中美贸易冲突引发“黑天鹅”，市场调整以日计，建议结构性调整 [page::0][page::10]

• 富时中国A50期指及纳斯达克指数大幅下跌，波动指数明显上扬，反映恐慌情绪加剧。

- 历史经验显示A股调整时间较短，借鉴此前调整，调整幅度大的行业往往成为随后主线。

• 建议投资者逢低结构调整，关注筹码换手较为充分的板块。

A股多维择时模型框架及表现 [page::1][page::2]

| 指标 | 多维择时模型 | 万得全A |
|------------|-------------------|------------|
| 年化收益 | 25.01% | 5.40% |
| 最大回撤 | -28.46% | -55.99% |
| 夏普比率 | 1.16 | 0.23 |
| Calmar比率 | 0.88 | 0.10 |
| YTD | 37.73% | 25.98% |
| 上周收益 | -1.36% | -0.36% |

• 模型融合估值、情绪、资金、技术四维度，估值和情绪维度采用均值回归逻辑，资金和技术维度采用趋势跟踪逻辑。

- 当前技术和情绪指标看多，资金和估值看空，整体观点中性。

• “黑天鹅”事件可能导致模型短期失效，需谨慎使用模型信号。

风格择时模型：红利风格止跌迹象显现，大盘风格拥挤度高企 [page::3][page::4][page::5]

• 红利风格择时基于中证红利指数相较中证全指的动量、期限利差和银行间回购成交量，策略年化收益16.23%。

- 当前模型仍看空红利风格，但相对动量指标显示止跌迹象。

• 大小盘风格拥挤度指标显示大盘风格拥挤度得分为12%，接近高拥挤区间边界，策略运行在低拥挤区，趋势模型看好大盘。

行业轮动量化模型：选中顺周期行业表现优异 [page::5][page::6]

| 指标 | 行业轮动策略 | 行业等权基准 |
|------------|-------------------|-------------|
| 年化收益 | 33.53% | 10.36% |
| 年化波动 | 17.91% | 16.11% |
| 夏普比率 | 1.87 | 0.64 |
| 最大回撤 | -19.63% | -25.46% |
| 卡玛比率 | 1.71 | 0.41 |
| YTD | 39.21% | 21.54% |
| 上周表现 | 1.45% | 1.07% |

• 模型采用双目标遗传规划算法挖掘多因子组合，结合IC值和NDCG指标，提高因子多样性和防止过拟合。

- 当前重点配置银行、钢铁、军工、煤炭、汽车等顺周期行业，剔除石油石化，重纳国防军工。

• 持仓数据及因子挖掘详细说明了因子构建方法及权重分布。

中国境内全天候增强组合表现稳健，黄金贡献显著 [page::7][page::8][page::9]

| 指标 | 全天候增强策略 |
|------------|-------------------|
| 年化收益 | 11.57% |
| 年化波动 | 6.16% |
| 夏普比率 | 1.88 |
| 最大回撤 | -6.30% |
| 卡玛比率 | 1.84 |
| YTD | 10.36% |
| 上周表现 | 0.83% |

• 采用宏观四象限风险预算框架，基于增长和通胀预期动态配置资产，兼顾风险分散。

- 资产包括股票、债券、商品和黄金，资产配置根据宏观预期动量调整。

• 2025年内收益表现优异，风险控制良好，黄金在节后贡献显著。

华泰金工“关注‘黑天鹅’冲击后的结构性机会”报告详尽分析

---

1. 元数据与报告概览

• 报告标题：华泰金工 | 关注“黑天鹅”冲击后的结构性机会

- 作者：林晓明、徐特等

• 发布机构：华泰证券金融工程团队

- 发布日期：2025年10月12日

• 主题：基于当前中美贸易冲突升级引发的“黑天鹅”事件，分析A股大盘及行业的结构性投资机会，并通过量化模型对多维时点择时、风格择时及行业轮动等进行系统阐释。

- 核心观点摘要：作者认为，近期中美贸易冲突虽带来市场短期波动，但借鉴历史经验，市场调整时间可能以天计。建议投资者逢低调整仓位，重点关注调整幅度大的行业形成的结构性机会。量化模型对大盘观点持中性，但短期可能失效，风格策略看好大盘，行业策略看好顺周期行业如银行、钢铁、军工、煤炭与汽车等。此外，境内全天候组合表现稳健，黄金贡献显著。[page::0]

---

2. 逐节深度解读

2.1 市场冲击与核心观点

• “黑天鹅”冲击背景：中美贸易摩擦在2025年10月再次升级，短期市场波动显著，富时中国A50期指跌4.26%，美国纳斯达克指数跌3.56%，纳斯达克金龙指数跌6.10%，VIX隐含波动率飙升31.83%。回顾上次2025年4月初的类似事件，跌幅更大但调整几天内即见底，得出本次调整时间或同样短暂，着眼结构调整，调整幅度大的行业更可能成为后市主线行业。[page::0]

2.2 A股大盘择时模型

• 多维度择时框架：包含估值（股权风险溢价）、技术（布林带、涨跌成交额差）、资金（融资买入额）、情绪（期权沽购比、隐含波动率、期货持仓比）四个方面。

- 信号逻辑：估值和情绪采取均值回归（反转）视角，资金和技术采用趋势接续视角。各指标日频信号取值为+1（看多）、0（看平）、-1（看空），得分正负决定整体多空观点。[page::1]

• 策略表现：2025年内扣费后策略收益37.73%，同期万得全A涨幅25.98%，超额11.75%；近期表现有波动，节前模型看平，节后错过上涨但避开下跌，当前技术和情绪指标偏多，资金和估值指标偏空，整体保持中性观点。需要注意黑天鹅事件可能导致模型短期失效。[page::0][page::1]

- 模型净值与信号：图表2显示模型相较万得全A指数净值曲线更平滑且收益更高；图表4近10日资金持续负面，技术和情绪正面，估值持续负面，最终多空观点多为平。[page::2]

2.3 风格择时模型

• 红利风格择时：

- 结合相对中证全指的动量、10年-1年国债期限利差、银行间质押回购成交量三指标；
- 动量为正向指标，期限利差和成交量为负向指标；
- 当前模型整体看空红利风格，但相对动量指标显示红利风格开始止跌，策略今年收益23.77%，超出基准14.65%约9个百分点。[page::3][page::4]

• 大小盘风格择时：

- 通过小盘（万得微盘股指数）与大盘（沪深300）动量及成交额分布计算拥挤度；
- 拥挤度高代表投资者抱团风险高，可能引起风格转换；
- 模型区分低/高拥挤区间，分别使用不同参数的双均线模型运行；
- 今年收益68.32%，超基准40.72%约27.6%，当前处于低拥挤区间但大盘风格拥挤度接近12%接近高警戒线，策略看好大盘风格。[page::4][page::5]

• 图表表现：

- 图8与图9分别展示大盘与小盘风格拥挤度得分，多空临界点明确；
- 图10净值曲线显示大小盘风格择时模型收益领先基准，风险调整指标良好；
- 图12净值每日信号反映连续看好大盘风格的趋势。[page::4][page::5]

2.4 行业轮动模型

• 模型设计：

- 利用双目标遗传规划（NSGA-II算法）对32个中信行业指数的价格、估值及量价特征做因子挖掘，寻找兼具IC水平和NDCG@5分组单调性的行业投资因子，避免单一目标优化导致的过拟合和因子同质化；
- 每季度更新因子库，周频调仓，等权分配得分最高5个行业。

• 表现：

- 2025年绝对收益39.21%，超行业等权基准17.67个百分点，节后大盘回调反而表现优异。
- 最新篮子剔除石油石化，纳入国防军工，保持顺周期行业风格，主要行业包括银行、钢铁、军工、煤炭、汽车。[page::5][page::6]

• 因子挖掘关键步骤详见图16，基于交易量价数据和分层遗传算法进行迭代优化，因子表达式示例见图18，为最新一期权重最高的行业支撑压力相关因子。

- 持仓演变见图15，行业选择逐渐从消费类（酒类、贵金属）转向周期性板块，反映市场风格轮动。[page::6][page::7]

2.5 中国境内全天候增强组合

• 构建框架：

- 采用宏观风险来源划分（增长预期、通胀预期上下）四象限，以风险预算模型调整四象限资产配置权重，实现主动增强；
- 资产涵盖股票、债券、商品和黄金，强调宏观因子的风险分散而非资产分散。

• 最新配置与调仓：

- 当前超配“增长超预期”和“通胀超预期”象限，增加股票与债券权重，降低商品和黄金比例。

• 表现：

- 今年以来收益10.36%，夏普2.32，最大回撤2.67%，月度胜率100%；
- 节后两个交易日内收益0.83%，黄金为主要贡献。[page::8][page::9]

• 对应资产与配置比例详见图21，涵盖沪深300、中证1000、黄金ETF、国债等多维资产][page::8]

---

3. 图表深度解读

3.1 多维择时模型框架与表现（图表1-4）

• 图1清晰展示估值（股权风险溢价）、技术（布林带及成交额差）、资金（融资买入额）、情绪（期权及期货指标）四维度指标体系结构，体现了模型多因子、多视角融合的路径。

- 图2净值曲线对比表明多维择时模型净值增长快于万得全A，且波动更受控（更平滑），显示出模型策略在过去一年中显著超额收益能力。

• 图3历史表现表明该模型年化收益25.01%，对比市场5.40%明显优异，夏普和Calmar指标显示较好的风险调整表现。

- 图4近10日信号回顾，数据反映资金指标近期转为负面，技术和情绪保持偏多，而估值仍然偏空，整体信号趋于中性或平衡，符合当前市场观望格局。[page::2]

3.2 红利与大小盘风格择时模型（图5-12）

• 图5（红利风格净值）从2017年起净值低于简单配置基准，到2024年后开始明显领先（中证红利vs中证全指红线），显示择时策略捕捉红利与非红利风格表现差异。

- 图6红利风格表现表进一步验证策略年化16.23%，超基准显著，尽管近期仍看空红利风格。

• 图7信号表揭示期限利差一直看空，银行间成交量由0变-1，红利整体处于被资金抛弃状态，表明目前红利风格承压。

- 图8-9拥挤度变化图显示大盘风格拥挤度多次达到警戒线近0，且小盘风格拥挤度波动频繁，高拥挤区间有明显分布，反映风格轮动可能面临短期反转风险。

• 图10大小盘风格净值曲线大小盘风格择时模型明显跑赢基本组合，展现了模型趋势研判和拥挤度筛选的优势。

- 图11性能指标确认年化26.41%收益率明显高于14.15%，夏普比率为1.10的稳健表现。

• 图12近期信号及拥挤区间显示当前模型运行于低拥挤区间，趋势模型持续看好大盘，反映资金配置理性，风险可控。[page::3][page::4][page::5]

3.3 行业轮动模型与遗传规划（图13-18）

• 图13净值曲线显示轮动组合净值明显优于行业等权基准，且波动更大，反应更强势的主动选股能力。

- 图14详细表现年化33.53%收益，高夏普1.87，最大回撤20%以内，卡玛比率先进水平，证明行业轮动模型斩获超额收益的同时风险较优。

• 图15持仓行业演变反映近期持仓重点由消费（酒类、贵金属）逐渐转向顺周期（银行、钢铁、国防军工、煤炭、汽车），符合报告主观点。

- 图16遗传规划流程图精准展现了双目标遗传规划优化从种群生成、交叉变异、适应度评估（同时考量|IC|和NDCG@5）、非支配排序（NSGA-II）到挑选最优个体的流程，体现算法严密性。

• 图17输入变量清单细节丰富，涵盖原始价格、滚动均值标准化、多时窗均值、换手率分位数以及收益率，体现模型对价格和流动性多角度深度剖析。

- 图18最新重要因子以技术面量价异常和支撑压力为核心的复合因子，训练集表现良好（IC0.081，NDCG@50.35），因子权重29.4%，体现因子在多因子体系中的主导地位。[page::6][page::7]

3.4 中国境内全天候增强组合（图19-23）

• 图19-20象限组合设计及资产配置揭示基于宏观增长和通胀预期划分四象限资产组合，细分到市场参与品种如沪深300、中证1000、国债、商品及黄金，强调了宏观风险因子驱动。

- 图21资产权重详表显示股票占约23%，债券占19%，商品占约53%（含有色、能源、豆粕等），黄金配置约12.5%，体现了多资产、多维度风险管理。

• 图22净值曲线显示境内全天候组合十多年稳步增长，价值增值显著且趋稳。

- 图23业绩表现显示年化11.57%，低波动6.16%，最大回撤6.3%，夏普1.88，卡玛2.69%，多指标显示策略优异的风险调整收益。本次节后双日获利0.83%，黄金贡献突出。[page::8][page::9]

3.5 其他支持性数据（图24）

• 图24展示2025年4月贸易冲突升级后及前后20个交易日各行业表现，明显看到大幅调整后诸如银行、煤炭、钢铁、国防军工、汽车等顺周期或防御性行业迎来反弹，验证报告主张中的“调整幅度大行业反弹强”假设。[page::10]

---

4. 估值分析

本报告侧重量化择时和行业轮动策略，未见传统估值模型（如DCF、市盈率法）详细披露，估值主要作为择时模型的单一维度以股权风险溢价（ERP）表现形式纳入整体多因子框架。ERP用以估计市场整体的风险溢价水平，是衡量当前市场估值吸引力的反转指标，估值指标在择时中发挥“左侧”风险规避作用，与资金和技术的趋势信号相互补充，有效控制择时判断。[page::1][page::2]

---

5. 风险因素评估

• 黑天鹅事件风险：报告多次警示，近期中美贸易冲突属于典型黑天鹅，会导致量化模型短期规律失效，避险和流动性风险加剧，短期择时信号可能反常。

- 历史规律失效：模型建立于历史数据及规律推演，如未来市场结构或行为模式发生根本改变，历史经验和统计模型都可能失效。

• 模型局限性：多维择时信号互异，存在估值和情绪指标与资金和技术指标信号相悖，存在模型本身的指标冲突，择时效果在极端环境未必理想。

- 风格拥挤风险：大小盘风格拥挤度接近警戒线，拥挤导致资金追逐单一风格风险增大，随时可能反转，策略执行需保持警惕。

• 行业轮动因子过拟合风险：虽然双目标遗传规划降低过拟合概率，但因子挖掘过程依赖历史数据，仍需注意未来不确定性和模型参数稳定性。

- 流动性与交易成本风险：回测多考虑成本，实盘流动性不足或成本突增可能侵蚀策略收益。

• 缓释策略：报告未详细描述专门缓释措施，但通过多因子融合、多模型组合及风险敞口控制实现一定风险缓解。[page::0-10]

---

6. 批判性视角与细微差别

• 模型对黑天鹅的应对有限：虽提及“黑天鹅”事件可能导致短期失效，但缺少具体修正或预警机制，模型在极端事件下的风险敞口依然显著。

- 多指标信号冲突：估值和资金指标信号相反，体现市场复杂性，但模型在信号分歧时的应对策略未明，风险偏好难有更精细调节。

• 行业轮动因子解释性弱：遗传规划因子对应的底层经济逻辑较弱，偏黑箱模型，增加理解和传播的门槛，操作层面可能面临不确定性。

- 风格拥挤警戒线临近：大盘风格虽被看好但拥挤度高，暗示短期存在回调风险，研究员虽然提醒，但市场实际反应速度及二级市场流动性风险未充分展开。

• 缺少国际对比视角：中美贸易冲突宏观事件具有国际影响，模型主要基于A股，可能忽视全球宏观环境联动效应。

- 图表时间节点：部分图表时间跨度较长，可能涵盖多轮市场周期，简单叠加业绩难免掩盖周期性风险。

• 数据更新节奏与策略反应：季频因子更新、周频调仓模型可能对快速变化的市场缺少敏捷反应能力，未来实操需保持动态调整。[page::0-10]

---

7. 结论性综合

本报告通过华泰证券金融工程团队开发的多维量化模型体系，深刻分析了2025年10月中美贸易冲突这一“黑天鹅”事件对A股市场的影响及未来结构性机会：

• 市场调整与机会：历史经验表明，贸易摩擦升级虽短期冲击显著，但市场快速调整的特点显著，投资机会更多出现在调整幅度大的行业板块。当前市场处于调整震荡期，建议投资者逢低布局，锁定结构性主线。

• 大盘择时模型中性偏平，信号复杂交织，技术和情绪支持市场回升，但资金和估值指标均保持谨慎，反映市场整体仍有潜在不确定性，量化模型在黑天鹅冲击下敏感度和准确性可能降低。

• 风格模型揭示红利风格承压但止跌，大小盘风格拥挤度临界，大盘略占优势，投资者需关注风格拥挤度引发的仓位风险和潜在风格反转。

• 行业轮动模型基于双目标遗传规划，避开单因子过拟合风险，精准抓住顺周期行业主线，具体锁定银行、钢铁、军工、煤炭、汽车板块，展示强劲的超额收益能力。此部分体现了量化选股创新与行业配置的结合。

• 境内全天候增强组合展现稳健增长特征，在当前混沌宏观环境中通过宏观风险预算实现有效资产配置，黄金贡献尤其明显，体现了多资产风险分散和主动偏配的优势。
• 各种模型和指标一体构建成完整的量化生态，既兼顾估值反转，也捕捉趋势延续，具有较强的实用价值和决策辅助意义。
• 风险方面，模型系统全面识别黑天鹅事件、历史规律有效性、风格拥挤、过拟合和流动性风险，提示投资者需审慎对待短期策略波动与结构切换。

综上，本报告以严谨的量化分析方法和丰富的多因子模型为支撑，明确表达了在当前复杂国际贸易环境影响下，市场虽面临短期震荡，但秉持系统性择时和结构性行业价值挖掘的策略具备良好的风险收益比，建议投资者逢低关注顺周期行业主线及大盘风格，配合稳健的全天候资产配置，合理应对权益市场波动。结合图表显示的强劲超额收益及风险指标，报告整体论点成立严谨，策略推荐具有较高实践指导价值。[page::0-10]

---

附图示例

图1：多维择时模型指标体系结构


图13：遗传规划行业轮动模型净值与业绩表现


图22：中国境内全天候增强组合净值曲线

---

结语

本报告充分体现量化研究对事件冲击下市场结构变化及投资机会的科学把握。其兼顾短期波动控制与中长期趋势演绎的多维模型体系，为机构及专业投资者提供了详尽的策略支持和直观的操作指引，是当前极具参考价值的策略性研判成果。

报告