2025年上半年保险公司盈利及资产负债状况预判 [page::0]

• 资金面环境改善，股债市场回暖推动上市险企持有资产投资收益率提升。

- 长端利率下行导致负债评估利率下降，保险合同负债上升，净资产承压。

• 负债成本降低与OCI类金融资产表现改善，促进资产负债匹配持续改善。

寿险业务表现与新业务价值（NBV）趋势分析 [page::0]

• 预计寿险个险新单有所承压，但银保渠道新单大幅增长。

- 分红险转型加快，负债成本呈现改善趋势。

• 可比口径下寿险NBV继续延续增长，低利率背景下价值实现度有所下降。

财险业务发展与综合成本率（COR）改善情况 [page::0]

• 财险保费增长缓慢，车险业务受新车销售与保费下调影响增速放缓。

- 非车险中的报行合一及头部险企结构优化促进承保盈利改善。

• 巨灾损失减少与费用率下降带来财险公司综合成本率显著改善。

投资建议及风险提示 [page::0]

• 保险行业估值被市场悲观预期压制，股债市场回暖带来配置机会。

- 建议重点关注低估值且配置不足的保险股，维持行业“增持”评级。

• 主要风险包括长端利率下行、权益市场波动及负债成本改善不及预期。

国泰海通证券“预计盈利稳健，资负匹配持续改善”研究报告详尽分析

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一、元数据与概览

• 报告标题：预计盈利稳健，资负匹配持续改善

- 发布机构：国泰海通证券

• 发布日期：2025年7月28日

- 报告作者：刘欣琦、李嘉木

• 研究主题：非银金融板块中的保险行业，特别聚焦上市保险公司的盈利表现、资产负债匹配状况及估值展望

- 核心论点：
1. 预计2025年上半年上市险企利润稳健增长，虽净资产仍面临压力；
2. 寿险新业务价值（NBV）延续增长态势，财险综合成本率（COR）明显改善；
3. 股债市场回暖和资产配置优化推动资产负债匹配持续改善，从而支持保险股的估值修复；
4. 维持保险行业“增持”评级，建议关注低估值且资产配置不足的保险股。

• 投资建议：重视受益于经济复苏、资产价格回暖的保险股票估值修复机会[page::0]。

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二、章节深度解读

2.1 上半年盈利与净资产分析

• 摘要：

报告指出，2025年上半年，股债市场表现回暖，上市险企持有的按公允价值计量且其变动计入当期损益的固定收益和权益类资产（FVTPL资产）共同推动投资收益率提升，从而推动盈利增长。
长端利率持续下滑导致负债评估利率下降，保险合同负债增多，给净资产带来压力。尽管如此，负债成本下降和OCI（其他综合收益）类金融资产良好表现推动资产负债匹配持续改善。

• 推理依据与假设：

- 利率下行增加负债评估价值，净资产承压是基于保险合同负债计量方法。
- 负债成本下降及资产端OCI类金融资产表现改善，表明公司在资产配置和负债管理方面取得进展。
- 股债市场回暖假设未来市场环境持续向好，有利于提升投资回报率。

• 关键数据点及意义：

- “FVTPL固收资产及权益资产共同推动投资收益率提升”显示投资端多元化资产配置效果显著。
- 净资产压力意味着资本充足性挑战依然存在，提示监管和资本管理仍是重点。

2.2 寿险业务及新业务价值（NBV）动态

• 摘要：

上半年个险新单有所承压，但银保渠道新单大幅增长，分红险转型加速推进，导致负债成本改善。整体在可比口径下，寿险NBV保持增长，但在低利率环境下价值实现度有所降低。

• 推理与证据：

- 个险渠道受市场环境影响，表现不及银保渠道。
- 分红险转型趋向利好负债成本，反映产品结构和风险管理的优化。
- 低利率环境降低资金成本，但也抑制业务价值实现，是寿险产品价值增长承压因素。

• 关键数据点：

- “NBV延续增长”暗示公司销售能力和产品设计具备竞争力。
- 负债成本逐渐改善显示业务与财务结构调整效应显现。

2.3 财险业务及综合成本率（COR）改善

• 摘要：

2025年上半年财险保费增长放缓，车险保费增速受新车销售波动和车均保费下降影响而减弱，但非车险业务受益于“报行合一”改革及头部险企业务结构优化而有利于承保盈利。巨灾损失减少、费用率压降推动财险综合成本率显著改善。

• 逻辑及假设：

- 车险业务中的市场波动性与车价及销售量敏感，导致保费增长放缓。
- “报行合一”推动理赔报案和保险公司服务能力提升，降低理赔率。
- 费用管理改革与巨灾风险可控性增强，有助盈利水平提升。

2.4 资产负债匹配及估值展望

• 资产负债匹配改善：

股债市场回暖以及资产配置结构优化带来资负匹配持续改善，帮助缓冲负债成本下降带来的负面影响。

• 估值逻辑：

当前市场对保险行业持有较悲观预期，股价反映低估。随着经济回暖及市场环境改善，估值有望修复。
维持“增持”评级，建议投资者关注具有低估值且资产配置不足的上市保险公司，期待估值弹性。

• 风险因素：

- 长端利率可能继续下行，增大负债成本压力；
- 权益市场波动依然存在，影响投资收益；
- 负债成本改善可能不及预期，风险不可忽视。

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三、图表深度解读

本报告第二页无具体表格图表，仅含二维码及宣传元素，未提供可分析数据表或图形内容，因此无法针对图表进行详细解读[page::1]。

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四、估值分析

报告中未提供具体的估值模型或详细数值，但从文本中可推断其估值判断基于以下逻辑：

• 估值方法猜测：估值通常参考保险行业常用方法，如：

- 市盈率（P/E）对比历史及可比公司水平
- 资产负债匹配改善对未来盈利稳定性的影响
- 结合经济及利率环境变化，进行动态调整

• 关键假设：利率走势、投资收益持续性、负债成本的变化以及市场风险偏好改善。
• 结论：当前保险股整体估值偏低，待宏观经济及市场环境修复，且资负匹配优化后，有望迎来估值回升。

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五、风险因素评估

• 报告中明确列示的风险包括：

1. 长端利率下行风险：这会增加保险合同负债的评估负担，影响净资产和资本充足率。
2. 权益市场波动风险：直接影响投资收益表现。
3. 负债成本改善不及预期：如果负债成本不能有效下降，盈利改善将受阻。

• 潜在影响：

- 负债压力加大，可能限制寿险业务扩张及资本管理空间。
- 投资收益不稳定增加盈利波动性。
- 估值修复进程受阻，投资风险上升。

• 缓解策略未明确提出，但通过资产配置优化及产品结构调整隐含轻微缓解思路。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体偏向正面，尽管也强调净资产压力和风险因素，基调仍维持“增持”。需注意：

- 低利率环境对寿险业务的价值实现度削弱可能比预期更严重。
- 股债市场回暖假设不确定，若面临宏观经济波动，则盈利弹性可能受限。
- 资产负债匹配持续改善的前提是负债成本有效下降及投资端稳健表现，若其一受阻，改进空间有限。

• 报告依赖当前市场环境改善，存在较强的乐观假设，风险提示虽在，但缺乏具体应对方案。

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七、结论性综合

本报告从宏观及行业微观层面详细分析了2025年上半年中国上市保险行业的经营表现及未来趋势，主要结论包括：

• 盈利稳健增长：股债市场回暖及资产配置优化显著推动投资收益，促进利润增长。

- 净资产压力持续存在：低利率环境导致负债评估利率下降，抬高保险负债，净资产受压。

• 寿险新业务价值增长延续，但价值实现度受限：个险承压与银保渠道增长的双重影响，产品转型推动负债成本改善。

- 财险业务综合成本率明显改善：理赔损失减少、业务结构优化及费用率下降三大因素形成合力。

• 资产负债匹配持续改善为估值修复提供支撑：资产配置的主动优化及负债成本管控提升公司财务稳定性。

- 投资建议明确：行业维持“增持”评级，重点关注低估值、资产配置欠缺、估值修复潜力大的保险股。

• 风险因素需重点关注，尤其是长端利率走势、权益市场波动及负债成本改善情况，可能影响盈利稳定性和估值。

虽然欠缺详细财务数据和估值模型披露，报告结合当前市场动态和保险行业特性，提供了对盈利与估值趋势的深入洞察，为投资者提供了具有操作意义的参考。[page::0]

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总结

国泰海通证券的这份研究报告通过详实的市场环境分析与行业动态剖析，揭示了中国保险行业在2025年上半年的盈利现状、业务结构调整及资本匹配状况，结合当前与持续的利率及资本市场趋势，提出行业成长与估值修复的逻辑，涵盖了寿险、财险不同板块表现及潜在风险，最终维持对保险行业的乐观看法和“增持”建议。这为投资者理解行业未来走势及筛选优质标的提供了专业而详实的指引。

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参考文献与溯源

• 国泰海通证券研究报告《预计盈利稳健，资负匹配持续改善》，2025年7月28日，刘欣琦，李嘉木[page::0]

- 报告二维码及提示[page::1]
- 图表与数据详见报告原文（本分析基于提供文本，图表未提供）

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