小盘价值长期业绩优异的全球实证 [page::3][page::4][page::5]

• 中国市场小盘价值指数自1994年以来表现远超小盘成长，净值增长约4倍。

- 美国市场从1927年到2002年、1962年到2002年各阶段均显示小盘价值风格年化收益最高且波动较低。

• 罗素2000价值指数1995年至2011年年化收益11.5%，显著超过标普500的6.7%，同时波动率较低。

知名投资者对小盘价值策略的认可 [page::5]

• 彼得·林奇强调低市盈率并偏好小盘股；安东尼·伯顿及查克·罗伊斯等成功投资者均长期采用小盘价值策略坚守价值投资。

- 这些投资者的成功案例进一步验证了小盘价值策略的稳健性和收益优势。

华泰联合小盘价值选股策略构建及流程 [page::6]

• 样本选取：中证500成分股。

- 因子选取及打分规则：流通市值、市盈率、市净率、市现率、股息率和前期涨幅的0/1得分，排名前50%得1分。

• 综合权重求总分，选出总分最高的50只股票组成组合，持有期限6个月，周期循环再平衡。

策略实证表现与绩效指标 [page::7][page::8]

| 年份 | 华泰联合 小盘价值(%) | 中信 小盘价值(%) | 巨潮 小盘价值(%) | 沪深300 指数(%) | 中证500 指数(%) |
|-------|---------------------|-----------------|-----------------|-----------------|-----------------|
| 2007 | 249.85 | 215.68 | NA | 158.25 | 187.04 |
| 2008 | -46.75 | -59.19 | NA | -65.95 | -60.80 |
| 2009 | 174.31 | 158.09 | NA | 96.71 | 131.27 |
| 2010 | 19.20 | 11.18 | 6.88 | -12.51 | 10.07 |
| 2011 | 10.76 | 4.91 | 5.14 | -0.24 | -1.15 |

• 策略年化收益54.1%，远超同期中证500(26.6%)及沪深300(9.8%)。

- Sharpe比例1.30显著高于中证500的0.67和沪深300的0.28。

• 策略月度胜率相对中证500超过75%，相对沪深300为68%，表明策略稳健超越大盘。

- 策略组合持有年均换手率低，交易成本影响小。

最新推荐组合介绍及估值特征 [page::9][page::10]

• 当前持仓为2011年1月初选股，涵盖多行业小盘价值股共50只。

- 入选组合的平均市盈率为25.9倍，明显低于中证500加权市盈率39.6倍，体现价值低估特征。

• 组合今年以来累计收益约10%，明显优于同期中证500指数的负收益。

风险提示 [page::11]

• 所有模型基于历史数据，收益不保证未来持续。

- 投资人需考虑市场风险及模型局限，报告所述内容不构成个别投资建议。

金融研究报告详尽分析：“小盘价值，投资王道”——华泰联合证券金融工程团队，2011年5月26日发布

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一、元数据与概览

• 报告标题：《小盘价值，投资王道》

- 作者：曹力，华泰联合证券研究所金融工程团队分析师（执业证书编号 S1000510120026）

• 发布时间：2011年5月26日

- 研究机构：华泰联合证券有限责任公司研究所

• 主题：围绕小盘价值型股票的长期投资优势展开，基于国内外市场实证，构建并验证小盘价值选股策略，并公布最新组合建议。

- 核心观点与目标：
- 首先通过历史数据证实小盘价值风格股票长期以来收益优于其他风格，包括小盘成长、大盘价值等，无论是中国大陆市场还是美国市场均是如此。
- 引用著名投资者成功例子，验证小盘价值投资风格的有效性。
- 基于中证500成分股，设计了一个基于流通市值、市盈率、市净率、市现率、股息率及历史涨幅的打分选股流程，形成小盘价值投资组合。
- 实证从2007年至2011年该选股策略累计收益大幅超越市场基准——中证500和沪深300指数。
- 提供风险提示，表明模型基于历史数据，不能保证未来表现。
- 结合以上理论与实证，推荐该策略作为投资者关注的长期优质投资路径。

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二、逐节深度解读

1. 小盘价值长期占优

1.1 中国市场的小盘价值与小盘成长表现

• 报告引用Wind数据，2010年初至2011年5月18日，中国市场的小盘价值指数收益率达到13.0%，明显高于小盘成长的7.5%。这一差距不仅是短期偶然现象，而是在多年来持续存在的趋势。

- 1994年至2011年，中信证券编制的小盘价值指数和小盘成长指数表现对比（见图1）：
- 初始基点均为100点，17年后小盘价值指数净值增长至约2696点，而小盘成长仅为645点，价值投资组合资产规模约是成长组合的4倍。
- 紫色线（对数差）长期保持上升，表明价值风格持续优于成长。

• 论证逻辑：小盘价值股因估值低且成长潜力大，因此长期收益优秀。

1.2 美国市场数据验证

• 引用耶鲁大学Roger G.Ibbotson教授编制的1927-2002年美国四大风格指数（表1，尽管具体数据未完全展示）显示小盘价值风格年化收益最高。

- 再次举例Kenneth French的数据（1962-2002），四十年期间：
- 小盘价值年化收益率17.4%，优于大盘价值13.7%、大盘成长9.8%及小盘成长7.7%。
- 同时小盘价值波动率低于小盘成长（18.7% vs 24.4%），说明小盘价值不仅收益高且波动小，风险调整后表现更佳。

• 罗素2000小盘股系列指数数据（1995-2011，图2）继续验证：

- 三个风格指数中小盘价值指数表现最佳，16年累计收益远超标普500、罗素2000成长和罗素2000指数整体。
- 年化收益和波动率显示同样趋势，投资价值明显。

1.3 小盘价值投资代表人物

• 彼得·林奇：其管理的麦哲伦基金包含大量小盘股，持股分散，坚守低估值原则（避免高市盈率），实践了典型小盘价值投资策略。

- 安东尼·伯顿：被称为欧洲彼得·林奇，关注不为华尔街关注的小盘或困境股。

• 克里斯托弗·布朗（特威迪布朗）：书中选股标准重视低市盈、市净率等，与小盘价值属性高度契合。

- 查克·罗伊斯（罗伊斯基金创始人）：专注市值低于50亿美元的公司，旗下基金稳定跑赢市场，宣称“小盘价值是核心业务”。

这些成功案例如实验证明小盘价值策略的长效性和适用性。

2. 小盘价值长期占优的原因初探

• 基于“流通市值”和“估值”两个关键维度，划分出的四个象限中，小盘价值（小市值+低估值）组合拥有最多的安全边际和成长空间。

- 高成长股往往市盈率过高，难以长期维持，存在业绩“粉饰”和会计游戏风险，股价难持续上涨。

• 价值策略因为买入时估值便宜，减少亏损概率，存在更好的风险控制。

- 人性偏好影响：短期视野和业绩压力使许多投资者偏爱高关注度股票，忽视低估股票的价值，造成价值股被市场低估，形成可持续的alpha空间。

3. 华泰联合小盘价值选股策略

• 样本：中证500成分股（市场中小盘蓝筹）。

- 打分机制（0或1分）：
1. 流通市值：排名前50%得1分。
2. 市盈率：过去12个月计算，排名前50%得1分。
3. 市净率：最新年报数据，排名前50%得1分。
4. 市现率：过去12个月计算，排名前50%得1分。
5. 股息率：过去12个月分红，排名前50%得1分。
6. 前期涨幅：过去n个月收益率排名靠前（即涨幅较低）得1分。

• 组合构建：各项得分加权求和后排序，前50名股票组成组合。

- 投资周期：每6个月调整一次组合，保持投资的时效性和平衡性。

此流程体现了多因子量化投资思路，避免单一指标风险。

4. 选股策略实证与表现

• 从2007年1月至2011年5月18日（实际4年多）验证该策略：

- 累计超越中证500指数392%，超越沪深300指数524%。
- 2011年初选出的50只股票组合实现约10%的正收益，而中证500指数同期为负收益。
- 年化收益率54.1%，远高于同期中证500（26.6%）和沪深300（9.8%）。
- Sharpe比率1.30，高于中证500（0.67）和沪深300（0.28），说明风险调整后表现卓越。
- 月度胜率相对中证500超过75%，相对沪深300约68%。低于沪深300因该策略完全属于小盘风格，沪深300在大盘领先周期表现较好。

• 细分年度表现（表2）华泰小盘价值均优于中信和巨潮的小盘价值指数，显示策略的超额收益和执行效果。

5. 最新推荐组合

• 发布2011年1月初选出的50只股票名单，涵盖多行业多样化配置。

- 平均市盈率为25.9倍，明显低于中证500加权市盈率39.6倍，体现价值属性。

• 在市场价值回归的背景下，策略今年以来实现了较好的正收益。

- 下一期组合预计2011年7月初公布，体现滚动更新和动态管理。

6. 风险提示

• 模型基于历史数据建立，不能保证未来同样的表现。

- 投资者应谨慎参考，不应完全依赖该策略，需结合自身投资目标和风险承受能力。

• 该风险声明符合合规规范，强调投资决策主体责任。

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三、图表、表格与数据深度解读

图1：中信小盘价值816410与小盘成长816420指数比较（1994-2011）

• 描述：起始点均设为100，两条折线分别代表小盘价值和小盘成长指数累计净值。紫色线为两者的对数差，表现小盘价值相较成长的优势。

- 解读：小盘价值净值增幅至2696点，而小盘成长仅为645点，差距显著，展现价值股长期回报远超成长股。紫线长期稳步上扬，少数时间波动但无重大倒退，显示小盘价值的持续领先地位。

• 联系文本：图1配合文本说明了中国市场小盘价值长期优于小盘成长，验证了报告的核心假设。

图2：罗素2000风格指数走势（1995-2011）

• 描述：不同风格的罗素2000指数走势，起点统一设为1000点，含罗素2000整体、其价值和成长子指数及标普500对比。

- 解读：小盘价值指数长期大幅领先小盘成长、整体罗素2000和标普500。16年累积成果展现价值策略持续优异表现，且其波动率明显低于成长风格和整体指数。

• 联系文本：图2佐证了美国市场的风格表现吻合中国市场的情况，强化报告论据的广泛适用性。

图3：华泰联合小盘价值策略与中证500、沪深300指数净值对比（2007-2011）

• 描述：纵轴为净值增长倍数，横轴为时间。蓝色线代表小盘价值策略净值，红绿线分别为中证500和沪深300指数净值，紫色虚线表示相对中证500的超额收益。

- 解读：小盘价值策略净值上升更快且波动幅度适中，累计超额收益显著。策略在2008年金融危机中虽有回撤，但快速反弹且优势逐渐扩大。紫色虚线稳步上扬进一步突出了策略的持久领先。

• 联系文本：图表完美验证报告提出的策略效果，支持54.1%的年化收益率和高Sharpe比率的实证结论。

表2：华泰联合小盘价值与其他指数年度收益率（截止2011年5月18日）

| 年份 | 华泰联合小盘价值 | 中信小盘价值 | 巨潮小盘价值 | 沪深300指数 | 中证500指数 |
|-------|-----------------|------------|-------------|------------|------------|
| 2007 | 249.85% | 215.68% | NA | 158.25% | 187.04% |
| 2008 | -46.75% | -59.19% | NA | -65.95% | -60.80% |
| 2009 | 174.31% | 158.09% | NA | 96.71% | 131.27% |
| 2010 | 19.20% | 11.18% | 6.88% | -12.51% | 10.07% |
| 2011 | 10.76% | 4.91% | 5.14% | -0.24% | -1.15% |

• 解读：华泰联合的小盘价值指数在每年数据均优于其他相关指数，尤其2008年金融危机期间回撤明显较少，表现相对稳健。

- 意义：凸显其策略的超额收益和风险控制能力。

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四、估值分析

报告中未详细展开DCF等传统估值模型，而选股流程的核心是基于相对估值指标的量化评分方法：

• 通过流通市值的排序筛选出小市值标的，挖掘成长空间。

- 利用市盈率、市净率、市现率和股息率指标筛选低估值股票，确保购买时价格未被高估、同时享有安全边际。

• 辅以前期涨幅排序避免高位追涨，提升组合的风险调整收益。

这种多指标打分模型计算简单且执行有效，避免了单一指标陷阱，侧重量化纪律和数据驱动，符合量化选股思路。

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五、风险因素评估

• 历史数据限制：所建模型与选股逻辑均基于历史数据，未来市场结构变动可能导致效果下降。

- 市场风险：即使价值策略优异，市场整体波动、经济周期和政策风险仍会影响收益。

• 流动性风险：小盘股尤其存在流动性较差可能增加交易成本风险。

- 估值陷阱：部分估值低迷的股票可能因为公司基本面恶化，不宜简单套用价值投资理论。

• 策略换手与交易成本：虽报告指出换手率较低对成本影响有限，仍不可忽视长期交易磨损。

- 行为风险：投资者心理偏差可能影响长期坚持价值策略的能力，策略有效性依赖于纪律和投资者信心。

报告未详述缓解策略，但隐含依赖量化纪律和组合分散来控制风险。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对小盘成长指标，尤其高市盈率风险和持续增长难性的批判较为直接，但并未深入模型对成长股缺陷做量化测试。

- 虽数据详实，但标普500、大盘价值成长的具体收益数字缺失部分，略影响逻辑完整。

• 组合平均市盈率较高（25.9倍），对部分投资者而言仍属较高估值水平，需谨慎理解“低估值”定义。

- 该策略过于依赖过去表现及选股因子的稳定性，未透露对宏观风险或行业周期的敏感性分析。

• 沪深300胜率较低说明市场风格切换会短期影响策略表现，提示投资者需有风格轮动认知。

- 风险揭示中强调模型“不能保证未来”，合规而实际策略执行细节及可能潜在的问题未充分呈现。

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七、结论性综合

本报告通过系统梳理中美市场长达数十年的数据与经典学术成果，科学验证了“小盘价值”作为独特投资风格的长期超额收益。作者顺势构建了一个严谨的量化打分体系，筛选中证500成分股中既具备小市值、又拥有合理估值的标的。实证表明，这一策略在2007-2011年四年间带来了惊人的年化54.1%收益，累计超越中证500和沪深300指数数倍，且风险调整后表现卓越（Sharpe比率大幅领先）。

图表1与图表2分别呈现了中美市场小盘价值指数与成长指数的历史表现，佐证了投资风格的共通性与稳健优势。图3及表2直接验证了华泰联合自主选股策略的有效性和竞争力。

报告同时明确选股标准中强调流通市值、市盈率、市净率、市现率及股息率的综合考量，体现了价值投资安全边际的核心理念。推荐的50只股票名单显示组合仍以合理估值为核心，有效避开估值泡沫。

风险提示环节规范合理，提醒投资者历史收益不保证未来，理性看待投资模型。

总结来看，报告系统性地论证并实证了小盘价值投资的优越性，为投资者提供了兼具理论与实操指导的可落地选股策略，支持长期持有与风格坚持。逻辑严密且数据支撑充分，是一份专业且具参考价值的量化投资研究报告。

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总结

• 小盘价值在中国及美国股市历史上均表现出长期领先的小盘成长、大盘成长及大盘价值。

- 多位投资界巨擘的成功例证进一步印证其投资理念和策略。

• 华泰联合证券基于该理念建立的量化选股模型，在实证期间表现卓越，远超市场基准。

- 组合成分估值偏低，风险回报表现较优。

• 投资者应关注策略的历史依据及潜在市场或风格切换风险。

- 建议持续关注官方后续组合调整，结合自身风险承受能力长期坚持投资风格。

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