营收与净利润表现分析 [page::0]

• 2025年上半年实现营业收入24.27亿元，同比增长32.53%。

- 归母净利润1.87亿元，同比减少24.77%，剔除投资收益扰动后，经营性归母净利润同比增长23.28%。

• 扣非归母净利润1.81亿元，同比增长13.98%。

- 单季度Q2营业收入11.94亿元，同比增长29.54%，扣非净利润同比增长21.12%。

制造业务稳健增长，箱包代工产能利用率提升 [page::0]

• 箱包代工营业收入14.19亿，同比增长13.03%，产能利用率93.39%，同比提升2.15个百分点。

- 境外产能占比约71%，布局印尼、印度产能，客户包括Nike、Adidas、优衣库等全球一线品牌。

• 新引入拉杆箱客户，与包袋业务协同驱动业务增长。

服装业务加速增长，上海嘉乐净利率明显提升 [page::0]

• 服装制造业务收入6.79亿元，同比增长148.25%。

- 上海嘉乐子公司收入6.85亿元，同比增长6.88%，净利润率提升至5.08%，同比增1.8个百分点。

• 服装产能利用率50.73%，境外产能占比约80%，未来提升空间广阔。

品牌业务与渠道拓展亮点 [page::0]

• 品牌业务营业收入3.11亿元，同比增长8.87%。

- 小米渠道收入2.5亿元，同比增长28.28%。

• “90分”品牌持续优化线上运营并拓展沃尔玛、麦德龙等线下渠道，拓宽海外分销及新品众筹。

毛利率提升及经营现金流表现 [page::0]

• 整体毛利率24.66%，提升0.72个百分点，代工业务毛利率提升0.96个百分点至24.67%。

- 费用率保持稳定，存货金额8.61亿元，库存周转天数85天。

• 经营活动现金流2.39亿元，同比增长3843%，显示经营质量显著改善。[page::0]

投资建议与风险提示 [page::1]

• 公司为国内箱包代工龙头，深度绑定多家国际顶级品牌客户，海外产能扩张带动业绩稳健。

- 风险包括产能扩张及订单不及预期、工厂效率提升滞后、以及国际贸易环境不确定性。

【银河纺服郝帅】公司点评丨开润股份 (300577)：极致详尽分析报告解构

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一、元数据与概览

报告标题：【银河纺服郝帅】公司点评丨开润股份 (300577)：制造业务稳健增长，净利率改善显著
作者：郝帅、艾菲拉
发布机构：中国银河证券研究院
发布日期：2025年9月4日
报告主题：开润股份2025年中期业绩点评，涵盖制造业务营收和利润表现，细分箱包代工、服装制造与品牌业务三大板块，聚焦业务增长、利润改善与市场布局。
核心信息：报告强调公司制造业务稳健增长，海外产能及客户布局优势突出，服装制造（上海嘉乐）二次增长曲线显著，毛利率及经营现金流双双改善。给予积极投资观点，提示产能扩张、效率等风险。[page::0],[page::1]

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二、逐节深度解读

2.1 报告导读章节

重点内容总结：

• 2025H1公司营收达24.27亿元，同比增长32.53%。归母净利润1.87亿，同比下降24.77%，但剔除收购嘉乐的投资收益基数影响后，经营性净利润增长23.28%，扣非归母净利润增长13.98%。单季度Q2表现保持营收和净利润增长（扣非净利润同比增21.12%）[page::0]。

- 箱包代工订单强劲增长，客户集中于Nike、ADIDAS等全球品牌，产能利用率提升至93.39%，境外产能占到71%，分布于印尼、印度。[page::0]

• 服装制造业务增长爆发，收入同比增148.25%，主要驱动力为上海嘉乐子公司，净利率提升1.8个百分点达5.08%。服装产能3001万件，利用率50.73%，80%产能在海外。效率和订单持续提升为后续增长支撑。[page::0]

- 品牌业务方面，小米渠道收入高增28.28%，自有品牌“90分”持续通过渠道多元化拓展市场，海外影响力增强。[page::0]

• 毛利率提高了0.72个百分点至24.66%，主要受代工业务毛利率提升推动。经营现金流大幅提升3843%至2.39亿，显著改善经营质量。[page::0]

分析解读：

报告导读全面概述了公司的成长亮点与财务表现。营收的大幅提升反映出强劲的业务拓展，而归母净利润的短期下降主要是收购整合影响所致，扣非指标表明核心业务盈利能力正在稳步提升。产能利用率的提升和毛利率回升表明生产效率改善，尤其境外产能的比重凸显全球供应链优势。服装制造的快速放量形成第二增长曲线，预示公司经营结构优化持续深化。[page::0]

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2.2 投资建议

公司定位为国内箱包代工制造龙头，通过与全球优质客户的深度绑定及合理的海外产能布局，实现稳定且持续的代工制造业务增长。

推理依据：

• 全球客户覆盖Nike、ADIDAS等顶级品牌，客户资源丰富优质。

- 海外产能布局（印尼、印度）有效提升供应链韧性和成本控制能力。

• 产能和订单利用率稳步提升，提升单位产出与效率。[page::1]

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2.3 风险提示

报告指出四大主要风险：

• 产能扩张不及预期：如扩张计划迟缓，可能制约订单交付和业务扩张。

- 工厂效率提升不及预期：若生产效率不能同步提升将影响成本和毛利。

• 订单不及预期风险：宏观经济或客户需求波动可能导致订单减少。

- 国际贸易风险：地缘政治、贸易政策变动可能对海外产能和供应链带来挑战。[page::1]

此风险提示合理且全面，有助于投资者全面评估可能的外部与内部挑战。

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2.4 评级体系概述

报告引用银河证券的评级体系以沪深300等指数为基准，对行业和公司评级分为推荐、中性、回避，含涨跌幅区间界定。其中对公司的“推荐”评级，意味着相对基准指数上涨超过20%。这一评级体系为报告中后续给予的投资建议提供标准化依据。[page::2]

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三、图表与数据深度解读

3.1 业绩数据及趋势（图片1）

该图可能展示公司的营收与净利数据趋势，结合文本：

• 2025H1营业收入24.27亿元，同比增长32.53%。

- 归母净利润1.87亿元，同比下降24.77%，这与24H1收购嘉乐产生的非经常性投资收益基数有关。

• 扣非归母净利润1.81亿，同比增长13.98%，经营质量稳步提升。

- 单季Q2收入11.94亿，同比增长29.54%；净利润1.01亿，同比降低42.78%，扣非后净利润同比增21.12%。

趋势解读：整体营收保持快速增长，净利润短期波动受非经营性因素影响，剔除后呈现健康增长。公司的盈利稳定性及成长性逐步增强，对投资者而言是积极信号。

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3.2 业务分板块数据（导读文本中数据表述）

3.2.1 箱包代工业务

• 2025H1收入14.19亿元，同比增长13.03%。

- 包括拉杆箱新客户，促进业务增量。

• 产能利用率93.39%，同比提升2.15pct，产能2207.33万件。

- 境外产能71%，主要位于印尼和印度。

• 主要客户涵盖Nike、ADIDAS、优衣库等。[page::0]

意义：该业务板块稳健增长，产能率高于九成说明市场需求旺盛，公司全球化布局帮助增强竞争力和灵活性。

3.2.2 服装制造业务（上海嘉乐）

• 营收6.79亿元，同比增长148.25%。

- 上海嘉乐25H1收入6.85亿，同比增长6.88%。

• 净利润率提升1.8pct 至 5.08%。

- 产能3001.43万件，利用率50.73%，境外产能80%，主要为印尼。

• 公司战略打造纺织面料+成衣的垂直一体化模式。

- 预计订单与工厂效率均有提升空间。[page::0]

意义：服装制造作为第二增长曲线快速启动，不仅收入增幅显著，且盈利能力提升清晰，未来增长潜力巨大。

3.2.3 品牌业务（以小米渠道及“90分”自有品牌为代表）

• 25H1收入3.11亿元，同比增长8.87%。

- 小米渠道收入2.5亿，同比增长28.28%。

• “90分”优化线上渠道，销售额约5548.6万元，并拓展沃尔玛、麦德龙等KA渠道及海外市场。

- 通过线上新品众筹和线下商场入驻提升市场影响力。[page::0]

意义：“90分”品牌向多渠道、多市场扩展，品牌影响力提升，有助于增强公司除制造代工外的业务多元化和利润贡献。

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3.3 成本结构与效率指标

• 整体毛利率24.66%，同比提升0.72pct。

- 制造代工业务毛利率24.67%，同比提升0.96pct。

• 费用率方面：销售费用率3.83%（下降1.59pct）、管理费用率5.76%，财务费用率1.84%，研发费用率2.19%，整体费用控制良好。

- 存货金额8.61亿，同比增加19.33%，存货周转天数85天，同比增加6天。

• 经营现金流2.39亿，同比激增3843%，反映经营质量明显改善。[page::0]

数据意义：毛利率的提升反映产品结构优化及生产效率提高。费用率保持稳定甚至下降，有助于利润率提升。存货计提和周转天数上升，需关注资金占用风险，但经营现金流爆发式增长表明现金流回收效率改善明显，整体财务稳健。

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四、估值分析

报告中未直接披露估值结论或目标价，但介绍了银河证券的评级体系标准，依据6-12个月的相对市场表现进行评级。鉴于报告肯定了公司业务稳健增长和盈利能力提升，有理由推断报告倾向“推荐”评级（公司股票相对指数涨幅>20%），但未明确表述。投资建议强调箱包代工龙头地位，依托全球化产能布局实现可持续增长。[page::2]

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五、风险因素评估

报告明确指出以下风险：

• 产能扩张风险：全球布局扩展受限将影响订单满足和市场份额。

- 工厂效率风险：效率提升缓慢可能拖累成本控制和毛利率提升。

• 订单风险：下游品牌客户订单波动带来营收不确定性。

- 国际贸易风险：地缘政治及贸易环境可能影响海外产能经营。

这些风险全面涵盖了经营规模扩张、供应链效率及宏观外部环境，提醒投资人理性评估。报告未具体就缓解策略展开，但提及产能效率和客户深度绑定作为支撑，隐含一定风险应对措施。[page::1]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告核心数据真实可信，背景假设合理，但净利润同比下滑，虽剔除投资收益基数后改善，仍需观察后续整合效果是否持续兑现，存在短期波动风险。

- 存货及存货周转天数的增长，可能导致资金占用和流动性压力，需关注管理层后续的库存优化措施。

• 上海嘉乐服装制造产能利用率仅50.73%，存在较大增值空间，但也意味着可利用资源尚未完全被市场吸纳，需观察订单转化和产能扩张节奏。

- 报告整体未披露具体估值数值，缺乏对未来现金流贴现及多重影响因素的深入财务建模，建议投资者结合公司后续披露补充数据综合判断。

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七、结论性综合

本报告详尽分析了开润股份2025年中期表现及未来发展潜力：

• 制造主业保持稳健快速增长，箱包代工业务依托全球品牌客户和海外产能布局优势，实现产能利用率与毛利率双重提升，展示强大竞争力。

- 上海嘉乐服装制造成为新的增长引擎，营收暴增148.25%，净利率提升1.8pct，表明公司战略推动纺织面料+成衣的垂直一体化有效兑现。

• 品牌业务创新渠道及海外市场布局提升，尤其以小米渠道为代表，新品牌“90分”多渠道聚焦，推动收入多元化。

- 经营现金流质和量均大幅改善，为财务稳健提供有力保障。

• 风险方面，涵盖产能扩张、效率提升、订单波动及国际贸易不确定性，提示潜在挑战。

整体来看，报告突出公司双轮驱动（箱包+服装）和海外化战略带来的持续成长性和盈利能力提升，经营质量逐步回升。虽然净利润短期受收购基数扰动影响，但扣非利润反映内生增长健康。报告基于此给予积极投资建议，评估公司为行业龙头企业，具备长期价值投资潜力。

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参考文献

• 中国银河证券2025年9月4日发布《【银河纺服郝帅】公司点评丨开润股份 (300577)：制造业务稳健增长，净利率改善显著》[page::0],[page::1],[page::2]

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（全文字数约1300字）

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