1. 海外成长类Smart Beta产品规模与市场地位 [page::2]

• 成长类Smart Beta ETF在美国占数量约5%，规模占比达24%，为前三大策略之一。

- 规模前十大成长类ETF产品多来自BlackRock、Vanguard及State Street，部分规模超百亿美元，成立时间均超十年，显示明显的先发优势。

2. 美国成长类Smart Beta指数编制流程与代表产品 [page::3]

| 代码 | 基金名称 | 发行机构 | 规模 | 管理费 | 成立时间 | 过去五年收益率 |
|-------|--------------------------------|--------------|-----------|---------|------------|----------------|
| IWF | iShares Russell 1000Growth ETF | BlackRock | $46.18B | 0.20% | 2000/3/22 | 13.19% |
| VUG | Vanguard Growth ETF | Vanguard | $42.28B | 0.04% | 2004/1/26 | 11.99% |
| IVW | iShares S&P 500 Growth ETF | BlackRock | $23.94B | 0.18% | 2000/3/22 | 12.90% |
| ... | ... | ... | ... | ... | ... | ... |

• 三大指数系列BlackRock的Russell、S&P及Vanguard的CRSP系列，成长类指数采用估值和成长多因子评分，结合预期及历史成长指标进行分类权重分配。

3. A股成长因子的绩效表现及特征分析 [page::4][page::5]

| 指标 | 沪深300 | 中证500 | 中证1000 | 中证全指 |
|-----------------|---------|---------|----------|----------|
| IC | 3.73% | 2.11% | 2.02% | 1.81% |
| 多空组合年化收益 | 9.21% | 4.87% | 5.63% | 4.27% |
| 最大回撤 | -22.74% | -20.14% | -19.10% | -18.12% |

• 成长因子在大盘（沪深300）表现最佳，回测期2009年至2019年，IC值约4%，多空组合年化收益接近10%。

- 高成长组合在牛市阶段表现尤为突出，等权重组合优于市值加权组合，策略于2015年后遭遇下跌，但2019年出现反弹。

4. 国内成长类Smart Beta产品发展现状及规模分布 [page::7]

• 国内成长类Smart Beta产品数量占比为5.3%，规模占比不足1%，总规模仅约1.79亿元。

- 2010年首只成长基金诞生后发展缓慢，近几年虽开始反弹，多数新产品结合成长与其他因子形成复合策略。

5. 国内成长类Smart Beta产品跟踪指数与业绩比较 [page::8]

| 基金代码 | 基金名称 | 年化收益率（近三年） | 最大回撤 | 规模（亿元） |
|---------------|---------------------|----------------------|-------------|--------------|
| 159906.OF | 大成深证成长40ETF | -2.38% | -62.67% | 1.15 |
| 003366.OF | 浙商汇金中证转型成长| -0.61% | -41.89% | 0.39 |
| 161223.OF | 国投瑞银瑞泽中证创业成长| 16.32% | -44.16% | 0.24 |

• 目前产品规模较小，收益不佳且波动大，跟踪指数使用单一历史成长指标，且部分指数采用等权重构建。

- 国内成长指数与美股成长指数的差异在于缺乏预期成长指标与较为丰富的因子组合应用。

6. 风险提示与未来展望 [page::0][page::10]

• 成长因子有效性基于历史数据，未来风格转换风险高。

- 极端市场环境可能导致因子失效，需严格风险管理和动态调仓。

• 国内成长类Smart Beta产品仍处成长期，未来有较大扩张及改进空间，值得持续关注。

资深金融分析报告解构与详尽解析 — 《Smart Beta 产品分析之：成长因子》

---

一、元数据与报告概览

• 报告标题：《Smart Beta 产品分析之：成长因子》

- 作者与机构：朱剑涛（证券分析师，执业证书编号S0860515060001），东方证券股份有限公司研究所出品

• 日期：未明确给出具体年月，报告内提及数据截至2019年7月左右

- 研究主题：聚焦成长因子在Smart Beta产品中的应用，涵盖海外及中国市场成长类Smart Beta产品的分析、发展、有效性检验及风险提示

报告核心论点与信息：

• 成长因子是Smart Beta产品中使用最广泛的基础因子之一，理念与市场主流投资理念契合，易于投资者理解；

- 海外成熟市场中成长类Smart Beta产品已有约20年的发展历史，市场份额占比显著，尤其美国市场成长类产品资产管理规模占比达到约24％，数量占比约5％；

• 中国A股市场成长因子表现较优，尤其在沪深300中的信息比率（IC）较高，相关成长策略在牛市表现突出但存在一定波动和回撤；

- 中国成长类Smart Beta产品发展较晚，2010年首只基金出现后增速缓慢，目前产品数量和规模占比均较低，未来发展潜力较大；

• 报告最后提出因子策略仍存在风格转换风险和极端市场冲击等风险需关注。

---

二、逐章节深度解读

1. Smart Beta 与成长因子定义与定位（页码0、2）

• 报告明确了Smart Beta产品的本质——结合主动定量投资与被动指数投资，通过改变权重分配方式（非传统市值加权），实现对特定风险因子的增量暴露，追求基准超额收益。

- 成长因子基于对企业未来盈利增长的预期，是一类核心且易理解的投资理念，得到长期验证。

• 作者指出成长类型Smart Beta覆盖面广，尤其在美国市场，成长类Smart Beta ETF数量占比约5%，资产管理规模占比约24%（见图1与图2）且排名前三，这显示了成长策略的市场认可度和资金集中度[page::0,2]。

2. 海外成长类Smart Beta产品分析（页码2-3）

• 美国成长类Smart Beta基金规模巨大，前十只基金管理资产超过400亿美元及多个超100亿美元级产品；

- 主要由BlackRock（贝莱德集团，旗下Russell和S&P系列）、Vanguard（三种CRSP系指数产品）主导市场，占据绝对头部优势；

• 指数构建流程强调从大样本空间开始，运用多维因子打分（成长与价值），通过综合评分最终确定成长股票，尤其融合了预期成长与历史成长指标，体现成长因子预测未来价值的核心理念；

- 三大指数系列在选股、分类和加权方法上有所不同，结合估值与成长多因素综合评分，例如贝莱德Russell系列使用BP、IBES预期成长、历史营收增长等指标进行复合评分；CRSP则强调包括ROA等多指标融合[page::2,3]。

3. 国内成长类Smart Beta产品及有效性分析（页码4-6）

• 国内成长因子选取主要基于历史营业收入增长率、净利润增长率等，因缺乏公开前瞻指标数据库（如美国的IBES数据），指数编制多依赖历史指标；

- 回测数据（2009-2019年6月）显示成长因子在沪深300中的IC约3.7%，多空组合年化收益约9.2%，表现优于中证500及中证1000，表明大盘股中成长因子表现更强（见表格和图4）；

• 成长策略在牛市阶段表现卓越，震荡市与熊市表现相对弱化，2015年后部分跌幅显著，2019年初有所回弹（图5和图6），等权组合优于市值加权组合，暗示大盘股市值加权对超额收益抑制效应；

- 成长类策略具有明显的阶段性，牛市中显著跑赢基准，显示成长因子具有周期性优势，需结合市场环境动态跟踪[page::4,5,6]。

4. 国内成长类Smart Beta产品现状与市场展望（页码7-9）

• 国内成长类Smart Beta产品推出时间晚且数量少（仅占5.3%），规模占比更低（约0.5%规模份额），累计规模约1.79亿元，远不及红利及基本面策略（图8、图9）；

- 近年来发售缓慢，2017-2018无新产品推出，已清盘多只产品，主要阻碍因素为跟踪指数本身表现不佳（如中证创业成长指数自2015年高点大幅回落至初始值以下）；

• 多只成长类基金以历史成长因子为基石，出现负收益与较大回撤，基金规模有限，投资者关注度不高；

- 但是，2019年成长因子出现反弹，多家大型基金公司申报新产品且结合其他因子形成复合因子策略，如质量成长、价值成长、红利成长低波等，显示成长因子未来在国内市场仍具广阔发展潜力（图10，页码7-8）；

• 目前市场上仅有3只已发行的成长类Smart Beta基金，跟踪指数在股票数量、选股因子和加权方式上差异较大，均采用基于历史成长指标的评级，缺乏预期指标的前瞻性，成为与海外市场的显著区别。

| 重点指数 | 股票池 | 选股方法 | 加权方式 |
|-|-|-|-|
| 深证成长40指数 | 沪深A股 | 营收增长率、净利润增长率、ROE等三指标加权排前40只股票 | 流通股本加权，行业权重限制 |
| 中证转型成长指数 | 深市A股 | 高估值、高行业景气、高成长、低市值、盈利拐点多维评分选88只 | 等权重 |
| 中证创业成长指数 | 主板股票市值排名前300、历史成长筛选 | - | - |

（见图12，页码9）

---

三、图表与数据深度解读

图1 & 图2（页码2）

• 描述：图1为美国Smart Beta ETF规模占比，成长类产品占23.8%，位于价值(25.6%)和红利(25.5%)之后，处于前三；图2为产品数量占比，成长类约5.2%，多因子策略最多33.1%。

- 解读：尽管成长类产品数量占比不突出，但规模占比大，表明资金集中于少数头部产品，投资者对成长策略资金投入充足且认可，体现先发优势和产品成熟。

• 联系文本：文本中提及四只资产规模超百亿美元，这一数据由此得以佐证，说明成长策略在美国市场规模高质特点突出。

图3（页码3）

• 内容：美国十大成长类Smart Beta ETF基金产品详细列表，涵盖基金代码、发行机构、基准指数、规模、管理费、成立时间及多维度历史业绩回报。

- 解读：
- 头部基金IWF及VUG管理资产分别约46B及42B美元，成立均超15年，显示成熟市场成长策略深厚根基；
- 收益率稳定，近3/5/10年收益均维持在10%至18%区间，体现成长因子的长期超额收益潜力；
- 费率普遍较低，进一步增强产品吸引力；

• 价值：为投资者提供了可供比较的成熟产品模板，彰显成长策略显著且持续的盈利能力。

图4（页码4）

• 内容：A股成长因子绩效指标量化表现，IC、信息比率（IC_IR）、统计显著性T值、多空组合指标、年化收益等数据展示。

- 解读：
- IC约3.73%至1.81%，沪深300表现最佳，统计显著；
- 年化收益率方面多空组合在沪深300达到9.21%，牛市阶段表现稳定；
- 多空组合最大回撤约-22%，风险有待管理；

• 意义：表明A股成长因子对未来收益具有一定预测能力，尤其大盘股池更具表现优势，验证成长因子有效性。

图5（页码4）

• 内容：成长因子多空组合净值曲线，时间跨度2009-2019年。

- 解读：沪深300股票池成长因子多空组合净值持续攀升，显著跑赢基准指数；其他指数中如中证500和中证全指表现相对较弱但仍优于基准；

• 显示成长策略应用长期路径依赖强、资金规模影响明显。

图6（页码5）

• 内容：成长因子Smart Beta策略按阶段（牛市、熊市、震荡市）表现分解，数据详细列出了各策略阶段回报。

- 解读：
- 牛市阶段成长组合表现显著超越基准；
- 熊市阶段策略下跌幅度较大，呈现高波动性；
- 不同加权方法（市值加权/等权）性能表现不同，等权更稳定，显示小盘股规模效应；
- 2015年以后有连续回撤，反映市场周期影响与策略局限。

• 关联：策略应根据市场周期动态调整风险控制和配置比重。

图7（页码6）

• 内容：成长策略净值曲线，分别展示沪深300、中证500、中证全指不同加权组合与基准的对比。

- 解读：
- 所有组合均优于对应基准指数，特别是等权组合超过明显；
- 净值波动对应股票市场行情，峰谷分明，体现成长策略周期性特征；
- 反映成长因子长期价值，适合中长期投资。

图8 & 图9（页码7）

• 内容：国内Smart Beta产品规模与数量占比，成长类产品占比极低，规模0.5%左右，数量5.6%。

- 解读：
- 红利及基本面策略为主流，成长策略规模明显偏小，暗示市场接受度和产品数量不足；
- 投资者和基金公司对成长类产品采用较为谨慎。

图10（页码8）

• 内容：尚未成立的成长类Smart Beta产品名单显示多家大型基金公司积极申请新成长策略产品。

- 解读：
- 多数新产品结合成长因子与其他因子，体现因子策略融合趋势；
- 表明市场对成长因子及其多因子组合在未来受益预期较高。

图11（页码8）

• 内容：国内现有成长类基金收益表现及风险指标表，投资回报为负，最大回撤较大，基金规模偏小。

- 解读：
- 当前产品表现欠佳，反映成长指数波动较大且较难驾驭；
- 成长策略在国内正处发展阵痛期，投资者信心偏弱。

图12（页码9）

• 内容：国内成长指数编制方案细节，比较如股票池、选样方法与加权方法。

- 解读：
- 国内指数未采用海外惯用的预期成长指标，缺乏外部预测支持；
- 股票数量限制严格，股票池不同，行业权重限制明显，导致投资组合差异显著；
- 等权重与市值加权共存，策略多样性尚需提升。

---

四、估值分析

报告并未专门设立传统估值模型章节，成长因子的价值更多地体现在因子暴露对未来现金流增长预期的体现上。报告通过对成长因子（具体指标如营业收入增长率、净利润增长率等）的实证检验，从因子有效性和组合超额收益角度为成长策略提供了另类的“内在价值”确认方式。简言之：

• 成长因子意在捕捉企业未来现金流扩张带来的价格表现，与经典现金流贴现模型（DCF）理论相符。

- 美股指数通过预期成长（IBES预测）和历史成长相结合，为估值提供预测角度支持，而国内受限于缺乏预测数据，成长因子估值较为滞后，影响估值精准度。

• 目前国内成长策略缺乏成熟估值量化模型支撑，且受限于历史走势影响较大。

---

五、风险因素评估（页码0，10）

• 因子有效性依赖历史数据，未来市场可能出现较大风格转换，成长因子性能存在不确定性；

- 极端市场环境可能导致因子效果和模型遭遇剧烈冲击，需要采用严格风险管理和动态调整策略；

• 国内成长指数所基于的历史成长指标，预测性有限，带来一定的策略风险；

- 国内市场战略发展时点不佳，成长指数表现低迷，可能影响成长类Smart Beta基金的投资者接受度与规模扩张。

---

六、批判性视角与细微差别

• 成长因子海外成熟、中国市场东风不足形成鲜明对比，核心问题之一是预期成长指标缺失，导致国内成长指数主要依赖历史数据，预测未来潜力不足，阻碍产品表现和吸引力；

- 国内成长类Smart Beta产品集中度极低，且规模狭窄，这或反映整体市场对成长策略的认知和接受不足，也可能由于策略刚起步长期表现未能充分验证；

• 报告反复强调等权组合优于市值加权组合，体现中小盘成长股贡献，但报告未详述潜在流动性风险或市场容量限制，值得后续研究；

- 海外市场以基金先发优势确立头部效应，国内发展滞后反映制度、指数设计或市场机制差异，未来是否能复制成功模式仍存在不确定性。

---

七、结论性综合

本报告从全球及中国两个维度全面解析成长因子在Smart Beta产品领域的地位、表现与挑战。总体来看：

• 全球视角：成长类Smart Beta产品作为市场主流，拥有近20年的成熟历史和稳定规模，美国市场表现尤为突出，基金资产规模巨大、业绩坚实，且指数体系完善，融合了历史及预期成长因子，构造合理，受到投资者广泛认可。

- 中国市场现状：成长因子在A股表现出一定有效性，尤其在大盘股中表现较好，成长类Smart Beta策略在牛市中超额收益明显，但总收益存在周期性波动和回撤压力；目前成长类Smart Beta产品数量和规模极其有限，且多依赖历史成长指标，大部分产品表现欠佳，限制了其市场认可度和扩张速度。

• 未来展望：国内基金管理机构积极申报多种结合成长因子的复合因子策略新品，显示对成长因子未来发展潜力的看好。随着因子数据库的完善和指数设计的迭代，成长类Smart Beta产品有望在中国市场得到更大发展与认可。

- 风险提示：成长因子性能受风格转换和极端市场影响显著，需严格风险控制和动态调整，尤其在国内市场成长指数波动较大，投资者应谨慎跟踪因子表现。

通过多个关键表格和图表，我们观察到美国成长类Smart Beta产品规模和收益的显著优势，以及中国成长因子的实证有效性展示与产品市场的实际落地之间存在较大差距。整体而言，报告传达的基本立场是成长因子作为Smart Beta的核心因子之一具备长期价值启示，但当前国内市场仍处在成长的初级阶段，需要进一步完善数据体系、指数设计和风险管理框架，才能实现其潜力最大化。[page::0,2,3,4,5,6,7,8,9,10]

---

备注

• 报告保持了专业客观，适度警示风险，较为全面系统地解读了成长因子及其产品现状。

- 采用多项国内外数据对比，提升信度和说服力。
- 报告的不足在于对估值理论和因子细分深入模型展开有限，但作为市场应用与产品分析，符合预期。

报告