招商中证红利ETF跟踪的中证红利指数概览 [page::0][page::2]

• 指数选取沪深A股中平均税后现金股息率最高的100只股票，以股息率加权。

- 指数行业分布均衡，前三大行业（房地产16.39%、交通运输13.47%、银行12.95%）合计占比43%。

• 指数成分股市值偏中小盘，平均流通市值402亿，500亿市值以下的股票居多。

指数风险收益表现及估值优势 [page::3][page::4]

| 指数 | 年化收益率（2014/12/31-2019/12/31） | 最大回撤 | 年化夏普比率 |
|------|------------------------|---------|-----------|
| 中证红利 | 4.49% | 优于沪深300等 | 0.31 |
| 沪深300 | 2.60% | 基准对比 | 0.23 |

• 中证红利指数展现较高稳健性和防御特征，跑赢主流宽基指数。

- 当前PE (TTM) 7.80，PB 1.01，显著低于沪深300及其他多数宽基指数，具有明显估值优势。

招商中证红利ETF产品情况及竞争优势 [page::7][page::8]

• 基金成立于2019年11月28日，规模3.54亿元。

- 管理费率0.20%，托管费率0.10%，费率显著低于同业（低60bp以上）。

• 目标精确跟踪中证红利指数，力争日均跟踪偏离度<0.2%，年化跟踪误差<2%。

中证红利指数成分股与行业权重详细分布 [page::5][page::6]

• 前十大持仓分散，最大单股权重3.37%（中国神华）。

- 行业分布较均衡，多个行业权重均低于20%，避免单一行业风险集中。

• 成分股市值结构呈现中小盘主导，兼有部分超大盘股。

投资风险提示 [page::0][page::9]

• 因子基于历史股息率表现，未来可能出现风格转换影响策略效果。

- 极端市场情形下，因子和模型的有效性可能被打击，需配合风险管理措施。

《Smart Beta 产品分析之：招商中证红利 ETF》报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：Smart Beta 产品分析之：招商中证红利 ETF

- 系列名称：《FOF 系列研究之 二十五》

• 发布机构：东方证券研究所

- 撰写人：证券分析师朱剑涛（执业证书编号：S0860515060001）

• 联系方式：021-63325888*6077，邮箱 zhujiantao@orientsec.com.cn

- 发布日期：2019年12月末（具体日期未明）

• 研究主题：基于中证红利指数的招商中证红利 ETF 产品的全面分析，涵盖指数编制方法、风险收益表现、估值水平、行业市值分布及ETF产品特点。
• 核心观点：

- 招商中证红利 ETF 跟踪的是中证红利指数，该指数代表了A股市场中高股息股票的整体表现。
- 高股息股票通常反映公司盈利状况良好、现金流充足、具确定性，且该策略抗跌性强、逆周期性明显，适合长期持有。
- 中证红利指数的历史表现和估值优势显著，年化收益优于沪深300及上证红利指数，且估值处于历史低位，具备较大上涨空间。
- 行业分布均衡，权重集中在房地产、交通运输、银行三大行业，且成分股市值均衡，偏中小盘。
- 招商中证红利 ETF 成立于2019年11月，是市场上首批跟踪该指数的ETF，具备费率低和流动性好的优势。

• 风险提示：因子投资的历史有效性无法保证未来，极端市场环境可能导致因子失效，建议密切监控并进行风险控制。[page::0]

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二、逐节深度解读

2.1 智能贝塔产品简介

报告开篇对Smart Beta产品进行了定义和阐释：作为结合主动选股和被动指数投资的中介形态，其通过指数加权权重的非市值方法，聚焦特定风险因子（如红利因子），追求超越传统市值加权指数的风险回报表现。Smart Beta的优势为规则透明、低成本、策略容量大、换手率低等。

该背景框架为后续介绍中证红利指数及招商中证红利 ETF 提供了策略和投资理念基础。[page::2]

2.2 中证红利指数分析

2.2.1 指数编制方法

• 股票池：沪深A股市场，纳入过去两年连续现金分红且股息率大于零的股票，且日均总市值和成交金额都排名前80%的个股。

- 成分股数：100只

• 选股原则：根据过去两年平均税后现金股息率从高至低排序，取前100名，特殊市场表现异常个股经专家委员会剔除。

- 加权方法：以股息率进行加权，每年调整一次（12月第二个交易周后的第一个交易日）。

• 样本调整条件：新样本筛选需满足税后现金股息率大于0.5%、总市值和成交金额均进入前90%。

该指数的编制体现了对高股息股票的严苛筛选及动态调整机制，保证了成分股的代表性和流动性。[page::2]

2.2.2 指数风险收益特征

• 长期表现：自2014年12月底基日以来至2019年12月底，中证红利指数年化收益4.49%，显著高于同期沪深300（2.60%）和上证红利指数（1.30%）。

- 波动率及风险：波动率水平与大盘蓝筹指数相当；最大回撤表现优于市场平均和同类指数，体现相对稳定性和防御特征。

• 夏普比率：0.31，表明风险调整收益表现不错。

图2呈现了2014-2019年间中证红利及多只宽基指数净值走势比较，显示该指数整体上行趋势明显且波动适中。图3的风险收益数据表格进一步证明其稳健表现。

• 行业板块表现差异：报告中特别指出2017年以后，虽然深证红利指数因食品饮料和家电大幅上涨表现强劲，但中证红利指数因行业均衡配置略显落后，但依旧跑赢上证红利指数。

这段分析说明中证红利指数的稳健收益并不依靠个别热门板块，而是均衡分布带来风险分散，并且收益持续性较好。[page::3]

2.2.3 指数估值水平

• 绝对估值：

- 截至2019年末，中证红利指数市盈率PE（TTM）仅7.80倍，市净率PB为1.01倍。
- 该估值明显低于沪深300（PE=12.44倍，PB=1.50倍）和深证红利，但与上证红利（PE=7.19，PB=0.88）及标普A股红利（PE=7.43，PB=0.92）相近。
- 股息率为4.25%，明显高于沪深300（2.27%）和深证红利（2.13%）。

• 估值历史位置：

- 当前PE处于近5年历史分位数的18%，说明估值处于底部区域，具备较大升值潜力。

图4以柱状图对比了多重估值指标，图5展示了指数历史估值走势。数据凸显中证红利指数的安全边际及中长期投资吸引力。

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2.2.4 指数行业分布

• 行业权重均衡，单一行业控制在20%以下，前三大行业占43%：

- 房地产 16.39%
- 交通运输 13.47%
- 银行 12.95%

• 与其他指数比较，中证红利中银行及非银金融权重相对较低，行业分布更均衡，避免行业集中风险。

- 图6和图7给出行业市值和权重饼图及表格，直观展现了行业分布的多元化及治理风险。

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2.2.5 指数市值分布

• 成分股平均流通市值为402亿元，风格偏向中小盘。

- 市值分布呈两极分化：500亿以下中小盘与1000亿以上超大盘股占比较大，中大型市值占比偏少。

• 按宽基指数成分股分布：

- 沪深300成分股占54%
- 中证1000占17%
- 中证500占19%
- 中证1000外成分股占10%

图8和图9揭示了中证红利成分股的市值区间分布及其跨宽基指数的覆盖范围，显示其兼顾了主流蓝筹和部分成长中小盘核心资产。

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2.2.6 指数重仓股

• 前十大重仓股合计占比约20%，持股集中度适中，增强分散风险。

- 最大单一持股是中国神华，权重仅3.37%，体现不依赖个股风险敞口。

• 其他包括潍柴动力、中联重科等行业龙头，行业覆盖制造、能源、房地产、食品饮料等。

表格详尽列示了各重仓股市值，自由流通市值及行业归类，支持指数行业分散及中小盘风格定位。

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2.3 招商中证红利 ETF 产品分析

2.3.1 基金产品简介

• 基金代码：515080.OF

- 成立日期：2019年11月28日

• 规模：截至2019年12月31日达3.54亿元

- 跟踪标的：中证红利指数（000922.CSI）

• 投资目标：紧密跟踪标的指数，力求将日均跟踪偏离度控制在0.2%以内，年化跟踪误差不超过2%。

- 费率优势显著：
- 管理费+托管费合计0.3%/年，低于同类基金60个基点以上
- 相比富国（1.4%）、大成（0.9%）和万家（0.9%）的费率，招商具有明显成本竞争力。

• 产品类型：被动指数型，ETF形式保障流动性和手续费优势。

该基金属于市场首批跟踪中证红利指数的ETF品种，结合中证红利指数稳健的红利策略特性和招商基金丰富产品线，具备较高吸引力。

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2.3.2 基金公司及经理介绍

• 招商基金管理有限公司背景雄厚，公司覆盖宽基、Smart Beta、指数增强及债券等多领域，被动指数基金数量多达24只，管理规模265亿元。

- 基金经理王平，拥有9.41年投资管理经验，管理基金19只（在任8只），专注量化投资策略和风控，具备丰富的指数基金管理背景，团队专业能力强。

• 基金经理经历涵盖风险管理、金融工程、量化策略和股指期货等，保障产品的专业运作水平。

图12列示招商基金旗下其他指数基金概览，显示团队整体实力及指数投资布局广泛。

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三、图表深度解读

图2：中证红利指数与常见宽基指数净值对比（2014-2019）

• 展示中证红利指数与沪深300、中证500、上证红利、深证红利、标普A股红利等指数净值走势。

- 可见中证红利指数净值稳步上涨，避开大幅震荡期的深度下跌，表现出较好防御属性。

• 2015年市场大幅波动中，中证红利指数净值跌幅相对有限，体现股息率策略的稳定性。

- 中证红利指数整体领先沪深300和上证红利指数，验证了其长期投资价值。

图3：风险收益比较

• 表格数据清晰对比多指数的累计收益、最大回撤及夏普率。

- 中证红利指数五年累计正收益4.49%，最大回撤-31.79%，夏普率0.31，风险调整表现良好。

• 其他指数多波动较大，中证500和中证1000等小盘指数回撤更深，波动更大。

- 表彰出中证红利指数优异的风险收益平衡，适合稳健型资金配置。

图4 & 图5：估值指标对比及历史变化

• 图4的柱状图展示了市盈、市净、市现、市销及股息率多指标对比。

- 中证红利指数的市盈和市净率处于较低区域，同时股息率几乎最高，表明其估值便宜但收益率高。

• 图5的历史估值线表明当前估值低于历史中位数，存在估值修复空间。

图6 & 图7：行业分布详解

• 图6表格展示了各行业成分股数量、市值及权重百分比，房地产最高；交通、银行其次。

- 图7饼图直观显示前三大行业合计43%，其余行业分散布局，有效避免行业集中风险。

图8 & 图9：市值分布与宽基覆盖

• 图8柱状图刻画市值分布，多数成分股低于500亿市值，符合中证红利偏中小盘风格。

- 图9饼状图显示成分股在各宽基指数中的分布，沪深300占比最大，显示高流动性和大市值重仓特点。

图10：重仓股持仓明细

• 表格列出十大重仓股权重均低于4%，持仓高度分散。

- 产业涵盖采掘、制造、房地产、消费，显示稳健且多样化的产业布局。

图11 & 图12：基金产品及管理团队

• 图11披露基金设立时间、规模、费率以及跟踪目标，使投资者了解产品具体参数。

- 图12以表格形式梳理招商基金旗下被动指数基金产品线，反映公司在被动管理领域的深厚积累和资源。

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四、估值分析

本报告未直接采用复杂的DCF等模型，而是更多依赖指数层面的市盈率、市净率等相对估值指标及历史分位数分析。

• 估值输入：

- PE(TTM)为7.80倍，处于五年18%历史分位，低估值区域。
- PB仅1.01倍，低于沪深300和深证红利，显示安全边际。
- 股息率高达4.25%，远超大盘指数，体现收益补偿。

• 报告重点强调当前估值处于历史低位，暗示未来存在向均值回归的潜在上涨空间。

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五、风险因素评估

报告主要提出两点风险：

1. 因子有效性风险：

- 因子基于历史表现，未来市场可能风格大变，导致因子失效。
- 投资者需密切关注因子表现，调整持仓。

1. 极端市场冲击风险：

- 极端环境可能引起因子策略和模型失灵，导致大幅亏损。
- 强调风险控制重要性。

报告建议结合实时监测及风险管理机制进行操作，体现一定的风险意识，但未提供具体缓解措施或概率评估。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告优势：

- 数据详实，结构清晰，对中证红利指数及招商中证红利ETF产品各维度展开全方位分析。
- 强调Smart Beta红利策略的防守性，结合历史表现和估值支撑观点合理。
- 充分利用图表展现风险收益、估值、行业、市值分布，增强说服力。

• 潜在不足/疑虑：

- 报告对市场环境变化导致因子失效的风险提示较为笼统，缺少具体应对策略和量化考量。
- 估值分析以历史对比为主，未深入探讨未来盈利增长的驱动因素，缺乏盈利预测模型支撑。
- 基金成立时间较短（仅1个月），基金规模3.54亿相对较小，样本可能不足以验证基金本身的跟踪效果和流动性表现。
- 投资评级体系未明确给出，对ETF的具体投资建议较为含糊，可能限制实际操作指导价值。

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七、总结性综合

本报告系统分析了招商中证红利 ETF 基金及其跟踪的中证红利指数特征，具有以下几个关键发现：

• 指数优势明显：中证红利指数代表A股高红利股票，精选100只过去两年均有较高税后现金股息率且具有较强流动性和市值条件的股票。股息率加权的指数编制确保其真正反映高稳定红利股票的表现。
• 风险收益特征优越：自2014年以来，中证红利指数以4.49%的年化收益，领先沪深300和上证红利指数，同时保持较低波动率和较小最大回撤，夏普比率（0.31）显示风险调整后表现优良，体现稳健的防守与逆周期特征。
• 估值安全边际充足：低市盈率7.80倍，低市净率1.01倍，股息率4.25%，且当前估值处于过去5年18%的低分位数，具备明显的安全边际与潜在估值修复空间。
• 行业及市值分布均衡：房地产、交通运输和银行三大行业合计占比约43%，行业分散度较好；市值偏中小盘策略，包含部分超大盘股，形成良好配置平衡。
• 招商中证红利 ETF 具备较强市场竞争力：该ETF作为首批跟踪指数的产品之一，管理费率低至0.3%，远低于同类基金，产品设计聚焦跟踪精度和成本控制，基金经理团队经验丰富，背景稳健。
• 风险提示合理，但应关注因子模式的未来稳定性。虽然红利因子的历史表现强劲，但极端市场或风格切换可能影响策略有效性，投资者需要动态监控和风险控制。

综上，报告有力地支持了招商中证红利ETF作为长期价值防御型投资标的的逻辑，尤其适合追求稳定现金流和估值安全边际的投资者。图表与数据提供充分的实证基础，产品的费率优势和基金管理团队的资质亦为其增添优势。[page::0,2,3,4,5,6,7,9]

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报告中的所有图表均有效支持了文本论断，且数据详实，值得投资者深入参考。具体图表链接示例：

• 图2净值对比：

• 图4估值指标：

• 图7行业权重饼图：

（更多图表请参见报告相应页码）

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结语

该报告为投资者梳理了招商中证红利ETF及其跟踪指数的核心价值与风险特征，具有较强的专业性与实用价值。但投资者应结合自身风险偏好，关注因子策略的潜在变化风险，动态调整投资组合配置。整体而言，招商中证红利ETF是A股市场中低估值、高股息、防守性强策略的重要标的，适合长期建仓持有。

报告