• 行业配置和市场主线 [page::0][page::1]

- 顺周期持续是配置核心，右侧景气趋势模型推荐食品饮料、医药、电力、公用事业、机械等，聚焦钢铁、石油石化、家电加仓。
- 左侧困境反转模型推荐金融地产、贵金属、渔业、建筑装修、电子和医药等，尤其贵金属和电子医药被加仓。

• 电子和医药行业特征 [page::2][page::3]

- 电子：估值低于-1标准差，趋势仍在左侧，分析师两年景气度约20%，拥挤度回落低位。

- 医药：估值低于-2倍标准差，处于明显底部，景气度约10%，趋势在左侧，拥挤度回落至负值。

• 宏观层面分析 [page::4][page::5][page::6]

- 宏观景气指数显示经济弱、货币紧、信用紧、库存被动去库存。

- 预计沪深300盈利增速承压，PPI预计未来几个月企稳。

• 中观层面行业估值与景气度分布 [page::6][page::7][page::8][page::9]

- 消费品板块估值合理偏低，食品饮料、家电和医药业绩透支年份较低，分析师景气度均进入扩张区间。


- 军工和新能源存在较大估值修复空间，通信等TMT板块估值略微偏高。


- 大金融板块：银行未来一年绝对收益预期约15%，保险估值处历史低位，待十年国债收益率拐点信号，地产估值有所修复但仍较低，房贷利率创新低。

• 基本面量化体系和策略表现 [page::10][page::11][page::12][page::13]

- 体系涵盖宏观景气指数、中观行业盈利与估值、微观选股模型。
- 行业景气趋势和困境反转模型互补，行业配置模型2023年超额收益约8%，ETF配置模型年化超额18%以上。


- 困境反转ETF配置策略2023年至今超额收益约20%，持仓涵盖软件指数、钢铁、证券公司、医药等。

- PB-ROE选股策略结合行业权重，选估值性价比高的股票，2013年至今超额年化约23%。

国盛量化报告详尽分析报告

——《顺周期仍是主线，医药电子可能进入左侧买点》基本面量化系列研究之二十三（2023年9月8日发布）

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《顺周期仍是主线，医药电子可能进入左侧买点》

- 作者：杨晔、刘富兵等，国盛证券金融工程团队

• 发布日期：2023年9月8日

- 发布机构：国盛证券研究所

• 主要主题：行业配置策略、宏观经济景气分析及行业量化表现，重点关注顺周期行业的配置价值和医药电子行业的买点机会。

核心观点摘要：

1. 顺周期产业依然是当前配置的主线；基于右侧景气趋势模型和左侧困境反转模型，双模型均看好钢铁、石油石化、家电等顺周期行业的配置价值。

2. 医药电子行业估值处于底部区域，拥挤度和估值指标均表明有配置价值，部分指标显示已进入左侧买点，未来有较好的上行空间。

1. 宏观层面当前表现为经济弱、货币紧、信用紧、去库存的状态，未来权益资产可保持乐观姿态。

4. 金融、消费等板块进入长期配置区间，军工与新能源有估值修复潜力，TMT行业估值偏高风险需注意。

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二、逐节深度解读

1. 主题提示：顺周期主线与医药电子买点（页0-3）

• 双模型框架介绍：

- 右侧景气趋势模型：基于行业景气度高、趋势强及拥挤度不高，优选景气向上且配置压力小的行业，2023年相对Wind全A指数超额8%。
- 左侧困境反转模型：侧重估值低位、拥挤度不高，辅以分析师景气预期和北向资金加仓行为，体现反转潜力，年化超额收益超10%，2023年超额12%。

• 双模型均推荐顺周期行业如钢铁、石油石化、家电，以及金融、地产等。

- 医药和电子行业估值和拥挤度均处低位，分析师长期景气预期向好，北向资金积极加仓，具备左侧买点信号。

2. 基本面量化体系介绍（页3）

• 报告系统分为宏观、中观和微观三大层面：

- 宏观层面：宏观景气指数以及宏观情景分析，聚焦经济、货币、信用和库存指标。
- 中观层面：行业盈利和估值高低量化。
- 微观层面：选股模型和盈利模式驱动的量化策略。

3. 宏观层面解读（页4-6）

• 宏观景气指数由四大指标构成：经济增长、货币宽松、信用宽松和库存景气指数。

- 当前经济弱（经济增长指数接近0轴）、货币及信用处紧缩态势，库存正在被动去库存，属于典型的经济复苏初期状态。

• 经济扩散指数处于0轴附近，预计沪深300盈利增速有压力。图表13清晰显示盈利增速自2022年高点回落趋势明显。

- 货币宽松指数领先PPI近一年，货币宽松阶段暗示PPI可能将在未来几个月触底企稳。

• 库存周期处于被动去库存阶段，历史经验显示该阶段权益资产宜持乐观观点，并适当增持（图表16策略表现显示持有权益资产阶段收益优良）。

4. 中观层面：重点行业表现解读（页6-9）

4.1 消费品板块估值处合理偏低区域

• 食品饮料业绩透支年份约4.9年，处于历史36%分位（相对估值较低），分析师景气指数进入扩张阶段，表现稳定且具配置价值。

- 家电行业业绩透支年份约2.8年，估值水平处44%分位，近期有所回升但仍未被高估。

• 医药表现突出，业绩透支年份仅4.2年，历史仅9%分位，估值明显处低估区间。分析师表现亦趋乐观。

图表17-22对应行业景气指数和业绩透支年份清晰支撑这部分结论。

4.2 军工、新能源行业有较大估值修复潜力

• 军工预期景气指数处在扩张区间，业绩透支年份不到历史16%分位，估值相对低廉。

- 新能源电力设备景气指数虽处收缩象限，但业绩透支年份仅2.1年（2%分位），估值极低，空间较大。

4.3 TMT板块（通信等）估值整体偏贵

• 通信业处54%分位估值水平，近期估值有所回落但仍偏贵，注意短期调整风险。

4.4 大金融板块关注点

• 银行未来一年预期有约15%的绝对收益空间，但由于整体估值均低，其相对超额收益未必明显。

- 保险估值约0.63（历史低位），保费收入增速明显上升，但绩效依赖于十年国债收益率的拐点信号。

• 地产估值低位（NAV估值0.73），房贷利率创历史新低，政策支持力度大，市场关注度提高。

5. 基本面量化模型层面（页10-13）

5.1 行业配置模型

• 有两大类：

- 景气度模型（进攻型，高风险高收益，规避拥挤度），
- 趋势模型（跟趋势主线，规避低景气行业）。

• 总体策略2013年至今多头年化24%，2023年超额8.1%。

- 9月重点推荐：食品饮料、医药、电力、公用事业、机械、纺织服装、家电、非银、石油石化、轻工制造、商贸零售、钢铁。

5.2 行业ETF配置模型

• ETF行业配置策略2015年至今超额年化18.2%，2023年超额3.4%。

- 9月推荐权重显示对家电、证券公司、建筑材料、电力、食品饮料医药领域持续偏好。

5.3 困境反转ETF配置模型表现优异

• 行业转折和估值反转策略，2015年至今超额年化18.4%，2023年超额20.3%。

- 最新持仓涵盖软件指数、钢铁、证券、通信设备等，反映资金流向及估值修复潜力行业。

5.4 行业PB-ROE选股策略

• 在行业配置基础上选取估值性价比高的股票（板块内前40% PB-ROE评分最高个股）。

- 2013年至今年化收益29.9%，信息比率2.02。

• 2023年超额收益11.8%。

- 9月重点重仓股包括中国石油、格力电器、中国平安、迈瑞医疗等顺周期与消费、医药代表性标的。

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三、图表详解与数据洞察

图1（页1）行业景气度-趋势-拥挤度图谱

图表将行业分布在四象限：横轴为景气度（高低景气），纵轴为趋势（强弱趋势），点大小代表拥挤度。

• 顺周期行业如钢铁、石油石化、家电位于高景气强趋势，拥挤度适中，适合作为配置。

- TMT相关行业如通信拥挤度高，短期调整风险加大。

• 低景气低趋势行业多位于基础化工、煤炭等，配置价值较低。

图2（页2）困境反转模型图谱

按估值低和困境反转信号划分行业位置。

• 红色实心标示当前推荐的反转行业，蓝色表示仍处低估困境的行业（估值极低）。

- 医药、电子、建筑装修等行业处于红色框内，估值处于低位且短期展望转好。

图3-6（页2-3）电子与医药行业关键指标趋势

• 电子行业相对估值低于-1倍标准差，趋势指标仍为负但拥挤度回落，分析师两年景气度进入扩张区，显示电子行业有底部行情启动苗头。

- 医药行业估值更低至-2倍标准差，趋势负但明显拥挤度低，分析师景气度及超额收益表现也较为积极，处类似2022年8月底部区域。

宏观指数图表（页4-6）

• 经济增长指数、货币宽松指数、信用宽松指数与库存景气指数均提供历史周期对比，当前显示经济弱但货币紧信用紧，库存处去库存阶段。

- 经济扩散指数与沪深300盈利增速走势高度相关，近期盈利增速压力大。

• 货币宽松指数领先PPI显示PPI未来几月可能探底企稳，隐含一定通胀压力缓释。

大金融指标（页8-9）

• 银行估值性价比指标和未来一年绝对/相对收益的历史对比显示，目前银行股或有一定配置价值，但相对其他矛盾估值行业弹性有限。

- 保险PEV持续处历史低位，保费收入增速明显回升，十年国债收益率的拐点将是关键触发信号。

• 地产估值修复明显，但仍偏低，低利率环境为其构筑政策支持基础。

行业ETF图谱（页12）

清晰展示多行业ETF的景气度、趋势与拥挤度分布情况，帮助投资者捕捉高性价比领域，如通信设备、中证医药等成分明确。

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四、估值分析

• 估值主要基于行业业绩透支年份（一个反映行业估值高低以及未来业绩恢复时长的指标），结合分析师景气指数、相对估值z-score和拥挤度指数构成。

- 业绩透支年份低意味着当前行业估值处于合理低位甚至被低估，有潜在估值修复空间（医药、军工、新能源表现尤为明显）。

• 报告重点关注估值分位（25%、50%、75%）以及相对估值倍数，结合北向资金持仓拥挤程度作为风险控制和择时信号。

- PB-ROE选股模型结合行业配置权重和个股估值性价比，以实现组合的行业配置优化及选股效益提升。

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五、风险因素评估

• 报告末尾明确提示所有模型均基于历史数据规律总结，强调“未来存在失效风险”。

- 投资需警惕行业景气度和估值预期不及预期，宏观经济超预期下行导致的盈利压力。

• 拥挤度指标过高提示潜在的调整风险，尤其在TMT等估值偏贵板块。

- 贴现率变化、政策调控和突发事件均会影响行业配置及量化模型效果。

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六、批判性视角与细微差别分析

• 报告充分利用了多层次、多维度数据，系统性强，但因模型均基于历史规律，未来环境变化有可能影响模型有效性。

- 部分行业如通信虽景气度正面，但估值偏高导致调整风险，需审慎跟踪。

• 银行板块虽有15%预期绝对收益，但文中提示相对沪深300的超额收益或有限，体现收益结构中潜在矛盾。

- 报告中医药与电子行业被重复强调为左侧买点，模型对中长期盈利改善的依赖较强，短期可能面临波动。

• 图表大多以相对指标（分位、标准差z-score）呈现，缺乏绝对估值水平的直观比较，对小部分读者可能需进一步解释。

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七、结论性综合

《顺周期仍是主线，医药电子可能进入左侧买点》整体报告以量化模型作为投资判断的坚实支撑，明晰表达：

• 顺周期行业（钢铁、石油石化、家电、金融地产等）仍然是配置主线，双模型均显示其具备较好的景气及估值优势。这一判断基于行业景气度、趋势指标以及拥挤度控制，在历史验证中表现优异。

• 医药和电子行业估值处于明显底部区域，走出了长期困境，并且分析师景气预测与资金流向信号均显示向好，具备左侧买点，适合提前布局。这意味着虽然当前短期趋势指标为负，可能还有波动风险，但从长期视角看有较强投资价值。

• 宏观层面，经济处弱复苏及去库存阶段，货币紧信用紧，但降准政策带动信用宽松指数回升，有助于缓解短期经济压力。通胀有望底部企稳，股市盈利承压但应关注政策转折与行业基本面改善信号。

• 中观行业层面，消费板块特别是食品饮料、家电及医药估值处合理至偏低位，是重要的长期配置区间。新能源和军工也存在配置价值，通信等TMT部分板块短期估值偏高。

• 大金融板块中银行盈利预期稳定，估值吸引；保险估值历史低位但依赖债券收益率走势；地产估值修复未完，政策环境利好。

• 基于以上分析，报告给出系统化量化策略的行业配置和选股建议，如行业配置模型推荐23年9月配置食品饮料与医药均13%，家电8%，钢铁5%等；ETF配置侧重家电、证券、建筑材料、电力等。

• 图表丰富而详实，特别是行业景气趋势图谱、困境反转图谱以及分析师盈利预测指数等，为投资者提供多维度量化视角，并支持双模型策略形成优秀历史风险调整后收益。

综上，报告展现了国盛证券金融工程团队基于量化基本面研究的深厚实力，通过严谨多层次分析和实证验证，提出顺周期为主线并积极布局医药电子的专业建议，同时提示模型使用风险，体现了专业金融研究的严谨态度和前瞻洞察能力。[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,11,12,13]

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附注

• 报告引用了丰富的行业分类数据、估值分位数、分析师盈余预期和股权资金流向指标，结合宏观经济量化指数形成综合判断，体现了跨学科多维量化融合的典范。

- 模型服从于市场规律，未来投资需结合宏观政策变化及突发风险。

• 本文对所有关键图表和数据均详细描述及逻辑解析，帮助投资者全面理解模型依据和推荐理由。

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（注：所有数字均基于报告给出的历史数据和模型计算结果，所有结论均有对应页码标注作为溯源依据。）

结束

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