科创板新股有效报价区间持续缩窄 [page::7]

• 科创板新股有效报价区间约为投价范围的68%-69%，非常接近最终发行价。

- 投价在中间区间[50%,70%]内的申请中签率较高，体现理性报价行为。

打新收益影响因素逐一分析 [page::8][page::9][page::10][page::11][page::12][page::13][page::14]

• A类网下获配金额水平较传统A股更高 ，科创板2019年平均达到0.13亿元。

• 近年来科创板融资金额约为410亿元，略高于主板。

• 网下发行比例较高，平均约60%-67.5%，明显高于其他板块。

• A类投资者获得的网下获配比例平均81%，高于传统板块60%水平。

• 实际申报上限比例较低，平均约21%，显著低于传统板块。

• A类投资者有效申购比例极高，平均达到98%以上。

• A类网下中签率平均约0.31%，显著高于其他板块。

科创板新股上市首日涨幅表现突出 [page::15]

• 首日平均涨幅158.6%，最高涨幅超过400%，整体涨幅高于美股但略低于A股主板、创业板。

• 美股新股首日破发比例高达20%，A股破发极少，科创板新股首日表现稳定。

历史打新收益对比与未来收益测算 [page::16][page::17][page::19]

• 2019年科创板打新收益率显著高于传统板块，约7%。

| 新股上市首日涨幅 | 1亿 | 2亿 | 3亿 | 4亿 | 5亿 |
|----------------|-------|-------|-------|-------|-------|
| 110% | 12.20%| 6.10% | 4.07% | 3.05% | 2.44% |

• 基于对未来上市股票审核状态及行业分布推测，预计未来打新收益率在资金规模2亿到4亿时，收益率约为3%-6%。

首日退出策略基于经典秘书问题实现最优收益 [page::20][page::21]

• 超82%的股价最高点集中在11:00前后20分钟内。

- 在不同特定时点退出，11:00退出收益最高，接近20%。

• 应用经典秘书问题的最优停止规则，观察期至10:59，收益率中位数高达158.7%，接近11:00实测最高收益。

科创板打新基金及专户产品推荐与收益测算 [page::21][page::22][page::23]

• 筛选符合打新条件且表现优秀的约30只公募基金，成立期、基金规模及净值表现良好。

- 设计两类专户产品：
1. C类公募专户：1亿规模，采用上证50指数底仓对冲，结合打新，持有一周收益率约15%。
2. 无打新资格私募专户：通过购买推荐基金并做股指期货对冲，持有一周收益率约4.3%。

专题报告分析解读：科创板量化打新策略研究

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：科创板量化打新策略研究

- 发布日期：2019年10月11日

• 作者：任瞳、麦元勋

- 发布机构：招商证券

• 研究主题：聚焦科创板新股打新策略，通过量化分析探讨科创板新股的报价行为、中签概率、上市首日表现及退出策略，进而估算打新收益率并设计相关基金和专户产品。

- 核心论点：
- 科创板新股的有效报价范围逐步缩窄，趋近于最终发行价。
- 投价区间内中签率最高集中在中间价位区间（50%-70%）。
- 首日平均涨幅极高，约158.6%。
- 考虑多重风险因素后，产品规模2亿至4亿的打新收益约为3%-6%。
- 最优退出策略基于经典秘书问题，建议在上午10:59左右卖出，可实现较高收益。
- 筛选出30只表现良好的打新基金，设计两类专户产品，持有一周回测收益分别为15%和4.3%。

• 投资评级：由于报告核心聚焦策略研究，未明确给出针对个股的建议评级，但为机构投资者提供了量化决策指引。

报告旨在通过数据分析指导投资者更科学地参与科创板新股打新，提升收益并控制风险。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

1. 科创板简介与发展历程

科创板设立于2018年11月，作为专门服务高新科技创新企业的板块，实行注册制试点，目标是支持关键技术领域、高成长性企业。2019年3月完成规则落地，6月13日正式开板，7月22日首批25家公司上市。该板块在发行及上市条件方面严谨，强调科技创新及市场认可度，提升发行效率，支持战略性新兴产业。[page::4-5]

2. 科创板新股发行方式

图1清晰列示科创板新股发行的四大组成：战略配售、网下发行、网上发行与超额配售。与传统A股相比，科创板提高了网下发行比例（60%-80%），且只有专业机构参与网下询价，个人投资者须通过基金等方式间接参与，增强了发行市场的理性与专业性。[page::6]

3. 已上市新股基本情况

截止9月底，已有33只科创板新股上市（表1），融资规模分布广泛，战略配售比例最高达到30%，网下发行比例大多超过50%。例如，中国通号融资额105亿，网下发行49%。从行业分布、新股规模与结构看，体现科创板定位的科技创新特点。[page::6-7]

4. 打新收益分析

4.1 询价数据和有效报价区间

图2显示，新股有效报价区间逐步缩窄，跟最终发行价百分位非常接近（如传音控股约68-69%），反映询价行为趋理性，报价趋中低价，有利中签概率。[page::7]

4.2 投价区间与中签率

图3展现A类投资者不同投价区间的中签率分布，最高中签率集中在投价中间区间50%-70%，太高或太低报价容易被剔除，导致中签率降低。[page::8]

4.3 影响打新收益率的因素分析

打新收益率的计算公式围绕：A类网下获配金额×上市涨幅÷产品规模。获配金额由融资额、网下发行比例、获配占比、申报比例、有效申购比例和中签率等因素共同决定(见图公式)。

（1）A类网下获配金额

图4表明，2019年科创板的A类网下获配金额显著高于创业板、中小板和主板，表明科创板对机构投资者配售力度大。[page::9]

（2）融资金额

图5显示2019年科创板融资额约410亿，略高于主板，体现科创板资金吸引力及规模优势。[page::9]

（3）网下发行比例

图6与图7对比科创板与其他板块，科创板的网下发行比例远高于其他板块，最高达到67.5%，最低也有49%，意味着高比例资金通过机构渠道发行，提升发行质量和配置效率。[page::10]

（4）网下获配比例

图8和图9揭示科创板A类投资者获配比例达到81%，显著高于传统市场的60%，显示机构优先获配机制。[page::11]

（5）实际申报上限比例

图10、11展示科创板的申报上限约20%，低于传统市场，反映出申购限制趋严，增加了中签概率的不确定性。[page::11-12]

（6）有效申购比例

图12和图13显示科创板各类投资者的有效申购比例极高，平均接近98.5%，表明参与者申购行为严谨，减少无效申购，形成良性参与机制。[page::12-13]

（7）网下中签率

图14和图15显示科创板A类投资者中签率约0.31%，比其他板块高，反映机构获配优势明显。[page::13-14]

（8）新股上市首日涨幅

图16反映首日涨幅波动较大，最高400%，最低约84%。图17比较显示科创板涨幅虽低于创业板，但远高于港股、美股，且图18指出国内新股破发极少，体现强劲首日表现。[page::14-16]

统计汇总（表2）量化了上述关键指标，强化逻辑支持。[page::16]

4.4 历史打新收益率比较

图19将科创板与其他板块的打新收益率对比分析，2019年科创板收益约7%，高出同时期中小板和创业板，反映出科创板打新热度及潜力强劲。[page::16]

4.5 未来收益率估计

结合待审核股票分析（图20、21）和风险点（审核否决、新股拥挤、中签率及上市表现波动），制定合理假设：80%审核通过率，A类有效申购率90%，中签率为历史平均的2/3，首日涨幅70%（110%）等，测算结果（表3）展示不同产品规模与首日涨幅组合下的收益，其中，最实际情景为2亿至4亿规模产品，预期收益在3%-6%之间。[page::17-20]

5. 首日退出策略研究

通过29只样本数据分析，图22统计显示日内最高成交价集中在10:50至11:10之间，强化在上午11点前后卖出的策略优势。表4展示具体退出时点收益，11:00时段收益最高接近20%。[page::20]

基于最优停止理论的经典秘书问题应用，观察期定为全日交易时间的约37%，即9:30-10:59，之后遇到高于观察期最高价就卖出，实际收益中位数达158.7%（表5），与11:00卖出策略极为接近，说明数学最优理论与历史数据高度契合。[page::20-21]

6. 科创板打新基金推荐

结合基金规模（2亿-5亿）、成立期限（1年以上）、打新次数（≥25次）和净值涨幅（≥5%）筛选出33只基金（表6、7），为普通个人提供间接科创板打新通道，具有参考价值。[page::21-22]

7. 科创板打新专户产品收益测算

7.1 C类公募专户产品

资金规模1亿，配置6000万上证50成分股作打新底仓并期货对冲，参与全部26只科创板新股顶格申购，持有一周，测算综合收益率达15%，在考虑交易费用后依然表现优异（图23）。[page::22-23]

7.2 无打新资格的私募产品

无打新资格，仅能买入打新基金，配合股指期货对冲，持有一周，收益在4.3%，显著低于C类专户，但风险较低（图24）。[page::23]

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三、图表深度解读

图1 科创板新股发行方式

图示科创板发行结构分为战略配售、网下发行、网上发行和超额配售，网下发行比例显著高于其他市场，体现了科创板聚焦机构投资者、提升发行质量。投资者类别划分明确体现了结构化配售体系。[page::6]

图2 科创板新股的有效报价区间

纵向显示网下有效报价区间随发行日期缩减趋于精准，且报价接近最终发行价，反映投资者报价理性、标准趋一，利于有效定价和中签率合理分布。[page::7]

图3 A类投资者在不同投价区间的中签率

柱状图体现50%-70%价格区间中签率最高，过高或过低报价中签率急剧下降，提示投资者报价策略应避开极端价位区间。[page::8]

图4-15 关键因素图表系列

• 图4至图15系统比较了科创板与传统板块的获配金额、融资规模、网下发行比例、获配比例、申报比例、中签率等，数据证明科创板在资金配置数量和比例上均明显优于其他板块，构筑了较高的潜在打新收益基础。[page::9-14]

图16 科创板新股上市首日涨幅

柱状图显示波动大，但平均水平极高，区别科创板强劲的首日表现，并指示了较大的投资机会和风险。[page::15]

图17-18 国内外新股上市首日表现对比

综合图示，科创板首日涨幅低于创业板但远高于美港股，且破发比例极低，体现中国新股市场高溢价特点及科创板定位优势。[page::15-16]

图19 历史打新收益对比

近4年不同板块收益折线对比表明，科创板2019年超越传统板块，显示其吸引资金的强大势头与打新收益优势。[page::16]

图20-21 待审核股票分析

两张饼状图精确展示了审核状态及行业分布，表明待上市公司中科技创新相关产业占主导，反映未来科创板科技产业生态和融资规模。[page::17-18]

图22 日内最高成交价时刻分布

表示多数股票日内最高价集中于10:40-11:10区段，支持上午11点附近卖出的实证基础。[page::20]

表4-5 特定时刻及秘书问题策略退出收益

详列关键时刻和最优停止策略收益，后者收益中位数158.73%，验证实证退出时点科学性。[page::20-21]

表6-7 打新基金筛选结果

细致罗列筛选出的33只基金信息，为投资者提供直接参与科创板打新渠道的参考。[page::21-22]

图23-24 专户产品收益测算

两类专户产品收益条目丰富，明确考虑交易费率与对冲策略，体现量化计算的严谨性，揭示直接打新策略的优势。[page::22-23]

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四、估值与收益分析

报告重点围绕“打新收益率”展开，没有直接传统意义上企业估值模型分析，但通过量化公式和详尽因子拆解提供了打新收益科学估计，核心假设包括：

• 融资规模、发行比例、获配比例等历史均值和调整值。

- 中签率取历史值和保守调整。

• 首日涨幅基于历史均值折衷设定。

- 产品规模影响收益率呈反比，即规模越大收益率越低。

通过结合上述假设，在表3中输出不同条件下收益率矩阵，为产品设计和投资决策提供量化基础，体现量化策略的科学性与适用性。[page::18-20]

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五、风险因素评估

明确列出科创板打新未来风险：

• 审核否决风险减少打新公司数量，降低总体机会。

- 参与拥挤降低中签率。

• 询价被剔除风险影响获配数量。

- 可能存在锁定期限制流动性，增加实践操作风险。

• 首日涨幅波动带来收益不确定性。

报告对风险有清晰认知，并在模型中通过保守调整（如中签率下降至历史平均的2/3、涨幅折算70%）体现风险影响，尽显专业严谨。[page::18]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告依赖过去数据和政策环境预测未来，潜在“历史主义”风险：政策变化、市场情绪等难以准确捕捉。

- 模型假设较多且对中签率、有效申购比例等参数敏感，若实际发生大幅偏离，则收益预测差异显著。

• 退出策略基于29只样本，样本偏小可能限制结论的广泛适用性。

- 专户产品模型假设理想对冲操作，实际交易成本可能更高。

• 对结构性风险（如政策调控，加强发行审核严苛度）未深度探讨。

- 登记制和科创板创新机制可能逐步完善，未来表现可能与历史数据不符，存在模型时效性风险。

尽管如此，报告整体呈现较为全面的量化分析，既体现系统性也有风险警示，适合有一定专业基础的投资者参考。[page::0-24]

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七、结论性综合

本专题报告基于详实的历史数据，系统分析了科创板新股打新的关键变量和流程，科学构建了打新收益率计算模型，结合风险调整对未来收益进行了合理估计（2亿至4亿资金规模产品，目标收益3%-6%）。首日最佳退出时机综合历史数据与经典数学策略吻合，建议上午10:59左右卖出，收益中位数达158.7%。报告筛选了表现优良的30余只打新基金，为普通投资者提供了参与科创板打新的理想产品通道。专户产品设计结合交易对冲和基金配置，在实际交易费用入账后仍能实现显著超额收益（15%和4.3%）。

整体而言，科创板打新作为当前市场具有较高吸引力和潜在收益的投资机会，但仍需注意审核通过率、中签率下降和政策变化带来的风险。专业机构投资者和合格个人投资者均可通过基金或专户途径合理介入。

图表强烈支持文本核心结论： 科创板高网下发行比例、高机构获配比例、高中签率以及高首日涨幅，促成可观的打新收益；而详细的退出收益分析和时间分布数据则为用户提供科学实操指导。

报告对于投资者把握科创板打新提供了深入且量化的决策框架，具有较高的应用价值和实践指导意义。[page::0-24]

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附：报告重要图表图片

• 图1：科创板新股发行方式

• 图2：科创板新股的有效报价区间

• 图3：A类投资者在不同投价区间的中签率

• 图4：A类网下获配金额（亿元）

• 图5：融资金额（亿元）

• 图6：网下发行比例科创板

• 图7：网下发行比例均值其他板块

• 图8：各类投资者网下获配比例科创板新股

• 图9：A类网下获配比例均值其他板块

• 图10：实际申报上限比例科创板新股

• 图11：历史平均实际申报上限比例其他板块

• 图12：各类投资者的有效申购比例科创板新股

• 图13：有效申购比例均值其他板块

• 图14：各类投资者的中签率科创板新股

• 图15：A类网下中签率均值其他板块

• 图16：新股上市首日涨幅_科创板

• 图17：海内外股市新股上市平均涨幅比较

• 图18：美股与A股的新股上市首日破发比例

• 图19：历史打新收益的对比

• 图20：待审核股票的审核状态

• 图21：待审核股票的行业主题分布

• 图22：新股上市首日日内最高成交价的时刻分布

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总结

本报告极为详尽地剖析了科创板打新机制各要素及其对收益的影响，结合多维度数据形成完整量化模型，并提出科学退出时间点与运营策略，附带实际基金与专户产品推荐，适合深度把握科创板打新机会的专业投资机构及个人。其严谨的数据分析、合理的风险调整及策略测试为科创板投资打开了更广阔的思路，有助于参与者理性决策，优化收益与风险的权衡。[page::0-24]

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全文引用页码集纳：[page::0,1,4-24]

报告