3月金融数据整体表现与社融贷款趋势 [page::0][page::1]

• 3月新增社会融资规模5.89万亿元，同比多增1.06万亿元，社融同比增速由8.2%回升至8.4%。

- 贷款余额同比增速时隔2年后回升至7.4%，体现近期信贷投放力度较大。

• M2同比增速持平于7.0%，M1同比增速由0.1%升至1.6%，流动性保持相对充裕。

企业融资状况及结构调整分析 [page::2][page::3]

• 3月企业短期贷款同比多增4600亿元，企业贷款利率保持在3.30%水平，未明显下降。

- 企业债券融资净额-905亿元，同比减少约5142亿元，企业融资由债券转向贷款。

• 企业部门融资总规模基本持平，显示融资需求稳定但结构调整显著。

财政存款与央行资产负债表政策空间 [page::3][page::4][page::5]

• 3月财政存款余额同比增速达到16.9%，较近三年均值明显较高，短期财政支持空间充足。

- 央行资产负债表相对GDP比例约为35%，处于20年历史低位的17%分位数，扩表空间较大。

• 央行扩表有助于降低风险溢价，资金可直接支持经济薄弱环节，需财政协同进行风险分摊。

- 与降准相比，扩表政策灵活性更大，2020-2024年均通过再贷款等工具支持经济，展现政策空间。

央行数据发布举措及市场影响 [page::4]

• 央行罕见在周日发布利好金融数据，旨在稳定周一资本市场信心和预期。

- 此举显示宏观政策意图明确，意在提振市场风险偏好。

中金《央行资产负债表提供政策空间 | 3月金融数据点评》报告详细分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《央行资产负债表提供政策空间 | 3月金融数据点评》

- 作者：周彭、张文朗、黄文静、段玉柱、吕毅韬（均为中金公司分析员，具备相关职业资质）

• 发布机构：中金公司研究部

- 发布时间：2025年4月14日

• 核心主题：分析2025年3月中国金融数据表现，探讨当前货币信贷的动力以及央行资产负债表扩张的政策空间。

- 核心论点：
- 3月社融和贷款余额同比增速明显回升，超预期表现彰显信贷投放力度。
- 财政存款余额高位维持，财政短期具有政策支持空间。
- 央行资产负债表相对GDP比例处于低位，存在扩表空间，扩表有助于降低风险溢价。
- 央行的资产负债表扩张需要财政配合，尤其在不确定性上升的阶段。

• 作者传递主信息：当前金融数据显示中国货币政策具有较强的政策空间和操作余地，尤其通过央行资产负债表扩张配合财政，更有利于稳定经济和资本市场信心，支持经济持续复苏。[page::0,4,5]

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二、逐节深度解读

2.1 3月金融数据整体表现点评

• 关键论点总结：

- 3月社会融资规模（社融）新增额大幅超预期，同比增长回升至8.4%。
- 贷款余额同比增速回升至7.4%，为2023年以来首次同比回升。
- 政府债券净融资大幅增加，是社融回升的最大动力。
- 货币供应M2增速保持平稳，M1同比增速显著提升至1.6%，流动性相对充裕。

• 逻辑与证据：

- 3月新增社融5.89万亿元，比去年同期多增1.06万亿元，社融和信贷数据超出市场预期。
- 政府债净融资1.48万亿元，同比多增约1万亿元，说明财政债务发行加快，底层逻辑为重点投资项目建设加快，促进资金需求。

• 关键数据点：

- 社融同比增速从8.2%上升至8.4%。
- 贷款同比增速7.4%，较2月提高0.1个百分点。
- M2同比增速维持7.0%不变，M1同比提升从0.1%到1.6%。

• 预测与推断：

- 政府债券融资加快对信贷和社融起到拉动作用，未来财政可能继续加大支持力度，维持货币供应和经济活动的稳定。

• 概念解释：

- 社融是社会融资规模的简称，涵盖各种融资渠道，反映整体实体经济资金供给状况。
- M2是广义货币供应量，包含现金、活期和定期存款，M1为狭义货币，主要是现金和活期存款。

2.2 企业部门融资渠道选择变化分析

• 关键论点总结：

- 3月企业短期贷款同比多增4600亿元，但企业债净融资下降近5000亿。
- 实际企业部门的融资规模与去年同期基本持平，企业融资方式有所切换。

• 逻辑与证据：

- 企业债融资大幅减少，企业贷款反弹，可能是债市利率波动降低企业债融资吸引力，企业短期贷款需求转向贷款融资。
- 结合表内外票据融资，企业总融资规模维持稳定。

• 数据要点：

- 企业短期贷款1.44万亿，同比多增4600亿。
- 企业债净融资-905亿，同比减少约5142亿。
- 企业部门3月净融资总额约3.1万亿元，同比持平。

• 概念解释：

- 企业债融资减少导致企业被迫更多依赖银行贷款等信贷渠道。
- 票据融资一般指企业通过商业承兑汇票等形式间接融资。

2.3 财政存款及其政策空间

• 关键论点总结：

- 3月财政存款余额同比增速达到16.9%，为近三年高位，显著高于过去3年平均4.8%。
- 财政存款高企意味着财政短期内有较大资金可供投放，支撑货币供应和经济活动。

• 推理与分析：

- 财政资金如果加速支出释放，将直接带动经济需求增长。
- 财政存款投放顺畅与否，将成为4月经济走势的重要影响因素。

2.4 央行资产负债表及政策操作空间

• 关键论点总结：

- 央行资产负债表占GDP比重处于20年低点的17%分位数，仅约35%。
- 银行业总资产相对GDP比率则持续上涨，反映银行资产规模不断体量提升。
- 央行扩表在降低风险溢价方面有独特优势，能通过直接投放资金到经济薄弱环节缓解流动性紧张。

• 证据与解释：

- 资产负债表扩张相较降准，不仅降低无风险利率，更能降低风险溢价，稳定市场信心。
- 历史上关键时期央行已多次调整基础货币投放方式，如通过再贷款支持经济重点领域流动性。
- 2024年9月央行新设再贷款工具，就针对股票市场流动性提供支持，显示扩表工具灵活且有针对性。

2.5 资产负债表扩张必须财政配合

• 论点总结：

- 央行扩表如果没有财政的配合，效果及进展难以理想。
- 典型配合方式包括央行购买国债、财政设立特殊目的公司获得央行支持、扩大抵押品范围等。
- 若让私人部门独自承担风险，央行扩表的顺畅和效果可能受限。

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三、图表深度解读

图表1（社融、贷款、M2及M1同比增速变化）

• 描述：展示2025年3月社融、信贷、M2、M1的同比增速变化趋势。

- 解读：
- 社融同比从8.2%提升至8.4%，信贷同比回升至7.4%，显示整体金融支持力度改善。
- M2增速稳定在7.0%，M1增速从0.1%跃升至1.6%，显示短期流动性明显改善。

• 联系文本论述：图表直观证明信贷和融资需求回暖，流动性相对充裕，有力支撑了文本中的信贷活跃与资金充裕论点。[page::0,1]

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图表2（社融同比增速、M2同比增速、信贷同比增速趋势图）

• 描述：2019年至2025年3月期间的社融、M2与信贷同比增速趋势，反映其动态走势。

- 解读：
- 最近社融和信贷增速均回升，M2增速维持稳定。
- 显示当前货币信贷环境整体稳健。

• 意义：

- 有助于理解报告对信贷后劲及流动性保障的关注点。



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图表3（2025年3月新增企业贷款利率）

• 描述：新发企业贷款加权利率的月度变化趋势（2021-2025年3月）

- 解读：
- 利率保持在3.3%左右，短期无明显下行趋势。
- 反映企业融资成本稳定，未明显降低。

• 文本联系：

- 支撑报告关于企业贷款利率没有下降，企业融资需求的谨慎推断。



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图表4（企业部门融资增速及拆分，时间序列）

• 描述：企业部门各融资类型（贷款、债券、股权等）同比增速及总融资额的动态。

- 解读：
- 贷款部分呈现明显波动，债券融资负增长，整体企业融资增长基本持平，显示融资渠道的转换。

• 文本联系：

- 对企业整体融资规模持平观点的数据支撑。



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图表5（财政存款同比增速）

• 描述：2015年以来财政存款季度同比增速变化。

- 解读：
- 2025年3月财政存款同比16.9%，远高于3年平均4.8%，显示财政存款快速积累，具备较大支撑空间。

• 意义：

- 强调财政资金尚处于较大储备期，未来政策活跃预期明显。



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图表6（央行与银行总资产占GDP比重，时间序列）

• 描述：2005年至2025年2月央行总资产和银行总资产占GDP比重走势。

- 解读：
- 央行资产负债表占GDP比例逐年下降，处于相对低点约35%。
- 银行资产相对GDP维持高位且呈上升趋势。

• 政策含义：

- 央行扩表有较大空间，对流动性注入具有政策余地。
- 说明央行杠杆率和货币政策空间仍未受限。



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四、估值及政策空间分析

该报告并非针对单一公司或资产，而是宏观经济及货币政策研究，故不涉及传统估值模型（DCF、PE等），其核心评估为货币财政政策的空间与潜力。

• 核心估值工具为宏观政策空间评估：以央行资产负债表/GDP比例为主要参数，定性评估央行扩表潜力。

- 关键假设：
- 央行扩表空间依赖资产占GDP比率历史分位。
- 信贷及货币供应对经济增长有直接拉动作用。
- 财政配合央行扩表能提升政策传导效率，降低风险溢价。

• 政策推断：

- 央行扩表相比降准更能降低风险溢价，直接缓解流动性和信心危机。
- 央行与财政配合将成为未来货币政策实施重点。

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五、风险因素评估

• 发现的风险：

- 企业部门融资渠道变化带来的风险，如债市波动导致融资成本上升，企业融资结构不均衡。
- 政府财政存款投放不畅，财政政策支持力度有限，可能削弱货币政策效果。
- 央行扩表如果缺乏财政配合，扩张操作可能受阻，难以有效降低风险溢价。
- 全球经济不确定性放大，特别是美国关税政策变动带来的外部冲击。

• 潜在影响：

- 资金流动性受限可能拖累经济复苏节奏。
- 资金成本上升可能影响企业投资意愿。
- 资本市场信心不足可能加剧市场波动。

• 缓解措施：

- 强化央行与财政政策协调，完善再贷款等支持工具。
- 监管灵活调整金融市场操作策略，应对外部不确定性。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告基于当前数据表现与历史经验推断央行还有较大扩表空间，然而未充分量化可能的结构性金融风险（如信用风险和流动性陷阱）对扩表效果的制约。

- 对财政存款持续高位带来的支持作用持乐观态度，但实际“财政资金投放的效率和速度”受地方财政执行、项目落地等因素影响，存在较大不确定性，报告虽提及但未深入探讨。

• 对企业融资结构转换给风险管理带来的隐患给出的关注有限，未深入探讨债券融资萎缩对企业中长期融资稳定性带来的潜在负面效应。

- 对于央行扩表与风险溢价关系的论述，更多是定性推论，未引用具体的量化模型或案例数据支持，略显主观。

• 报告着重强调周日发布数据有利稳定市场信心，但未具体分析此举可能掩盖了数据波动性或市场短期反应度的风险。

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七、结论性综合

本报告通过对2025年3月中国货币信贷及财政数据的深入分析，明确展示了当前中国金融体系的多重积极信号：

• 社融和信贷余额同比增速明显回升，体现资金投放力度加强，市场流动性充裕（社融同比增速8.4%, 贷款增速7.4%），M1增速快速提升反映短期流动供应增加，利于经济活动恢复。

- 财政存款余额同比增速达16.9%，处于近三年高位，显示财政政策尚有可用资金池，为未来财政支出提供强大政策空间。

• 央行资产负债表占GDP比重处于历史低位（35%），与银行资产规模对比显示货币政策仍有积极扩张余地。相较单纯降准，央行扩表能够通过直接注资私人部门资产负债表薄弱环节，降低风险溢价，增强风险偏好，从而稳定资本市场信心。

- 央行资产负债表的扩张必须依赖财政配合，多种配合作法可能协同降低政策风险，加快政策落地。

• 3月数据在周日发布，有助于提前稳定市场预期和资本信心，为新一周市场营造积极氛围。

图表具体体现了社融、信贷和货币供应的增速提升（图表1、2），企业融资渠道调整导致贷款和债券融资呈此消彼长的结构性变化（图表3、4），财政存款高涨为政策提供空间（图表5），以及央行与银行资产规模比例显示宏观政策操作空间（图表6），这些数据共同支撑了报告对货币政策宽松潜力与财政政策协同作用的判断。

综上，中金报告对3月金融数据进行深入解读，结合央行资产负债表与财政存款的宏观结构，认为当前中国具备较强政策底蕴和空间，央行扩表结合财政支持将成为重要的政策工具，以应对全球经济不确定性和稳定经济增长。该判断对资本市场和宏观策略均具重要参考价值。[page::0,1,2,3,4,5]

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参考文献

- 报告全文及图表，2025年4月14日，中金公司《央行资产负债表提供政策空间 | 3月金融数据点评》[page::0~5]

报告