市场结构与行业表现回顾 [page::3][page::4]

• 2020年2月3日至7日，上证综指、沪深300等主要指数出现不同幅度下跌，创业板指上涨4.57%；

- 行业方面，医药生物、计算机、传媒表现较强，而采掘、房地产、建筑装饰、钢铁等行业表现较弱。

主要指数估值分析 [page::5][page::6][page::7][page::8]

| 分位数 | 上证综指PE | 深证综指PE | 上证50PE | 沪深300PE | 创业板指PE | 上证综指PB | 深证综指PB | 上证50PB | 沪深300PB | 创业板指PB |
|-------|------------|------------|----------|------------|------------|------------|------------|----------|------------|------------|
| 最新 | 12.4 | 37.4 | 9.2 | 11.8 | 58.1 | 1.3 | 2.5 | 1.1 | 1.4 | 6.1 |
| 50%中位数 | 15.8 | 35.1 | 11.3 | 13.5 | 50.1 | 1.8 | 3.0 | 1.7 | 1.7 | 4.7 |

• 沪深300和创业板指PE均处于较低历史水平，创业板PE虽然较高但仍有所回调；

- 行业估值方面，商业贸易、房地产、建筑装饰、建筑材料和公用事业等行业PE和PB接近历史低位，存在估值底部；

• 传媒、医药生物、计算机等行业估值较高。

A股市场情绪与资金动向 [page::9][page::11]

• 新高新低股比例反映市场短期调整后情绪趋缓，60日新高比例下降，新低比例升高；

- 基金仓位保持高位，主流ETF呈现净流入趋势，显示机构资金对市场仍有配置意愿。

量化择时模型表现综述 [page::12][page::13]

表5：择时结论

| 指数简称 | GFTD模型结论 | LLT模型结论 |
|----------|--------------|-------------|
| 上证综指 | 跌 | 跌 |
| 沪深300 | 跌 | 跌 |
| 深证成指 | 涨 | 跌 |
| 上证50 | 跌 | 跌 |
| 中小板指 | 涨 | 涨 |
| 创业板指 | 涨 | 涨 |

• GFTD与LLT模型均基于沪深300历史择时信号，扣费后净值整体呈上升趋势，表明模型具备有效的择时能力；

- 两模型对中小板和创业板普遍看多，体现市场结构分化与中长期向好逻辑；

宏观因子与日历效应分析 [page::15][page::16][page::13][page::14]

• 社会融资规模同比进入上升周期，流动性拐点到来，基础货币政策及宏观指标对权益市场短期影响显著；

- 宏观因子事件划分为短期高低点、连续上涨下跌、历史高低点、走势反转等四类，历史回测显示CPI上涨一般对股票市场形成看空，PPI低点则利好股票；

• 1月、2月历史日历效应显示，春节前后两周及一月窗口上涨概率较高，创业板尤为明显。

广发证券《A股量化择时研究报告》详尽分析

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一、元数据与报告概览（引言与报告概览）

本报告题为《金融工程：市场结构分化，底部支撑力量增强——A股量化择时研究报告》，由广发证券发展研究中心发布，首次发布日期为2020年2月初，核心分析日期为2020年2月3日至2月7日。主要分析对象为中国A股市场及其相关指数、行业板块，主题涉及量化择时模型、市场结构演变、估值水平、市场情绪、宏观环境与未来趋势展望。

报告的关键论点是：当前A股市场呈现显著结构性分化，虽短期受疫情影响带来波动，但中长期看底部支撑力量增强，市场估值处于较低水平，结合量化择时模型信号，投资机会逐渐显现。报告通过多项量化择时模型（GFTD和LLT）显示部分指数处于买入信号，同时市场估值、情绪指标及宏观数据均支持市场底部判断。报告未对单只公司做详细评级，但对行业表现、指数走势给出明确趋势预判，整体持积极看多立场，建议关注结构性机会。[page::0], [page::17]

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二、逐节深度解读（逐章精读与剖析）

2.1 市场表现回顾

报告选取2020年2月3日至2月7日为本周市场表现时段。从结构表现来看，上证综指跌幅最大（-3.38%），沪深300跌幅为-2.60%，创业板指逆势上涨4.57%（图1），展现大盘下挫小盘反弹的典型分化特征。同时，细分结构中，中证100和中证300跌幅均超过2.5%，而中证200和中证500跌幅相对较小（图2）。行业层面医药生物、计算机、传媒等科技与医药板块领涨，而采掘、房地产、钢铁等周期性行业表现较弱，体现市场受疫情影响下分化明显，成长与防御性行业受青睐。[page::3], [page::4]

2.2 市场与行业估值

报告详细分析了主要指数及细分行业的PE和PB水平，对比历史分位数揭示估值空间：

• 沪深300当前PE为11.8倍，低于13.5的历史中位数，创业板指最新PE58.1倍虽高但略低于50.1的历史中位数（表1，图4）。

- PB指标显示沪深300与创业板分别为1.4倍和6.1倍，均低于历史50%分位数，特别是沪深300的估值已处于较低水平（表2，图5）。

• 行业估值方面，商业贸易、地产、建筑材料、公用事业等行业估值接近历史10%分位数（表3），反映这些行业估值底部信号明显。

- PB层面，建筑装饰、采掘、商业贸易同样显示估值贴近历史低点（表4）。

这一段落表明A股整体估值处于相对低位，尤其是中盘及防御性板块配置价值凸显，是底部市场的重要支撑。[page::5], [page::6], [page::7], [page::8]

2.3 A股市场情绪跟踪

市场情绪指标显示市场整体活跃度低迷，存在部分底部特征：

• 60日新高个股比例下降至6.7%，新低比例轻度上升至1.2%，反映市场短期多空分歧（图6）。

- 有效涨跌停板数维持低位，说明市场波动率不高，缺乏极端行情（图7）。

• 个股均线结构指标显示近期均线强度震荡，未出现明显上升趋势但也无大幅弱势（图8）。

- 基金仓位较高但略有降低，ETF资金净流入约94亿，显示机构资金仍在积极布局（图9，图10）。

整体情绪指标趋于谨慎，分化和活跃度低是短期特征，但长期资金配置未明显回撤。[page::9], [page::10], [page::11]

2.4 量化择时模型

报告重点采用GFTD和LLT两套量化择时模型：

• GFTD模型近期对大盘指数（如上证综指、沪深300、上证50）信号均为“跌”，而中小板和创业板给出“涨”信号，体现指数间结构性分化（表5）。

- LLT模型同样对大盘表现悲观，而对中小盘、创业板指数看涨，形成共识。

• 历史择时净值曲线（图11、图12）显示两模型在沪深300中长期累计收益保持正向增长，说明模型具备一定的实战应用价值。

模型基于量化因子捕捉趋势和风险，尽管存在失效风险，但可辅助判断市场阶段和轮动趋势。[page::12], [page::13], [page::0]

2.5 A股日历效应

报告利用2000年至2018年19年历史数据，统计春节前后各时间窗口的上涨概率和平均涨幅（表6，表7）。

• 平均涨幅显示春节节后1周至1月上涨概率普遍提升，部分指数涨幅显著。

- 季节性规律适用于多个行业，尤其是汽车、医药生物、建筑装饰展现较高节后上涨概率。

日历效应为辅助进场择时提供历史参考，但考虑市场结构变化，存在策略失效风险。[page::13], [page::14]

2.6 宏观视角

报告指出流动性拐点已经到来，社融同比曲线显示近期从下降转为温和上升（图13），这有利于市场中长期资金面改善。报告跟踪25项国内外宏观指标，包括PMI、CPI同比、PPI同比、M0/M1/M2同比、债券收益率等（图14）。宏观因子的有效事件定义明确（图15），结合历史统计评估其对股票市场的短期影响，比如CPI同比连续上涨被视为看空信号，PPI同比低点预示看多。

宏观环境分析强调经济政策、流动性、通胀变化对股市的影响，提示量化择时需结合宏观判断进行风险控制和战略调整。[page::15], [page::16]

2.7 主要结论与市场展望

节后首周市场指数跌停开盘后连续反弹，板块分化明显。报告维持长期上行趋势判断，具体观点包括：

• 市场估值处于历史底部，尤其中证500在历史10%低位，体现巨大配置价值。

- 交易活跃度接近历史底部，结合历年底部时换手率水平对比，当前市场换手较低。

• 长期趋势线指出2020年底上证指数有望达到2950，年均增长7.5%左右。

- 风险溢价位于相对高位，权益资产较债券有吸引力。

• 广谱利率下降对中盘估值形成重要支撑。

短期受疫情影响盈利承压，但中长期盈利恢复概率大，疫情带来的政策宽松及利率下行将加固市场底部支撑。LLT模型对中小盘和创业板形成买入信号，ETF资金净流入稳定，市场资金面未见显著恶化。整体持乐观偏多立场，但重视疫情及流动性风险。[page::17]

2.8 风险提示

报告充分说明量化模型具备大约80%择时成功率，但非100%，存在失效可能。市场结构演变和极端情况对策略稳定性构成威胁。日历效应及宏观因子事件依赖历史数据回测，未来表现不一定如预期。终端投资者须结合自身风险承受能力，理性使用模型信号。[page::18]

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三、图表深度解读

3.1 表9：量化模型择时最新结论表及信号对比（页0、12）

• 展示沪深各主要指数对应GFTD与LLT模型的买入/卖出信号时间节点。

- 例如上证综指GFTD最新信号为“跌”，时间点2020年2月4日，LLT模型也同步“跌”信号。

• 深证成指GFTD显示“涨”（2019年10月28日），LLT显示“跌”（2020年2月3日），体现模型间不同视角和信号时滞。

- 支持市场结构分化和量化择时多样化路径解读。

3.2 图1-2：市场结构表现（页3）

• 图1展示本周主要大盘指数表现，创业板指上行4.57%，其余指数均大幅下跌，最弱为上证综指-3.38%。

- 图2细分中证系列指数，均为跌幅态势，中证100跌3.3%，中证500跌0.94%，对应大盘的弱势。

• 图形清晰显示市场大盘弱，小盘相对坚挺。

3.3 图3：行业涨跌表现（页4）

• 纵向条形图排列行业按涨跌幅大小排序。

- 医药生物涨6%，传媒与计算机涨幅明显，采掘和地产跌幅逾7%。

• 进一步体现行业分化，避开周期和地产相关行业。

3.4 表1-2及图4-5：主要指数PE和PB走势（页5-6）

• 表格给出多个指数PE和PB的分位数统计，最新PE普遍低于长期中位数。

- 图4、图5展现近15年各指数估值走势，平稳波动，显示当前估值处于14年以来低位波动区间。

• 有效说明市场估值安全边际。

3.5 表3-4（页7-8）：行业估值区间对照

• 新鲜度尤为重要，多个传统行业估值极接近历史低点（商业贸易、地产、建筑材料）。

- 显示潜在资金布局价值，符合底部配置逻辑。

3.6 图6-10：市场情绪相关指标（页9-11）

• 图6显示过去15年新高与新低比例走势，当前新低比例升至1.2%，近期新高比例下降。

- 图7有效涨跌停板数表明近期极端行情稀缺，市场相对冷静。

• 图8均线结构指标反映个股多空状态震荡无明显趋势。

- 图9-10基金仓位及ETF规模均显示资金进入市场，支持底部资金逐步活跃。

3.7 图11-12 择时净值（页12-13）

• GFTD和LLT模型从2005年以来择时净值稳步攀升，表现优于沪深300指数。

- 说明量化择时模型长期有效，辅助投资者作买卖决策。

3.8 表6-7日历效应数据（页13-14）

• 展现各指数及行业春节附近的历史上涨概率与平均涨幅，验证节后反弹逻辑。

3.9 图13-15宏观视角（页15-16）

• 图13社融同比折线图反映流动性回升趋势。

- 图14详列25种宏观因子及其对股市影响方向。

• 图15图解宏观因子事件定义，为宏观事件判断提供量化标准。

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四、估值分析

报告基于市盈率（PE）和市净率（PB）两大传统估值指标，结合历史分位数考察当前市场所处估值水平。PE采用TTM（滚动市盈率），PB采用LF（流通市净率），保证数据的实时性和代表性。历史分位数法有效判别估值高低水平。结合行业间差异化估值，报告体现细分市场估值差异，发现结构性配置机会。估值指标本身不足以确保价格上涨，需辅以市场情绪和宏观条件佐证。报告未采用DCF等绝对估值法，强调量化择时模型的交易信号与估值指标配合使用，实现相对收益目标。[page::5], [page::6], [page::7], [page::8]

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五、风险因素评估

报告列明风险主要包括：

• 量化模型非全胜策略，市场极端波动可能失效，风险需谨慎控制。

- 市场结构和交易行为变化带来的策略失效风险。

• 历史回测数据对未来拟合存在局限。

- 日历效应与宏观事件历史经验重复性不完全，存在不确定性。

• 疫情及全球经济环境波动带来的系统性风险需重点关注。

报告强调用户应结合多方信息，避免单一模型带来的盲点。风险提示周密且客观，为理性投资提供警示。[page::18]

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六、批判性视角与细微差别

• 量化择时模型在部分指数间如深证成指GFTD与LLT信号不一，需注意模型差异造成的解读复杂性。

- 报告固然提供底部判断，但短期疫情影响与市场结构分化说明存在显著不确定性，部分观点略显乐观。

• 某些估值指标如创业板PE虽低于历史中位，但绝对估值仍偏高，考虑后续盈利验证重要。

- 报告对宏观因子影响详尽，然局部解释逻辑依赖历史数据，未充分考虑新兴政策和外部变量变化。

• 使用市盈率和市净率作为估值基准，未深入考虑利润质量变化和资本结构调整可能导致的估值误差。

整体而言，报告结构严谨，分析全面，但投资者需结合自身风险偏好和最新市场动态，谨慎应用量化信号。[page::0], [page::17], [page::18]

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七、结论性综合

广发证券发布的《A股量化择时研究报告》通过多角度深入分析当前A股市场形势，综合量化择时模型信号、市场估值、资金面、投资情绪、日历效应与宏观视角，提出市场已触底，底部支撑力量增强的核心判断。具体体现为：

• 市场呈现显著结构分化，大盘指数短期承压，创业板及中小盘表现出买入信号，反映资金关注成长与防御性行业。

- 估值指标显示沪深300及中证500处于历史低位分位数，部分传统行业估值显著贴近历史底部，具备配置价值。

• 市场情绪和交易活跃度仍低，但机构资金和ETF资金持续流入，支撑市场渐进底部。

- 量化择时模型（GFTD与LLT）历史表现良好，最新信号和净值曲线支持中期市场回暖预期。

• 宏观环境中的流动性拐点到来和货币政策宽松强化市场底部逻辑。

- 日历效应历史验证节后行情上涨概率较高，为投资者提供季节性择时依据。

• 风险方面模型并非无懈可击，疫情发展及宏观环境的不确定性是未来主要潜在风险因素。

综上，报告作者整体对A股未来中长期趋势持乐观判断，预计目前估值水平和资金面状况将为市场提供有力支撑，建议关注结构性行业和成长板块机会，但同时强调量化择时模型信号的局限性及风险警示，倡导理性投资。[page::0], [page::3], [page::5], [page::9], [page::12], [page::15], [page::17], [page::18]

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主要图表示意

• 

GFTD模型与沪深300指数历史择时表现，显示模型信号与指数波动趋势关系。

• 

2020年2月3日—7日主要指数涨跌幅，创业板指表现强劲，其余指数跌幅明显。

• 

行业涨跌排行，医药生物及计算机板块领涨，地产及采掘板块表现低迷。

• 

主要指数PE历史走势，近期PE处于历史低位区域。

• 

GFTD择时模型净值曲线，表现出良好持续收益能力。

• 

社融同比数据提示流动性环境改善，有利市场中长期的正面影响。

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总结而言，广发证券本报告以严谨数据和量化模型为基石，结合多维市场情绪和宏观分析，为投资者提供了一套详实的A股市场当前定位、风险与机会分析框架，具有较高的实操指导价值。

报告