1H25板块表现及股价趋势分析 [page::1][page::2][page::3]

• 现制茶饮和餐饮公司密集上市提升板块效应，增长快速的企业股价表现领先。

- 旅游、酒店、免税和人服等行业表现分化，旅游和免税销售处筑底回升趋势。

• 各行业代表公司股价涨跌曲线多样，反映不同细分领域及企业竞争力差异。

中国服务连锁品牌国际比较与生命周期 [page::4][page::6][page::7]

• 中国百亿美元市值服务连锁企业数量明显少于美国，尤其餐饮和游轮等子行业。

- 连锁品牌以标准化和品牌效应形成竞争优势，支持长周期成长。

• 服务连锁企业生命周期经历导入期、成长期、成熟期和衰退期/第二成长曲线，不同时期关注重点不同。

现制茶饮行业表现及竞争格局 [page::8][page::9][page::10]

• 中高端现制茶饮品牌分化明显，部分品牌门店数显著减少，喜茶和奈雪市场份额承压。

- 产品、店型、模式创新成为头部品牌核心成长驱动力，瑞幸生椰拿铁累计销量超12亿杯。

• 向下向上扩容及海外布局助力品牌扩展，亚朵零售业务收入占比超30%成为新增增长点。

• 外卖业务推动收入增长，但外卖订单实收率低于堂食，整体对门店利润影响为非负面或正面。

餐饮及酒店板块动态及投资建议 [page::11][page::12]

• 1H25饮品品牌同店销售因基数低和补贴实现增长，2H25预计增速回落，关注外卖补贴变化。

- 正餐品牌同店销售分化，快餐品类韧性强，酒店行业仍处调整期，预计三季度RevPAR下降但月度降幅收窄。

• 行业龙头保持领先开店和运营效率，持续扩大份额并稳定业务表现。

旅游及免税行业观察 [page::13][page::14][page::15]

• 旅游旺季客运人次同比增长超5%，但航线经济舱平均票价下降超6%。

• 海南离岛免税销售筑底，客流稳定，客单价提升，渗透率同比下降。关注政策及封关推动边际改善。

投资风险提示 [page::15][page::16]

• 政策及实施效果不及预期可能影响消费复苏力度。

- 竞争加剧延缓供给出清，企业扩张节奏不及预期或损失市场机会。

• 管理能力不足难以应对规模扩张挑战，可能影响品牌和业绩。

中金2025下半年展望 | 旅游酒店及餐饮：服务连锁正当其时，韧则行远 — 深度分析报告

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1. 元数据与概览

• 报告标题：中金2025下半年展望 | 旅游酒店及餐饮：服务连锁正当其时，韧则行远

- 作者：林思婕、蒋菱钢等

• 发布机构：中金公司

- 发布日期：2025年8月4日

• 主题：旅游、酒店及餐饮行业，重点聚焦中国服务连锁行业的中长期发展与投资机会

核心论点：

• 2025年上半年，现制茶饮和餐饮行业中，具备自身增长动力的龙头公司股价表现优异且获得较高估值，而周期性强的龙头公司估值仍低于历史平均水平。

- 展望2025年下半年，看好服务消费行业中，强内功的综合性龙头与高成长性的细分龙头，尤其在产品创新和政策促进的背景下。

• 服务连锁行业正处于重要阶段，连锁品牌凭借标准化和品牌塑造等优势，将在竞争中胜出。

- 同时，行业面对市场竞争激烈、“外卖大战”等新问题，优质企业需持续迭代产品、运营和组织能力以对冲周期与潮流生命周期的困境。

总体来看，报告传递的主旨是：中国服务连锁行业在基础设施完善及消费升级推动下处于成长期，具备较大的成长空间和投资价值，同时强调投资应聚焦强内功企业和高成长细分领域。[page::0]

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2. 逐节深度解读

2.1 2025年上半年板块表现回顾

• 关键论点：

- 现制茶饮与餐饮行业频繁上市强化板块效应。
- 能实现同店销售增长且拓店稳健的公司如瑞幸、蜜雪冰城、达势股份等股价表现突出。
- 旅游行业因进入常态化增长，业绩增量有限，股价整体表现平淡。
- 酒店行业仍承压，亚朵因高速扩张和零售业务增长表现优异。
- 免税行业销售同比虽持续下滑，但下降趋势收窄，估值处于“磨底”阶段。
- 相关人力服务公司及会展公司表现分化，受宏观及地缘政治影响显著。

• 数据分析：

- 图表显示2025年1-7月餐饮行业代表企业股价涨跌幅，古茗、蜜雪集团、瑞幸咖啡位居涨幅前列，涨幅达200%以上，彰显市场对具增长动能公司认可。
- 旅游、酒店、免税行业代表企业股价的数据趋势也分别展现出各行业的景气差异。

• 作者逻辑：

- 投资者对具备内部成长动力的企业给予更高估值，反映行业分化。
- 旅游及酒店行业受周期影响较大，估值较为谨慎。

总结：上半年行业内部分化明显，具备增长动力的头部连锁品牌受益于市场资本认可，股价表现优异。[page::1, page::2, page::3]

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2.2 2025年下半年投资策略与行业框架

一、服务连锁现状与潜力

• 成规模连锁品牌涌现，市值对比美日仍有空间：

- 中国目前仅7家企业市值超百亿美元，特别是在服务品牌领域数量较少（酒店、餐饮、游轮等细分领域较美国远低），显示未来成长空间。
- 图表对比中美日产品品牌和服务品牌数目，突出中国服务连锁企业增长潜力。

• 消费韧性及连锁优势：

- 以日本为例，尽管经济波动，服务消费（餐饮、娱乐）表现优于整体消费。
- 连锁品牌相比单体店具有标准化和品牌效应双重优势，如酒店连锁能提升入住率和利润率，增加运营效率。

• 基础设施完备为连锁扩张提供支撑：

- 完善的供应链体系、信息化自动化工具、线下线上渠道及管理组织形态推动连锁品牌快速扩张和高质量发展。

二、企业胜出法则

• 企业需综合提升产品、运营、品牌和组织迭代能力，形成强大的内功，确保持续获客、盈利和高质量扩张。

- 成本派企业注重规模效应和成本效率，满足大众基本需求，具有更强竞争优势。

• 品牌价值与体验派侧重精神层面需求和综合实力，强调品牌塑造与差异化体验。

三、服务连锁生命周期框架

• 以餐饮和酒店为例划分为导入期、成长期、成熟期、衰退期及第二成长曲线四阶段。

- 成长期回报最高但风险大，关键考察门店扩张速度和同店经营表现。

• 成熟期稳定，但投资回报率相对较低，兼具分红、回购机会。

- 报告建议针对不同生命周期采取差异化投资策略。

四、潮流生命周期困境

• 现制茶饮为代表的行业品牌更迭快，多数难以实现从“网红”到“长红”的转变。

- 部分龙头品牌如喜茶、奈雪份额承压，表现弱于蜜雪冰城、古茗、霸王茶姬。

• 案例分享海底捞如何通过收缩门店网络、提升运营效率成功扭转困境。

总结：连锁品牌通过多维度提升内功，抓住成长期和成熟期投资机会。但面临市场潮流快速变迁，迭代能力成为关键。[page::4, page::5, page::6, page::7]

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2.3 重点图表深度解读

2.3.1 现制茶饮品牌千店以上门店变化与市场份额

• 门店变化（图表页8）：

- 标志性现制茶饮品牌门店数变动呈现两极分化。
- 古茗、沪上阿姨、茶颜悦色高速扩张，门店数量均呈现明显增长，古茗净增加超1100家。
- 部分品牌如书亦烧仙草、CoCo都可等净关店逾千家表达压力及退缩。

• 市场份额变化（图表页8）：

- 蜜雪冰城持续提升市场份额，至近年已领先其它品牌。
- 喜茶、奈雪的茶等高端品牌份额出现明显下滑，压力增大。

• 大众化转型的挑战（图表页8）：

- 高端现制茶饮品牌转向大众定位面临品牌溢价丧失、运营简化的风险，典型为直营店向加盟店转变的组织能力考验。

这组数据反映出中高端品牌生命周期切换、市场竞争激烈的现状，提示投资者重点关注有稳健增长能力和组织迭代力的品牌。[page::8]

2.3.2 产品创新与主力单品（图表页9）

• 重点介绍瑞幸、蜜雪冰城、霸王茶姬、茶颜悦色等企业的拳头产品及其销量。

- 瑞幸生椰拿铁累计销量超12亿杯，蜜雪24年冰鲜柠檬水和冰淇淋销量表现突出。

• 产品创新高频化、多样化，有效提高消费者复购率和市场覆盖面。

- 店型创新与模式创新也被强调，肯德基多样店型、瑞幸全链路线上操作模式助力品牌发展。

此图强调产品驱动力和运营创新对连锁品牌持续增长的核心作用。[page::9]

2.3.3 2025年上半年至7月不同细分行业代表公司股价表现（图表页1-4）

• 多行业板块股价数据揭示不同细分行业表现分化：

- 餐饮中的古茗、蜜雪、瑞幸咖啡领先，涨幅在100%-300%不等。
- 旅游板块内，香港中旅、众信旅游表现优异，涨幅超130%。
- 酒店板块中亚朵表现强势，股价增长约140%。
- 免税行业总体处于筑底阶段，部分阶段性涨跌明显。
- 人力服务与会展板块表现差异明显，反映行业周期及外部因素影响。

这些股价趋势数据为行业评价和推荐提供了量化依据。[page::1, page::2, page::3, page::4]

2.3.4 酒店行业RevPAR指标走势（图表页12）

• 图表显示2024年以来中国大陆酒店行业周度RevPAR（每间可出租房收入）、ADR（平均房价）、OCC（入住率）同比变动趋势。

- 2025年初疫情后恢复态势明显，但三季度受到供给增加和休闲需求下滑拖累，RevPAR环比有所回落。

• 四季度商旅需求恢复将成为行业景气反弹关键。

这一数据说明行业仍处于调整期，投资重点关注龙头的运营和市场份额提升潜力。[page::12]

2.3.5 旅游及免税行业数据显示旅游人次与销售筑底（图表页13-15）

• 节假日旅游人数及收入逐步超越疫情前水平，显示需求持续回暖，但旺季价格有所压力。

- 海南离岛免税销售额近几个月筑底回升，购物人次下降但客单价回升趋势明显。

• 离岛免税购物渗透率自2021年以来持续下降，需关注政策及封关对销售的拉动效应。

旅游和免税行业业绩指标体现旅游消费逐步复苏，政策和价格因素将影响该行业后续表现。[page::13, page::14, page::15]

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2.4 估值分析

报告中未明确系统介绍具体估值模型与测算过程，但通过股价表现和比较市值数据，隐含以下分析思路：

• 龙头服务连锁品牌普遍享受较高估值溢价，基于稳定增长性和市场份额提升预期。

- 行业周期性强的酒店与旅游板块估值相对较低，反映市场对供给压力及需求波动的担忧。

• 市值与海外成熟市场对比提示行业存在较大空间。

- 投资策略聚焦于内生增长强劲的企业，综合实力优势明显以抗衡竞争加剧及市场不确定性。

尽管没有细化DCF或倍数估值法，但对行业内估值层次和驱动因素的分析表明，中金侧重于成长性和竞争力作为估值判断的重要依据。[page::0, page::4, page::11]

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2.5 风险因素评估

• 政策及效果弱于预期：

- 即使已有部分提振政策出台，但若刺激措施及执行效果不足，将影响消费需求回暖及行业增长动力。

• 竞争加剧：

- 外卖补贴延缓低效供给退出，同时头部品牌快速扩张抢占优质资源，中小品牌承压可能加剧市场乱局。
- 竞争加剧可能导致利润率和盈利能力下滑。

• 管理能力不足：

- 快速扩张带来的管理难题，如人力资源管理、组织效率下降，将损害品牌形象及经营效益。

报告未指出具体缓解策略，但通过强调企业“强内功”与迭代能力，暗示通过管理升级和业务模式创新为主要防范手段。[page::15, page::16]

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2.6 批判性视角与细微差别

• 宜谨慎看待行业集中度扩张的合理性：

- 现制饮品行业CR4提升虽有市场逻辑，但基数低、竞争激烈，未来仍存一定的不确定性。

• 外卖大战的双刃剑效应：

- 虽推动短期外卖收入增长，但长期补贴退坡可能加剧小品牌经营压力，行业资源错配风险不容忽视。

• 茶饮品牌向大众定位的挑战：

- 高端品牌若转型大众市场，有丧失品牌溢价及运营复杂性的风险，是否能有效实现转型值得关注。

• 对政策利好的依赖程度：

- 报告对政策预期相对乐观，需关注政策风险，一旦不达预期，相关行业增长或受限。

• 行业生命周期切换期的不稳定性：

- 服务连锁行业处于快速迭代期，个别企业经营和盈利波动可能大，投资风险较高。

整体，报告逻辑较为严谨，但对政策依赖和行业高速变革中的不确定性论述相对弱，投资者应综合风险管理。[page::4, page::8, page::10, page::15]

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3. 结论性综合

中金公司发布的“2025下半年旅游酒店及餐饮展望”报告，从宏观与微观两个层面全面分析了服务连锁行业的发展现状、投资机会和风险。报告强调，当前中国旅游酒店和餐饮服务连锁行业正处于成长发展阶段，基于消费升级、产业链完善和数字化运营等多重动力，服务连锁品牌正获得资本市场更高估值。

具体来说：

• 行业分化明显。2025年上半年成长动能强的现制茶饮和餐饮龙头表现优异，诸如古茗、蜜雪冰城、瑞幸咖啡股价涨幅领先，反映其内生增长和市场认可。旅游、酒店与免税等周期性和政策依赖行业表现分化，估值承压。
• 服务连锁优势突出。相比单体门店，连锁品牌具备标准化运营、品牌效应、供应链支持及信息化管理的复合优势，能够实现更高运营效率和盈利能力。
• 企业核心竞争力为“强产品力、强运营力、强品牌势能、强组织迭代能力”。这些能力使龙头企业能持续获客、保持盈利并高质量扩张，抵御行业周期和潮流变化带来的挑战。
• 生命周期观察。不同品牌处于导入、成长、成熟至衰退期，投资逻辑不同。成长期企业回报较高但风险也大；成熟期更稳健，适合长期投资。
• 行业问题和挑战集中于潮流生命周期的短板、管理能力提升压力以及激烈的竞争格局。现制茶饮品牌更迭加快，部分高端品牌份额受压，优质品牌需持续创新和高效运营。
• 图表深度揭示行业细节：

- 门店规模变化具体反映品牌竞争格局。
- 产品创新的频次和单品销售数据突显核心驱动力。
- 行业股价走势显示投资者偏好和估值差异。
- 酒店RevPAR和旅游客流数据反映市场景气波动。
- 免税销售虽筑底但仍面临人次下降的渗透率挑战。

• 政策风险、竞争加剧风险及管理能力挑战为重点风险点，但报告对政策促进充满期待，认为整体行业中长期成长性强。

综上，报告立场积极，推荐关注稳健成长的综合性龙头及高成长细分龙头，构建基于产品、运营、品牌和组织综合实力的投资组合，并持续关注政策演进与竞争态势变化。

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参考图表（部分展示）

• 

2025年餐饮行业代表公司股价涨跌变化，展现龙头品牌显著涨幅优势。

• 

中美日市值超百亿美元企业对比，揭示中国服务连锁市值较海外有较大成长潜力。

• 

千店规模以上中高端茶饮品牌门店数变动显示行业竞争激烈及品牌更迭。

• 

2024年以来大陆酒店行业RevPAR、ADR与入住率同期同比变动趋势，反映行业供需状态。

• 

国内旅游恢复程度逐步提升，但旺季价格承压显现。

• 

海南离岛免税购物金额与客单价逐步筑底回升。

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# 总体而言，《2025下半年旅游酒店及餐饮展望：服务连锁正当其时，韧则行远》是一份结构完整、基于详实数据和行业观察的权威报告，具有重要的市场指导意义，尤其适合关注中国服务连锁行业长期发展和投资机会的专业投资者及研究人员参考。[page::0-16]

报告