本期模型表现追踪及超额收益统计 [page::2]

| 行业 | 低配 | 标配 | 超配 | 本期超额收益 |
|------------|------|------|------|-------------|
| 煤炭 | | | | -6.7% |
| 钢铁 | | | | 0.4% |
| 水泥 | | | | -4.8% |
| 玻璃 | | | | -3.1% |
| 化工 | | | | -4.5% |
| 汽车 | | | | 0.0% |
| 银行 | | | | -5.8% |
| 券商 | | | | 1.3% |
| 保险 | | | | -6.2% |
| 房地产 | | | | -5.7% |
| 通信 | | | | 6.3% |
| 半导体 | | | | 0.6% |
| 消费电子 | | | | 1.1% |
| 新能源汽车 | | | O | -0.6% |
| 光伏 | | | | 0.8% |
| 食品饮料 | | | | -12.1% |
| 家用电器 | | | | -8.1% |
| 农林牧渔 | | | | 1.6% |
| 医药 | | | | 7.2% |

• 相对 Wind 全A，超配行业平均超额收益为 -3.8%，标配0.8%，低配-1.3%。

煤炭行业需求边际走弱但未来需求仍具支撑 [page::2][page::3]

• 10月前两周秦皇岛港煤炭吞吐量明显下滑，显示需求边际回落。

• 三峡水库水位远低于季节性水平，水电缺位支撑煤炭需求。

化工产业链受地产销售疲软影响，子行业景气回暖 [page::3][page::4]

• 30大中城市商品房销售明显下滑，地产带动的化纤、聚氨酯受挫。

• 江浙织机开工率高于去年同期，显示行业生产回暖。

• MDI价格自9月起持续上行，表明化工景气底部回升。

家用电器行业外需压力加大，景气度回落 [page::4][page::5]

• 美欧景气度显著回落，海外需求疲软。

• 人民币贬值速度趋缓，减轻部分出口竞争力。

- 综合带来家电行业近期超额收益负增长。

农林牧渔生猪供给收缩推动猪周期上行 [page::5][page::6]

• 能繁母猪存栏持续降低至2022年4月，生猪供给将延续减少趋势。

- 生猪价格新高，猪周期上行趋势不变，行业表现优于大盘。

量化模型配置风险提示 [page::0][page::6]

• 配置建议基于量化模型，模型失效风险存在，且与研究所策略观点不完全一致。

金融工程——基本面量化&ETF轮动策略双周跟踪（2022年10月期）详尽分析报告

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一、元数据与概览

• 报告标题：基本面量化&ETF轮动策略：双周跟踪（2022年10月期）

- 作者及联系方式：陈奥林（分析师），徐浩天（研究助理）等，国泰君安证券研究所金融工程团队

• 发布日期：2022年10月

- 主题：基于量化模型对行业配置建议进行双周跟踪，涵盖煤炭、化工、家用电器、农林牧渔等重点行业，以及地产周期相关板块的最新高频数据分析

• 报告核心论点：

- 量化模型推荐的超配行业远期表现不佳，地产周期相关行业受到周期下行拖累
- 国产替代主题下的TMT板块近期表现突出
- 具体板块如煤炭需求虽有所边际下滑，但水电缺位支撑仍存；化工行业景气底部已见回升；家电外需压力加大；生猪供给下降推升猪价
- 投资评级基于量化模型，与研究所策略团队观点存在差异

• 评级与目标价：报告未具体给出投资评级和目标价，主要以量化模型结果作为行业配置的参考依据[page::0]

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二、逐节深度解读

1. 本期模型表现追踪

• 关键论点：

- 本期量化模型显示：相对于Wind全A指数，超配行业平均超额收益为-3.8%，标配行业为0.8%，低配行业为-1.3%。
- 地产高频数据的走弱成为主要拖累因素，影响化工、家电、银行等地产周期性行业表现。
- TMT板块在国产替代主题推动下，表现逆势走强，带来显著超额收益。

• 关键数据点：

- 如煤炭、化工、家用电器、农林牧渔四个重点推荐行业进行了深入跟踪。
- 具体表格中，不同行业的相对超额收益细节揭示了行业表现差异：
- 煤炭超额收益-6.7%，银行-5.8%，化工-4.5%，家用电器-8.1%，农林牧渔+1.6%，医药+7.2%，通信+6.3%等[page::2]

2. 行情解读及信息更新

煤炭

• 核心观点：

- 高频数据显示煤炭需求边际走弱，秦皇岛港煤炭吞吐量下降，导致煤炭短期表现弱于市场。
- 但三峡水库水位远低于季节性水平，水电缺位逻辑未变，维持煤炭长期需求支撑。

• 图表解读：

- 图2显示近三年秦皇岛港煤炭吞吐量周度走势，2022年表现整体低于前两年，确证煤炭需求减弱。
- 图3阐述三峡水库水位的逐季变化，2022年水位持续显著低于2019-2021年同期水平，暗示水电供给不足将补充煤炭需求。

• 结论：煤炭行业短期承压但长期需求逻辑稳定，机会基于水电缺位的供需结构调整[page::2][page::3]

化工

• 核心观点：

- 地产商品销售显著降温（图4所示30大中城市商品房销售面积下滑），对地产周期中的化纤、聚氨酯等子板块景气造成压力。
- 行业自身指标向好：江浙织机开工率保持上升且明显优于去年同期（图5），MDI价格从9月起持续上涨（图6）。
- 这说明化纤、聚氨酯板块景气度底部回温，地产下滑带来的负面影响或为短期且有限。

• 关键数据点：

- 10月前两周销量明显不及往年同期，直接影响相关化工需求。
- MDI（甲苯二异氰酸酯）作为化工重要产品价格提升，具备成本和盈利双重改善空间。

• 结论：地产下行影响短期明显，但内生景气改善趋势确立，化工板块存在结构性修复机会[page::3][page::4]

家用电器

• 核心观点：

- 家电行业同样面临地产销售疲软压力。
- 海外需求端承压，OECD主要经济体综合领先指标明显回落（图7显示美欧日本经济活跃指标自2022年初有所下降）。
- 人民币贬值速度趋缓（图8）削弱出口竞争力，增加外需承压可能。

• 数据意义：

- 综合来看，内外部压力叠加，短期家电行业景气水平承压且边际有走弱风险。

• 结论：家电行业短线面临较大外需及内需压力，投资者需警惕出口压力与消费意愿减弱的双重冲击[page::4][page::5]

农林牧渔

• 核心观点：

- 生猪供给持续下降，能繁母猪存栏从2021年6月减少及至2022年4月，预计未来生猪供给持续短缺至2023年一季度。
- 生猪价格创本轮周期新高，猪周期上行趋势明确（图9显示全国22个省市生猪平均价格稳步上涨、走势强劲）。

• 逻辑支撑：

- 生猪养殖周期和供需关系形成价格驱动，供给减少导致价格上涨，驱动相关板块收益。

• 结论：猪周期的上行明确支撑农林牧渔板块优势，表现出超额收益潜力[page::5][page::6]

3. 风险提示

• 模型有效性风险：所有配置建议均基于量化模型，存在模型失效风险。

- 量化模型推荐与研究所策略团队意见不一定一致，投资者需留意分歧背景。

• 报告反复提醒投资需谨慎，且建议结合其他专业意见综合判断[page::6]

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三、图表深度解读

1. 图2：秦皇岛港煤炭吞吐量（万吨）

- 描述：展示2019至2022年各周煤炭吞吐量走势。
- 解读：2022年数据显示煤炭吞吐量在10月前两周显著下降，且整体低于近三年同期平均水准，映射煤炭需求短期走弱。
- 关联文本：支撑煤炭行业现阶段面临需求边际走弱的论断，与煤炭表现-6.7%的超额收益负值相符。

1. 图3：三峡水库水位（米）

- 描述：2019至2022年水库水位逐月变化。
- 解读：2022年水库水位显著落后2019-2021年，说明水电供给受限，形成对煤炭需求的长期支撑。
- 逻辑推断：水电缺位为煤炭需求提供了安全垫，削弱需求回落的持续性。

1. 图4：30大中城市商品房销售面积变化（万平方米）

- 描述：2018-2022年商品房销售面积周度数据。
- 解读：2022年销售面积低迷且降温明显，尤其“金九银十”旺季未实现预期增长。
- 影响：供应链相关的化纤、聚氨酯等化工子板块预期受挫。

1. 图5：江浙织机开工率（%）

- 描述：2019-2022年织机开工率周度变化。
- 解读：2022年开工率呈上升趋势且高于去年同期，反映工业端制造景气改善。
- 结论：行业自身高频指标向好，支撑化工景气回暖预期。

1. 图6：MDI价格走势（元/吨）

- 描述：2022年8月至10月MDI市场价走势。
- 解读：两种类型MDI价格均持续上涨，体现需求增进或供应收紧。
- 关联化工板块盈利提升。

1. 图7：OECD综合领先指标

- 描述：美、欧、日三大经济体自2016年以来综合领先指标动态。
- 解读：2022年全球主要经济体景气度出现回落，体现宏观经济不确定性加大。
- 影响家电出口需求。

1. 图8：人民币兑美元汇率中间价走势

- 描述：2022年6月至10月人民币兑美元汇率走势。
- 解读：汇率贬值持续趋缓，短期内限制出口竞争优势，增加外需压力。

1. 图9：22个省市生猪平均价格（元/千克）

- 描述：2021年9月至2022年10月生猪价格走势。
- 解读：生猪价格持续上涨至26元/kg以上，创周期新高，表明猪价上涨势头强劲，支撑相关产业链盈利。
- 价格上涨与供给减少趋势相符，印证猪周期上行[page::3-6]

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四、估值分析

• 报告主体为量化模型轮动策略跟踪与行业景气数据解读，未明确提及具体估值方法如DCF或市盈率法；

- 重点是通过行业超额收益与宏观高频数据关联，动态监测配置策略表现，并非单纯企业估值；

• 持续关注量化模型输出及其偏差，为主动调整投资组合提供依据[page::0-6]

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五、风险因素评估

• 模型失效风险：量化策略基于历史数据与模型假设，市场环境变动可能导致模型失灵，进而影响投资配置效果。

- 政策与宏观经济风险：地产周期、宏观经济不确定性及国际贸易形势可能带来行业景气波动。

• 数据质量风险：报告依赖公开高频数据，数据延迟或误差可能影响模型结果准确性。

- 观点分歧风险：量化模型配置建议与研究所策略团队观点存在差异，投资者需结合全面信息防范判断偏差风险。

• 报告明确提示投资者审慎评判，结合其他研究结论使用[page::0][page::6]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告为量化模型输出的定期跟踪，强调量化推荐与研究所观点分离，体现研究透明度，但也显示单一模型覆盖的局限。

- 地产业高频数据显示走弱，直接影响关联周期行业，作者试图弱化相关负面影响（如化工景气底部改善），可能存在积极偏差。

• 对于煤炭部分，报告强调水电缺位逻辑支撑需求，然而煤炭近期下行幅度较大，若水力发电回升或煤炭替代能源加快，风险被低估。

- 家电板块分析较为保守，仅指出外需压力，缺乏内需创新刺激的分析。

• 报告着重高频数据解读，缺乏对宏观政策变化、国际形势等更宽广视角的综合分析，模型应用的可持续性风险需进一步关注。

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七、结论性综合

本文通过量化模型的双周跟踪报告，结合高频、多维度数据，系统剖析了2022年10月期间主要行业的配置表现及景气状况。核心结论包括：

• 量化模型表现：超配行业整体表现低于市场，地产周期相关行业受到明显拖累，标配和低配行业表现相对稳健。

- 煤炭行业：秦皇岛港煤炭吞吐量近期下降，短期需求边际疲软，但三峡水库水位低于往年形成水电替代缺口，维系煤炭长期需求支撑。煤炭超额收益明显为负，存在估值修复空间但短期风险不容忽视。

• 化工行业：地产销售低迷影响明显，但江浙地区织机开工率和MDI价格上行表明化纤与聚氨酯板块景气度底部回暖，预示短期负效应有限，化工行业具备调整向上的潜力。

- 家用电器行业：受制于国内地产市场销售放缓及海外主要经济体景气度显著回落，加之人民币汇率贬值趋缓，外需压力显著增加，短期行业景气或边际走弱。

• 农林牧渔行业：生猪供给持续减少推动猪价攀升，猪周期处于上升阶段，赋予板块显著的超额收益潜力。

- 风险提示：模型失效及策略观点分歧为投资者需要重点关注的风险点。

• 研究方法说明：报告充分依赖高频数据和量化模型，强调数据驱动与市场反映的及时性与准确性，供投资者动态调整策略参考。

整体而言，本报告以实证数据为基础，结合行业动态和宏观经济背景，客观反映了当前市场环境下各行业的轮动机会与风险隐患，特别凸显煤炭水电缺位的中长期逻辑、化工行业的结构性改善、家电外需风险和农林牧渔猪周期上行的重要性，为投资者提供了前瞻、科学的量化投资参考框架。

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附：图表索引预览

| 图表编号 | 标题 | 主要内容与作用 |
|----------|---------------------------------------|--------------------------------------------------------|
| 图2 | 秦皇岛港煤炭吞吐量 | 煤炭需求边际走弱证据，支撑煤炭行业短期承压论断 |
| 图3 | 三峡水库水位 | 水电缺位逻辑支撑煤炭长需求，行业基本面支撑点 |
| 图4 | 30大中城市商品房销售面积 | 地产销售降温，影响地产周期相关行业判断 |
| 图5 | 江浙织机开工率 | 化工行业制造端景气改善的重要指标 |
| 图6 | MDI价格走势 | 化工核心产品价格提升，支持行业盈利改善 |
| 图7 | OECD综合领先指标 | 海外需求端疲软风险信号 |
| 图8 | 人民币兑美元汇率 | 汇率趋缓影响外需与出口竞争力 |
| 图9 | 22个省市生猪平均价格 | 猪价周期上行趋势，支撑农林牧渔行业增长逻辑 |

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