海南自贸港建设与封关目标 [page::1][page::2]

• 海南自贸港封关运作目标定于2025年底，标志全岛成为境内关外，自由贸易便利程度大幅提升。

- 自贸港税收制度围绕零关税、低税率、简税制、强法治及分阶段推进五大原则设计。

• 交通运输体系涵盖环岛高速铁路、高速公路、机场、港口及轮渡，航空占进出港旅客74%。

海南机场旅客量趋势与预测 [page::3]

• 2009-2019年海南机场旅客量增长与全国基本持平，2010-2019年复合增速约11%。

- 2024年客流较2019年增长10%，略高于全国整体水平，但受国内新兴旅游目的地分流影响，短期有所滞后。

• 海口美兰机场规划2035年目标6000万人次，2050年9000万人次，预期客流长期稳健增长。

- 三亚凤凰及琼海博鳌机场三期工程预计2025年完工，将提升整体容量。

旅游零售市场回稳及免税政策影响 [page::4][page::5]

• 离岛免税购物金额2020-2021年高速增长后逐步波动，2023-2024年出现量增价跌，客单价下降主要因高端旅客流失和打击走私。

- 预计2025年免税销售额将同比增长10.6%，旅游零售将逐步回归稳健增长轨道。

• 离岛免税购物渗透率及单客消费在近年有所下调，显示短期消费结构调整压力。

海南航空市场格局与运营成本优势 [page::6][page::7]

• 海南航空市场最大承运人为海航控股（占比32%），其次是南方航空（24%），市场格局稳定并有小幅提升趋势。

- 海航控股破产重整完成，机队数量回升，飞机利用率等运营指标优于行业平均，显示经营逐步恢复正常。

• 各类税收优惠政策（15%企业所得税率、保税航油、飞机及航材进口免税）有助于降低航司成本，提升竞争力。

- 政策鼓励开通第七航权，预计促进更多海外航司进入海南市场，助力航空市场多元化发展。

风险提示 [page::0][page::8]

• 海南自贸港政策推进及实施效果超预期风险，若政策未能按期落地，相关利好难以充分释放。

- 居民消费疲软可能影响航空及旅游零售终端需求，进而制约行业收入增长。

中金研究报告《海南自贸港 羽翼 渐丰》详尽解读与分析

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一、元数据与报告概览

• 标题：《海南自贸港 羽翼 渐丰》

- 作者：吴其坤、冯启斌、郑学建、杨鑫等

• 发布机构：中金公司研究部

- 发布日期：2025年4月22日（初稿透露为2025年4月25日及同月发布）

• 主题：围绕海南自由贸易港建设，重点分析自贸港航空机场发展、旅游零售行业现状与前景，以及航空市场变化。

- 核心论点与目标：
1. 2025年底海南自贸港封关运作是关键时间节点；
2. 当前航空机场客流短期略受目的地分流影响，长期仍受益于自贸港经济活动增强；
3. 旅游零售业受免税政策调整影响，2025年有望稳健增长，但需关注封关后销售税制变化；
4. 航空市场有望受最大承运人经营恢复及多项税收优惠政策利好，整体航空业成本下降。

• 主要信息传递：透过政策、市场、数据和趋势详尽解读海南自贸港的建设阶段与其带来的产业机遇与挑战，特别突出机场客流、旅游零售和航空市场的当前情况及预测。

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二、逐节深度解读

1. 报告摘要与引言

• 从2018年习近平宣布建设海南自由贸易试验区，到2020年《海南自由贸易港建设总体方案》发布，全流程推进政策持续发力，目标是到2025年实现海南全岛封关运作，扭转以往的发展模式，打造具全球竞争力的自由贸易港。

- 海南2020—2024年GDP复合增长5.5%， 高于全国平均0.6个百分点，经济增速符合政策预期，预示自贸港改革取得初步成效。[page::0] [page::1]

2. 自贸港建设的历史与政策背景

• 报告展示了2018-2025年间海南自贸港建设诸多关键时间节点和政策出台，包括零关税、税收优惠、离岛免税政策放宽等，为后续分析提供宏观政策背景基础。

- 离岛免税购物额度从3万元提升到10万元，表明国家积极推动消费升级。

• 2025年封关即海南成为“境内关外”，以实行零关税、低税率、简税制为核心，将促进供应链、贸易自由化。[page::1]

3. 海南封关税收制度五大原则

• 分别为“零关税”、“低税率”、“简税制”、“强法治”、“分阶段实施”，形成完整的税收架构，确保封关后市场秩序与监管体系可持续。

- 特别强调在封关运作中，绝大多数进口商品免征进口关税，且海南自由贸易港进口的商品免关税，降低企业成本与消费价格。

• 税务改革也将涉及增值税、消费税等的调整，向销售税制改革过渡。[page::2]

4. 交通运输体系与机场客流现状

• 海南已形成以环岛高铁、高速公路为骨干，港口机场为支撑的综合交通网络，航空是最主要的进出方式，2024年旅客离港74%采用航空。

- 海南现有三座机场海口美兰、三亚凤凰、琼海博鳌设计容量合计5930万人次，2024年实际客流4931万人次，利用率超八成，容量规划显示海口机场未来有更大增长空间。

• 报告指出近年旅客增长滞后全国，原因在于国际线恢复不及预期及其他国内新兴旅游地竞争，且海南曾临时承接部分出境游客需求后逐步回落。[page::2] [page::3]

5. 机场旅客吞吐量及趋势解读（图表3）

• 2009—2019年海南机场旅客年复合增长率10.7%，与全国基本持平（10.8%）。

- 2024年相比2019年旅客增长9.7%，高于全国8%水平，显示恢复态势良好，但2023年起增长放缓，三亚公司略逊于海口。

• 珠海博鳌机场表现亮眼，2024年客流同比2019年增长77.3%，但基数较小。

- 长远来看，海口计划2035年达到6000万人次吞吐量，2050年9000万，2024-2035年复合增速约8%，显示机场扩建和航空市场仍具稳增长潜力。

• 机场的增长与自贸港建设、对外开放和旅游经济息息相关。[page::3]

6. 旅游零售业发展状况与趋势（图表4—7）

• 自2011年离岛免税政策开始，今年疫情后政策几次调整，购物额度大幅放宽带来2020年和2021年104%和80%的高速销售额增长。

- 2022年受疫情、消费影响下降29%，2023年虽销售额增长25%，客单价下降22%。

• 2024年依然负增长，客单价同比降16%，反映高端客户流失、代购打击及宏观经济压力。

- 购物渗透率自2013年6%上升至2021年峰值30%，此后连续下滑至2024年17%，表明消费活跃度较高峰下降近半。

• 2025年离岛免税销售额预计增长10.6%，旅游零售市场逐渐进入稳健增长期。

- 报告特别关注封关后税收制度改革对旅游零售的影响，包括销售税制度与双轨制，短期内税收政策将调优行业活力，但长期价格优势或收敛，零售格局或改变。[page::3] [page::4] [page::5]

7. 航空市场现状与运营主体分析（图表8—10）

• 海南最大承运人是海航控股（2024年占比32%），其次是南方航空（24%），国航排名第三。

- 市场格局较为稳定，海航控股份额呈上升趋势，海航控股虽经历流动性危机和破产重整，但当前机队数量回稳、利用率上升表现优于行业平均。

• 机队数量走势：疫情期间大幅削减，近期逐渐恢复。

- 飞机利用率持续低谷后于2023年开始回升，第一季度达到行业水平。

• 税收优惠政策为航空公司降低运营成本：

- 15%优惠企业所得税率；
- 保税航油综合服务费每吨降约100美元；
- 飞机维修用零关税进口；

• 第七航权开放，允许外航运营海南境外段航线，预计将促进更大航空市场开放和国际航线发展。[page::6] [page::7] [page::8]

8. 风险因素

• 自贸港政策推进不及预期：政策执行迟缓或效果不明显，将直接影响海南机场及旅游零售市场预期增长。

- 居民消费疲软：消费不振将拖累航空旅客及旅游零售需求，影响行业营收。

• 报告未展开风险缓释方案，但强调政策与经济驱动力的关键作用。[page::8]

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三、图表深度解读

图表1（时间线，page 1）

• 说明海南自贸港自2018年以来国家推动的全流程政策红利，突出了免税额度提升、零关税政策的标准出台，体现政策环境不断优化。

图表2（税收制度五大原则，page 2）

• 文字排版清晰呈现零关税、低税率、简税制、强法治及分阶段实施的具体含义，重点突出税制改革的渐进性以及对自由贸易港建设的配套支撑作用。

图表3（海南机场旅客吞吐量，page 3）

• 柱状图细分三座机场，显示海口美兰为主力，三亚凤凰稳定，琼海博鳌快速增长。整体呈现2019年疫情暴跌后快速恢复态势，但2023年恢复速度减缓。

图表4（离岛免税销售额，page 4）

• 销售金额柱状与同比曲线结合，显示销售额与增长率波动剧烈。尤其2020年异常高增长，2022年大幅回落。反映了政策与经济环境对销售影响显著。

图表5（海南离港人次，page 4）

• 乘客量逐年上升，2023年激增100%恢复甚至超越疫情前水平，2024年增速放缓至5%，验证旅游客流短期回暖但尚不稳定观点。

图表6（免税购物渗透率，page 5）

• 曲线图显示购物渗透率2013年低位向2021年30%高点冲刺，随后大幅回落，这与高端消费者回流海外、严打代购等政策影响相符。

图表7（单客消费金额，page 5）

• 客单价从数千元波动到2021年近8000元峰值后快速下跌，这在量升价跌的背景下说明人均消费实力减弱。

图表8（航司市场份额，page 6）

• 堆叠柱形图表现海南主要航司市场占有率分布，海航控股、南航、国航三大占据约65%，海航市场份额逐年提升，显示市场集中度较高。

图表9（海航机队季度变化，page 7）

• 机队数量经历疫情断崖式下降后稳步反弹，表明恢复运营能力增强。

图表10（飞机利用率，page 7）

• 利用率曲线先持续低位波动，2023年开始企稳回升并接近行业均值，说明运营效率及市场需求逐渐修复。

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四、估值分析

• 本报告主要聚焦政策解读和行业透视，未涉及具体估值模型或目标价设计，不含DCF或可比公司法等传统估值测算。

- 对产业及市场未来发展趋势和潜力提供宏观判断，强调政策红利和运营主体恢复对行业发展的推动作用。

• 预测基于政策推动及市场复苏假设，隐含经济常态化恢复、旅游需求稳步回升及税收优惠政策持续落实。

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五、风险因素评估

• 报告明确定义了两大关键风险：政策推进及执行风险、消费疲软风险。

- 政策风险指封关运作延迟或限制，导致预期的免税、低税率等优惠政策无法及时落地，影响机场旅客及零售销售。

• 消费疲软风险指居民及游客支出减少，将直接压缩航空和旅游零售营收。

- 报告未具体细化缓解方案，但双重风险均为行业发展核心变量，投资者应密切关注政策节奏和消费信心变化。

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六、批判性视角与细微差别

• 政策乐观预设：报告高度依赖海南封关运作的及时顺利推进，假设各项制度改革和基础设施建设均按计划完成，存在较大依赖性。

- 消费回暖信号尚不完全：尽管预计2025年旅游零售销售增长，但近期高端消费及客单价持续下降表明市场恢复仍充满不确定性。

• 海外航司涌入的实际障碍难测：第七航权政策鼓励国际航司进入，但市场实际开放度、航权配置、国际旅行限制等因素复杂，预期是否能实现仍需观察。

- 旅游零售双轨税制转型复杂：销售税政策的双轨并行可能在中短期内产生市场调整，行业内的价格优势和竞争格局面临变化，可能导致部分门店份额受挤压。

• 缺乏量化财务预测：未见对机场收入、航空公司盈利及旅游零售财务数据的详细预测，难以量化行业整体经济效应。

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七、结论性综合

本文详细解读了中金公司关于海南自贸港产业发展的深度研究报告，重点涵盖自贸港核心政策节点、海南机场航空市场现状及未来潜力、旅游零售行业发展态势及税收政策变革对其影响。

报告显示，海南自贸港建设正处于政策红利叠加关键时间点，尤其2025年底封关这一里程碑事件，将大幅优化海南的贸易、税收环境，带动经济和人员流动持久增长。航空机场客流虽短期受国内旅游竞争和国际线恢复不及预期影响，但规划显示海口美兰机场及其他机场扩容潜力巨大，长期仍将受益于自由贸易港建设带来的内外联动增长。

旅游零售业经历了离岛免税政策的剧烈波动，2020年高光之后人均消费降低，高端客户流失明显，预计2025年有望回稳，但封关后税制改革带来的双轨销售税政策的不确定性，将成为影响消费结构与零售格局的重要变量。

航空市场受海航控股经营状况改善及税收优惠政策利好推动，逐渐进入恢复通道。第七航权开放政策潜在助力市场更国际化，但进展节奏尚难评估。税收优惠政策对降低运营成本意义显著，对增强航空公司竞争力至关重要。

报告同时提醒自贸港政策进展及居民消费力疲软是最大风险，任何负面变化均可能打压行业收入表现。

总体而言，报告对海南自贸港建设表达积极看法，建议关注政策落实及市场反应的实际演变，警惕市场恢复过程中的波动与挑战。海口机场的扩容规划及海航业务渐入佳境带来行业中长期成长的核心动力。同时，旅游零售业尽管短期波折，长期看仍具有政策支撑下的复苏潜力。

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参考图表索引

• 图表1：海南自贸港主要事件时间线

- 图表2：封关税收制度五大原则

• 图表3：海南岛2009-2024年机场旅客吞吐量

- 图表4：离岛免税销售额表现

• 图表5：海南岛离港人次表现

- 图表6：离岛免税购物渗透率表现

• 图表7：离岛免税购物单客消费表现

- 图表8：海口及三亚合计航司市场份额

• 图表10：海航控股与行业飞机利用率比较

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【全文基于中金研究原创报告内容，各数据及观点均出自《中国国际金融股份有限公司》发布资料】[page::0,page::1,page::2,page::3,page::4,page::5,page::6,page::7,page::8]

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