宏观与资产配置观点 [page::1][page::3]

• 6月10日债市窄幅震荡，权益市场午后显著回落，科技及中小盘表现疲软，主要受中美经贸谈判预期回撤影响。

- 国内资金面平稳，央行大额逆回购投放超千亿元，银行负债端压力缓释，存单利率持续回落。

• 资金面稳定但市场隐含波动率长时间处低位，易受突发事件影响波动大。

- 下半年关注出口恢复、内需缓步增长及弱通胀背景，政策窗口期预计8月至9月，股市或维持震荡整理态势，债券收益率曲线可能小幅下移。

安托法加斯塔铜矿产量与成本变化 [page::4]

| 指标 | 2025Q1环比变化 | 同比变化 | 具体数据 |
|--------------------|---------------|------------|-----------------------|
| 铜产量 | -22.8% | +19.6% | 15.47万吨 |
| 铜销量 | -11.3% | +47.1% | 17.02万吨 |
| 铜价格（美元/磅） | +25.1% | +18.1% | 4.69 |
| 铜单位现金成本 | +17.9% | -11.2% | 2.37美元/磅 |
| 铜单位净现金成本 | +25.2% | -20.2% | 1.54美元/磅 |
| 黄金产量 | -37.1% | +28.8% | 4.29万盎司 |
| 黄金价格（美元/盎司）| +16.1% | +42.4% | 3098 |
| 钼产量 | +10.7% | +14.8% | 3100吨 |
| 钼价格（美元/磅） | -10.2% | -8.5% | 19.3 |

• 产量变动主要受下游选矿厂产量调整及维护影响，成本受到副产品收益变动和矿产量影响。

- 各重点项目如Centinela二期和Los Pelambres扩建有序推进，探索深入矿体开发。 [page::4][page::5]

石药集团核心创新药驱动增长，国际布局显成效 [page::5]

• 公司为国内领先综合性制药企业，2024年营收290亿元，净利润43亿元；短期受政策影响价格下跌，长期创新药管线丰富。

- 核心产品SYS6010为EGFR ADC，针对EGFR-TKI耐药及野生型非小细胞肺癌表现出显著抗肿瘤活性，获FDA快速通道资格，有望形成差异化竞争优势。

• 预计2025-2027年营业收入分别305/320/339亿元，净利润分别53.9/56.8/60.6亿元，给予“增持”评级。

- 风险包括创新管线研发及新品上市不及预期；集采降价压力仍存。

电子与消费行业亮点公司表现 [page::7][page::8]

• 西麦食品：燕麦产业链全面布局，受益健康消费趋势，2025-2027年营收预计年均增超18%，PE估值合理，首次覆盖“买入”。

- 弘景光电：光学成像行业全球领先，主要聚焦智能汽车、智能家居和全景/运动相机三大主业，2025-2027年净利润复合增长近45%，与多家头部车厂和智能家居品牌深度合作。

• 投资建议均基于细分行业增长趋势与企业创新能力，风险包含成本波动、技术和国际贸易形势。

华西最强声 0612 | 弱预期下的资产选择；重点关注石药集团 – 详尽分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：华西最强声 0612 | 弱预期下的资产选择；重点关注石药集团

- 发布机构：华西证券研究所

• 发布日期：2025年6月12日

- 核心主题：宏观经济与资产配置、行业专题（有色金属、医药、食品饮料、电子等），重点推荐医药板块中石药集团

• 核心论点：当前经济环境中预期不强，资产配置面临挑战，但仍有结构性机遇出现，特别是创新药企业石药集团表现值得关注。整体市场经历震荡，科技和创新药行业作为重点板块建议关注。

- 评级及目标表述：对石药集团给予“增持”评级，基于公司创新药管线出海潜力和传统业务稳健[page::0]

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二、逐节深度解读

1. 宏观与资产配置视角 — 刘郁 & 孙付

宏观资产配置日报（刘郁）

• 市场表现回顾

- 6月10日，债市窄幅震荡，国债收益率变动在1bp以内，小幅变化。股市当日午后大幅回落，尤其是中小盘和科技板块跌幅显著。
- 指数表现如下：
- 上证指数跌0.44%，沪深300下跌0.51%，中证红利跌0.08%；
- 科技相关的科创50和创业板分别跌1.47%和1.17%；
- 港股恒生科技指数下跌0.76%。
- 资金面较为平稳，央行逆回购操作保持流动性充裕，利率保持低位，DR001创年内新低至1.36%。

• 国际与商品市场

- 中美贸易谈判出现变数，市场对中美经贸谈判积极预期有所回撤。
- 黄金价格反弹，伦敦金价由3300美元/盎司上涨至3340美元/盎司以上，纽约黄金价格同样回升。
- 商品价格分化，焦煤上涨0.51%，铁矿石、沥青和螺纹钢价格略微下跌，沪铜上涨0.27%，沪铝下跌0.12%。

• 市场情绪分析

- 市场隐含波动率徘徊于低位，存在潜在的结构性风险。
- 科技股等主动获得止盈，创新药板块则逆势上涨，表现出较强的独立性。
- 小微盘拥挤度高，资金流出风险加大。

• 结论

- 目前市场调整是对结构性风险的健康反应，科技和创新药板块提供较好的策略布局机会[page::1,2]

弱预期下的资产选择（孙付）

• 经济基本面：

- 下半年关注外需恢复，内需缓慢增长，通胀保持弱势。
- 政策预期不强，预计下一轮政策窗口期为8月下旬至9月上旬。

• 资产配置建议：

- 股票市场在政策和基本面双弱状态下，维持震荡整理预期。
- 中债利率将稳定，若央行入市买国债，利率曲线可能小幅下移。
- 美债利率预计9月重启降息，利率下行。
- 日债利率因加息和财政扩张维持高位。
- 人民币兑美元汇率保持相对稳定。
- 黄金短期震荡，中期看涨，由储备需求和货币宽松支撑。

• 风险提醒：

- 地缘政治冲突可能对宏观经济产生超预期波动。
- 重点强调仍需关注货币政策、流动性和财政政策的超预期调整风险[page::3]

2. 有色金属行业报告（晏溶）

• 安托法加斯塔2025Q1业绩回顾

- 铜产量：15.47万吨，环比减少22.8%，同比增长19.6%，销量17.02万吨，环比减少11.3%，同比增长47.1%。
- 铜价格：4.69美元/磅，环比和同比均大幅增长（25.1%和18.1%）。
- 现金成本：单位铜净现金成本1.54美元/磅，环比上涨25.2%，同比降低20.2%，主要因副产品收益提高。
- 黄金：产量4.29万吨，环比减少37.1%，同比增长28.8%，价格3098美元/盎司，环比涨16.1%。
- 钼产量3100吨，环比增长10.7%，同比增长14.8%，但价格同比环比略降。

• 项目开发进展

- 选矿厂扩建和设备安装持续推进，关键基础设施建设进展顺利。
- 环境影响声明提交，勘探作业有序展开。

• 风险因素

- 全球宏观经济风险包括美联储政策收紧、地缘冲突、国内消费疲软及能源供应等不确定因素[page::4,5]

3. 医药行业专题 — 石药集团剖析（崔文亮）

• 公司定位与业务概况

- 石药集团为国内领先的综合性制药企业，业务涵盖化学原料药、制剂、中成药及生物制药，产品线覆盖心脑血管、抗肿瘤、抗感染和糖尿病等领域。

• 财务表现

- 2024年营收约290亿元，净利润约43亿元，短期因集采政策导致成本上升和价格压力。
- 产品管线活跃，已有8个产品提交上市申请，2个产品（伊立替康脂质体与两性霉素B脂质体）申请美国市场；20多个产品处于II/III期临床阶段。

• 重点创新药SYS6010

- EGFR抗体-偶联药物，临床优势明显，针对EGFR高表达及EGFR TKI耐药的肺癌患者表现出优异抗肿瘤效果。
- 已获FDA快速通道资格，有潜力构建差异化竞争优势。

• 盈利预测

- 2025-2027年收入分别为305、320、339亿元，归母净利润53.9、56.8、60.6亿元，增长稳定。
- 估值基于PE19/18/17，当前股价对应估值较低，具备价值潜力。
- 给予“增持”评级。

• 风险提示

- 创新药研发不及预期，集采降价压力。
- 新品上市节奏和市场认可度的不确定性[page::5,6]

4. 食品饮料行业专题 — 西麦食品（寇星）

• 行业背景

- 燕麦行业近年来受益于消费升级和健康意识提升，市场规模从56亿元增长到100亿元，未来受益于人口老龄化和消费场景扩展，行业集中度提升。

• 公司业务布局

- 拥有线上线下全渠道布局，主动推进新零售和出口业务。
- 产品创新驱动，复合燕麦快速突破成为核心品类，有机燕麦及牛奶燕麦等多品类发展。
- 公司正在向大健康产业延伸，实现双轮驱动。

• 盈利及估值展望

- 2025-27年营收预测23.1/27.6/32.1亿元，EPS分别为0.86、1.07、1.3元。
- 估值为25/20/17倍PE，基于2025年6月6日股价21.71元。

• 风险提示

- 原材料价格波动、竞争加剧及食品安全问题[page::7]

5. 电子行业专题 — 弘景光电（单慧伟）

• 公司概况

- 成立于2012年，2025年创业板上市，专注光学镜头和影像模组，核心布局“3+N”业务结构（智能汽车、智能家居、全景/运动相机+新兴应用）。

• 行业及公司优势

- 运动相机与全景相机市场增长显著，渗透率提升。
- 公司为运动相机大客户影石创新的第一大供应商，供货比例从22年0.5%提升至24年上半年75%。
- 智能家居市场快速发展，公司成为Ring、Blink、Anker等中高端品牌供应商，全球市场份额超10%。
- 智能汽车摄像头快速增长，公司产品进入多家主流车厂与Tier1供应链，市场份额全球7名。

• 财务预测

- 2025-27年营收分别为15.44/21.48/29.28亿元，净利润2.47/3.57/5.07亿元，同比增长强劲。
- 估值PE分别为36.16x、25.03x、17.62x，给予“买入”评级。

• 风险提示

- 下游需求不及预期、技术创新风险、中美贸易摩擦[page::8,9]

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三、图表与数据深度解读

由于报告中图表实质内容未全部呈现，仅能结合文中数据进行分析：

• 宏观资产报告图表逻辑：图表数据展示了股债市波动幅度极小且处于低利率环境，配合贸易谈判消息影响呈现短期行情起伏，隐含波动率在低位震荡表明市场风险预期相对谨慎，债市尾盘情绪转变体现了机构对谈判结果的不确定性应对。
• 安托法加斯塔铜产量与成本数据：

- 2025Q1铜产量环比下滑22.8%，却同比增长19.6%，显示产量季度波动较大。一方面生产设施维护周期影响；另一方面销量同比大幅增长47.1%，表明市场需求仍具弹性。
- 单位现金成本同比下降11.2%，环比增长17.9%，单位净现金成本同比减少20.2%，但环比上升25.2%，副产品收益的变化显著影响成本控制。

• 石药集团财务与估值数据：

- 营收稳定增长5%左右，归母净利润增速达20%以上，体现净利率改善显著。
- PE估值处于18-19倍区间，相较行业同业稍显低估，显示估值安全边际。

• 西麦食品行业规模数据：

- 燕麦市场规模2015-2021年从56.23亿元翻倍至100亿元，年复合增长快速，未来受益于人口老龄化和饮食健康趋势，市场潜力较大。

• 弘景光电市场份额与增长率：

- 公司在运动相机领域与影石创新合作深入，供货份额大幅提升至75%；智能家居市场全球占有率超10%；智能汽车摄像头市场占3.7%，多项业务板块呈增长爆发式趋势。
- 2025-2027年收入复合增长率超过35%，净利润增速近40%，极具成长性。

整体图表与数据体现行业和公司均处于成长快车道，且当前市场结构性机会明显，匹配宏观层面结构性风险调整的逻辑[page::1~9]

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四、估值分析

• 石药集团估值框架

- 主要采用市盈率（PE）估值法，参考恒瑞医药、翰森制药、中国生物制药等同行。
- 2025年PE约19倍，2026-2027年逐步下降至17倍，体现收益增长带来的估值扩张逻辑。
- 结合公司创新药管线FDA快速通道授权及潜在出海能力，估值具有较强支撑。
- 以2025年6月6日股价8.86港币，折合人民币8.11元，PE合理。

• 弘景光电估值方法

- 也主用PE估值法，2025-27年预计PE分别为36.16x、25.03x、17.62x，体现快速成长阶段的梯度估值调整。

• 西麦食品估值

- 25-27年PE分别25、20、17倍，对应增长预期与行业地位。

• 宏观资产及有色金属领域

- 宏观资产配置侧重收益率曲线展望，央行政策工具影响利率水平，衍生资产价格估值预判。
- 有色金属方面，成本波动与副产品收益成关键因素，单位现金成本等指标支撑盈利判断。

综上，报告整体估值充分结合行业成长性和市场现实，采用了成熟的PE估值法和基本面驱动模型，反映了未来盈利预期与市场风险[page::3,4,5,6,8]

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五、风险因素评估

• 宏观政策风险

- 货币政策、财政政策可能出现超预期调整，影响流动性和资金成本。
- 地缘政治敏感性增加，尤其中美贸易摩擦和全球地缘冲突风险。

• 市场结构与情绪风险

- 隐含波动率长期低位，风险释放存在突然加速的可能。
- 小微盘拥挤度高，资金流出对市场造成拖累。

• 行业及个股特定风险

- 石药集团创新管线研发不及预期，产品集采降价影响。
- 安托法加斯塔生产经营波动，特别是美联储货币政策加强导致需求风险。
- 食品饮料原材料成本上涨及市场竞争加剧。
- 弘景光电面临技术研发与贸易摩擦风险。

• 减缓策略

- 报告未明确提出缓释措施，基于市场多元化和政策存窗口，建议关注政策动向把握交易机会。

• 总结

- 风险揭示全面涵盖宏观到微观个体风险，反映报告调研的深度和谨慎态度[page::3,4,5,6,8]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体基于合理逻辑展开，风险披露充分，数据详实，观点客观。

• 潜在偏见

- 创新药行业未来预期较乐观，假设市场对新药新技术接受度较高，存在临床和注册审批不达预期风险。
- 科技板块调整归因于资金情绪，缺乏对技术壁垒及国际环境变化的深入评估。

• 假设审视

- 宏观部分假设政策保持稳定，面对不确定的全球经济环境，保持一定的预判弹性。
- 有色金属成本和价格假设较稳健，忽略突发大幅波动风险。

• 内部一致性

- 报告章节间逻辑大体一致，宏观环境抑制预期与行业具体成长性矛盾较小，表现出良好的整体结构。

• 细节建议

- 对于小微盘和科技板块波动，建议后续增加资金结构和情绪指标的详细建模。
- 公司估值敏感性未详述，未来可加强目标价区间分析。

整体来看，报告在维持客观中，适当强调创新医药和科技成长，但未失偏颇。[page::1-9]

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七、结论性综合

此次“华西最强声 0612”报告在弱预期经济环境下，系统分析了宏观资产配置、中美贸易动态、行业结构和个股表现，形成了整体稳中见变的投资框架。

• 宏观资产配置表现出震荡与分化，资金面稳定但外部因素扰动明显。市场结构性风险逐步显现，科技板块受资金情绪拖累，但创新药板块抗跌性强，为结构性机会点。

• 石药集团突出，以创新药强劲研发能力和海外市场拓展为核心驱动力。公司新药SYS6010获得FDA快速通道资格，未来潜力巨大。估值合理，风险控制适当，给予“增持”评级，显示研究团队对其创新驱动力和盈利提升十分认可。

• 有色金属行业呈现价格与成本波动因素交织，企业生产计划持续推进扩建，行业复苏基础扎实，但需警惧美联储政策与地缘冲突风险。

• 消费与电子行业公司均乘健康消费和智能化时代浪潮，西麦食品的燕麦全产业链布局与弘景光电在智能摄像头的市场地位表现抢眼，两者营收和净利润增长显著，展现新兴行业强劲增长动力。

• 风险提示全面，涵盖宏观政策、市场波动、行业和个股特有风险，显示多维度思考并未忽视潜在不确定性。

报告通过详实数据支持和多维度分析，指明了弱预期环境下资产配置的理性思路及结构性投资机会，特别推荐关注创新药龙头石药集团，兼顾消费与电子等行业成长动力[page::0-9]

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附录图片示例（部分）

华西最强声0612封面

石药集团创新药SYS6010示意（图片未提供，文本说明详见章节）

相关公司高管照片（用于识别不同研究员，非正文分析重点）

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以上为基于“华西最强声 0612”系列内容的详尽及全面分析。

报告