2019年9月宽基指数表现回顾 [page::3]

• 创业板综指及创业板50指数表现突出，分别上涨约1.8%。

- 沪深300和上证50等大盘蓝筹指数涨幅约为0.6%。

• 行业板块涨幅以通信、电气设备等TMT及地产产业链为主。

量化风格表现总结 [page::4][page::5][page::6]

• 全市场偏好小市值及股价反转风格，盈利及成长风格有效，价值风格依然弱势。

- 大盘股中成长和盈利风格有效性减弱，反转及质量指标有所提升。

• 小盘股偏好小市值和反转，盈利风格效能下降，价值风格失效。

- 通信、电气设备行业内价值和反转风格有效，其他风格多失效。

风格季节性、分化度及资金流趋势分析 [page::8][page::9][page::11]

• A股一年四季风格轮动显著，一季度多为小盘反转，二季度趋于理性，三季度主流风格表现稳定，四季度蓝筹逆袭。

- 8月底分化度为4.8%，风格趋势策略推荐加大ROE、EPS增长率等盈利成长因子权重。

• 北上资金流向偏好大盘蓝筹，上周创业板综等部分小盘指数资金流出。

- 历史QFII投资额度放开，QFII资金占A股流通市值比例提升至0.37%。

风格组合资金流与推荐 [page::11][page::12]

• 融资资金流向偏好ROE增长率高，主动流入资金偏好低成交额个股。

- 推荐风格组合超配小市值、低成交额以及股价一个月反转因子。

• 资金流监测指标支持小盘及反转风格有效性。

宏观事件与风格因子关联分析 [page::15][page::16][page::17]

• PPI同比预测值创新低推动销售净利率因子和股价反转因子表现增强。

- 金融机构贷款余额同比新低带动速动比率、毛利率风格因子表现改善。

• 猪肉均价破布林带上轨对应股东权益增长率因子回升。

绩优蓝筹风格趋势策略总结 [page::18][page::19]

• 选股范围为沪深300成分股，策略以市值和盈利因子加权构建。

- 2017年至今回测年化超额收益11.7%，信息比0.92，最大回撤17.37%，月度胜率57.6%。

• 策略适合看好价值蓝筹趋势的投资者，建议稳健配置。

外资持续流入，小盘反转风格增强 —— A股量化风格报告详尽分析

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1. 元数据与报告概览

报告标题：外资持续流入，小盘反转风格增强——A股量化风格报告
分析机构：广发证券发展研究中心
报告日期：2019年9月中旬，涵盖数据截止2019年9月12日
主要分析师：史庆盛、文巧钧等，资深金融分析师团队
报告主题：聚焦A股市场的量化风格表现及后市配置建议，重点分析外资流入对风格轮动的影响，深入探讨小盘股及股价反转风格的机会，并给出量化风格策略推荐。

核心论点摘要：

• 外资（尤其QFII、北上资金）持续加码A股，特别推升小盘及股价反转风格的表现。

- 政策利好和宏观环境宽松增强市场流动性，提升风险偏好，推动小盘和反转风格有效性提升。

• 估值角度显示中小盘指数仍具配置价值，价值风格在部分板块改善。

- 基于资金流及历史风格动量，推荐超配小盘与反转风格；坚持绩优蓝筹的价值投资策略。

• 风险提示明确指出模型和历史数据的有效性有可能因市场波动和不确定性失效。

总体来看，报告建议继续重点关注小盘反转风格机会，市场流动性大幅增强背景下风格变动显著，为投资者提供明确的量化风格配置指导。[page::0, 3, 17, 18, 19]

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2. 逐节深度解读

一、近期市场风格回顾（页3-7）

（一）宽基指数表现回顾

• 上周市场维持反弹趋势，创业板50指数上涨1.8%，沪深300和上证50均涨0.6%。

- 政策利好持续，尤其外汇管理局放开QFII和RQFII投资额度，包括QFII资金持股占比由2015年末的0.26%上升至2019年中报的0.37%。

• 虽然整个A股资金呈流出，但北上资金大幅流入，尤其流向大盘蓝筹股（上证50、沪深300）。

- 小盘风格及股价反转风格效应明显，质量因子如速动比率和流动比率表现强劲。

• 不同行业中，TMT板块（通信、计算机）和地产产业链行业涨幅显著，农业、食品饮料表现相对弱势。

通过图1和图2，报告展现了不同宽基指数和行业指数的涨跌差异，显示创业板等小盘指数波动较大，而蓝筹指数表现更平稳有力。行业涨幅排名印证TMT及地产链行业的风格优势。[page::3]

（二）风格维度回顾

• 全市场层面，盈利（ROE、EPS增长）和成长风格维持有效，小盘和股价反转风格受资金追捧，价值风格仍偏弱。

- 大盘股风格变化较小，盈利风格有效但趋弱，反转和小市值偏好明显上升。

• 小盘股反转风格突出，成长风格仍有效，价值风格失效明显，部分质量因子表现回升（速动比率、流动比率）。

- 行业风格方面，通信、电气设备板块风格效用最大，重点突出价值和股价反转风格有效性。图3-7清晰展示分区域、分规模的风格有效性差异，供投资者细化配置参考。[page::4-7]

二、量化风格展望（页7-17）

（一）日历效应看风格

基于2001年起的历史数据，季节性风格表现规律显著：

• 一季度出现“春季躁动”，小盘和股价反转风格强劲，低估值效应显著。

- 二季度市场趋于理性，回归盈利和价值驱动风格。

• 三季度风格表现最佳，增长、成长和价值风格均有惯性，小盘回旺。

- 四季度蓝筹逆袭，盈利和价值风格回归主导，建议规避低流动性和高波动率股票。
图8和图9生动总结了各季度风格表现，指导投资者布局时序调整风格配置。[page::8]

（二）分化度看风格

• 指数分化度于8月底约4.8%，虽较7月略增，但仍低于阈值8%，说明市场尚未达到强风格轮动阈值。

- 因此推荐继续适用风格趋势策略，尤其在盈利及成长因子（ROE、EPS增长率）及短期股价反转因子（1个月反转）上超配。

• 图10展现8月与9月推荐权重调整，显著提高成长及反转因子配置。

- 备注中特别指出，风格轮动策略是基于历史统计和多因子Alpha模型验证得出，具备较强实证根据。[page::8-9]

（三）资金流向看风格（页9-12）

• 南下资金（QFII和北上资金）持续流入A股，QFII资金占A股流通市值的比重稳定提升至0.37%，显示外资影响力扩大（图11）。

- 资金流方向分化明显：
- 整体A股资金净流出，创业板综和中证500等中小盘指数流出较多（图12）。
- 北上资金净流入显著，偏好大盘蓝筹（上证50、沪深300）流入资金占比较高（图13）。
- 融资资金呈现普遍流入，中证500及创业板等中小盘指数融资余额占比增量明显（图14）。

• 资金流的强弱变化与风格资金流偏好对应：融资偏好盈利因子（ROE增长率高），主动资金偏好低成交额股票。

- 基于资金流历史统计，建议超配小市值与低交易额风格（图15、16），显示资金行为对风格轮动的诱导作用。[page::9-12]

（四）盈利预测看风格（页12）

• 2019年一季度以来，主要指数盈利预期分化，沪深300出现持续下调趋势，创业板与中小板相对稳健（图17）。

- 历史数据表明中小创行情转折往往伴随盈利明显改善，本轮一季度中小创行情缺乏基本面支撑，属于情绪引导的阶段性反弹。

• 二季度市场开始走向基本面驱动，绩优股表现更突出，建议关注基本面研判和精选绩优个股。[page::12]

（五）估值视角分析（页13-14）

• 对主要宽基指数自2007年以来的市盈率（PE）和市净率（PB）历史分位进行了系统回顾（表1、表2），辅以图18、19展现各指数估值所处的历史水平。

- 当前大盘蓝筹（上证50、沪深300）估值位于历史35%左右分位，处于中低估区间。

• 创业板估值修复明显，约处于27%历史分位，估值弹性较大。

- 中证200及中证500估值较低，PE仅约15.3倍、20.2倍，历史相对分位仅在10%左右，依然具备较强投资价值。

• 市场短期估值已经出现震荡修复和多次反弹迹象，但中长期来看，中小盘相对价值优势明显，具有较高性价比。[page::13-14]

（六）宏观事件看风格（页14-17）

• 结合宏观因子事件库，对各风格因子的预测能力进行监测，发现部分宏观事件对特定风格有显著预测作用（表3）。

- 典型事件包括：
- PPI同比预测值创新12个月新低，未来一个月与销售净利率、六个月股价反转风格相关性显著提升，胜率高于历史平均水平。
- 金融机构贷款余额同比创新低对应毛利率和速动比率等质量因子表现增强。
- 猪肉价格突破布林带上轨关联股东权益增长率风格加强。

• 图20至24详细展示了这些宏观指标与相应风格IC值的同步变化与预测关系。

- 综合判断，推荐强调“高盈利、高质量”风格的组合配置，以宏观信号驱动基本面正向反应。[page::14-17]

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三、风格策略推荐及策略表现（页18-19）

（一）策略规则

• 策略专注于沪深300成分股，选股标准结合市值和盈利指标，采用风格因子的近期表现（ICIR）动态确定因子权重。

- 通过因子打分择优构造绩优蓝筹组合，适合看好价值蓝筹趋势投资者。

（二）策略表现

• 自2017年起至2019年9月，绩优蓝筹风格趋势策略累计超额年化收益11.7%，信息比率0.92，月度胜率57.6%，最大回撤17.37%。

- 9月单月策略超额收益为-5.37%，表现承压但长期趋势稳健（表4、图25）。

• 说明策略在趋势和基本面驱动的蓝筹股中依然发挥良好，建议投资者长期布局并关注风格动量和盈利指标。

- 风险提示明确指出历史统计和建模基础的局限性，市场波动或不确定性可能导致策略失效。[page::18-19]

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3. 图表深度解读

• 图1和图2：2019年9月不同宽基指数与行业指数涨幅对比，显示创业板、小盘指数涨幅领先，大盘指数相对稳健，通信、电气设备行业领先。

- 图3-5：全市场、大盘股及小盘股风格因子表现（IC值）回顾，展示盈利、成长、反转等风格因子的时间演变及有效性变化。

• 图6-7：突出通信与电气设备行业内部各风格因子IC值，验证市场中局部行业风格同步性。

- 图8-9：风格季节性偏好及因子表现分季度统计，辅助投资者进行周期性风格调整。

• 图10：风格权重调整，显示9月相较8月成长与反转因子权重提升。

- 图11：QFII资金占A股流通市值比例历史上升趋势，验证报告核心论点。

• 图12-14：各宽基指数总资金、北上资金与融资余额资金流向细分，体现资金流导向对市场风格的影响。

- 图15-16：风格组合资金流强弱分析与配置比例，显示资金流动对风格超配与押注方向的客观支撑。

• 图17：指数盈利预期变动趋势图，直观表明市场对不同规模板块未来盈利判断的分化。

- 表1-2，图18-19：详细展开PE和PB历史分位，建立估值基础层面决策框架。

• 图20-24：联动特定宏观指标（PPI、贷款余额、猪肉均价）与风格IC值，揭示宏观经济变量对微观风格回报的预测能力。

- 图25：绩优蓝筹风格策略回测业绩及超额收益率，辅助判断策略实操效果。

所有图表均以Wind及广发证券发展研究中心数据库为数据来源，具备较强的数据时效性和可靠性，但因历史数据局限，未来效果仍需警惕模型失效风险。[page::0,3-19]

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4. 估值分析

报告从PE和PB两个角度对主要宽基指数历史估值分位做了细致回顾：

• 估值分位帮助判断当前市场或板块估值处于相对高或低的位置，辅助风格权重调整。

- 当前大盘蓝筹估值处于中低区间（PE历史分位35%），显示一定吸引力。

• 创业板虽然估值波动较大，但相对仍低于绝对高位，具备弹性。

- 中证200和中证500估值均处于较低分位（约10%左右），值得关注。

• 结合估值与盈利预期（图17），中小盘估值较低但盈利稳定，具备持续配置价值。

- 报告未明示DCF或其他复杂模型，主要以历史分位回归与估值分布方式展现，符合量化风格研究定位。[page::13-14]

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5. 风险因素评估

• 报告明确提出，所有风格及策略回顾均基于历史数据统计、建模测算，存在不确定性和潜在失效风险。

- 市场波动、政策变化、宏观经济意外等均可能导致模型假设失效。

• 资金流、估值和盈利预测等驱动因素均依赖于市场环境的连续性，一旦出现断裂，风格表现将与模型预测背离。

- 风险提示中强调，投资者需充分评估风格策略的历史局限性和未来不确定风险，勿盲目乐观。

• 报告结尾的重要声明补充，分析观点为研究人员个人观点，不代表机构立场，且受潜在利益冲突影响，提醒投资者独立评判。[page::0,19,21]

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6. 审慎视角与细微差别

• 报告高度依赖历史数据统计与模型推演，对复杂多变的市场心理和宏观环境变化隐含一定假设简化，可能低估极端事件对风格轮动的干扰；

- QFII资金占比提升虽显著，但整体数值仍处极低水平（不足0.5%），其影响力虽提升，但不能夸大其绝对贡献；

• 投资建议偏重量化策略驱动，基于资金流和估值数据，或忽视了诸如地缘政治、政策快速调控等非量化风险；

- 部分图表中趋势分析基于IC和分位数，IC本身可能受样本外效应影响，导致未来表现不稳定；

• 9月策略在超额收益上出现下滑，短期表现承压，提醒投资者关注策略切换时的风控；

- 报告多次提示盈亏风险与模型失效，但整体语气仍偏乐观，建议结合其他基本面和宏观分析综合判断。

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7. 结论性综合

本报告系统梳理和分析了2019年9月A股市场量化风格表现、资金流向、盈利预测及估值水平，深入挖掘大盘与小盘不同风格因子的异同，强调外资的持续流入和政策宽松正推动小盘股及股价反转风格的显著增强。通过多角度佐证：

• QFII和北上资金持续增仓A股，尤其青睐小盘股及部分大盘蓝筹，推动资金流风格偏好发生改变（图11-13）；

- 盈利成长因子延续有效，尤其ROE、EPS增长率和短期限股价反转因子成为当前最优超配标的（图3-5，图10）；

• 宏观事件触发对应特定风格表现提升，销售净利率、速动比率等高质量因子受益明显，定向布局有望提升配置效率（图20-24，表3）；

- 估值处于中低历史分位的中小盘股，兼具弹性与价值，盈利预测虽略显波动但稳定，中长线具备配置优势（表1-2，图17-19）；

• 策略上推荐“绩优蓝筹风格趋势组合”，长期表现稳健超额，尽管短期受调整影响，依然值得关注（表4，图25）。

综合来看，报告明确再次强调“继续关注小盘反转风格”主线，结合资金流和基本面验证，支持投资者在政策宽松和流动性改善的大环境下，灵活调整风格配置，侧重中小盘反转及高质量盈利成长品种，同时稳健配置绩优蓝筹价值组合，实现风格均衡优化。

最后，报告注重风险提示，提醒投资者审慎对待模型依赖和市场波动风险，避免盲目追逐风格，结合多维度信息和个人风险承受能力制定投资策略。[page::0,3-19]

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总结：广发证券本次A股量化风格报告以丰富详实的数据分析和图表展示，结合资金流向、盈利预测、估值和宏观事件多重维度，客观揭示了2019年9月A股市场风格变迁和投资机会，特别强调外资流入促进小盘股及反转风格反弹的投资价值，全面而深入地为投资者提供量化风格策略的实施参考和风险管理框架。

报告