美联储降息预期与风险点 [page::0][page::3]

• 市场预期美联储将于9月开启降息周期，年内至少2次降息概率较大，基于美国数据疲软与政策信号。

- 降息节奏存在政策内部分歧，风险在于特朗普政府的高关税政策或推升通胀，延缓美联储降息行动。

全球大类资产表现及大宗商品趋势 [page::1][page::2][page::3]

• 大宗商品整体回暖，黄金受地缘冲突与避险需求驱动震荡上行，全球央行购金潮持续。

- 原油因俄乌冲突升级及供应中断担忧，价格震荡上行，但长期受OPEC+增产及需求放缓压力影响。

• 具体商品如NYMEX天然气和COMEX白银均表现强劲，标普500与纳斯达克指数分别上涨1.50%和2.18%。

债券市场表现及展望 [page::3][page::4]

• 美国国债收益率高位震荡，财政赤字扩张与关税政策推高期限溢价，短期经济数据反复影响市场预期。

- 中国债券收益率小幅下行，央行大规模逆回购操作维持资金面均衡，货币政策适度宽松支持债市。

汇率市场波动与中长期趋势 [page::4][page::5][page::6]

• 美元指数本周震荡走弱，非美货币如欧元、英镑和人民币呈现一定反弹，市场对美联储降息的押注增强。

- 日元短期承压但长期利差收窄及潜在结构性改革或支撑其回升。

• 欧元与英镑受经济指标和政策分歧影响，走势震荡偏强。

权益市场表现及风险分析 [page::6]

• 美股科技股领涨，但估值虚高叠加贸易摩擦升级，美股面临多重风险压力，存在螺旋式下跌风险。

- 欧洲股市受政策利好温和上行，亚太股市表现差异显著，韩国及中国A股受政策与外资支持，日本股市表现疲软。

风险提示与展望 [page::0][page::7]

• 海外降息政策不确定性。

- 特朗普新政策及关税导致临时性通胀及市场波动。

• 地缘政治风险及市场情绪波动加剧。

- 国内政策落实效果和经济复苏力度存在不确定性。

【中国银河策略】美联储降息还有多远—详尽分析报告剖析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《美联储降息还有多远》

- 作者：杨超（中国银河证券首席策略分析师）

• 发布机构：中国银河证券研究院

- 发布日期：2025年6月9日

• 主题范围：宏观经济政策与全球资产市场，重点聚焦美联储降息时点与其对大类资产的影响。

报告核心观点

报告核心论点为：尽管美联储内部存在政策路径分歧，但市场对2025年9月启动降息周期的预期显著抬升。结合近期美国经济数据疲软与政策信号，共识趋向经济增长放缓，因此年内至少两次降息的判断合理。主要风险是特朗普政府关税政策可能推升通胀，延迟降息节奏。此外，报告还深度剖析商品、债券、汇率及权益市场的表现与展望，贯穿宏观经济政策及地缘政治因素的影响[page::0,3]。

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二、逐节深度解读

1. 全球大类资产表现（第1页）

报告开篇即从宏观资产表现切入，指出特朗普与马斯克公开决裂导致特斯拉市值剧烈波动，特朗普政府对美联储的政策施压，欧洲央行史无前例地连续七次降息，印度和俄罗斯超预期降息等多重背景下，全球经济与市场情绪错综复杂。

• 资产表现方面：大宗商品涨势明显，能源受地缘风险和需求预期拉动上涨，贵金属受避险需求支撑。

- 债券市场呈现美国国债收益率上涨、中国国债收益率因流动性充裕略微下行格局。

• 外汇市场美元指数波动走弱，非美货币普遍走强，但日元因美日利差加大承压。

- 权益市场全球普涨，科技股领涨但日本市场疲软[page::1]。

关键数据点包括多个指数和商品的涨跌幅——如美国10年期国债收益率上涨10基点，NYMEX天然气涨近10%，标普500涨1.5%，美元指数跌0.24%等，具体指标反映市场对全球经济和政策不确定性的反应[page::1]。

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2. 大宗商品市场（第2-3页）

（1）黄金市场分析

• 黄金价格震荡上行，受特朗普关税升级与俄乌局势升级刺激避险情绪。

- 美国5月非农就业虽超预期，但制造业就业连续走弱、服务业PMI萎缩，构成降息预期的支持。

• 全球央行持续购金，特别是新兴市场国家增加黄金储备以对冲美元信用风险。

- 金价预计中长期仍具结构性上行动力，基于美国财政赤字扩张、美元信用弱化、贸易摩擦和地缘冲突常态化等因素。

• 图表显示全球黄金需求波动和VIX指数对黄金价格的联动，表明避险情绪变化对金价影响显著[page::2]。

图表说明：

• 图1（黄金需求）：显示2024年下半年至2025年5月全球主要国家黄金需求吨数变化，中国、印度及欧美国家表现各异，红色折线指示全球总需求趋势。

- 图2（VIX与金价）：揭示股票市场波动率与金价的相关趋势，突显市场恐慌情绪对黄金避险需求的放大作用[page::2]。

（2）原油市场分析

• 油价震荡上行，主因乌克兰新一轮冲突加剧、伊朗核谈判停滞、供应中断担忧显著。

- OPEC+连续增产但实际增幅低于预期，加拿大野火导致部分产能停产抵消增产利好。

• 美国5月非农数据和EIA库存下降佐证需求韧性，短期支撑油价。

- 但中长期油价承压，因全球增长放缓（经合组织将2025年全球增长预期调低至2.9%），关税政策和高利率抑制需求。

• 图表展示OPEC+减产协议产量与供应量变化及美国原油库存环比增减，印证供需紧张但增产压力存在[page::2,3]。

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3. 债券市场（第3-4页）

（1）美国国债收益率

• 本周美债收益率震荡上扬，初期由拍卖稳健及债务发行缩减推动，后受财政赤字扩大担忧和特朗普加征关税影响期限溢价上升。

- 美国5月非农数据好坏参半，制造业PMI下滑，令经济软着陆与滞胀预期交错。

• 市场对9月降息预期增强，但关税可能推高通胀，拖缓降息节奏。

- 中长期看，财政赤字扩张和特朗普溢价持续推高期限溢价，美债实际利率下行空间受限。

• 如果降息推迟至四季度，收益率或一度突破高位，但中长期有望因降息和经济疲软而回落。

- 图表说明制造业和非制造业PMI雷达图、美国就业新增和失业率时间序列图、初请失业金和持续失业金人数趋势表明就业市场的疲软迹象[page::3,4]。

（2）中国债券市场

• 本周中债收益率小幅下行，央行逆回购操作维持资金面均衡，短期利率稳中趋降。

- 经济数据（财新制造业PMI下降至荣枯线以下）及房地产销售放缓，构成弱复苏证据，提升债券避险力度。

• 但需关注新增政府债发行加快带来的资金面扰动风险以及美联储降息延期或国内稳增长加码导致市场波动。

- 图表展示央行公开市场操作资金投放和回笼、PMI走势，验证资金面放松与经济景气的互动[page::4]。

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4. 汇率市场（第4-6页）

（1）美元指数

• 本周美元指数走弱，特朗普关税、连续PMI萎缩放大滞胀担忧。

- JOLTS职位空缺一度提振美元，但ADP就业数据和非制造业PMI收缩强化降息预期。

• 市场陷入经济放缓与通胀压力并存的矛盾，美元最终回落。

- 中长期美元或偏弱，受财政赤字扩大、美元信用削弱及新兴市场多极化趋势影响。

（2）欧元兑美元

• 欧元受益于欧央行降息及美元避险溢价退潮，短期震荡上行。

- 面临货币政策空间限制及经济分化两大风险点，结构性向上动力有限。

（3）英镑兑美元

• 受英国服务业PMI回升、特朗普关税暂时放缓影响，英镑走强。

- 英央行政策克制、财政高负债对英镑上行动力构成抑制，但整体偏强。

（4）美元兑日元

• 美日PMI表明日本经济温和复苏，但日本央行行长鸽派态度及钢铁关税豁免反复压制日元。

- 预计美元兑日元中长期或震荡回落，结构改革及美日利差变化为主驱动。

（5）美元兑人民币

• 美元兑人民币走弱，资本流入人民币资产避险。

- 中长期人民币受益于跨境资金池扩展、全球去美元化以及中国经济政策红利[page::4-6]。

图表涵盖各国制造业和服务业PMI、CPI及汇率变化曲线，明确体现经济活动强弱与货币走势的互动关系。

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5. 权益市场（第6页）

• 美钢铝关税加征引发贸易摩擦及避险情绪，非农数据表现支持美股科技股领涨。

- 欧洲央行降息支撑欧股温和反弹，韩国股市受益于政策红利和外资回流领跑亚洲。

• 日本市场被日元疲软与出口压力拖累表现不佳。

- 美股面临估值过高（尤其科技板块）、债务上限争议及贸易政策不确定等压力。

• 行业板块中，通讯服务和信息技术领涨，房地产业估值居高但面临下行风险[page::6]。

图表展示全球主要指数涨跌幅、各行业市盈率与分位数，数据揭示股市风险与机会共存的复杂态势。

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6. 风险提示与报告团队（第0,1,7,8页）

报告列明海外降息节奏不确定、特朗普新政的不确定性、地缘政治风险、市场情绪波动及国内政策落实效果不及预期等主要风险因素，提示投资者需警惕宏观和政策变量的多重影响[page::0,1,7]。
团队由首席策略分析师杨超及多位策略分析师助理组成，拥有扎实的学术与行业背景，报告评级体系详尽规范，保障研究规范严谨[page::8]。

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三、图表深度解读

• 全球资产收益率和涨跌表现（第2页柱状图）

展示2025年上半年包括贵金属（COMEX白银、黄金）、能源（WTI、ICE布油）、农产品（CBOT小麦、大豆）、股指（纳斯达克、标普500、深证成指）等多资产表现，反映复苏预期中大宗商品及科技股的韧性，且美元及人民币汇价变动揭示外汇波动带来的跨市场影响。

• 黄金供需与避险情绪（第2页双轴图）

VIX指数与COMEX黄金价格走势高度相关，突显金融市场恐慌情绪对黄金避险需求的强化。需求结构柱状图揭示新兴国家正积极储备黄金，丰厚其外储资产安全。

• 原油供需状况图（第3页双轴图）

OPEC+减产计划下原油产量与配额的长期走势，配合美国API与EIA库存变化，显示供给紧张而需求期望下滑的复杂局面，是油价震荡的关键原因。

• 美国及全球制造业/非制造业PMI雷达图和时间序列图（第3-6页）

PMI数据多次跌破荣枯线，且制造业表现逊于服务业，揭示传统制造业面临压力，服务业表现不稳定。结合就业数据，构建出形象的美国及全球经济软着陆难题。

• 美元指数与主要货币汇率走势（第4-6页各国汇率曲线）

包括美元指数、美/欧元、英镑、日元及人民币兑美元的汇率与经济指标走势，展示主要经济体政策影响的传导，特别是美联储降息预期对美元偏弱的推动作用。

• 权益市场估值与涨跌幅图（第6页）

涉及美股科技与传统行业、高估值风险与流动性溢价，同时映射出投资者风险偏好的分歧。

这些图表具备高度信息浓缩性，支持报告对市场动态的定量阐释，验证了章节论点的严谨性。

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四、估值分析

报告未具体给出企业或行业详尽估值模型，但通过市盈率（PE）及波动率等指标展示权益市场估值分布，强调美股尤其科技股估值偏高（纳斯达克、道指PE近历史高位），风险积聚明显[page::6]。

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五、风险因素评估

报告详细罗列关键风险：

1. 海外降息不确定风险：美联储可能推迟或调整降息计划，影响预期和资产收益。

2. 特朗普新政策不确定性：频繁关税政策调整，可能加剧通胀压力，影响贸易和供应链。

1. 地缘政治风险：俄乌冲突、中东局势及贸易摩擦引发市场避险需求波动。

4. 市场情绪不稳定：资产估值过高脆弱性及政策执行不确定导致市场震荡。

1. 国内政策落地效果风险：如国内宏观政策未达预期，可能加剧经济复苏脆弱性。

风险提示体现作者对全球宏观和政策环境复杂性的清醒认识，强调需动态追踪政策与经济数据[page::0,1,7]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体逻辑清晰，数据详实，定量分析与定性判断结合充分，但：

- 关于美联储降息时点的判断侧重于市场预期和近期经济数据，未明显透析美联储内部潜在的政治博弈和其货币政策更长期战略转变的不确定性。
- 商品市场未来走势，尤其油价和黄金的中长期预测，尽管考虑了多重因素，但地缘政治变数及全球能源转型趋势未作深入联系分析。
- 权益市场估值风险提示较为充分，叙述中对“科技股虚高”反复强调，但未展开对具体细分行业或技术创新潜在成长性的差异化判断。
- 报告中存在对特朗普溢价的多次提及，若特朗普政策调整幅度大，可能导致情景剧烈改变，报告中关于该风险缓解路径未能深入描绘。

总之，报告论述基于当前数据，存在的最大限制为对未来事件发展不确定性的量化规划不足。

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七、结论性综合

本报告以宏观策略视角，系统梳理了2025年上半年以来的全球经济政策与资产市场动态，特别聚焦了：

• 美联储政策路径分歧下，市场普遍预期年内9月开启降息，支撑风险资产价格。

- 美国财政赤字及特朗普关税政策造成期限溢价上升，抑制实际利率下行，影响债券收益率震荡。

• 大宗商品中黄金受避险情绪、央行购金与美元信用风险支撑，预计中长期继续绕升；原油受供应中断和需求韧性交织，短期走高但长期承压。

- 汇率市场美元指数偏弱，非美货币呈现分化走势，人民币受益于去美元化及跨境支付提升具备结构性优势。

• 权益市场在估值高位压力和政策不确定影响下波动加剧，美国的科技股尤其被重点关注。

表格和图表数据详细验证了经济指标疲软、政策动向和资产价格走势的互动机制，呈现当下市场在经济增长放缓与通胀压力之间摇摆的复杂局面。报告整体立场偏向谨慎乐观，认为降息周期开启基本确定，但需警惕关税等政策外溢风险[page::0-6]。

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参考图片

• 全球资产表现图：

- 黄金需求与波动率：

• 原油供需图：

- 美国制造业PMI雷达图：

• 中债央行操作流动性图：

- 美元指数及主要货币汇率走势图（汇总多页）：

• 权益市场涨跌与估值：

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综上，中国银河证券研究通过详实的宏观数据与市场表现解读，为投资者精准把握美联储货币政策节奏和全球资产配置趋势提供了重要参考，凸显降息在弱经济背景下基本确定但警惕政策与地缘风险可能带来的波动性增大，是一份专业性强、数据详实且观点清晰的宏观策略报告[page::0-6]。

报告