2025年上半年财务表现稳健增长 [page::0]

• 上半年公司实现收入26.57亿元，同比增长10.12%，归母净利润7.47亿元，同比增长3.57%。

- 2025年第二季度收入13.56亿元，同比增长14.14%，但归母净利润同比略降2.83%。

• 毛利率达85.03%，略提升0.11个百分点，净利率为27.57%，因研发费用率增加2.61个百分点而有所下降。

业务结构与驱动因素分析 [page::0]

• WPS个人业务收入17.48亿元，同比增长8.38%，国内收入16.19亿元，海外市场收入1.29亿元。

- WPS 365业务强劲增长，同比增长62.27%，实现收入3.09亿元，拓展了中国联通、中国宝武、中国银联等大客户。

• 传统WPS软件业务收入5.42亿元，同比减少2.08%，反映客户向WPS 365平台迁移。

AI产品升级推动用户增长 [page::0]

• 2025年7月发布WPS AI 3.0及原生Office智能体WPS灵犀，深度融合AI与办公软件。

- 新功能包括AI改文档、灵犀语音助手、WPS AIPPT、WPS知识库等，显著提升AI办公体验。

• 截至2025年6月底，WPS AI月活用户达到2951万，较2024年底1968万大幅增长，预计下半年继续快速增势。

业绩预测与评级维持 “买入-A” [page::1]

| 会计年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|----------|-------|-------|-------|-------|-------|
| 营业收入(百万元) | 4556 | 5121 | 5911 | 6993 | 8304 |
| 净利润(百万元) | 1318 | 1645 | 1793 | 2111 | 2510 |
| EPS(摊薄/元) | 2.84 | 3.55 | 3.87 | 4.56 | 5.42 |
| PE(倍) | 115.77| 92.73 | 85.06 | 72.27 | 60.77 |

• 公司2025 至 2027年净利润和EPS稳定增长，估值逐步提升，公司盈利能力持续改善。

- 维持“买入-A”评级，风险提示产品迭代和宏观环境风险。[page::1]

资产负债及现金流稳健 [page::2]

• 2023年及2024年资产负债表显示流动资产和非流动资产增加，负债率稳定。

- 经营现金流较净利润同步增长，资金充裕支持研发投入和业务扩张。

• 研发费用高达36.07%销售收入，体现公司AI和产品创新投入力度。[page::2]

山西证券研究所对金山办公（688111.SH）2025年中期业绩及前景的详尽分析报告解构

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 山证计算机—金山办公（688111.SH）：上半年收入稳健增长，AI月活持续攀升

- 作者： 方闻千、邹昕宸

• 机构： 山西证券研究所

- 发布日期： 2025年8月26日 08:54

• 报告类型： 业绩点评及未来投资建议

- 覆盖公司/行业： 金山办公，办公软件行业

• 核心主题与信息：

- 报告基于金山办公2025年上半年财报，强调收入和关键利润指标同比稳健增长；
- WPS个人业务和WPS 365业务双轮驱动业务扩张；
- AI产品升级推动用户活跃度显著提升；
- 对未来三年盈利和估值进行预测；
- 维持“买入-A”评级，目标价暗示存在进一步增长空间。

总体而言，作者旨在突显公司业务稳健增长且技术进步迅速，尤其是AI相关创新推动商业化进程，从而支持看好其未来估值表现与投资价值[page::0,1]。

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二、逐节深度解读

1. 事件描述与核心业绩概述

• 收入与利润基本面：

- 2025年上半年收入26.57亿元，同比增长10.12%；
- 归属母公司净利润7.47亿元，同比增长3.57%；
- 扣非净利润7.27亿元，同比增长5.77%。

• 季度对比：

- 2025年第二季度收入13.56亿元，同比提升14.14%；
- 二季度归母净利润3.44亿元，同比小幅下降2.83%；
- 扣非净利润3.37亿元，同比微增0.57%。

分析解读：首次披露的中期数据反映出公司收入端保持稳健增长，尤其二季度加速提升，但利润端季度同比小幅下降，表明或受成本加大或研发投入等因素临时影响，但全年仍保持利润增长正向趋势[page::0]。

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2. 业务结构分析

• WPS个人业务：

- 收入17.48亿元，同比增长8.38%；
- 其中国内市场达16.19亿元，海外市场1.29亿元；
- 产品力和用户体验提升，以及运营和商业策略优化支持增长。

• WPS 365业务：

- 收入3.09亿元，同比大幅增长62.27%；
- 新增多家重点标杆企业客户（中国联通、中国宝武、中国银联等）；
- 体现出协作及替代产品的市场认可。

• WPS软件业务：

- 收入5.42亿元，同比减少2.08%；
- 部分客户从传统软件转向云端365平台导致收入下滑。

• 毛利率与费用结构：

- 毛利率达85.03%，同比小幅提升0.11个百分点；
- 销售和管理费用率分别下降0.31和0.82个百分点；
- 研发费用率大幅增至36.07%，同比提升2.61个百分点；
- 净利率下降2.35个百分点至27.57%，主因研发投入加大。

分析：公司正处于从传统软件向云协作产品及AI技术驱动创新的转型阶段，WPS 365快速增长显示客户结构发生转型，研发加码体现出重视长远技术壁垒建设，短期内对利润率形成一定压力，但有助于未来竞争力提升[page::0]。

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3. AI产品升级与用户活跃度

• WPS AI 3.0发布于2025年7月，引入“WPS灵犀”等原生智能化办公体，实现AI对Office功能的深度理解与调用。

- 启动全新AI功能模块：
- AI改文档，能够智能判断修改内容；
- 灵犀语音助手，首个支持“聊文档”的语音工具；
- WPS AIPPT，实现动态优化PPT大纲；
- WPS知识库，支持大量云文档升级入库，结合微信小程序导入。

• 用户活跃度：

- 截至2025年6月底，WPS AI月活跃用户数达2951万，较2024年底1968万大幅增加。
- 预计下半年月活用户将继续快速增长，利好AI商业化和用户粘性。

解读：AI产品的技术升级和创新功能极大地增强了用户体验和产品竞争力，带来用户基数和活跃度的显著提升，反映公司已抓住办公软件智能化的重要趋势，推动未来变现与增值空间[page::0]。

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4. 投资建议与盈利预测

• 预测2025-2027年EPS分别为3.87元、4.56元、5.42元；

- 基于2025年8月22日收盘价329.36元，2025-2027年对应市盈率85.06倍、72.27倍、60.77倍；

• 维持“买入-A”评级，强调成长性与估值透明度；

- 公司龙头地位与AI商业化加速是核心看涨逻辑。

分析：EPS预测表现强劲，反映公司收入、利润驱动力在未来仍将保持增长态势。相对PE的逐年下降说明市场估值有望随着盈利的提升而逐步修复，评级体现对公司中长期投资价值的积极判断[page::1]。

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5. 风险因素提示

• 产品迭代不及预期：技术创新落后或市场接受度不足可能损害增长动力；

- 宏观经济环境风险：外部经济波动可能影响用户需求和企业采购；

• 市场竞争加剧风险：竞争者动作加快可能导致市场份额压力。

报告未明确详细缓解策略，但风险提示已覆盖核心不确定性，提醒投资者关注行业及技术风险[page::1]。

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三、财务数据表格分析

表格1：财务数据与估值（2023A-2027E）

| 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
| -------------- | ------- | ------- | -------- | -------- | -------- |
| 营业收入(百万元) | 4,556 | 5,121 | 5,911 | 6,993 | 8,304 |
| 同比增长(%) | 17.3 | 12.4 | 15.4 | 18.3 | 18.8 |
| 净利润(百万元) | 1,318 | 1,645 | 1,793 | 2,111 | 2,510 |
| 同比增长(%) | 17.9 | 24.8 | 9.0 | 17.7 | 18.9 |
| 毛利率(%) | 85.3 | 85.1 | 85.5 | 86.0 | 86.4 |
| EPS(元) | 2.84 | 3.55 | 3.87 | 4.56 | 5.42 |
| ROE(%) | 13.1 | 14.5 | 14.1 | 14.6 | 15.1 |
| P/E(倍) | 115.77 | 92.73 | 85.06 | 72.27 | 60.77 |
| P/B(倍) | 15.3 | 13.4 | 12.0 | 10.5 | 9.2 |
| 净利率(%) | 28.9 | 32.1 | 30.3 | 30.2 | 30.2 |

解读：

• 营收保持15%以上的复合增长，显示业务扩张态势强劲。

- 净利润增长波动，2025年增速放缓反映研发支出上涨的成本压力。

• 毛利率稳定高企，超过85%，说明公司产品具备较高的溢价能力和成本优势。

- ROE稳定在14%以上，说明企业股东回报良好。

• P/E逐年下降，显现估值逐步合理化。

- P/B持续下降，体现账面价值提升及市场估值转换。

此表支撑了公司业务稳健增长且估值具备安全边际的观点[page::1]。

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表格2：资产负债表与利润表（2023A-2026E）

主要亮点：

• 流动资产呈先下降后回升趋势，2024年因经营调整降至6105百万，2025年预期回升至7990百万，表明资产结构调整合理。

- 现金余额2024骤降至898百万，2025年及以后快速回升至预期峰值6560百万，说明经营现金流强劲恢复。

• 应收账款相对稳定，维持合理水平。

- 非流动资产重大增长，主要来自长期投资和其他非流动资产，体现战略资产布局与长期投入。

• 负债合计保持温和增长，资产负债率接近28%，财务结构稳健。

- 利润表显示营业收入与成本增长匹配，营业费用和管理费用温和上升，但研发费用显著加大，反映技术研发战略重点。

• 财务费用负值，说明利息收入多于支出，可能持有大量现金及理财产品。

- 经营活动现金流良好且增长，证明盈利质量较高。

这幅数据图谱呈现了财务稳健、现金流充裕及持续研发投入的平稳运营态势，为盈利预测的可靠性提供了有力支持[page::2]。

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四、估值方法简析

报告未详述采用的具体估值模型，但基于提供的估值指标可推断：

• 未来盈利预测 (EPS) 是估值基础；

- 市盈率动态调整反映市场预期变化，逐年下降体现估值合理化；

• P/B的动态变化辅助说明市场账面价值认可度。

综合判断，报告估值基于动态市盈率法与财务预测结合的相对估值法，同时隐含风险调整因素（如产品迭代风险、市场不确定性等）[page::1]。

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五、风险因素详解

• 产品迭代风险：AI及软件更新速度不及预期将影响客户粘性及收入增长，研发投入虽大，若技术突破不足，短期及长期均有负面影响。

- 宏观经济风险：整体经济环境波动（如国际贸易、政策调整）可能抑制企业IT支出，影响订阅及服务收入。

• 市场竞争风险：办公软件市场竞争白热化，尤其国际巨头和国产厂商均在加大投入，可能挤压市场份额和利润空间。

报告未深入量化风险概率及缓解约策，但风险识别合理且具代表性，投资决策需对此保持关注[page::1]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对AI投入的正面描述非常突出，但未充分讨论可能的市场接受度瓶颈和技术风险，存在对技术突破的乐观假设；

- 毛利率和净利率的压力主要来源于研发投入，但报告将此视为战略性支出，尚需关注投入效果的可持续性；

• 本次业绩中第二季度净利润下降显示短期波动，可能成为估值调整短期的不确定因素；

- 估值水平较高（2025年PE超85倍），市场对成长的预期极高，可能存在过度定价风险；

• 各业务线收入数据未充分细化细分用户类别及转化路径，限制深入判断结构优化细节。

整体分析中，报告偏向积极展望，投资者需结合市场行情和技术趋势综合判断[page::0,1]。

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七、结论性综合

本报告全面系统地点评了金山办公2025年上半年业绩及其未来展望。重点发现包括：

• 收入和利润稳健增长，其中WPS个人业务及云协作WPS 365业务构成增长主动力；

- AI技术升级（WPS AI 3.0及灵犀系列功能）带来用户活跃度显著提升，截至6月底活跃用户数量增长达50%以上，为后续商业化和生态建设奠定坚实基础；
-毛利率维持85%以上，费用结构优化显著，研发投入占比上升显示公司重视技术创新，短期对净利率形成压力但助力中长期竞争力；

• 未来三年EPS增长预期较强，估值有望逐步合理化，维持“买入-A”评级；

- 风险主要集中在产品技术迭代、宏观经济波动及市场竞争三个方面；

• 财务数据、资产结构和现金流状况均健康稳健，为预测和估值提供坚实支撑。

图表与数据明确支持了报告中“收入稳健增长，AI月活持续攀升”这一核心结论，表格体现的财务稳健与成长轨迹为投资建议的合理性提供了有力数据支撑[page::0,1,2]。

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八、图表展示示意

• 详见资金资产负债表与利润表相关数据表图片展示，可供投资者与分析师详细审读。

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总结

该报告通过详实的财务数据和清晰的业务结构分析，结合技术创新和产品升级视角，系统解读了金山办公的成长动能、盈利预测及估值合理性。其专业性和数据支持充分，使得投资者能够全面理解公司经营现状与风险机遇。报告结论偏向积极，但也合理揭示了潜在风险，符合专业金融分析的严谨性和全面性要求。

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报告