配置型FOF底层资产定义及优势 [page::2]

• 底层资产为资金最终流向的资产，公募FOF多以公募基金作为底层资产，特别是跟踪指数的被动基金产品。

- 选择被动指数基金可使组合更透明，减少由主动基金经理风格带来的配置偏离，利于实现配置目标。

• FOF可借助不同资产类别的被动基金实现多类别资产的动态配置。

场内被动基金产品概况及趋势分析 [page::3][page::4][page::5]

• 截至2017年，公募FOF已获批6只，排队申报产品超80只，基金公司丰富被动产品线，积极备战FOF布局。

- 场内ETF和LOF数量稳步上升，尤其指数型LOF数量自2016年以来增长迅速。

• ETF、LOF市占率虽小，但在股票型被动基金占比较高，显示出被动产品在市场中的增长潜力。

多样化资产池及量化配置方法介绍 [page::6][page::7]

• 建立三类资产池：股债、股债黄金、股债黄金QDII，分别代表不同风险偏好和资产配置策略需求。

- 配置方法包括：风险平价（RP）、夏普率平方风险预算（RB-sp2）、动量风险预算（RB-mom）、多因子ES、结构化风险平价（SRP）。

• 多因子ES结合动量、波动率、相关性三因子，先剔除负动量资产，再按得分分配权重，后续根据期望亏损调整持仓，控制尾部风险。

指数数据配置实例表现摘要 [page::8][page::9][page::10]

• 股债池配置中，SRP夏普率最高达4.01，整体比基准提升显著，风险控制良好。

- 加入黄金资产后，收益略微下降，但降低了组合波动，SRP配置黄金仓位增加。

• 加入海外QDII资产后，多因子ES策略年化收益最高达到10.59%，SRP波动率最低，夏普率维持3.77。

基金产品配置实例表现摘要 [page::10][page::11][page::12]

• 基金数据回测规避了基金成立时间和差异影响，结果与指数示例趋势一致。

- RP与SRP风险控制表现突出，SRP夏普率最高达到3.19，风险显著低于基准。

• 各策略加入黄金和QDII后，收益与风险特征保持一致，多因子ES策略表现稳定且收益最高。

结论与展望 [page::12][page::13]

• 选择跟踪指数的被动基金作为底层资产，能提高FOF配置准确性和透明度，规避主动基金的非系统风险。

- 目前ETF、LOF的被动产品丰富且呈快速增长态势，已成为FOF配置的重要支持。

• 多策略量化回测显示，配置型FOF有望实现风险平衡且稳定收益，最高夏普率突破4.0，为公募FOF产品设计提供了理论与实践基础。[page::13]

报告元数据与概览

• 报告标题：安信金工 FOF 和量化配置研究之五：配置型 FOF 全仿真攻略

- 发布机构：安信证券股份有限公司研究中心

• 发布日期：2017 年 11 月 30 日

- 分析师：吕思江（执业证书编号 S1450517040003），实习生沈思逸参与贡献

• 报告主题：聚焦公募基金中基金（FOF）的资产配置，特别是基于被动指数基金产品作为底层资产的配置策略和实战仿真分析，探讨配置型 FOF 的投资逻辑、回测表现及其优势。

核心论点与信息：
本报告系统梳理了公募 FOF 配置的底层资产构成及特点，强调被动指数型基金作为底层资产的优势，支持配置性 FOF 产品的透明化、低费率及风险分散的定位。通过指数和真实基金两类底层资产的多种量化配置方法仿真，凸显配置型 FOF 在风险控制和收益平衡上的优异表现，预测配置型 FOF 在未来公募基金领域的增长潜力，并指出当前市场被动基金产品线正持续丰富，为 FOF 配置提供坚实基础。[page::0,2,3,12]

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报告逐节深度解读

1. 报告独到之处（第2页）

• 报告详细介绍了公募FOF底层资产的现状，突出被动指数基金作为配置标的的特性与优势。

- 提供了股债、股债黄金及股债黄金QDII三类资产池的配置实例，依托多个量化方法对指数及对应基金产品进行了五年期的回测，并与传统固定股债（80%债+20%股）指标进行了对比分析，演示了多策略的应用价值和效果差异。[page::2]

2. 资产配置底层资产解析（第2页）

• 通过类比快餐原料，解释了“底层资产”的概念，强调FOF底层资产即其资金终端流向的资产。

- 解析不同基金类型的底层资产构成：主动型基金主要包含各种债券和股票；私募基金范围广包括期货及衍生工具；公募FOF主要投资于公募基金本身。

• 阐明资产配置目标在于资产类别比例的优化，建议采用能明确表征资产类别或风格的底层资产组合，以保证配置的系统性和有效性。被动指数基金因其风格透明、跟踪明确，天然适合用作资产类代理，减少了主动管理不可控性带来的偏离风险，提高组合的配置效率。[page::2]
• 图 1（资产配置策略底层资产示意图）展示了商品策略与FOF底层资产的分类结构，明确分层关系。

3. 场内被动基金产品与FOF概况（第3-6页）

• 目前仅6只公募FOF获批募集，多数偏债型，仅海富通为偏股型；大量产品排队等待审批，反映市场对FOF的热切需求。大多数领先基金公司布局丰富，产品数量超过70只。费率双重收费限制也促使基金管理方倾向于内部管理，形成费用优势。

- 投资池资产配置的重要组成是被动型基金，特别是场内交易的ETF和LOF，后者兼具主动/被动特性，灵活性较高。

• ETF现状：截至2017年10月底，市场有167只ETF，股票型占71%，债券、黄金等品类占比较小，近年行业指数ETF增多，加深细分资产配置基础。[page::3]

- 图 2（ETF类型分布）展示股票型ETF绝对主导，占119只。

• ETF市值前十（表1）中，沪深300、上证50等宽基指数基金规模居前，既反映配置偏好，也显示标的覆盖主流市场。

- LOF发展迅速：上市LOF共191只，以跟踪指数型基金为主，且44只为2016年6月后发售，体现爆发式增长和基金公司对被动配置需求的响应。58％以上的LOF跟踪海外QDII标的，增强了海外资产配置能力。[page::4]
- 图3（LOF跟踪指数类型分布）显示，股票型占72%，QDII占24%。

• 近年ETF与LOF数量及规模均呈上升趋势，尤其是指数型LOF数量增长明显。规模集中逐步转向更多基金数量，分散化增强，市场更为多层次化。

- 图4-5对比ETF和LOF的数量、规模和份额变化，显示LOF快速扩容，ETF增长较平稳。

• 被动股票型基金已占股票基金的60%以上，显示被动配置趋势明显，公募FOF的兴起预计会进一步拉动被动产品的需求和规模。[page::5,6]

4. 场内被动基金配置FOF实例及方法（第6-13页）

• 报告以沪深300和5年期国债的经典80%债+20%股基准为参照，采用风险平价（RP）、夏普率平方风险预算（RB-sp2）、动量风险预算（RB-mom）、多因子尾部风险控制（ES）、结构化风险平价（SRP）五种策略。

- 各方法分别强调资产风险均衡、风险预算优化、动量因子利用、尾部风险严控、多因子模型分层优化等技术细节，为资产配置提供多元化决策依据。

• 以10个指数和对应的ETF/LOF基金作为样本，覆盖股债、黄金及QDII三类资产组合进行回测，时间段约为2012.6.30-2017.6.30的五年期。([page::6-7])

4.1 指数数据实例

• 股债池回测结果显示五年期内所有配置策略均超越基准，且极大降低了波动率和最大回撤，SRP策略表现最佳（夏普率4.01），ES策略年化收益最高（10.69%）。

- 图6与表4详细体现净值走势与量化指标：

• 股债黄金池测试中，黄金、债券等资产相关性低，提升风险分散效果但略牺牲部分收益。SRP所持黄金比重提升，导致综合收益下降但风险更稳健。

- 图7与表5展示其净值与指标表现。

• 含QDII的股债黄金池回测，风险与收益同样有效控制，SRP夏普率达3.77，配置多样化未影响策略稳定性。

- 图8与表6为表现图表。

4.2 基金数据实例

• 相比指数，基金产品真实反映实际市场交易及管理状况，但成立时间及建仓影响较大，报告通过用指数数据替代缺失或异常收益率的方式做了调整。

- 选取市场规模较大、成立时间较早的10只ETF与LOF基金做为样本，分布覆盖股债、黄金与QDII类别。([page::10])

• 基金股债池结果与指数回测基本一致，波动率降低明显，SRP夏普率3.19，稳健优异。

- 图9与表8展现净值及关键指标。

• 股债黄金池表现依然类似，黄金加入稍微拉低收益，但增强风险分散效果。SRP表现仍然稳健。

- 图10与表9对比。

• 股债黄金QDII基金配置，整体策略表现良好，多因子ES收益最高，SRP保持较低波动率。

- 图11与表10体现。


总的来看，各配置策略均有效控制下行风险，提高夏普率，增厚风险调整后收益。多因子ES在收益提升方面表现突出，结构化风险平价策略（SRP）则在风险控制方面更为稳健。[page::7-13]

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图表深度解读

• 图1资产配置策略底层资产示意图清晰展示FOF与商品策略两种资产配置的底层资产结构，强调FOF以股票型和债券型被动产品为主。[page::2]

- 图2 ETF类型分布图显示股票型ETF占市场份额最高（71%），支撑了公募FOF中股权资产的配置基础。[page::3]

• 图3 LOF类型分布图同样显示股票型占绝大多数（72%），而QDII比例相对高达24%，凸显LOF在海外资产配置中的重要作用。[page::4]

- 表1及表2数据信息丰富，反映了市场上主要被动基金产品的规模与发行时间，显示ETF和LOF产品线发育成熟，为FOF底层资产提供可选择性。

• 图4、图5（ETF/LOF数量、规模变化趋势）体现场内被动型基金规模及份额总体增长态势，尤其LOF数量增长迅猛，为投资者多样化配置提供充足工具。[page::5]

- 图6至图11净值曲线分别体现配置策略在不同资产池下超过基准的表现，尤其结构化风险平价（SRP）持续展现优异的风险调整收益能力。

• 表4至表10以关键绩效指标（年化收益率、波动率、最大回撤、夏普比率）对比不同策略，支持文字论述的结论。

- 夏普比率作为风险调整后收益标准，夏普率3以上属杰出表现。SRP在控制波动和最大回撤方面显著优于基准与多数策略。[page::8-13]

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估值分析

报告重点为FOF配置方法实证分析，未涉及传统股票或债券的估值方法（如DCF、市盈率等），而是以多种风险预算和风险平价配置算法为估值/配置框架：

• 风险平价（RP）强调资产风险贡献均等化；

- 夏普率平方风险预算（RB-sp2）基于夏普率预期分配风险；

• 动量风险预算（RB-mom）利用历史动量分配风险；

- 多因子ES结合动量、波动率、相关性孰优孰劣综合评分后尾部风险调整权重分配；

• 结构化风险平价（SRP）通过资产层次聚类递归风险分配，增强配置稳定性。

这些方法内核均以风险贡献的优化或限制为导向，通过约束组合波动性与尾部风险，兼顾收益和稳健性。回测数据表现表明，多因子ES法最大化年化收益，SRP方法最优波动率控制，投资者可根据风险偏好选择相应策略。[page::6-13]

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风险因素评估

• 市场风险：报告多次提醒所有配置仿真基于历史公开市场数据，市场环境若发生剧烈变化，模型可能失效，回测表现不代表未来表现。[page::0]

- 数据局限性：基金成立时间、建仓期对回测数据的影响，部分基金收益率使用指数替代降低了真实策略多样性的体现可能性。[page::10]

• 配置模型假设风险：各策略依赖参数预测（如夏普率预期、动量指标）及资产相关性稳定性，实际市场条件下这些假设可能不完全成立。

- 产品更新驱动风险：ETF和LOF市场产品快速扩张，未来产品特性和管理费率变动可能影响底层资产表现，间接影响FOF配置优化。

• 监管政策风险：双重收费政策等会影响FOF结构设计和管理费率安排，从而影响运营成本和净收益。[page::3]

报告未给出具体缓释策略，但强调多策略综合及分散投资是风险控制主要方法，同时报告重视被动指数产品的透明化和低费率优势作为天然风控工具。[page::2,3,6]

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批判性视角与细微差别

• 报告强烈推崇配置型FOF及基于被动基金产品的配置方法，较少提及主动管理优势，也未探讨极端市场情况下模型的应变能力，或策略失效的具体影响路径，略显片面。

- 数据处理上，基金收益率替代为指数收益率的做法固然解决了数据不完整问题，但牺牲了样本的真实性和策略多样性，可能对回测结果偏乐观。

• 估值和配置方法均基于历史统计特征构建，未来市场可能的非线性变化、关联结构突变等风险未被充分讨论。

- 结论中多次强调SRP的稳健表现和ES的最高收益，但具体策略执行面成本、滑点及手续费冲击未触及，实际落地效果可能有所差异。

• 市场快速变化下，LOF和ETF产品供给变化与市场接受度的互动影响复杂，报告更新速度同期已表现较强，但在更近几年中该趋势如何发展尚不可知。[page::0,6,13]

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结论性综合

本报告系统且详尽地分析了配置型FOF的底层资产构建和量化配置方法，指出：

• 被动指数基金产品，尤以股票型ETF和指数型LOF为核心构成，是当前及未来公募FOF底层资产配置的天然选择，依托其透明度高、管理费率低和标的多元化优势，有助于实现资产类别及风格精确匹配。

- 场内被动产品市场规模与数量均呈长期增长趋势，基金公司的被动产品线不断丰富，这为FOF提供了丰富的配置池，利于策略进一步优化实施。

• 多种量化配置方法均表现出对传统固定配置（80%债+20%股）的显著超额收益和风险控制能力，尤其结构化风险平价策略（SRP）以其极低波动率和最大回撤实现市场上优异的风险调整收益，夏普率达到4.01（指数股债池），显示了极高的稳健性。

- 多因子ES方法在各资产池均获得最高年化收益率（超过10%），但波动率相对更高，适合风险承受能力较强的投资者。

• 真实基金数据实例基本验证了指数回测结果，提供了理论与实务之间的良好衔接和参考。

- 报告以大量数据表、净值曲线图和风险收益指标，充分论证了配置型FOF产品基于被动指数资产的投资逻辑和策略效果，为投资者和产品管理方提供了清晰的决策依托和实践指南。

综合来看，安信证券研究中心对配置型FOF在中国市场上的发展持高度乐观态度，支持其作为未来资产管理创新和投资者资产配置升级的重要趋势。其中，被动基金产品的逐步丰富和量化配置方法的日益成熟，为公募FOF产品的效果提升提供坚实基础。这一点从多图表的数据和实例配置结果中得以充分体现，报告末尾强调的基金配置中最高夏普率达到3.19，指数配置中夏普率达4.01的数据尤为突出，直观证明了配置型FOF在控制风险的同时实现稳健增值的潜力。[page::0-13]

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附录

• 报告附带免责声明、合规声明及联系信息，保障专业严谨性。

- 报告的研究方法和数据来源均基于公开市场信息与Wind数据库，保证信息合法合规。

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总结：
本报告充分剖析了配置型FOF基于被动产品的投资生态与量化配置策略，配合丰富实证支持，展示了被动资产配置潜力和多策略风险收益平衡的可行路径，为中国公募FOF市场的持续发展确立了坚实逻辑基础。[page::0-15]

报告