首批养老目标基金五周年业绩表现 [page::3][page::4]

• 首批14只养老目标基金均实现正收益，年化收益率最低3.59%，最高达9.33%。

- 总规模由约49.2亿元增长至87.17亿元，部分产品规模增长显著，三只超10亿元。

• 仍有部分产品规模缩水，封闭期限制及市场认知不足是主要原因。

养老目标基金市场规模与集中度 [page::4][page::5]

• 当前共有247只养老FOF，规模总计814亿元。

- 规模分布不均，101只产品合并规模低于1亿元，占约40%。

• 头部效应显著，前十大基金公司管理规模占比超过61%。

养老FOF收益分化与策略表现 [page::5][page::6]

| 策略类型 | 总回报(%) | 平均年化回报(%) | 年化收益负产品比例(%) | 年化收益>5%(%) |
|---------------|------------|-----------------|----------------------|----------------|
| 目标风险策略 | 3.97 | 0.43 | 40 | 55 |
| 目标日期策略 | 5.97 | -0.37 | 48 | 23 |

• 目标风险策略整体业绩优于目标日期策略，后者近半数产品年化收益为负。

- 不同基金经理对养老投资理解和投资环境影响业绩差异。

养老产品未来发展建议 [page::7]

• 优化产品自主选择机制，丰富产品与策略类型，适当提高权益资产配置比例。

- 借鉴海外经验，扩大第三支柱覆盖面，提升个人养老金免税额度。

• 精准画像养老客户，满足多样化投资需求。

- 加强投资者教育，引导长期资金积累习惯，提升养老目标基金认知。

风险提示 [page::8]

• 政策支持不及预期、市场波动或投资者认知不足可能影响养老FOF表现。

- 基金历史收益不代表未来表现，投资需谨慎。

资深金融分析师对《首批养老 FOF 成立五周年点评》研究报告的详尽分析

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一、元数据与概览

报告标题： 首批养老 FOF 成立五周年点评
作者及联系方式： 王宏（主分析师），徐建华、陈添奕（研究助理）
发布机构： 中信建投证券股份有限公司
发布日期： 2023年8月12日
研究主题： 养老目标基金（FOF）的市场发展、业绩分析与未来展望。

核心论点总结：
报告重点回顾首批养老目标基金发起至今五年的发展轨迹，确认养老FOF不仅数量和规模增长迅速，还在投资回报上取得积极表现，但同时存在产品规模和业绩表现明显分化的现象。基于此，报告提出三大未来发展方向：丰富和完善养老产品线，借鉴海外成功经验，以及加强养老金融投资者教育，旨在推动养老FOF健康可持续发展。投资风险方面，强调政策支持力度及市场波动可能带来的影响。整体传递的信号是长期积极但需关注分化与结构优化问题。[page::0],[page::1]

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二、逐节深度解读

2.1 事件概览

报告首先定义养老目标基金为以长期稳健增值为目标，鼓励长期持有的证券投资基金，主要采用FOF形式运作。对基金产品设计有明确规范，例如封闭运作期和权益类资产持仓比例的限制（分别为最高30%、60%、80%的不同限制，对应不同封闭期），体现出政策对稳健性和风险控制的要求。

2018年8月，首批14只养老目标基金获得批准，涵盖14家基金公司，绝大部分产品采用混合型，并区分为目标日期策略（根据退休日期逐步降低权益类资产）和目标风险策略（基于风险偏好设定资产比例并控制风险）两类策略，其关键区别在于风险管理方式和投资者参与度不同（图表1清晰界定两种策略的区别）。首批基金的封闭期分为1年、3年及5年，3年居多。

这一节清晰梳理了养老金第三支柱建设的战略背景，突出了养老FOF在产品形态、策略类型设计以及封闭期管理的规制框架，奠定分析基础。[page::2],[page::3]

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2.2 养老目标基金市场

2.2.1 首批基金收益表现

截至2023年8月3日，首批14只养老目标基金累计收益表现稳健，产品成立以来总回报达32.27%，平均年化6.11%，最低产品仍实现3.59%的年化收益，最高产品年化收益超9%。规模方面，14只基金总规模从成立初期的49.2亿元增长至87.17亿元，增幅显著，最大增长案例达到9倍规模扩张（嘉实养老2040五年）。

但规模增长并非均衡，存在部分产品规模缩水的问题（例如博时颐泽一年持有基金规模缩减近80%），平均规模虽提升至6.23亿元，但仍处低基数状态，显示养老FOF整体资金吸引力和流动性尚未完全改善。

基金封闭期设置、资金募集管理限制、个人养老投资意识尚需培育等，都成为制约规模扩张的关键因素。

2.2.2 市场发展与头部效应

养老FOF数量从14只扩展至247只，合肥规模达814亿元，行业展现快速发展势头。

规模集中度高，头部效应显著。前十大管理公司基金规模占比超六成（61.63%），数量占比31.17%。前三大管理公司（交银施罗德、兴证全球、汇添富）合计规模占比超过28%。然而，约40%的养老FOF合并规模不足1亿元，其中近一半低于5000万元，表明多数产品面临发行及持续募资的双重困境。[图表4详见后文]

2.2.3 业绩表现与分化

整体业绩分化明显。据统计，247只养老FOF成立以来平均年化回报仅为0.07%，近44%产品为负收益。

按策略细分：

• 目标风险策略基金（135只）表现相对更稳健，平均年化回报0.43%，约40%产品负收益，55%产品超过5%年化收益。表现优异基金年化达10.2%。

- 目标日期策略基金（112只）表现较弱，平均年化回报为负0.37%，近半负收益，且高收益产品比例较低（23%超过5%）。最高年化收益约10.16%。

这体现了目标风险策略运用风险管理维持稳定资产配置的优势，而目标日期策略在市场波动加剧情况下，因调整较为积极，表现波动更大。[图表5和图表6直观反映各策略业绩分布情况]

2.2.4 养老FOF长期收益视角和业绩分化原因分析

报告认定短期市场波动显著影响养老FOF表现。市场结构分化，行业轮动趋于剧烈，养老FOF短期的仓位和资产结构调整导致业绩出现差异，但养老FOF本质上应聚焦长期稳健收益与资金安全。

此外，投资者对养老产品认知不足，导致部分产品规模和资金流不足。基金经理对养老投资理念和方法理解差异，也对产品表现产生影响。

总体，养老FOF处于起步阶段，市场培育和投资理念普及尚需加强，基金公司也需加大资源投入，才能充分发挥养老FOF的长期资产配置功能。[page::3],[page::4],[page::5],[page::6]

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2.3 养老目标基金的发展前景

报告提出未来改进与提升的三大方向：

1. 丰富和完善养老产品线

- 完善产品自主选择机制，解决目前养老金账户跨银行流转受限的问题，推动养老金制度向市场化和投资者自主方向发展。
- 适当上调基金股票等权益资产持仓上限，参考海外市场放宽权益配置以提升长期收益潜力。
- 允许引入衍生品对冲风险，放开ETF联接基金的比例限制，丰富产品策略种类，提升风险收益特征。
- 丰富策略类型，比如优化被动、量化策略，设计多样化风险滑坡曲线，实现养老金长期或永续现金流供给。

1. 借鉴海外成功经验

- 扩大第三支柱的覆盖群体，突破目前一二线城市试点限制，向三四线及农村地区推广。
- 提升个人养老金年度免税限额，以适应收入水平提升，鼓励更充分的养老储备，尤其是高收入群体。
- 通过精准客户画像，实现差异化养老投资方案设计，满足多样化的养老投资需求。

1. 推动养老金融投资者教育

- 在推广初期解决参与度不足的问题，从个人和机构两个层面推进投资者教育。
- 利用新媒体平台普及养老金融知识，同时基金公司走进学校和企业推介个人养老金业务。
- 培养投资者对养老资金资金累积和长期运行机制的理解，增强养老FOF持久需求。

上述建议体现治理层面对制度、产品和教育多维度强化养老FOF市场的整体思路，旨在实现养老目标基金的规模化与高质量发展。[page::7]

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2.4 风险提示

报告明确指出投资养老目标基金仍存在政策支持力度变化、资本市场波动等多重风险。强调历史收益不代表未来业绩，投资者应谨慎评估风险，独立作出决策并独自承担风险责任。特别提到：

• 养老目标基金推广进度若不及预期，将直接影响市场规模和资金流入

- 政策支持力度的变动会带来市场预期偏差

• 市场波动影响养老FOF的资产配置安全性和收益稳定性

风险提示充分体现养老FOF作为长期、策略性投资工具的本质，强调了慎重投资的必要性。[page::8]

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三、图表深度解读

图表1：目标日期基金（TDF）与目标风险基金（TRF）区别表

该表展示了两类养老目标基金的核心差异：

• 投资基准不同： TDF以退休时点风险收益预期为基准；TRF以投资者风险承受能力及偏好、退休时间等个人因素为基准。

- 风险管理模式不同： TDF基金经理主动通过调整资产配置控制风险；TRF由投资者基于自身偏好选择风险水平，基金经理再平衡以维持风险特征。

• 资产配置动态： TDF投资组合随时间趋于稳健，TRF则保持固定风险水平。

- 适应性不同： TDF为“一站式”养老解决方案，投资者参与较少；TRF要求投资者持续主动决策。

此表为识别双策略基金特性的逻辑基础，帮助投资者理解不同产品设计逻辑与风险收益特征。[page::2]

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图表2：首批14只养老目标基金名单详解

表格详细列出了14只首批养老目标基金的名称、管理人、封闭期（1、3、5年不等）、类型（均为混合型FOF）、投资策略（目标风险或目标日期）、及基金经理信息。

从数据看，管理公司分布广，策略中以目标日期策略为主（9只），体现了围绕退休日期调整风险的主流设计。其中多只针对“2035”退休年份设计（符合婴儿潮人群）。

该表展示了政策落地之初产品结构及管理团队配置，突出市场启动阶段的多样性与策略布局思路。[page::3]

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图表3：首批14只养老目标基金表现

表中涵盖基金年化收益最高为9.33%，成立以来最高回报达53.72%，管理费一般在0.6%-1.0%之间，托管费普遍较低0.15%-0.2%。

规模方面，部分产品如嘉实养老2040五年成立以来规模增长超过9倍，而部分产品如博时、宏利泰和养老基金规模则显著缩水。

基金日记录基金成立时间，反映出现阶段基金运作时间均超过5年。管理费托管费数据反映基金运营成本构成，对长期净收益影响明显，较高的管理费可能加剧规模较小基金运作压力。

整体数据对比说明，养老目标基金在五年运行中取得了稳定收益，但规模增长和市场接受度分化明显。[page::4]

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图表4：2023年Q2养老FOF合计规模前十大基金公司

图表为复合柱状图+折线结合：

• 左轴（柱状图）表示发行总规模和合并基金规模（单位亿元）。

- 右轴（折线图）显示在管养老FOF数量（只）。

数据显示前十大基金公司发行业务规模和合并基金规模均体现显著差异，发行规模最大的是兴证全球基金，达140亿元。交银施罗德基金以合并规模98亿元位居第二，且在管产品数量也较多。

整体显现养老FOF规模高度集中，大型头部机构的市场份额和产品数量显著高于其他公司，强化了市场头部效应印象。

另一方面，民生加银基金虽产品数量靠近顶部，但规模较小，显示产品或产品表现可能受限。此市场集中度与养老FOF整体规模壮大密切相关，体现资金向领先公司聚拢趋势。[page::5]



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图表5：目标风险策略养老FOF年化收益率分布

饼图展示成立以来年化收益率区间分布：

• 负收益占约40% ，为主要部分，显示策略中仍有较多亏损基金。

- 1%-5%区间约13%，0%-1%区间约4%，收益较低。

• 收益超过5%-9%区间即占42%，表现较好。

- 年化9%以上极优表现型仅1%。

这一分布说明目标风险策略在养老FOF中整体表现优于目标日期策略，但仍有较大收益波动，负收益基金数量不容忽视。

该图支持报告论点，即目标风险策略适合风险水平较明确的投资者，有较好的风险控制，但业绩呈现中度分散。[page::6]



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图表6：目标日期策略养老FOF年化收益率分布

饼图显示目标日期策略养老FOF表现更为分散和偏弱：

• 负收益占最大近48%，超半数基金表现为亏损状态。

- 收益在0%-5%区间为29%（15%+14%），属于低回报区间。

• 超过5%收益的产品比例仅23%，其中9%以上仅为4%。

该分布反映目标日期策略由于随着目标日期接近进行激进风险调整，面临市场不确定性时更易承受压力，表现波动较大。

同时也体现了投资者需对产品策略特点有清晰认知，目标日期基金更依赖于长期市场稳定增长。

两图对比为投资产品选择提供数据决策支持。[page::6]



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四、估值分析

报告为量化及策略分析性质，未涉及传统企业估值模型或DCF分析。养老FOF的估值主要体现在基金净值和规模增长，以及不同策略下收益表现和风险调控效果的测算。

基金业绩数据中的年化收益率、累计回报及规模扩张率构成产品投资价值和市场认可度的主要评价指标。报告通过揭示业绩差异、规模集中度以及策略类型收益率对比，构建对养老FOF产品整体价值的判断框架。

在此框架下，养老FOF“估值”更多是定性和量化业绩表现结合的投资潜力和市场地位分析。

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五、风险因素评估

报告明确风险提示包括：

• 政策支持不达预期风险： 养老FOF发展高度依赖监管政策及税收优惠，政策放缓或调整会直接影响资金流入和投资者信心。

- 市场波动风险： 资本市场行情波动可能引发养老基金资产配置波动，影响长期收益和稳健性。

• 投资者教育及参与度风险： 目前养老投资意识不足，投资者习惯尚未形成，可能导致产品投资缺乏持续动力。

- 产品和规模风险： 基金管理费、封闭期机制、流动性限制可能制约资金持续流入与规模扩张。

报告未详细提出缓解策略，主要围绕政策环境完善以及通过教育提高认知度从而间接缓解风险。

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六、批判性视角与细微差别

报告整体态度积极，强调5年发展成果，同时也坦诚存在的规模和业绩分化问题。

但报告对养老FOF短期业绩波动的合理性评析偏重市场波动因素，未重点分析是否存在基金设计、管理水平或产品结构本身的内生劣势。

另外，对封闭期过长对资金流动性影响的分析虽有提及，但未充分展开对灵活性约束对市场拓展的制约程度剖析。

产品管理费差异对长期净收益影响虽在表格反映，却未进行更深层定量分析，或许会影响长线投资吸引力。

同时，尽管未来展望建议丰富产品和借鉴海外经验，但执行路径和制度环境障碍的细节说明较少，存在一定策略理想化的风险。

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七、结论性综合

本报告系统回顾了首批养老目标基金自2018年成立至2023年五年来市场规模、基金数量、业绩表现及产品策略分布的整体发展情况，呈现养老FOF作为养老金第三支柱的重要突破和积极进展。

关键发现包括：

• 数量与规模迅速增长，养老FOF总量由14只扩展至247只，规模达814亿元，市场头部公司掌控较大市场份额，体现市场集中度高。

- 长期稳健收益成果显著，首批14只基金年化收益均为正，最高达9.33%，多基金实现规模数倍增长，显示养老FOF的长期投资价值。

• 业绩表现呈现显著分化，大约44%产品为负收益，目标风险策略整体优于目标日期策略，这反映资金配置、风险管理及市场适应能力差异。

- 受限于封闭期机制、投资者认知不足及资金来源限制，养老FOF整体规模增长速度及资金流动性仍面临挑战。

• 未来提升路径聚焦于丰富产品线（加强产品选择自主性，提升权益资产比例，增加策略多样性）、借鉴海外先进经验（扩大第三支柱覆盖、提升税收优惠、客户精细化管理）及加强养老投资者教育，三管齐下推动市场成长。

整体上，报告展现养老FOF作为中国养老金第三支柱的战略性工具潜力，并通过翔实数据和深入分析，为投资者和政策制定者提供了详尽的市场扫描和未来方向指导。

图表分析深刻体现产品收益分布、市场规模结构及策略表现差异，强化了报告观点客观性和数据支撑力度。

依据报告评级体系，虽然报告未明确对养老FOF整体进行买入/增持评级，但积极的市场发展趋势及政策支持暗示养老FOF具备较好的中长期投资价值。

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溯源： 本文所有分析均基于《首批养老 FOF 成立五周年点评》报告原文内容，结合表格和图表数据详解，详见报告页码标注。[page::0],[page::1],[page::2],[page::3],[page::4],[page::5],[page::6],[page::7],[page::8]

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附：报告提及关键图表展示（部分）

• 图表4（养老FOF规模及数量分布）：

• 图表5（目标风险策略收益分布）：

• 图表6（目标日期策略收益分布）：

报告