贴水持续收敛，资金积极入场，市场情绪乐观 [page::0]

• 本周指数偏强推动期指大幅增仓，IC、IF、IH及IM合约基差贴水分別为-5.89%、-0.05%、1.70%、-6.92%，其中中小盘基差收敛尤为明显。

- VIX指数短端持续走高，期限结构呈两端高、中间低，说明短期波动预期升高而中期稳健。

• SKEW指数下降至近100左右，尾部风险缓释，资金入场加速形成多维乐观格局。

未来一年指数分红点位预测详解 [page::1][page::2]

• 对中证500、沪深300、上证50、中证1000指数未来一年分红点位预估分别为87.44、83.62、66.77、66.50。

- 各指数合约期限内预估分红稳定，分红对基差理论修正提供基础依据。

• 相关图表显示各合约分红点位走势平稳，为基差调整提供量化支持。

基差修正与期货持仓活跃度分析 [page::3][page::4][page::5]

• 分红调整年化基差统计显示IC、IF、IH及IM均呈现基差向上修正趋势，当前贴水水平整体低于2022年以来中位数。

- 合约持仓量与成交量呈现稳步上升，显示市场交投活跃，资金积极介入股指期货市场。

期现对冲策略回测结果详解 [page::6][page::7][page::8][page::9][page::10]

• 主要覆盖中证500、沪深300、上证50、中证1000期货合约，现货70%、期货空头30%对冲，调仓机制包括连续持有和最低贴水策略。

- 中证500对冲策略表现：年化收益负3.07%~负1.40%，夏普比率较低，策略回撤显著，贴水收窄影响回撤。

• 沪深300对冲策略表现：年化收益0.38%~1.18%，波动率较小，策略相对平稳。

- 上证50和中证1000对冲策略显示一定收益但也存在明显回撤，IM策略年化收益最低，最大回撤超14%。

波动率指数与尾部风险指标解析 [page::11][page::12]

• 主要指数30日Cinda-VIX显示2025年波动率整体上行，中证500与中证1000VIX较高，反映市场波动性提升。

- 不同期限Cinda-VIX指数结构清晰，体现投资者对短期到长期波动的分散预期。

• SKEW指标持续回落，主要指数均在100附近波动，说明尾部风险预期有所缓解，市场恐慌情绪下降。

深度分析报告：《贴水持续收敛，市场情绪延续乐观》——信达证券研究开发中心，2025年8月23日

---

1. 元数据与概览

• 报告标题：《贴水持续收敛，市场情绪延续乐观》

- 作者与发布机构：于明明、崔诗笛、孙石，信达证券研究开发中心

• 发布日期：2025年8月23日，18:00，上海

- 研究主题：中国股指期货市场中的贴水基差动态、期指基差对冲策略表现及波动率（VIX）和波动率偏斜（SKEW）指标解析

• 核心论点：本周股指期货市场中，期指贴水持续显著收敛，市场情绪保持乐观，资金活跃入场。短期波动率呈现上升趋势，但市场尾部风险预期有所释放。对冲策略表现受到贴水收窄冲击出现明显回撤。整体衍生品市场呈现基差修复、资金入场加速、波动率结构分化的多维度积极格局。

本报告聚焦于期指合约基差调整、分红点位预测、期指对冲策略回测表现、市场波动率及尾部风险指标，并辅以详实图表予以数据支持，旨在为投资者提供量化且动态的市场情绪与风险监控工具[page::0][page::1][page::6][page::10][page::11][page::12]。

---

2. 逐节深度解读

2.1 贴水收敛与市场情绪（摘要与周点评）

• 关键论点：当前股指期货基差（合约价格与标的指数差值）贴水延续收窄，尤其中小盘指数（中证500、沪深300、中证1000）表现明显。资金主动入场，期指持仓及成交活跃，衍生品市场情绪乐观，同时短期波动性预期（依据VIX期限结构）依然偏高，尾部风险预期（SKEW指标）则连续两周下跌，表明市场对极端风险的担忧有所缓解，形成多维积极信号。

• 逻辑与数据支持：

- 期指年化基差指标显示中证500（IC）当季合约基差贴水由8.42%降至5.89%，沪深300（IF）贴水由1.62%收窄至0.05%，上证50（IH）出现1.70%升水[升水=期货价格高于现货]，中证1000（IM）贴水降至6.92%。贴水收敛意指期货价格逐渐贴近或超过现货价格，资金入场积极。
- 分红点位对基差影响有限，指数成分股分红贡献极小（占指数点位0.01%-0.04%），排除分红因素对基差变动影响。
- VIX结构呈“两端高、中间低”，短期期权波动率较高反映市场对近期不确定性敏感，而中期期权波动率稳定说明中期预期平稳。
- SKEW指标下降显示市场对极端负面行情（尾部风险）预期减弱，资金风险偏好提升，促进对冲资金进场[page::0][page::11][page::12]。

---

2.2 股指期货合约分红预估与基差修正

• 分红预估方法：基于历史数据与公司公告，运用信达金工模型对未来一年的四大主流指数分红做点位预测，细化到具体合约存续期内分红金额。

• 主要数据：

- 未来一年预估中证500分红点位约87.44点，沪深300约83.62点，上证50约66.77点，中证1000约66.50点。
- 各季度及当月合约分红点位基本一致，如中证500各合约均约0.05点。
- 分红数据图表（图1-8）显示分红点位持续上涨趋势，准确反映预期现金红利对期货价格的潜在影响，用以修正基差计算。

• 基差调整：

- 期货基差需要扣减分红影响以真正反映期货价格偏离现货的程度。
- 本周基差调整后数据：IC收窄至-5.89%、IF至-0.05%、IH升水1.70%、IM收窄至-6.92%。

• 意义：通过剔除分红，剖析期货价格与现货价差本质，提升基差分析的有效性和精度，有助于合理评估套利及对冲空间[page::1][page::2][page::3][page::4][page::5]。

---

2.3 股指期货对冲策略回测分析

• 对冲策略设定：

- 现货端持有全收益指数，期货端做空相同名义本金的股指期货，资金比例70%持有现货、30%做空期货。
- 两类策略：连续对冲（滞后切换季月或当月合约）、最低贴水策略（选取年化基差最低合约进行对冲，持有期至少8个交易日）。

• 表现总结（以2022年7月至2025年8月为回测区间）：

- 中证500（IC）：所有对冲策略均为负年化收益，最低贴水策略损失最小(-1.40%)，波动率显著低于指数（约4%-5%对比21%），最大回撤约-8%至-9%。2025年以来亏损也明显，反映贴水收窄背景下对冲收益压力加大。

- 沪深300（IF）：对冲策略均实现正年化收益，最低贴水策略表现最好（1.18%），较指数1.06%略优。风险指标（波动率、最大回撤）远低于指数。

- 上证50（IH）：对冲策略年化收益温和为0.97%至1.87%，最低贴水策略1.63%。波动率及回撤指标均显著低于指数，表现较为稳健。

- 中证1000（IM）：表现最弱，年化收益为负，最低贴水策略亏损约4%，最大回撤近11%。反映中小市值股票期货基础较弱，或执行难度大。

• 策略局限与回撤原因：

- 贴水收窄直接导致套利空间减少，对冲策略收益明显承压。
- 高换手率策略在成本和滑点未计入的假设下存在理想化成分。
- 不同指数流动性及合约特性导致策略表现差异明显[page::6][page::7][page::8][page::9][page::10]。

---

2.4 信达期权系列指数 —— 波动率VIX及偏斜SKEW指标解析

• Cinda-VIX：

- 利用期权市场数据构建的综合波动率指数，反映市场对未来不同期限内波动率预期。
- 近一年主要指数30日VIX显示总体震荡上行趋势，中证500、1000 VIX较高，说明中小盘波动率风险预期较大。期限结构呈“两端高、中间低”，短期期权隐含波动较大。
- 图表（29-33）详细展示不同指数不同期限VIX走势，反映市场整体波动情绪的多维度动态。

• Cinda-SKEW：

- 反映期权隐含波动率偏斜度，衡量市场对未来极端波动（“尾部风险”）的担忧程度。
- 指数超过100时，表明市场对极端负面事件风险的预期较高。当前上证50SKEW为99.82，沪深300为104.77，反映沪深300尾部风险预期较强。
- SKEW近两周持续回落，透露尾部风险预期下降，资金风险偏好改善。

• 分析结论：

- VIX与SKEW的分化局面显示短期内市场对波动性仍有关注，但尾部极端风险有所缓解，形成市场风险偏好的积极信号。
- 期权市场专业投资者较多，指数隐含信息具较高参考价值，有助于监测市场情绪及潜在风险[page::10][page::11][page::12]。

---

2.5 风险因素

• 报告强调历史统计与模型测算方法存在固有局限。

- 市场波动及不确定性可能导致基差与分红预估失效。

• 对冲策略未考虑手续费、交易冲击成本及期货不可分割性等实际因素，存在理论与实操偏差。

- 建议投资者结合自身风险承受能力和市场环境，谨慎使用相关模型和策略[page::1][page::13]。

---

3. 图表深度解读

• 图表1-8：分红点位预测中央作用

- 清晰显示各指数未来1年分红预期点位曲线稳步提升，指数期货分红衰减影响被准确量化，支撑基差年化调整逻辑。

• 图表9-20：基差走势与持仓量关联

- 例如IC当季合约基差历史波动幅度明显，与中证500价格走势反向关联。近期基差提升至低于中位数范围，显示市场基础面修复。
- 持仓量、成交量提升显现资金活跃度增加，为贴水收窄提供实证基础。

• 图表21-28：对冲策略净值走势与指标对比

- 明确显示所有对冲策略与基准指数的年化收益、波动率、回撤等指标，表格详细说明不同策略的表现优劣及换手频率，利于投资决策参考。

• 图表29-34：VIX与SKEW走势展现市场风险情绪

- 多期限波动率指数及偏斜指数通过时间序列展现市场对当前及未来风险的逐步反应，结构凸显短期波动上升和尾部风险缓释的态势，形象诠释了市场动态。



---

4. 估值分析

本报告主要聚焦于衍生品市场基差及波动率结构分析，未直接涉及个股或指数的估值模型和目标价预测。现有估值分析体现在期货基差调整及对冲策略回测结果解析，分红影响从贴水中剔除，实现期货价格的合理贴现，反映现货基本面变动，是定价合理性的关键环节。

---

5. 风险因素评估

• 模型风险：基差、分红预测、波动率指数均基于历史数据和建模，市场极端事件或政策变化可能导致模型失灵。

- 市场风险：市场流动性、资金面波动、突发宏观消息等不确定因素可能引发衍生品价格异常或剧烈波动。

• 交易成本风险：对冲策略未计入手续费和滑点，实际收益可能低于测算。

- 策略局限：对冲策略假设期货合约可无限细分，实际操作存在规模和制度约束。

报告未对具体风险缓解策略展开，但提醒投资者结合风险承受能力审慎决策[page::1][page::13]。

---

6. 批判性视角与细微差别

• 假设条件较理想：对冲策略回测忽略交易手续费和市场冲击成本，可能导致实操收益与理论存在偏差。

- 模型适用性受限：分红点位固定，对分红战略大幅调整的个股或市场可能预估不足。

• 特定数据时间范围限制：基差与VIX数据多为近年来时间序列，极端历史行情可能未充分覆盖。

- 对风险的表述较谨慎，未过度乐观，体现报告的专业严谨。

• 对市场情绪的认识较为全面，结合基差、波动率、尾部风险多角度，反映市场真实结构，报告分析逻辑严密。

---

7. 结论性综合

本次信达证券报告全面剖析了2025年8月中旬以来中国A股主要股指期货市场的贴水基差收敛情况及其对期现对冲策略的深刻影响。关键结论包括：

• 主要股指期货合约显示贴水显著收窄，特别是中小盘指数基差贴水幅度回落明显，资金积极入场推动对冲策略面临较大挑战，收益出现明显回撤。

- 分红点位虽然是股指期货基差的影响因素，但当前分红影响较小，未对期货价格造成价格扭曲，确保基差调整精度。

• 期指持仓及成交显著增加，显示市场活跃度提升，资金对未来行情保持谨慎乐观态度。

- 期权市场波动率指数（Cinda-VIX）及波动率偏斜指数（Cinda-SKEW）解析揭示：短期整体波动预期继续维持高位，中期波动稳定，尾部风险预期连续下降，市场风险情绪多维度表现出资金风险偏好回升。

• 对冲策略回测结果显示，最低贴水策略表现优于连续对冲，但整体收益承压，提示投资者当前环境下需谨慎操作。

- 附带的丰富图表（含分红预测、基差走势、持仓量、对冲策略净值及波动率指标等）形象呈现市场结构，便于投资者理解市场动态。

综上，该报告为投资者提供了详尽且专业的市场结构分析工具与策略表现评估，强调了贴水收敛背景下衍生品市场的情绪变化及风险变化，为期货及期权市场参与者提供了重要的参考依据和决策支持[page::0][page::1][page::3][page::6][page::10][page::11][page::12]。

---

附：部分关键图表示例

• 未来一年中证500指数分红点位预测结果

• IC当季分红调整年化基差与中证500指数走势

• 中证500股指期货期现对冲策略净值走势图

• 主要指数30日Cinda-VIX走势

• 主要指数30日Cinda-SKEW走势

---

综上，信达金工与产品团队通过严谨的量化分析揭示了当前衍生品市场的关键趋势和风险格局，深入剖析了多层面市场变量的互动关系及其对投资策略的实际影响，为投资者提供了极具价值的市场洞察力。

报告