2025年9月铜市基本面与价格走势 [page::1]

• 冶炼企业有减产动作，废铜进口政策放松，制造业PMI提升至49.4%，景气略有改善。

- 现货基差约为-30，贴水期货市场，整体偏中性。

• 铜库存方面，9月17日铜库存减1175吨至149,775吨，上期所库存较上周增12,203吨至94,054吨。

- 铜价收于20日均线上，均线呈上行趋势，主力持仓净多但有所减少，铜价预期震荡偏强。

铜市利多利空因素汇总 [page::2]

利多因素：

• 俄乌及伊以地缘政治持续扰动。

- 美联储降息预期支撑。

• 矿端增产缓慢，供应紧张。

利空因素：

• 美国贸易关税超预期加剧。

- 全球经济表现不佳，铜价高位压制下游消费。

• 铜材出口退税取消，影响出口。

整体呈现政策宽松与贸易战升级的复杂局面。

期现升贴水走势分析 [page::4]

• LME铜升贴水近期整体处于负值区间，显示期货市场出现一定贴水压力。

- 上海物贸升贴水波动较大，但整体呈现震荡偏强状态，反映中国国内市场需求相对稳定。

交易所与保税区库存趋势 [page::5][page::6]

• LME库存从2021年高点回落，2025年保持相对低位趋稳。

- 上期所铜库存呈现季节性波动，9月后有所增加。

• 保税区库存持续低位回升，显示国内流通环节库存压力开始缓解。

铜加工费走势及CFTC持仓情况 [page::7][page::8]

• 精炼加工费大幅回落进入负值区域，表明供需压力增加。

• CFTC数据显示商业多头与净多头持仓均有所波动，整体多头持仓维持一定比例，反映市场谨慎乐观情绪。

供需平衡分析及年度供需数据 [page::9][page::10]

| 时间 | 产量 (万吨) | 进口量 (万吨) | 出口量 (万吨) | 表观消费量 (万吨) | 实际消费 (万吨) | 供需平衡 (万吨) |
|------|-------------|---------------|---------------|------------------|----------------|----------------|
| 2018 | 873 | 372 | 28 | 1217 | 1207 | 10 |
| 2019 | 894 | 348 | 35 | 1207 | 1205 | 2 |
| 2020 | 930 | 452 | 21 | 1361 | 1291 | 70 |
| 2021 | 998 | 344 | 27 | 1315 | 1361 | -46 |
| 2022 | 1028 | 367 | 23 | 1372 | 1380 | -8 |
| 2023 | 1144 | 351 | 28 | 1467 | 1477 | -10 |
| 2024 | 1206 | 373 | 46 | 1534 | 1523 | 11 |

• 2024年铜市场预估轻微过剩，2025年供需趋于紧平衡，库存将趋于稳定甚至回落。

- 供应端产量及进口均稳步增长，但出口成本和贸易政策带来一定不确定性。

• 消费面表现趋稳，仍需关注宏观经济及政策对需求节奏的影响。 [page::10]

报告标题与概览

本报告题为《沪铜早报-2025年9月18日》，由大越期货股份有限公司编制，发布时间为2025年9月18日，聚焦沪铜市场的每日动态、供需分析以及相关市场指标。报告主要围绕铜的供需基本面、期现价差、库存状况、加工费、持仓以及未来供需趋势进行深入剖析，旨在为市场参与者提供参考视角，但报告明确指出不构成投资建议，仅供参考使用。[page::0][page::11]

报告核心观点体现为：铜价在当前多空因素交织情况下呈现震荡偏强态势，市场关注地缘政治带来的不确定性、美联储降息预期及矿端产出缓慢增产等利多，同时警惕美国关税政策及高铜价抑制下游消费等利空因素影响。[page::1][page::2]

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逐节深度解读

1. 每日观点

关键论点：

• 基本面方面，冶炼企业出现减产动作，废铜政策有所放开，8月份制造业PMI达到49.4%，显示景气度较上月有所好转，评定为中性偏稳；

- 基差（现货价与期货价差）为贴水30元，体现现货价格低于期货价，市场处于中性；

• 库存方面，铜库存整体减1175吨至149,775吨，但上期所库存较上周增12,203吨至94,054吨，整体库存变化表现为中性；

- 盘面技术角度，铜价收于20日均线上方，20日均线呈上升趋势，偏向多头；

• 主力持仓净多头持仓持续多减，显示多头力量分散维持，偏多；

- 预期层面，库存回升与地缘政治扰动共存，消费旺季指引待出，多空矛盾不突出，铜价预计震荡偏强运行。

推理依据：

作者基于制造业PMI数据反映制造业景气提升，矿端减产而废铜政策放开平衡库存压力，期货与现货基差形态以及主力持仓表现结合技术均线趋势，构成综合分析判断。

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2. 近期利多利空分析

利多因素：

1. 俄罗斯与乌克兰及以色列地区的地缘政治扰动推高铜价安全溢价；

2. 美联储降息预期带来流动性宽松；

1. 矿端铜产量增速缓慢，有利于供给紧缩。

利空因素：

1. 美国对华全面关税加码超预期，增加贸易壁垒；

2. 全球经济整体增长不理想，铜价高企抑制下游消费；

1. 铜材出口退税取消影响出口及相关产业链。

综合逻辑：

全球政策宽松与贸易战升级形成双重矛盾环境，铜价走势受多空因素拉锯。自然灾害等不可控风险作为潜在威胁存在。

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3. 期现价差

报告配图展示了两大市场的升贴水情况：

• LME铜升贴水走势图（2021-2025年9月）

- 图表显示蓝色折线为LME三个月铜期货收盘价，橙色柱状表示LME铜升贴水值，升贴水时有较大波动，近期多数时期处于负值区域（贴水），但伴随振荡出现短暂升水。

• 上海物贸升贴水走势图

- 上海物贸铜价也是呈现与库存或市场供需相关联的升贴水变化，近期升贴水波动趋于正值，显示上海市场相对LME市场表现出一定溢价。

两图显示，LME和上海物贸均经历升贴水的周期性波动，反映出市场对仓储成本、现货紧缺状况的动态反应，作者据此推断全球物流及仓储压力调整，间接验证报告所述的市场多空格局。[page::4]

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4. 库存分析

交易所库存（LME与SHFE）

• LME库存数据显示，2021年至2025年库存呈现波动下降趋势，2025年库存水平显著低于2021-2023年同期，年底库存下降趋势明显；

- SHFE库存则表现为2025年库存较2023年和2024年有所回升，显示国内库存补充一定程度增加，但总体仍处中等偏低水平。

保税区库存

• 图表显示保税区库存从2021年高位明显下降后，2025年呈现低位小幅回升趋势，库存水平远低于2021年峰值，反映进口及贸易活动有所恢复，但整体量仍然不多。

库存的综合判断表明，全球重要铜市场库存处于合理偏紧状态，支撑价格；但国内库存回升提醒需警惕部分供应充裕的风险。[page::5][page::6]

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5. 加工费

加工费图表指出，铜冶炼厂粗炼费（TC）和精炼费（RC）整体持续回落，现阶段已经转负，表示冶炼厂处理铜矿的盈利空间收窄甚至亏损。这反映上游矿山产量压力不大，冶炼供应链成本压力加重，同时也可能导致冶炼开工率调整。加工费转负是铜市场供给端平衡的重要信号。[page::7]

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6. 持仓分析（CFTC）

• 报告中的CFTC持仓显示COMEX1号铜的总持仓量蓝柱显示波动明显，非商业净多头（橘色轨迹）和商业净多头（灰色轨迹）走势呈现短期博弈。

- 非商业净多头趋近于稳定偏高，而商业净多头则波动进入负区域，体现市场投机者维持一定多头仓位，但商业套保客户持仓对冲较强。

该持仓结构反映市场存在较强的做多偏好，但商业套期保值需求抑制过快上涨，符合报告中震荡偏强的判断。[page::8]

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7. 供需平衡

供需图表和表格给出了2021-2024年及展望2025年中国铜市场的年度供需平衡：

• 2024年预计轻度过剩，供需平衡量为正11万吨，但规模不大；

- 2025年供应趋紧，预计进入紧平衡区间，2025年1-6月供需余量出现小幅正值，表明供给仍有限且需求较为稳健；

• 近年产量和进口保持增长，出口数量波动；

- 实际消费量逐年增长，2023年已达到1477万吨，2024-2025年仍处于高位运行。

该平衡表突显了未来铜市场供需紧张格局，以及增产不及消费促进价格维持强势的逻辑。[page::9][page::10]

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图表深度解读

1. LME升贴水图（第4页）

- 该图将2021年以来LME三个月铜期货价格（蓝线）与升贴水（橙柱）进行了动态展示。
- 数据显示升贴水经历由高峰骤降到负值区，再逐渐回升至正区的过程，2019-2022年经历较大波动。
- 近期升贴水虽有负值，但整体趋向良性，期现价差恢复健康，支撑铜价稳定。
- 这表明供应链的缓解，现货货源相对充裕但不宽松，[page::4]。

1. 上海物贸升贴水图（第4页）

- 上海物贸铜价格（蓝线）与升贴水（橙色柱）同步显示。
- 与LME相比，上海物贸升贴水更为稳定，近期呈现由负转正趋势说明国内现货供应趋紧。
- 支持报告内述国内市场库存及基差的分析，反映出内外市场联动性和差异性。

1. 交易所库存图（第5页）

- LME库存以年度线表示，2021年至2025年5年库存对比，2025年库存显著低于往年同期，表现出库存消减，供应趋紧；
- SHFE库存展现季节性波动，2025年库存中期有所上升，但整体低于2024年和2023年峰值。
- 这表明海外和国内库存走势有所差异，对市场影响复杂。

1. 保税区库存图（第6页）

- 2025年保税区库存虽然低于历史高点，但表现出从年中开始的稳定回升，反应进口铜流入缓慢恢复，但整体维持低位。
- 库存回升或压制现货紧缺的价格压力，需持续观察。

1. 加工费走势图（第7页）

- 近年加工费持续下滑，现阶段已转负，这是冶炼厂盈利能力减弱的信号，影响冶炼厂开工率及产量。
- 负加工费反映铜冶炼市场的供给压力正在积聚，需要警惕未来供应变动。

1. CFTC持仓图（第8页）

- 总持仓与非商业净多头、商业净多头形成对比，反映投机和套保力量的动态平衡。
- 持仓结构显示投机者维持多头仓位热情，但商业套保压制力量存在，市场处于微观平衡状态。

1. 供需平衡图表（第9、10页）

- 供需余量图显示2025年整体趋紧，2024年过剩幅度小，铜价有支撑；
- 年度供需平衡表反映中国铜产量、进出口及消费的历史及预估数据，数据严谨且完备。
- 市场供需数据立体刻画2025年铜资源供需紧张的客观事实。

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估值分析

报告不涉及公司层面的财务估值，而是偏重商品市场层面的特征分析，包括铜的价格、库存、加工费和持仓等关键指标的分析，没有采用DCF、可比公司法等常见估值模型，侧重供需关系与期现价差指标作为市场定价参考。

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风险因素评估

报告中明确列出的风险包括：

• 地缘政治风险（俄乌、以色列局势）可能突然加剧，冲击供应链和市场信心；

- 美国贸易政策不确定性，关税升级给铜出口及全球贸易带来压力；

• 全球经济存在较大下行压力，铜价偏高对下游消费形成抑制，影响需求增长；

- 自然灾害风险可能干扰生产和供应。

报告对此风险进行了简要描述，但未具体给出缓解策略或发生概率。

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批判性视角与细微差别

• 报告整体信息详实，数据丰富，但立场偏中性偏多，有轻微看多铜价的倾向，尽管指出多空矛盾，但对下游需求疲软和加工费负值的影响评估偏保守；

- 加工费明显负值通常意味着上游产能调整压力较大，未见深入分析其对短期供给冲击；

• 虽然提及美国关税和全球经济压力，但对其对铜终端消费及价格周期调整的潜在深远影响缺乏充分展开；

- 图表数据范围多集中于2021年至2025年，短期数据敏感性较高，过多依赖技术指标可能忽视宏观经济或政策突变；

• 报告未涉及环保政策对冶炼及矿山生产的潜在影响，未来可能成为供给不确定因素。

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结论性综合

本报告通过详尽的数据分析和多维度视角，对沪铜市场现状及2025年铜价走势做出了相对全面的研判。核心结论指向：

• 当前铜价处于震荡偏强状态，反映出复杂多样的多空因素共存。冶炼端减产、废铜政策调整、制造业PMI改善等利好因素与美国加征关税、全球经济疲软等利空交织；

- 期现升贴水指标显示市场供应链压力有所缓解，但仍存在较大波动，显示需求和库存处于动态调整中；

• 交易所及保税区库存整体维持低位，尤其LME库存明显回落，预示供应趋紧格局持续；

- 加工费转负显示冶炼利润收缩，潜在引发供应波动，需密切关注；

• 持仓数据显示投机者多头持仓活跃，但商业套保力量抑制风险显著，表明市场存在较强震荡特征；

- 供需平衡分析明确指出2024年小幅过剩，2025年进入紧平衡阶段，支持铜价维持强势；

• 风险因素需警惕地缘政治突发事件及下游需求不振对市场的冲击。

综上，报告认为铜价未来仍具备一定支撑，短期震荡并呈偏强走势，投资者应关注上游供给态势变化、宏观政策调整及库存动态的最新进展。[page::1][page::2][page::4][page::5][page::6][page::7][page::8][page::9][page::10]

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图表示意举例

LME升贴水走势：



上海物贸升贴水走势：



交易所库存趋势：



保税区库存：



加工费变化：



CFTC持仓：



供需平衡：



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以上是对《沪铜早报-2025年9月18日》报告的详尽解读与分析，涵盖全文主要内容、数据模型及图表，力求完整客观反映报告核心观点及潜在细节。

报告