和成交额数据虽利好，但未来流动性变动难以精准预测。

• 投资风格偏集中，换手率虽低，但行业/标的集中度高的布局可能受突发事件影响较大。

总体分析较严谨，但未来风险敞口需关注市场波动及政策风险。

结论性综合

本报告详细阐述了当前港股科技板块估值修复与成长性释放的逻辑基础，重点说明流动性提升、中概股回归、机构基金加仓等多维度因素对估值的积极推动效果。数据充分表明港股整体估值低于全球多数市场，且随着2024年以来的发展，估值水平接近历史均值，显示有显著的上行空间。
资金面数据（成交额、南向资金净买入、公募基金仓位）充分佐证了市场活跃度和配置偏好。行业资金流向和板块配置则明确科技和新兴产业受益。

“长城港股通价值精选多策略”基金表现优异，不仅在历史牛市中跑赢基准，且在估值回升期展现出较强弹性和投资胜率。基金持仓集中于电子、传媒、汽车等成长性好板块，重仓个股估值低于市场整体，基本面强劲，增长持续稳定。基金经理经验丰富，投资理念明确坚持自下而上、估值与盈利匹配，投资策略稳健，彰显较强的市场洞察和风险控制能力。

图表分析充分支持上述论断，显示基金持仓的估值安全边际和业绩驱动力，未来港股估值修复背景下基金具备较大超额收益潜力。

总体来看，报告体现对港股科技板块及相关基金的积极推荐立场，数据与逻辑充分，但需注意潜在宏观和市场波动风险，并对持仓估值异质性保持警惕。

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以上为《如何捕捉港股科技的估值修复和成长性机会？》报告的详尽解析，完整引用数据与图表分析，观点均来自报告内容并附溯源页码。报告显示港股科技成长主题投资正处于周期性机遇期，长期投资价值显著。

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